張惠梓
貫穿2018年上半年的債券牛市在7月又被推向一個(gè)新的高潮。進(jìn)入8月之后,走勢(shì)開始調(diào)整,市場(chǎng)情緒也隨著秋天的到來逐漸轉(zhuǎn)涼。
9月前兩周,債券收益率走勢(shì)略有分化,收益率曲線陡峭化上行,短端較為穩(wěn)定,中部上行最為明顯,5年期國(guó)債、國(guó)開債收益率分別上行13BP和7BP;5年期AAA和AA+級(jí)信用債收益率均上行13BP至4.25%和4.67%。
接下來的兩周,債券收益率主要呈現(xiàn)先上后下的倒V字型走勢(shì)。9月17日,人民銀行意外開展2650億元MLF操作,凈投放2650億元,3~5年期收益率下行3~5BP,其他期限收益率小幅下行。
9月18日,中美貿(mào)易戰(zhàn)再度升級(jí)。美方宣布,自24日起對(duì)華2000億美元商品加征關(guān)稅,稅率為10%,自2019年1月1日起上升至25%;此外如果中國(guó)采取報(bào)復(fù)行動(dòng),將立即對(duì)大約2670億美元的額外進(jìn)口商品征稅。隨后,中國(guó)商務(wù)部發(fā)表聲明,中方將不得不同步進(jìn)行反制。當(dāng)天,中國(guó)股市大漲,上證指數(shù)上漲1.82%,逼近2700點(diǎn)大關(guān),接下來幾天股市持續(xù)上揚(yáng),全周上證指數(shù)反彈5.8%至2797點(diǎn)。風(fēng)險(xiǎn)情緒受股市上漲提振,令債市承壓,同時(shí)美債收益率也在加息預(yù)期影響下大幅上行。全周來看,雖然資金持續(xù)寬松,人民銀行公開市場(chǎng)全口徑凈投放3250億元,但是受情緒影響,債市收益率依然上行,10年期國(guó)債180011和國(guó)開債180205收益率均上行5BP至3.67%和4.26%,突破之前高點(diǎn);信用債收益率也隨之上行1~3BP。
9月最后一周,雖然美聯(lián)儲(chǔ)加息逐漸臨近,但是市場(chǎng)預(yù)期人民銀行本次可能不跟隨美聯(lián)儲(chǔ)加息,而有可能通過降準(zhǔn)釋放MLF存量較大的壓力,加之投資者在“十一”長(zhǎng)假前持券過節(jié)的意愿較強(qiáng),市場(chǎng)情緒升溫,債券收益率開始轉(zhuǎn)為下行,幾乎把前一周的收益率漲幅全部修復(fù)。
“十一”長(zhǎng)假期間,美債收益率大幅上行,2年和10年期分別突破2.9%和3.2%的高點(diǎn),到達(dá)2011年以來最高位。一方面是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在10月3日發(fā)表鷹派講話,認(rèn)為經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的過程將持續(xù)一段時(shí)間,低利率環(huán)境不再被需要,目前距中性利率的位置還有比較長(zhǎng)的距離;另一方面,國(guó)際油價(jià)上漲使通脹預(yù)期升溫?!笆弧秉S金周最后一天,人民銀行宣布自10月15日起,下調(diào)大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、非縣城農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)。降準(zhǔn)的利好減輕了海外債市大跌的陰霾,再一次表明我國(guó)貨幣政策的相對(duì)獨(dú)立性和央行保持流動(dòng)性合理充裕的意愿。
10月8日,長(zhǎng)假回來的第一個(gè)交易日,受海外市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期的影響,市場(chǎng)呈現(xiàn)股債匯三殺的局面。當(dāng)日,上證綜指下跌3.72%,創(chuàng)2018年6月19日以來最大跌幅;北向資金大幅凈流出95.04億元。人民幣匯率也因降準(zhǔn)大幅承壓,在岸人民幣對(duì)美元收盤報(bào)6.9135,為2017年3月10日以來新低。債市受美債大跌和降準(zhǔn)雙重影響,總體表現(xiàn)疲弱,10年期中美利差已不到40BP。
之后兩個(gè)交易日,市場(chǎng)窄幅震蕩,股債蹺蹺板效應(yīng)開始顯現(xiàn)。10月10日,受美債收益率上漲和美國(guó)財(cái)長(zhǎng)發(fā)表匯率講話影響,美國(guó)股市遭遇“黑色星期三”,三大股指齊創(chuàng)近期新低,市場(chǎng)恐慌情緒蔓延,亞洲股市開盤接力暴跌,且跌幅不斷擴(kuò)大。全球避險(xiǎn)情緒迅速升溫,加上國(guó)內(nèi)資金面持續(xù)寬松,長(zhǎng)期限債券收益率有所松動(dòng),10年期國(guó)債和國(guó)開債收益率均下行3BP至3.57%和4.14%。當(dāng)周雖然人民銀行累計(jì)凈回籠資金1600億元,但銀行體系流動(dòng)性總量仍處于較高水平,股市引起的恐慌情緒帶動(dòng)債券收益率全線下行,1~3年期利率債收益率下行6~8BP,7~10年期利率債收益率下行3BP;3~5年期AAA和AA+級(jí)投資級(jí)信用債收益率均下行12~15BP,1年期投資級(jí)信用債下行5~6BP。機(jī)構(gòu)對(duì)后市開始樂觀,明顯有拉長(zhǎng)持倉(cāng)久期的意愿。
接下來的一周,經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)密集發(fā)布,股市連跌四天后周五反彈,債券收益率則先下后上,和股指呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)走勢(shì)。10月16日,統(tǒng)計(jì)局公布9月CPI同比增長(zhǎng)2.5%,創(chuàng)7個(gè)月新高;PPI同比增加3.6%,為5個(gè)月新低,但是當(dāng)天債市主要受股市下跌影響收益率下行2BP。17日,人民銀行公布金融數(shù)據(jù),9月M2同比增長(zhǎng)8.3%,新增人民幣貸款13800億元,社會(huì)融資規(guī)模22100億元,同時(shí)將“地方政府專項(xiàng)債券”納入社融規(guī)模統(tǒng)計(jì)。剔除地方債后,社融大概在1.5萬億元上下,與上月變化不大,略低于預(yù)期。數(shù)據(jù)公布后買盤踴躍,債券收益率下行1~2BP;次日,國(guó)債期貨高開高走,后受股市大跌影響,債市持續(xù)向好,10年期國(guó)債和國(guó)開債活躍券收益率均下行3.5BP至3.54%和4.10%,逼近前期收益率低點(diǎn)。10月19日,統(tǒng)計(jì)局公布三季度GDP增速同比為6.5%,回落至十年新低;9月工業(yè)增加值增速跌破6%至5.8%,汽車增速下滑逾10%,房地產(chǎn)投資持續(xù)回落。雖然經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱,但是國(guó)務(wù)院副總理劉鶴及“一行兩會(huì)”領(lǐng)導(dǎo)集體發(fā)聲提振股市,當(dāng)天上證指數(shù)反彈2.58%至2550.47點(diǎn),創(chuàng)業(yè)板指數(shù)反彈3.72%至1249.89點(diǎn)。本輪股市下跌的“政策底”初步確立,恐慌情緒得以緩解,債市開始承壓,10年期國(guó)債和國(guó)開債活躍券收益率分別上行2BP、2.5BP,回到3.565%和4.125%,10年期國(guó)債期貨合約T1812下跌0.15%。在接下來的周末,國(guó)家主席習(xí)近平回信勉勵(lì)民營(yíng)企業(yè)家,并強(qiáng)調(diào)支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)展,是黨中央的一貫方針,絲毫不會(huì)動(dòng)搖。市場(chǎng)受到極大振奮,之前的悲觀情緒徹底逆轉(zhuǎn),政策和改革預(yù)期增強(qiáng)。
2018年的秋天是債券市場(chǎng)收獲的季節(jié),全年來看1年和10年期國(guó)債收益率已分別下行77BP和33BP;1年和10年期國(guó)開債收益率已分別下行153BP和74BP;1~3年期AAA和AA+級(jí)信用債收益率下行120~150BP。中美貿(mào)易摩擦帶來的外部壓力和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩的趨勢(shì)也使收益率未來有進(jìn)一步下行空間。但是,短期來看,通脹和匯率帶來的反向影響,以及未來可能出臺(tái)的刺激政策都會(huì)使長(zhǎng)端收益率略有糾結(jié),亦寒亦暖,秋意闌珊。
作者單位:中信證券
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