郭靂 趙繼堯

(北京大學(xué)法學(xué)院，北京 100871)

隨著人工智能與金融活動的日趨融合，智能投顧作為金融科技生態(tài)系統(tǒng)的最新產(chǎn)物，向用戶提供財富管理建議，甚至代替?zhèn)鹘y(tǒng)的理財經(jīng)理直接管理各類資產(chǎn)。目前，提供智能投顧服務(wù)的公司遍布全球，而其在美國的發(fā)展最為迅猛。據(jù)統(tǒng)計，美國市場上已出現(xiàn)近140家智能投顧公司。1根據(jù)世界著名咨詢公司科爾尼預(yù)測，2016～2020年間，美國智能投顧的資產(chǎn)管理規(guī)模將會從3000億美元激增至2.2萬億美元，年平均增長率68%，將占美國資產(chǎn)管理規(guī)?？傤~的5.5%。2中國也在2017年迎來了智能投顧市場的爆發(fā)。有研究指出結(jié)合當(dāng)前我國資產(chǎn)管理總額和智能投顧市場的滲透趨勢，預(yù)計到2020年我國智能投顧的市場規(guī)模將達(dá)5.22萬億元。3然而，對于智能投顧的性質(zhì)認(rèn)識、實施路徑和監(jiān)管舉措，我國目前的準(zhǔn)備都相當(dāng)不足，其發(fā)展已經(jīng)并將持續(xù)對法律制度形成沖擊，需要認(rèn)真審視和研究。

智能投顧的界定

對于智能投顧的界定，時下學(xué)界和業(yè)界都未形成統(tǒng)一清晰的定義，存在“投資顧問說”“數(shù)字化建議說”“薦股軟件說”等。筆者認(rèn)為，智能投顧本質(zhì)上屬于投資顧問。根據(jù)美國證券交易委員會(SEC)2017年2月發(fā)布的《智能投顧監(jiān)管指南》中所述，智能投顧是典型的投資顧問，其基于在線算法程序，通過創(chuàng)新技術(shù)為客戶提供具有自由裁量權(quán)的資產(chǎn)管理服務(wù)。42017年11月，中國人民銀行會同銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會、外匯局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(征求意見稿)》(“資管新規(guī)”)，其中也提及智能投顧業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)經(jīng)金融監(jiān)督管理部門許可，取得相應(yīng)的投資顧問資質(zhì)。5這些表明監(jiān)管部門傾向于將智能投顧界定為投資顧問。

進(jìn)一步考察市場上智能投顧的實際運行，這類活動的本質(zhì)是向投資者提供投資建議，進(jìn)而直接或間接地獲取咨詢費用，這符合我國《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》第二條對于證券投資咨詢機(jī)構(gòu)的定義，也符合美國1940年《投資顧問法》第202條a款第11項對投資顧問定義的核心三要素：“就證券價值、證券買賣提供建議；獲取報酬；該提供建議為業(yè)務(wù)經(jīng)營行為”。6新技術(shù)的運用與發(fā)展加速了金融服務(wù)模式的優(yōu)化，但未從根本上改變其業(yè)務(wù)模式與法律關(guān)系。因此，智能投顧應(yīng)當(dāng)放到投資顧問的治理框架下認(rèn)識和對待。

同時需要注意，有別于傳統(tǒng)的投資顧問，智能投顧的顯著特征是智能化。智能化集中體現(xiàn)為去人工化和高度自動化，通過大數(shù)據(jù)和算法程序進(jìn)行投資決策和計算，運用的不再是人工產(chǎn)生投資建議，而是利用人機(jī)交互的智能化工具實現(xiàn)投資策略的產(chǎn)出。實際上，在美國SEC與金融業(yè)監(jiān)管局(FINRA)聯(lián)合發(fā)布的投資者警示中，就明確了智能投顧具有自動選擇和管理投資組合與賬戶的特征。7

圖1 Betterment的運行模式

中美兩國智能投顧的主要模式

一、美國Betterment模式

Betterment公司創(chuàng)立于2008年，在2010年5月首次推出智能投顧產(chǎn)品。作為同時擁有投資顧問和證券經(jīng)紀(jì)商牌照的智能投顧平臺，其通過在線算法程序、大數(shù)據(jù)技術(shù)等為客戶提供個人理財?shù)姆?wù)，取得了良好的市場效果。Betterment為客戶推薦3種不同的投資模式，并為此設(shè)定了不同的投資組合，投資組合主要包括股票ETFs和債券ETFs兩大項。其業(yè)務(wù)主要流程如圖1。

二、中國智能投顧的主要模式

由于監(jiān)管政策和市場特點不同，我國智能投顧在模式和運作上與美國存在較大差異，多數(shù)智能投顧尚未實現(xiàn)真正的智能化，自動化理財程度普遍較低，總體上呈現(xiàn)為半智能化、初級智能化、智能因素甚至是“智能包裝”等情形。根據(jù)筆者檢索、體驗和統(tǒng)計，目前的智能投顧業(yè)務(wù)可以主要歸為以下三大類。

1.主流模式

圖2 投米RA的運行模式

該類智能投顧平臺與前述Betterment、Wealthfront等平臺接近，主要特點是采取與海外證券公司合作的模式，根據(jù)投資者的風(fēng)險偏好和投資目標(biāo)，在全世界范圍內(nèi)甄選合適的投資標(biāo)的，盡可能實現(xiàn)風(fēng)險的分散化，向用戶提供多區(qū)域、跨類別、綜合性的最佳資產(chǎn)組合投資路徑。

以投米RA為例，其智能投顧的主要流程如圖2所示。

2. 資產(chǎn)配置建議模式

該模式在初始步驟上與標(biāo)準(zhǔn)的智能投顧類似，即通過調(diào)查問卷對用戶風(fēng)險偏好進(jìn)行評估，但提供的組合多由主動型基金、理財產(chǎn)品構(gòu)成，而非傳統(tǒng)意義上的ETF，同時不提供后續(xù)調(diào)倉操作，只提供大類資產(chǎn)配置建議。因此該模式具有一定的半智能性，往往僅停留在表象，事實上多以銷售金融產(chǎn)品為主。

以理財魔方為例，其智能投顧的主要流程如圖3所示。

3. 證券投資模式

證券投資模式是指智能投顧平臺選擇直接服務(wù)于專注股票市場的用戶，為其提供基于股票市場的分析服務(wù)。這類服務(wù)通常依托于股票交易及看盤軟件，多為券商或股票IT公司提供，作為增值服務(wù)的一種。目前該模式類型的智能投顧平臺包括：百度股市通、資配易、財鯨等。

智能投顧面臨的法律困境與挑戰(zhàn)

一、機(jī)構(gòu)和人員的市場準(zhǔn)入困難

當(dāng)前我國智能投顧發(fā)展面臨的首要障礙為市場準(zhǔn)入障礙，具體體現(xiàn)在牌照短缺和從業(yè)資質(zhì)認(rèn)定困難兩方面。關(guān)于前者，《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》第3條明確規(guī)定經(jīng)營證券投資咨詢業(yè)務(wù)必須經(jīng)過證監(jiān)會業(yè)務(wù)許可。但是目前證監(jiān)會已經(jīng)收緊證券投資咨詢牌照的發(fā)放，市場上的牌照數(shù)量不升反降。經(jīng)統(tǒng)計，2004年市場上共有108張證券投資咨詢牌照8，而到2018年2月僅存84張。9由于證券投資咨詢牌照的稀缺，其市場價值隨之飆升，而大多數(shù)金融科技公司無法負(fù)擔(dān)如此高額成本，于是一些公司鋌而走險，其開展智能投顧活動面臨非法經(jīng)營證券業(yè)務(wù)的風(fēng)險。

圖3 理財魔方的運行模式

后者體現(xiàn)為機(jī)器人專業(yè)資質(zhì)認(rèn)定上的障礙?！蹲C券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》對于證券投資咨詢?nèi)藛T設(shè)定了嚴(yán)格的考試與注冊制度。從業(yè)人員首先要通過中國證券業(yè)協(xié)會組織的全部三科考試，同時滿足一定的工作年限、獲取證券從業(yè)資格、在中國證券業(yè)協(xié)會注冊等多項條件。機(jī)器人及其背后的算法程序顯然不可能去參加證券從業(yè)考試，也無法滿足當(dāng)前法律所設(shè)定的門檻要求，譬如國籍、工作經(jīng)驗等。是否需要以及如何構(gòu)建一個針對于算法的“從業(yè)資格考試”，目前法律仍是空白。鑒于前述兩方面情況，智能投顧業(yè)務(wù)在主體資質(zhì)上存在一定的不確定性。

二、全權(quán)委托禁止所導(dǎo)致的運營困局

我國《證券法》第171條、《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第12條規(guī)定，證券投資咨詢機(jī)構(gòu)不得代客作出投資決策。禁止證券投資咨詢?nèi)珯?quán)委托可能存在兩個弊端：一是阻礙智能投顧的智能化理財，使得自動化投資和動態(tài)調(diào)倉不得不被強(qiáng)行中斷，束縛了其優(yōu)勢發(fā)揮；二是使以“理財魔方”為代表的資產(chǎn)配置建議型智能投顧平臺被迫采用“基金引流”的方式向投資者推介基金產(chǎn)品，從而涉嫌非法基金銷售。

通過分析中美典型的智能投顧運行流程可知，資本市場機(jī)會稍縱即逝，智能投顧必須時刻緊盯客戶賬戶，及時實現(xiàn)賬戶再平衡。智能投顧的高度智能化要求其在投資建議、執(zhí)行指令、自動調(diào)倉、即時再平衡服務(wù)等環(huán)節(jié)具有聯(lián)動性與連續(xù)性，而這只有在全權(quán)委托賬戶中才能得到真正實現(xiàn)。10在束縛智能投顧優(yōu)勢發(fā)揮的同時，全權(quán)委托的禁止性規(guī)定也催生出我國現(xiàn)有的“主流模式”智能投顧，但該種模式又容易引發(fā)境外證券公司經(jīng)營證券業(yè)務(wù)的合法性疑問?！蹲C券公司監(jiān)督管理條例》第95條規(guī)定，境外證券公司在境內(nèi)經(jīng)營證券業(yè)務(wù)，需經(jīng)過有關(guān)部門批準(zhǔn)。然而和智能投顧合作的海外證券公司，如果無法獲取內(nèi)地證券公司牌照，欠缺相關(guān)執(zhí)業(yè)資格，則很可能涉嫌非法經(jīng)營證券業(yè)務(wù)；此外，通過海外賬戶操作，賬戶和資金均在境外，缺乏相應(yīng)的法律保護(hù)和糾紛處理機(jī)制。

由于無法操作客戶賬戶進(jìn)行基金購買，理財魔方等智能投顧平臺選擇采取“基金引流”的方式將投資者引至相應(yīng)的基金銷售機(jī)構(gòu)，共同為投資者提供基金銷售服務(wù)(例如理財魔方和盈米財富網(wǎng)的合作)。雖然從表面上看，理財魔方只是流量引入，基金購買的行為均在盈米財富網(wǎng)上進(jìn)行。但是經(jīng)過筆者實際體驗，在用戶進(jìn)行風(fēng)險評測時，理財魔方已經(jīng)“提前”設(shè)計好基金產(chǎn)品組合，而盈米財富網(wǎng)基本“照搬”其投資組合進(jìn)行銷售。由于投資建議具有高度個性化特征，理財魔方在很大程度上決定了客戶對于基金產(chǎn)品的選擇，因此這種操作極易被認(rèn)為是參與了實際上的基金推介行為。而根據(jù)相關(guān)法規(guī)，基金的推介只能由基金銷售機(jī)構(gòu)來完成，理財魔方不具備基金銷售資格卻開展實質(zhì)上的推介推廣行為，雖事出有因卻已涉嫌違規(guī)。

三、智能機(jī)器人的責(zé)任承擔(dān)問題

相較于傳統(tǒng)的投資顧問，智能投顧最大的不同是基于大數(shù)據(jù)算法程序，無需人類的交互與介入，就可對投資者提供投資建議。然而在現(xiàn)有的法律框架下，機(jī)器人并不具有民事主體資格，一般被視作工具，是人能力的延伸物，任何行為和決策都可以穿透到對其具有實際控制的人類。以智能投顧為例，提供投資建議的機(jī)器人不具備民事責(zé)任能力，如果出現(xiàn)算法失靈引發(fā)賠償糾紛，最后的法律追究將落在機(jī)器人所屬機(jī)構(gòu)和開發(fā)者身上。然而，對于這些主體施加嚴(yán)格責(zé)任也不盡合理11，因為該處理忽視了人工智能具有和一般機(jī)器工具明顯不同的深度學(xué)習(xí)以及自主性特征。

智能投顧的出現(xiàn)時間尚短，在目前階段其對于投資建議的算法研究，還處在人類行為的控制之下，其復(fù)雜的程序是人類智慧在算法編程上的體現(xiàn)；但必須承認(rèn)，算法自身的深度學(xué)習(xí)功能使其擁有非常大的自主性。12隨著智能機(jī)器人算法自我更新和自主學(xué)習(xí)能力的強(qiáng)化，未來人類甚至機(jī)器人設(shè)計者都很難解釋機(jī)器人的行為。13高度人工智能在各種情境下的行為可能不是其開發(fā)者、所有者可以預(yù)見或能事先控制的，對其施加嚴(yán)厲的產(chǎn)品責(zé)任，會抑制金融科技的創(chuàng)新。

四、對傳統(tǒng)投資顧問信義義務(wù)的挑戰(zhàn)

智能投顧對原有投資顧問信義義務(wù)的挑戰(zhàn)，集中體現(xiàn)在投資者適當(dāng)性測評難以到位、信息披露不充分、投資者保護(hù)缺失等三方面，這類問題在我國目前尤顯突出。

1. 投資者適當(dāng)性測評難以到位

智能投顧向客戶收集信息時，在財務(wù)狀況適當(dāng)性、持續(xù)性評估適當(dāng)性和留痕處理機(jī)制方面存在一定欠缺。在財務(wù)狀況適當(dāng)性方面，智能投顧的風(fēng)險測評問卷問題十分有限，且未考慮客戶賬戶外資產(chǎn)狀況，信息查證手段薄弱，無法全面涵蓋客戶的客觀財務(wù)狀況。在持續(xù)性評估適當(dāng)性方面，智能投顧對于客戶的風(fēng)險測評大多為靜態(tài)而非動態(tài)追蹤，而在傳統(tǒng)人工投資顧問中則建立了持續(xù)性評估制度，定期追蹤與調(diào)整針對客戶的投資建議和資產(chǎn)配置計劃。在留痕處理機(jī)制方面，部分智能投顧平臺未對客戶風(fēng)險測評進(jìn)行記錄保存，客戶一旦退出該應(yīng)用，再次登錄就無法調(diào)閱自己的測評記錄，而傳統(tǒng)投資顧問則會進(jìn)行留痕保存，同時將投資者信息錄入評估數(shù)據(jù)庫。

2. 信息披露不充分

智能投顧憑借算法等新興科技為用戶自動生成投資建議，但由于監(jiān)管缺位或不明確，多數(shù)智能投顧并沒有披露其算法函數(shù)、算法假設(shè)條件、算法源代碼、外包服務(wù)商背景信息、收費信息、管理人員的背景信息等多項關(guān)鍵信息，而信息披露的缺失一方面會滋生智能投顧和客戶的利益沖突，引發(fā)智能投顧服務(wù)的信義危機(jī)；另一方面也使得該市場魚龍混雜，大量披著“智能”外衣的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入，打著人工智能的旗號，實則其自身算法質(zhì)量低下，根本無法為投資者提供最優(yōu)的投資建議，給投資者的收益乃至財產(chǎn)本身帶來嚴(yán)重隱患。

3. 投資者保護(hù)缺失

投資顧問的信義義務(wù)要求其為客戶的最佳利益行事，然而現(xiàn)實中智能投顧平臺往往憑借格式合同中的不平等條款，對投資者利益造成侵害。

(1)客戶協(xié)議規(guī)定強(qiáng)制仲裁的條款，進(jìn)而剝奪投資者向法院尋求救濟(jì)的權(quán)利。14使用智能投顧的客戶大多為中小投資者，其在專業(yè)能力、財務(wù)狀況上與智能投顧供應(yīng)商相比明顯處于劣勢地位，而強(qiáng)制仲裁條款倘若被濫用，會限制投資者的訴權(quán)，不利于其權(quán)益保護(hù)，實際上違背了投資顧問為客戶最佳利益行事的基本原則。

(2)客戶協(xié)議中嵌入免責(zé)條款，嚴(yán)重侵犯投資者權(quán)益。智能投顧平臺如果依靠完全免責(zé)條款規(guī)避各種風(fēng)險，是嚴(yán)重的不平等條款；而其尋求限制責(zé)任的程度也表明，平臺并不認(rèn)為自己有義務(wù)根據(jù)客戶的最佳利益行事，而是首先確保自身的損失最小化。完全免責(zé)條款問題在中美兩國的智能投顧平臺中均表現(xiàn)突出。15盡管未指明這種“霸王條款”是目前智能投顧中的必備品，美國馬薩諸塞州政府證券監(jiān)管部門在其智能投顧監(jiān)管政策聲明中提到，“市場上存在一種趨勢，智能投顧往往將免責(zé)聲明嵌入冗長的電子客戶協(xié)議中，在提供服務(wù)之前要求客戶‘簽字’”。16實踐中，智能投顧運營商普遍采用電子合同和客戶簽訂協(xié)議，和傳統(tǒng)投資顧問服務(wù)合同手簽不同，電子合同使得免責(zé)條款更具隱蔽性，因而“霸王條款”憑借電子化合同的土壤，很有可能會形成智能投顧平臺格式合同中的“?？汀?，損害投資者的利益，違背客戶利益最大化的宗旨。

美國智能投顧監(jiān)管經(jīng)驗借鑒

美國對智能投顧的監(jiān)管經(jīng)驗值得參考借鑒。截至目前，美國聯(lián)邦層面的監(jiān)管者已經(jīng)出臺了一系列的規(guī)范性文件，主要包括SEC與FINRA聯(lián)合發(fā)布的投資者警示17、FINRA公告18、SEC監(jiān)管指南19、SEC投資者公告20；在州層面，馬薩諸塞州在智能投顧的監(jiān)管問題上回應(yīng)較為積極，發(fā)布了該州智能投顧監(jiān)管政策聲明21、智能投顧外包服務(wù)商監(jiān)管政策聲明等。22通過研讀和梳理上述規(guī)范性文件，我們發(fā)現(xiàn)美國對于智能投顧的規(guī)制主要從兩方面展開：一是針對智能投顧的營運人進(jìn)行監(jiān)管規(guī)范，二是從投資者保護(hù)角度入手，對于投資者進(jìn)行必要的教育和風(fēng)險警示。

一、智能投顧營運人監(jiān)管

美國對于智能投顧營運人的監(jiān)管，主要體現(xiàn)在SEC監(jiān)管指南及馬薩諸塞州相關(guān)監(jiān)管政策聲明中，從以下五個方面展開：市場準(zhǔn)入、更高的信息披露要求、逃避信義義務(wù)的免責(zé)條款無效、建立內(nèi)部合規(guī)程序、完善問卷測評。

1. 智能投顧的市場準(zhǔn)入

2017年2月，SEC《智能投顧監(jiān)管指南》將智能投顧明確為投資顧問。這類公司需要按照美國《1940年投資顧問法》第203(a)條和第203(c)條向SEC提供ADV表格，完成投資顧問的注冊，這同時也說明在203(b)條下予以豁免的投資顧問不在其列。由于智能投顧服務(wù)規(guī)模廣、受眾多，對其規(guī)制范圍進(jìn)行限縮表明了SEC的謹(jǐn)慎態(tài)度。23

2. 更高的信息披露要求

SEC要求智能投顧在向客戶提供咨詢服務(wù)時，除要履行投資顧問固有的披露義務(wù)之外，還需要披露若干項特殊的信息。具體如筆者整理，如表1所示。

馬薩諸塞州證券監(jiān)管部門還關(guān)注到投資顧問與外包算法服務(wù)商一起為客戶提供投資咨詢服務(wù)的這一模式。該州智能投顧外包服務(wù)商監(jiān)管政策聲明要求，投資顧問利用外包算法服務(wù)商共同向客戶提供資產(chǎn)配置、執(zhí)行交易時，投資顧問至少應(yīng)履行如表2義務(wù)。

表1 SEC智能投顧監(jiān)管指南的信息披露要求

表2 馬薩諸塞州智能投顧外包服務(wù)商監(jiān)管政策聲明

此外，馬薩諸塞州證券監(jiān)管部門還將審查投資顧問向客戶收取的所有費用，以確定顧問費是否過高。投資顧問必須明確地向客戶披露自己收取以及第三方收取的所有費用，監(jiān)管部門將審查：(1)投資顧問的服務(wù)水平是否與其收費水平相匹配；(2)外包服務(wù)商向客戶收取的其他費用；(3)投資顧問利用其它外包服務(wù)商時所收取的費用。在審查中，投資顧問必須向監(jiān)管部門證明為什么要收費，以及如何收費。

3. 逃避信義義務(wù)的免責(zé)條款無效

馬薩諸塞州證券監(jiān)管部門認(rèn)為，智能投顧的運營商往往會在繁雜的服務(wù)協(xié)議中嵌入關(guān)于信義義務(wù)的免責(zé)聲明，在提供服務(wù)之前要求必須由客戶“簽字同意”。聯(lián)邦法律確實允許投資顧問改變與客戶之間信義義務(wù)的部分豁免。例如，《1940年投資顧問法》和SEC允許投資顧問免除其默認(rèn)忠誠義務(wù)，只要投資顧問得到客戶的有效同意。但是有些智能投顧供應(yīng)商嵌入服務(wù)協(xié)議中的是對于整個信義義務(wù)的免責(zé)條款，馬薩諸塞州證券監(jiān)管部門認(rèn)為，這種就信義義務(wù)的全部免責(zé)聲明是無效的。

4. 建立有效的合規(guī)程序

SEC提出智能投顧需要構(gòu)建內(nèi)部合規(guī)程序，以滿足投資顧問的信義義務(wù)。投資顧問應(yīng)每年根據(jù)《1940年投資顧問法》206(4)-7規(guī)則，按照既定的內(nèi)部合規(guī)程序進(jìn)行審查，防止其違反法律相關(guān)規(guī)定。同時，智能投顧還應(yīng)配備一名熟悉相關(guān)法律法規(guī)的首席法律合規(guī)官，負(fù)責(zé)管理調(diào)整企業(yè)內(nèi)部的合規(guī)程序與合規(guī)文件。

5. 完善問卷測評

SEC同樣注意到智能投顧在提供合適建議給投資者方面存在一定問題，因此提出希望智能投顧營運人在設(shè)計風(fēng)險測評問卷時重點考慮：(1)問卷涉及的問題是否充足，提供的建議是否適合該客戶的財務(wù)狀況和投資目標(biāo)；(2)在測評時，運用彈出框或者其他工具，更好地向客戶提供額外的信息補(bǔ)充，提高問卷的清晰程度；(3)采取措施來應(yīng)對客戶的不一致反應(yīng)。例如，研發(fā)問卷自動提醒功能，當(dāng)客戶的回答出現(xiàn)自我矛盾時，提醒投資者并建議其重新考慮該測評問題；建立自動標(biāo)識系統(tǒng)，當(dāng)客戶提供的信息明顯不一致時，由機(jī)器人顧問自動標(biāo)記并進(jìn)行審查。

二、投資者保護(hù)

1. 投資者警示

在其聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于自動化投資工具的投資者警示》中，SEC與FINRA向投資者提示：盡管智能投顧具有低成本、使用便利和廣泛的訪問權(quán)限等優(yōu)點，但在使用任何智能投顧之前，仍必須注意：

(1)了解所有條款和條件

投資者必須事先審查智能投顧的所有相關(guān)披露信息，了解用戶協(xié)議中的所有條款，明確使用智能投顧過程中相關(guān)的費用和開支信息；了解如何終止服務(wù)協(xié)議以及終止后兌現(xiàn)投資收益的期限；詢問智能投顧是否收到任何形式的報酬，尤其是推薦或出售某些服務(wù)或投資的報酬。

(2)關(guān)注數(shù)字化工具的局限性

由證券公司和個人提供智能投顧服務(wù)，投資者必須準(zhǔn)確理解該提供商披露使用的標(biāo)準(zhǔn)和方法，包括數(shù)字化工具的局限性和主要假設(shè)。

(3)認(rèn)識到智能投顧的投資建議結(jié)果直接取決于客戶提供的信息

由于測評問卷中的信息將直接影響投資建議的結(jié)果，投資者在輸入風(fēng)險測評信息時應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎專注。同時投資者也需要注意智能投顧投資建議可能不符合客戶的財務(wù)需求與目標(biāo)，因此對于投資建議也不能盲從。

2. 投資者教育

SEC投資者公告旨在提醒投資者在面對智能投顧產(chǎn)品時，需要著重考慮的一些問題。其重點包括：投資者對于人機(jī)交互程度的接受程度、智能投顧的收費項目、投資建議的產(chǎn)生過程等信息。

我國發(fā)展智能投顧的監(jiān)管建議

一、完善智能投顧市場準(zhǔn)入制度，推進(jìn)賬戶全權(quán)委托開放

有必要研究啟動證券投資咨詢牌照的重新發(fā)放工作，滿足市場研發(fā)需求。加快形成智能投顧的專業(yè)能力測試行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，涵蓋智能投顧在建立客戶檔案、配置客戶資產(chǎn)、執(zhí)行客戶指令、自動調(diào)倉服務(wù)等核心功能方面的考察；加強(qiáng)對于智能投顧投資決策能力的外部審核，優(yōu)化與提高算法的準(zhǔn)入門檻，保障投資者利益。同時，修改現(xiàn)行《證券法》第171條相關(guān)規(guī)定，賦予符合條件的證券投資咨詢機(jī)構(gòu)代客進(jìn)行賬戶管理的資質(zhì)，加快推進(jìn)《賬戶管理業(yè)務(wù)規(guī)則(征求意見稿)》的落地，為智能投顧的發(fā)展掃除障礙。

二、出臺智能投顧監(jiān)管指南，構(gòu)建風(fēng)險防控體系

1. 優(yōu)化智能投顧問卷設(shè)計，建立格式合同備案與稽查制度

在智能投顧的調(diào)查問卷設(shè)計方面，監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)設(shè)立風(fēng)險測評調(diào)查問卷最低標(biāo)準(zhǔn)。該最低標(biāo)準(zhǔn)全面涵蓋客戶的收入水平、支出水平、消費習(xí)慣、稅務(wù)比例、負(fù)債情況等信息，以全面準(zhǔn)確地測評投資者風(fēng)險偏好與風(fēng)險容忍度。同時借鑒美國經(jīng)驗，建立問卷彈出機(jī)制和自動標(biāo)識機(jī)制，確保客戶信息填寫無誤且符合自身實際情況，減少錯誤輸入的可能。建立智能投顧格式合同備案與稽查制度，對其提供給投資者的電子合同進(jìn)行事先審查。如果存在顯失公平的智能投顧供應(yīng)商免責(zé)聲明，則應(yīng)要求其修改相應(yīng)條款。

2. 建立多層次的智能投顧信息披露制度

智能投顧信息披露應(yīng)堅持三個原則：充分披露、準(zhǔn)確披露、持續(xù)性披露。這就要求智能投顧的營運人全面披露公司的各項信息，可借鑒美國的ADV表格和智能投顧監(jiān)管指南，詳細(xì)規(guī)定披露細(xì)節(jié)；建立投資顧問公開披露數(shù)據(jù)庫，擴(kuò)大披露范圍；要求智能投顧公司廣泛采用彈窗設(shè)計，用清晰簡潔的語言，使投資者清楚地知曉關(guān)鍵信息；要求公司對客戶的信息矛盾進(jìn)行查證，一旦捕捉到異常，應(yīng)當(dāng)由智能投顧機(jī)器人跟蹤和審查。

3. 構(gòu)建智能投顧企業(yè)風(fēng)險管理系統(tǒng)

構(gòu)建適當(dāng)?shù)闹悄芡额櫰髽I(yè)風(fēng)險管理系統(tǒng)，該系統(tǒng)由企業(yè)內(nèi)部控制系統(tǒng)和企業(yè)風(fēng)險控制系統(tǒng)兩大部分組成。在企業(yè)內(nèi)部控制建設(shè)上，要盡快設(shè)立公司首席風(fēng)險官，建立有效的企業(yè)內(nèi)部合規(guī)稽查體系，對各項業(yè)務(wù)進(jìn)行操作風(fēng)險與忠實義務(wù)方面的監(jiān)督和審查。在企業(yè)風(fēng)險控制建設(shè)上，要建立適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險管理體系，生成系統(tǒng)設(shè)計文件，采用文件化測試策略，明確算法的目的、設(shè)計與范圍；加強(qiáng)對于任何更改記錄、交易留痕處理的有效控制與檢測，對算法進(jìn)行持續(xù)性的更新和審查。

4. 完善智能投顧的投資者保護(hù)

參考美國的經(jīng)驗，由中國證監(jiān)會出臺全國性的投資者警示公告，重點提示智能投顧在人機(jī)交互上存在的欠缺性、收費項目的隱蔽性以及投資建議產(chǎn)生的流程，使得投資者能夠盡可能地了解智能投顧產(chǎn)品的商業(yè)模式、盈利方法以及風(fēng)險。同時，證監(jiān)會也可定期公布針對熱門智能投顧產(chǎn)品的調(diào)查意見，強(qiáng)化風(fēng)險提示。

借鑒澳大利亞相關(guān)經(jīng)驗，引入智能投顧專業(yè)責(zé)任強(qiáng)制保險制度。24通過相關(guān)法律的規(guī)定，對智能投顧供應(yīng)商強(qiáng)制投保，一旦其由于自身操作或者算法缺陷引發(fā)大量的投資者損失，則可由保險公司進(jìn)行賠償，為投資者提供保險保障。同時，應(yīng)探索智能投顧風(fēng)險備付金制度，設(shè)立適當(dāng)?shù)挠嬏岜壤?，進(jìn)一步降低投資者的風(fēng)險。

建立智能投顧投資者教育制度。在進(jìn)行智能投顧產(chǎn)品的選擇時，要注意提示與教育投資者關(guān)注智能投顧平臺中的相關(guān)條款，尤其是電子格式合同中智能投顧商免責(zé)條款。教育投資者充分認(rèn)識智能投顧中的利益沖突和算法原理，提示投資者智能投顧可能引發(fā)的風(fēng)險。

三、轉(zhuǎn)變金融科技的監(jiān)管理念

1. 探索包容性監(jiān)管，嘗試“監(jiān)管沙箱”路徑

對以智能投顧為代表的金融科技進(jìn)行監(jiān)管，往往面臨著發(fā)展與規(guī)范的平衡問題，其中監(jiān)管介入時間成為關(guān)鍵。介入太早，容易阻礙金融科技的成長；介入太晚，又會出現(xiàn)監(jiān)管遲滯引發(fā)的市場風(fēng)險。25因此“金融科技需要更多的包容性監(jiān)管”26，而“監(jiān)管沙箱”創(chuàng)造了一個安全的測試環(huán)境，為新型的金融科技產(chǎn)品、活動提供了一個暫不受當(dāng)前金融監(jiān)管法規(guī)束縛的“安全區(qū)”，以便創(chuàng)新者試錯完善。27同時監(jiān)管部門也可根據(jù)測試展開風(fēng)險評估，進(jìn)而決定是否將其引入市場。監(jiān)管沙箱構(gòu)建了相對安全和寬松的測試環(huán)境，有效解決了科技創(chuàng)新者對于政策風(fēng)險和監(jiān)管不確定性的憂慮，同時對投資者保護(hù)也起到良好的作用。我國也可適當(dāng)引入監(jiān)管沙箱制度，以更好地促進(jìn)智能投顧發(fā)展，實現(xiàn)金融創(chuàng)新與監(jiān)管的兼顧平衡。

2. 加快人工智能立法

我國人工智能發(fā)展迅速，在立法領(lǐng)域應(yīng)當(dāng)具有一定的前瞻性。要加快人工智能立法工作，明確人工智能的法律性質(zhì)、法律地位、責(zé)任承擔(dān)、風(fēng)險控制等問題；同時研究制定《機(jī)器人倫理憲章》，在道德層面構(gòu)建人工智能的倫理規(guī)范，出臺機(jī)器人道德行為守則；頒布人工智能從業(yè)人員道德指引，強(qiáng)化科技研發(fā)人員的社會責(zé)任。28在人工智能倫理的設(shè)計中，要充分明確人工智能開發(fā)者的權(quán)利義務(wù)、過錯和可追責(zé)性；要建立人工智能核心參數(shù)備案制度，設(shè)立源代碼追蹤機(jī)制，逐步探索賦予人工智能以“電子人”法律地位。

結(jié)語

近期“資管新規(guī)”公布征求意見，結(jié)束了智能投顧在我國規(guī)范層面的失語狀態(tài)，預(yù)示監(jiān)管部門將其納入大資管的范疇加以考慮。由于此前在證券投資咨詢制度建設(shè)上存在一定的“歷史遺留”問題，在我國開展智能投顧業(yè)務(wù)相較于發(fā)達(dá)市場面臨著更多的阻力。一方面，由于證券投資咨詢牌照暫停發(fā)放，牌照稀缺，智能投顧開展易陷入非法經(jīng)營的泥潭，同時證券投資咨詢機(jī)構(gòu)無法全權(quán)操作客戶賬戶，多表現(xiàn)為半智能、偽智能的智能停滯狀態(tài)，嚴(yán)重束縛了智能投顧優(yōu)勢的發(fā)揮。另一方面，和發(fā)達(dá)國家類似，我國開展智能投顧對于投資顧問的信義義務(wù)也會產(chǎn)生一定的沖擊，此外在人工智能立法和投資顧問功能測試方面也存在缺失。因此，我國智能投顧監(jiān)管任務(wù)更為艱巨，需要借鑒國外先進(jìn)經(jīng)驗，同時密切關(guān)注實踐發(fā)展，在中央對金融工作的集中統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)下，及時總結(jié)提煉相關(guān)做法，積極探索包容性監(jiān)管，讓科技特別是人工智能的進(jìn)步切實服務(wù)于人民財富的增值和對美好生活的需求。