本刊研究員 田 闖

市場(chǎng)方面，中金公司王漢峰認(rèn)為，當(dāng)前A股估值處于歷史區(qū)間的低位、情緒指標(biāo)（換手率等）前期也到了低位、資本運(yùn)作趨于活躍（大股東等內(nèi)部人增持、股權(quán)變更等活動(dòng)），這些跡象表明投資者情緒已經(jīng)較為悲觀。參考?xì)v史表現(xiàn)，在這種情況下，只要有正面催化劑，市場(chǎng)往往都會(huì)出現(xiàn)一定的反彈。考慮到此前市場(chǎng)下跌時(shí)間比較長(zhǎng)，政策后續(xù)可能還會(huì)繼續(xù)展現(xiàn)出相對(duì)積極的姿態(tài)，我們估計(jì)后續(xù)反彈可能還有空間。基建、消費(fèi)、產(chǎn)業(yè)自主等可能是短期政策著力點(diǎn)。更持續(xù)的空間則要關(guān)注是否有更多的降成本、促活力的改革舉措。短期反彈中基建、銀行和保險(xiǎn)等大市值、低估值板塊相對(duì)領(lǐng)先。研發(fā)費(fèi)用占比較高的板塊如通信、機(jī)械、計(jì)算機(jī)可能階段性活躍。中期緊抓中國(guó)基本面大趨勢(shì)，逢低吸納符合消費(fèi)升級(jí)和產(chǎn)業(yè)升級(jí)大趨勢(shì)的質(zhì)優(yōu)個(gè)股。

長(zhǎng)江證券分析師則認(rèn)為，市場(chǎng)仍需等待，靜候信用起底：我們依然強(qiáng)調(diào)，當(dāng)前市場(chǎng)政策底或已現(xiàn)，信用底未至，核心矛盾依然是“經(jīng)濟(jì)預(yù)期下行+信用風(fēng)險(xiǎn)待緩釋”，該券商分析師認(rèn)為“社融增速”仍是下半年的核心觀測(cè)指標(biāo)，在其企穩(wěn)前市場(chǎng)仍將偏謹(jǐn)慎，以博弈行情為主。目前金融周期行業(yè)值得關(guān)注。邏輯在于：1.目前市場(chǎng)仍以左側(cè)博弈為主，金融周期無(wú)疑是邏輯上阻力較小方向；2.中報(bào)情況較好，部分龍頭標(biāo)的分紅及回購(gòu)催化，同時(shí)估值處于底部，機(jī)構(gòu)配置較低。從中長(zhǎng)期視角來(lái)看，我們依然認(rèn)為從產(chǎn)業(yè)生命周期的角度出發(fā)，轉(zhuǎn)型制造值得長(zhǎng)期關(guān)注。

國(guó)泰君安李少君認(rèn)為金秋行情已到來(lái)。前期指出的中美貿(mào)易沖突、信用風(fēng)險(xiǎn)、新興市場(chǎng)與匯率風(fēng)險(xiǎn)是抑制市場(chǎng)的三大主要因素。近期隨著政策的發(fā)力，經(jīng)濟(jì)下行壓力有望得到緩解，匯率維持在6.8-7區(qū)間相對(duì)平穩(wěn)，2000億美元加征關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)靴子落地，三大風(fēng)險(xiǎn)均出現(xiàn)了邊際顯著緩和，這將為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)提供窗口期。我們認(rèn)為金秋行情展開(kāi)過(guò)程中，相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)因素對(duì)于市場(chǎng)的擾動(dòng)始終存在，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)或會(huì)反復(fù)，但相對(duì)于前期整體緊張的態(tài)勢(shì)已經(jīng)明顯緩和，市場(chǎng)反彈趨勢(shì)有望延續(xù)展開(kāi)。

每周金股：富安娜

本周筆者建議繼續(xù)關(guān)注富安娜（002327）。富安娜自2016年開(kāi)始切入大家居領(lǐng)域，目前有12家直營(yíng)店。鑒于整個(gè)家居市場(chǎng)的形勢(shì)，管理層在家居領(lǐng)域擴(kuò)張更為保守，今年上半年家居業(yè)務(wù)營(yíng)收不足1000萬(wàn)，增速30%，該業(yè)務(wù)還是虧損，因此富安娜分析的重點(diǎn)仍然還是家紡板塊。

經(jīng)營(yíng)狀況對(duì)比

在經(jīng)營(yíng)層面，從產(chǎn)品端來(lái)看，富安娜產(chǎn)品差異化比較大、定價(jià)最高，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)壁壘相對(duì)比較高。旗下五個(gè)品牌，“富安娜”面向中高端市場(chǎng)，設(shè)計(jì)風(fēng)格高貴、典雅、浪漫；“馨而樂(lè)”面向中端市場(chǎng)，設(shè)計(jì)風(fēng)格是精致、溫馨、時(shí)尚；“維莎”面向高端市場(chǎng)，設(shè)計(jì)風(fēng)格尊貴、奢華；“圣之花”針對(duì)大眾消費(fèi)者，專供電商渠道；“酷奇志”面向兒童市場(chǎng)。羅萊生活與水星家紡，產(chǎn)品相對(duì)大眾化一些，羅萊產(chǎn)品偏向于高貴華麗歐洲風(fēng)，水星則相對(duì)比較現(xiàn)代、時(shí)尚親民均價(jià)也最便宜。

本周券商晨會(huì)報(bào)告重點(diǎn)推薦個(gè)股一覽

從主打客戶群體來(lái)看，與各公司產(chǎn)品定位相對(duì)應(yīng)，富安娜面向?qū)ι钣幸欢ǖ乃囆g(shù)追求的高端客戶，相應(yīng)受眾較少，而羅萊、水星產(chǎn)品的受眾面比較廣，市場(chǎng)同類競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品較多。當(dāng)然，在電商渠道方面，由于客戶對(duì)性價(jià)比的要求更高，故而各廠商都有推出中低端的產(chǎn)品，差異化并不明顯，不過(guò)定價(jià)比不知名品牌仍然要高。

在渠道方面，線下門(mén)店中，富安娜線下門(mén)店1797家，其中自營(yíng)門(mén)店占比超過(guò)30%。羅萊生活的門(mén)店數(shù)量（2663家）與水星家紡（2681家）差不多，前者直營(yíng)比例約20%，后者僅3%左右。

羅萊單店的營(yíng)收是水星家紡的兩倍，與富安娜相近，且近些年同店均保持正增長(zhǎng)。不過(guò)，在單店的盈利方面，由于富安娜的毛利率更高，在單店?duì)I收與羅萊相當(dāng)?shù)那闆r下，富安娜單店盈利更好。富安娜從2012年開(kāi)始淡化粗放式的門(mén)店增長(zhǎng)（這也是在三個(gè)上市公司里富安娜門(mén)店數(shù)量最少的原因），加強(qiáng)終端的控制，完善信息化管理，今年上半年直營(yíng)店的同店銷售額增長(zhǎng)有20%。同時(shí)，由于富安娜直營(yíng)店的比例更高，在上市公司中，富安娜對(duì)于渠道的控制能力也是最強(qiáng)。

對(duì)于電商渠道來(lái)說(shuō)，2017年水星、羅萊、富安娜分別實(shí)現(xiàn)線上收入9.53億、10億、6.92億，分別占各自總營(yíng)收的比重為39%、21%、26%。隨著電商渠道的紅利漸漸消失，線上渠道的增速也在逐漸下滑，富安娜上半年電商渠道的增長(zhǎng)為20%，略高于線下渠道營(yíng)收增長(zhǎng)。不過(guò)，線上渠道的一個(gè)看點(diǎn)是集中度的提升，隨著流量成本的增加，電商巨頭出于提升流量轉(zhuǎn)化率和影響力的考慮而將流量向大品牌傾斜，小品牌被迫退出市場(chǎng)，龍頭公司在線上的占有率預(yù)期會(huì)持續(xù)提升，但是預(yù)期持續(xù)高額的營(yíng)銷費(fèi)用會(huì)擠壓占有率上升帶來(lái)的利潤(rùn)。

盈利能力對(duì)比

在財(cái)務(wù)方面，富安娜盈利能力最強(qiáng)。富安娜17年毛利率為49.58%，位居第一位，凈利率與羅萊、水星的差距更大，接近9個(gè)百分點(diǎn)，凈資產(chǎn)收益率與主打中低端產(chǎn)品的水星家紡相當(dāng)，達(dá)到17%，比羅萊生活高出2個(gè)百分點(diǎn)。

對(duì)于下半年的業(yè)績(jī)而言，考慮到6月份舉行的秋冬訂貨會(huì)在訂貨政策更嚴(yán)格的情況下實(shí)現(xiàn)了雙位數(shù)增長(zhǎng)，好于春夏訂貨會(huì)，同時(shí)產(chǎn)品在秋冬訂貨會(huì)延續(xù)了春夏訂貨會(huì)5%的提價(jià)，預(yù)計(jì)公司收入增速好于去年13%，同時(shí)毛利率能夠與上半年保持一致，全年凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)15%左右的增長(zhǎng)確定性比較高。再次重申，按照15%計(jì)算，目前公司估值僅13倍左右，在需求有所支撐的前提下，公司目前估值已經(jīng)處于歷史最低水平，可以合理配置。