本刊記者 楊 陽(yáng)

浙江運(yùn)達(dá)風(fēng)電股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“運(yùn)達(dá)風(fēng)電”）2018年4月23日更新招股說(shuō)明書(shū)，擬在創(chuàng)業(yè)板上市，至今仍在排隊(duì)上會(huì)。招股說(shuō)明書(shū)顯示，運(yùn)達(dá)風(fēng)電本次發(fā)行新股7349萬(wàn)股，計(jì)劃募集資金約5.90億元，其中1億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，剩余部分將用于生產(chǎn)基地智能化改造項(xiàng)目、風(fēng)能數(shù)據(jù)平臺(tái)及新機(jī)型研發(fā)項(xiàng)目、昔陽(yáng)縣皋落一期（50MW）風(fēng)電項(xiàng)目。

在中國(guó)風(fēng)能協(xié)會(huì)公布的2015-2017年風(fēng)電整機(jī)商排名中，運(yùn)達(dá)風(fēng)電2015年、2016年新增裝機(jī)量排名第九名，2017年上升至第八名，市場(chǎng)份額由2016的3.1%上升至4.2%。盡管運(yùn)達(dá)風(fēng)電的市占率有所上升，但股市動(dòng)態(tài)分析周刊記者仔細(xì)閱讀其招股說(shuō)明書(shū)后發(fā)現(xiàn)，運(yùn)達(dá)風(fēng)電近兩年業(yè)績(jī)并不理想，出現(xiàn)“增收不增利”的情況。此外，公司應(yīng)收賬款規(guī)模不斷擴(kuò)大，短期償債能力堪憂(yōu)。同時(shí)，客戶(hù)集中度高、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力不足、負(fù)債率居高不下等問(wèn)題也不容忽視，或?qū)⒊蔀檫\(yùn)達(dá)風(fēng)電上市之路的絆腳石。

盈利能力持續(xù)下滑

根據(jù)招股說(shuō)明書(shū)，運(yùn)達(dá)風(fēng)電的主營(yíng)業(yè)務(wù)為大型風(fēng)力發(fā)電機(jī)組的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。其主要產(chǎn)品為1.5MW和2.0MW系列風(fēng)電機(jī)組，正在研發(fā)的產(chǎn)品為2.XMW和3.0MW等系列風(fēng)電機(jī)組。2015年-2017年，運(yùn)達(dá)風(fēng)電營(yíng)業(yè)收入分別為38.77億元、31.34億元、32.57億元。其中2016年，公司實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入較2015年下滑19.17%。對(duì)此，運(yùn)達(dá)風(fēng)電在招股說(shuō)明書(shū)中表示受2015年風(fēng)電行業(yè)“搶裝”行情透支部分需求影響，2016年國(guó)內(nèi)風(fēng)電新增裝機(jī)容量較上年出現(xiàn)下滑，公司風(fēng)力發(fā)電機(jī)組的銷(xiāo)售收入也隨之下降。

值得注意的是，2017年運(yùn)達(dá)風(fēng)電凈利潤(rùn)并沒(méi)有隨著營(yíng)業(yè)收入增加而增加，同比下降7.54%，出現(xiàn)“增收不增利”的現(xiàn)象。報(bào)告期內(nèi)，運(yùn)達(dá)風(fēng)電凈利潤(rùn)分別為1.34億元、1.02億元、0.94億元，在扣除來(lái)自政府補(bǔ)貼的非經(jīng)常性損益后，公司2017年度凈利潤(rùn)僅有8006.91萬(wàn)元，下降幅度擴(kuò)大至11.51%。在經(jīng)歷“搶裝潮”后，運(yùn)達(dá)風(fēng)電的盈利能力持續(xù)下降，不免讓人對(duì)其未來(lái)發(fā)展前景感到擔(dān)憂(yōu)。

在盈利能力持續(xù)下滑的同時(shí)，運(yùn)達(dá)風(fēng)電的毛利率雖呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)，但與同行業(yè)上市公司相比，仍處于較低水平。報(bào)告期內(nèi)，同行業(yè)上市公司毛利率平均值分別為22.57%、23.00%、23.49%，而運(yùn)達(dá)風(fēng)電毛利率僅有14.42%、18.81%、19.30%，可見(jiàn)公司在經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)過(guò)程中的獲利能力較差，且行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力不足。從期間費(fèi)用分析來(lái)看，2015年-2017年，運(yùn)達(dá)風(fēng)電期間費(fèi)用分別為41826.49萬(wàn)元、51460.33萬(wàn)元、55992.57萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的比重逐年增加，分別為10.79%、16.42%、17.19%。具體來(lái)看，運(yùn)達(dá)風(fēng)電的銷(xiāo)售費(fèi)用占當(dāng)期期間費(fèi)用的比重最大，分別為30301.44萬(wàn)元、34717.99萬(wàn)元、33163.45萬(wàn)元。其銷(xiāo)售費(fèi)用率分別達(dá)7.81%、11.08%、10.18%，而同行業(yè)可比公司平均值僅為6.29%、6.86%、6.72%。運(yùn)達(dá)風(fēng)電的銷(xiāo)售費(fèi)用率處于行業(yè)較高水平，也就是說(shuō)公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力不足，需要花費(fèi)更多的銷(xiāo)售費(fèi)用來(lái)獲得收入。未來(lái)運(yùn)達(dá)風(fēng)電能否減少銷(xiāo)售費(fèi)用，提高競(jìng)爭(zhēng)力還有待考驗(yàn)。

應(yīng)收賬款不斷擴(kuò)大

報(bào)告期內(nèi)，運(yùn)達(dá)風(fēng)電前五大客戶(hù)收入總額占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為91.93%、93.91%、85.26%?？蛻?hù)集中度如此高，這意味著只要這五大客戶(hù)中任何一個(gè)主動(dòng)或被動(dòng)的減少訂單，都將對(duì)公司經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)造成不利影響。其中，2015年-2017年公司對(duì)第一大客戶(hù)中國(guó)華能集團(tuán)公司的銷(xiāo)售收入占營(yíng)業(yè)收入比例高達(dá)35.06%、39.93%、32.48%。

依賴(lài)大客戶(hù)的弊端就是對(duì)其議價(jià)能力的下降，使得應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)增加。2015年-2017年，運(yùn)達(dá)風(fēng)電應(yīng)收賬款余額不斷上升，分別為17.68億元、21.94億元、27.20億元。其應(yīng)收賬款余額占當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的比例分別高達(dá)45.59%、70.00%、83.51%，占當(dāng)年末流動(dòng)資產(chǎn)的比重分別為48.75%、71.91%、80.53%。也就是說(shuō)運(yùn)達(dá)風(fēng)電的收入中很大比例都是未實(shí)際入賬的應(yīng)收款，一旦這部分資金不能及時(shí)回收或成為壞賬，將直接影響公司的實(shí)際盈利。

此外，運(yùn)達(dá)風(fēng)電的資產(chǎn)負(fù)債率居高不下，且近兩年新增短期借款較多，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率均遠(yuǎn)小于1，其償債風(fēng)險(xiǎn)不容小覷。

具體來(lái)看，2015年-2017年末運(yùn)達(dá)風(fēng)電資產(chǎn)負(fù)債率分別為96.29%、83.06%、85.18%，遠(yuǎn)高于同行業(yè)可比上市公司平均值，分別為65.70%、61.60%、59.83%。長(zhǎng)時(shí)間較高的資產(chǎn)負(fù)債率將影響公司的經(jīng)營(yíng)安全，若資產(chǎn)負(fù)債率不能得到改善，或?qū)?dǎo)致運(yùn)達(dá)風(fēng)電的融資能力下降，融資成本上升，進(jìn)一步惡化公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

招股說(shuō)明書(shū)顯示，2015年運(yùn)達(dá)風(fēng)電未有短期借款，而2016年短期借款合計(jì)新增1.9億元，其中保證借款新增1億元，信用借款新增9000萬(wàn)元；2017年短期借款仍持續(xù)擴(kuò)大，保證借款為2500萬(wàn)元、信用借款增至15000萬(wàn)元、質(zhì)押借款新增5000萬(wàn)元，合計(jì)2.25億元。運(yùn)達(dá)風(fēng)電的周轉(zhuǎn)性資金需求不斷增加，而公司的短期償債能力卻不容樂(lè)觀。報(bào)告期內(nèi)，運(yùn)達(dá)風(fēng)電流動(dòng)比率分別為0.83、0.85、0.82，低于同行業(yè)可比公司；速動(dòng)比率更是遠(yuǎn)小于1，分別為0.47、0.60、0.56。若運(yùn)達(dá)風(fēng)電的盈利能力不能得到改善，一旦資金鏈斷裂，將給企業(yè)的正常運(yùn)作帶來(lái)嚴(yán)重后果。另一方面，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)，分別為3.08、1.58、1.33，間接地印證了公司短期資金周轉(zhuǎn)存在一定壓力。如果未來(lái)運(yùn)達(dá)風(fēng)電仍依賴(lài)短期借款來(lái)提供流動(dòng)性資金來(lái)源，恐難以維持公司經(jīng)營(yíng)的安全穩(wěn)定性。

表：運(yùn)達(dá)風(fēng)電主要賬務(wù)指標(biāo)一覽