本刊記者 林 然

長(zhǎng)華化學(xué)科技股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“長(zhǎng)華化學(xué)”)近日披露招股說(shuō)明書，公司擬在上交所公開發(fā)行不超過(guò)3505萬(wàn)股，此次公開發(fā)行后的流通股數(shù)量占公司總股本的比例不低于25%，募集3.31億元，其中，2.31億元用于擴(kuò)建10萬(wàn)噸/年多元醇項(xiàng)目，1億元用于償還銀行貸款。

公開資料顯示，長(zhǎng)華化學(xué)的主營(yíng)業(yè)務(wù)為聚醚產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售。公司產(chǎn)品主要分為兩類，一類是聚合物多元醇系列產(chǎn)品，另一類是軟泡及CASE類聚醚多元醇系列產(chǎn)品。股市動(dòng)態(tài)分析周刊記者在研讀長(zhǎng)華化學(xué)招股書后發(fā)現(xiàn)，長(zhǎng)華化學(xué)存在營(yíng)收明顯下滑、募投產(chǎn)能過(guò)大、控股股東家族“媷公司羊毛”等問(wèn)題，值得市場(chǎng)警惕。

主營(yíng)產(chǎn)品收入持續(xù)下滑

2014年至2016年及2017上半年，長(zhǎng)華化學(xué)營(yíng)業(yè)收入分別為120,179.27萬(wàn)元、98,481.95萬(wàn)元、98,840.17萬(wàn)元和53,124.86萬(wàn)元，整體呈下降趨勢(shì)。其中普通聚合物多元醇營(yíng)業(yè)收入下滑最為明顯，期間營(yíng)業(yè)收入分別為：76,788.97萬(wàn)元、59,638.92萬(wàn)元、53,289.36萬(wàn)元、27,448.79萬(wàn)元。而高活性聚合物多元醇和軟泡及CASE類聚醚多元醇的增長(zhǎng)則較小。

除此之外，長(zhǎng)華化學(xué)三種產(chǎn)品從2014年以來(lái)，都呈現(xiàn)明顯的價(jià)格下降趨勢(shì)，在占比較高的普通聚合物多元醇銷售持續(xù)下滑的情況下，營(yíng)收表現(xiàn)就更加不好。（見表一）

2016年，國(guó)內(nèi)聚醚總供應(yīng)量為324.9萬(wàn)噸，較2015年增長(zhǎng)約11.15%；國(guó)內(nèi)聚醚總需求量為312.6萬(wàn)噸，較2015年增長(zhǎng)約11.05%。雖然都在增長(zhǎng)，但是2014年以來(lái)，行業(yè)就一直處于供過(guò)于求，產(chǎn)能極度過(guò)剩的境地（見圖一）。

過(guò)剩的產(chǎn)能意味著激烈的競(jìng)爭(zhēng)，長(zhǎng)華化學(xué)能否在這場(chǎng)慘烈的角逐中脫穎而出呢？從長(zhǎng)華化學(xué)近年來(lái)的產(chǎn)品的價(jià)格走勢(shì)和營(yíng)收持續(xù)下滑的“雙降”態(tài)勢(shì)來(lái)看。脫穎而出是需要打個(gè)大大的問(wèn)號(hào)。至少長(zhǎng)華化學(xué)在招股書中并沒(méi)有看到其能夠?qū)嵸|(zhì)性改變現(xiàn)狀的技術(shù)實(shí)力和動(dòng)作。

表一：長(zhǎng)華化學(xué)主營(yíng)產(chǎn)品單價(jià)走勢(shì)（元/噸）

而股市動(dòng)態(tài)分析周刊記者，關(guān)于“在行業(yè)產(chǎn)能飽和，以價(jià)競(jìng)爭(zhēng)的現(xiàn)實(shí)情況下，公司如何評(píng)價(jià)次降價(jià)趨勢(shì)和持續(xù)性”，長(zhǎng)華化學(xué)一直沒(méi)有回復(fù)。

募投產(chǎn)能消化成疑

如上文所言，近年來(lái)我國(guó)聚醚存在明顯的供過(guò)于求的狀況（見圖一）。長(zhǎng)華化學(xué)主要產(chǎn)品較為明顯的逐年降價(jià)趨勢(shì)，表明市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)極為激烈。

根據(jù)長(zhǎng)華化學(xué)招股書，當(dāng)下公司多元醇產(chǎn)能總計(jì)12萬(wàn)噸，募投項(xiàng)目將導(dǎo)致公司產(chǎn)能增長(zhǎng)83.33%，達(dá)到22萬(wàn)噸之巨。長(zhǎng)華化學(xué)在近年來(lái)營(yíng)收明顯下滑，且行業(yè)呈現(xiàn)明顯的產(chǎn)能過(guò)剩。在環(huán)保限產(chǎn)等措施不斷加碼的情況下，計(jì)劃了如此巨量產(chǎn)能擴(kuò)張，能否完美消化成為一大疑問(wèn)。

除此之外，招股說(shuō)明書披露，長(zhǎng)華化學(xué)所屬行業(yè)為“C26化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)”，但并未披露其是否屬于重污染行業(yè)，且其報(bào)告期內(nèi)環(huán)保投入的金額相對(duì)較小。2016年公司因廢氣排放超標(biāo)，受到張家港環(huán)保局的行政處罰，近年來(lái)，環(huán)保整治趨嚴(yán)，作為化工行業(yè)，長(zhǎng)華化學(xué)污染物排放明顯高于其他行業(yè)。長(zhǎng)華化學(xué)并未就如何預(yù)防未來(lái)的環(huán)境污染問(wèn)題進(jìn)行重點(diǎn)說(shuō)明，若環(huán)保整治力度繼續(xù)加大，公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)或?qū)⑹艿接绊憽?/p>

關(guān)聯(lián)交易或成“污點(diǎn)”

根據(jù)長(zhǎng)華化學(xué)披露的招股書顯示，上海長(zhǎng)穎在2014年曾為公司的第三大客戶，在2015年一躍成為公司的第一大客戶，而上海長(zhǎng)穎為公司實(shí)控人控制的企業(yè)，注冊(cè)資金僅200萬(wàn)元。其中，實(shí)際控制人顧仁發(fā)持股60%、張秀芬持股40%。招股書中介紹，上海長(zhǎng)穎、青島長(zhǎng)潤(rùn)通和重慶長(zhǎng)潤(rùn)系長(zhǎng)華化學(xué)實(shí)際控制人在上海市、青島市和重慶市設(shè)立的貿(mào)易公司，對(duì)于上海市、青島市和重慶市三地及周邊地區(qū)的客戶，長(zhǎng)華化學(xué)先將產(chǎn)品銷售給上海長(zhǎng)穎、青島長(zhǎng)潤(rùn)通和重慶長(zhǎng)潤(rùn)，由三家貿(mào)易公司完成對(duì)外部客戶的最終銷售，長(zhǎng)華化學(xué)向三家貿(mào)易公司銷售的定價(jià)略低于對(duì)最終外部客戶形成銷售的價(jià)格。諸如，在2016年1月長(zhǎng)華化學(xué)銷售給上海長(zhǎng)穎的普通聚合物多元醇、高活性聚合物多元醇的關(guān)聯(lián)交易價(jià)格分別為8889元/噸、1.0171萬(wàn)元/噸，而對(duì)應(yīng)月份銷售均價(jià)分別為9503元/噸、1.0685萬(wàn)元/噸。

據(jù)了解，上海長(zhǎng)穎及青島長(zhǎng)潤(rùn)通自2016年2月起、重慶長(zhǎng)潤(rùn)自2016年5月起均已不再?gòu)氖律鲜霎a(chǎn)品銷售，目前上海長(zhǎng)穎和青島長(zhǎng)潤(rùn)通已無(wú)實(shí)際經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，重慶長(zhǎng)潤(rùn)目前主要經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)為PVC表皮貿(mào)易。

另外，長(zhǎng)華化學(xué)控股股東長(zhǎng)順集團(tuán)在2016年還曾為公司第一大供應(yīng)商。長(zhǎng)華化學(xué)在招股書中表示，2016年度通過(guò)長(zhǎng)順集團(tuán)采購(gòu)的環(huán)氧丙烷系由長(zhǎng)順集團(tuán)直接向山東金嶺和淮安魯潤(rùn)采購(gòu)，再以平價(jià)銷售給公司。長(zhǎng)順集團(tuán)向山東金嶺采購(gòu)約1.87萬(wàn)噸，向淮安魯潤(rùn)采購(gòu)6211噸，采購(gòu)均價(jià)為8821元/噸，與長(zhǎng)華化學(xué)向長(zhǎng)順集團(tuán)采購(gòu)均價(jià)8821元/噸一致。但需要注意的是，長(zhǎng)順集團(tuán)向淮安魯潤(rùn)采購(gòu)的平均單價(jià)為9083元/噸，而向山東金嶺采購(gòu)的平均單價(jià)為8734元/噸，實(shí)際上，淮安魯潤(rùn)采購(gòu)的環(huán)氧丙烷也系由山東金嶺生產(chǎn)。如此看來(lái)，長(zhǎng)順集團(tuán)通過(guò)淮安魯潤(rùn)高價(jià)采購(gòu)環(huán)氧丙烷系不禁引發(fā)質(zhì)疑。

除了上述關(guān)聯(lián)交易之外，長(zhǎng)華化學(xué)還存在向長(zhǎng)能節(jié)能、長(zhǎng)泰汽飾、材料研究院以及鵬德貿(mào)易等多個(gè)關(guān)聯(lián)方進(jìn)行產(chǎn)品銷售的情形。據(jù)了解，長(zhǎng)順集團(tuán)持股長(zhǎng)能節(jié)能96.88%股份、顧磊持股長(zhǎng)能節(jié)能1.56%股份、顧倩持股長(zhǎng)能節(jié)能1.56%股份；而長(zhǎng)泰汽飾為長(zhǎng)順集團(tuán)100%持股公司；材料研究院則為長(zhǎng)順集團(tuán)持股98.33%、張秀芬持股1.67%；鵬德貿(mào)易為張國(guó)洪配偶奚國(guó)英報(bào)告期內(nèi)曾控股的企業(yè)。

關(guān)聯(lián)交易無(wú)外乎虛構(gòu)營(yíng)收或者大股東媷公司羊毛，從其他信息看，媷羊毛的概率更大。根據(jù)招股書信息，長(zhǎng)華化學(xué)所使用商標(biāo)，注冊(cè)人和歸屬人都為長(zhǎng)順集團(tuán)，這意味著本來(lái)就市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力不太強(qiáng)的產(chǎn)品，實(shí)質(zhì)上并沒(méi)有控制在公司手中，若IPO上市，公司相對(duì)控股股東的獨(dú)立性存疑。此外，關(guān)于“以長(zhǎng)華化學(xué)為主體的發(fā)行人是否存在租賃大股東商標(biāo)使用權(quán)并支付巨額費(fèi)用的情況”不得而知，長(zhǎng)華化學(xué)方?jīng)]有對(duì)采訪回復(fù)。但與控股股東旗下公司的關(guān)聯(lián)交易和上市主體獨(dú)立性問(wèn)題，或?qū)⒊蔀殚L(zhǎng)華化學(xué)的IPO的一大“污點(diǎn)”。

圖一：2014-2016年我國(guó)聚醚供需平衡統(tǒng)計(jì)情況（單位：萬(wàn)噸）