甄祥晴

2018年上半年，“獨(dú)角獸”迎來上市潮。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至今年8月28日，共有21家獨(dú)角獸企業(yè)上市，目前已有10家破發(fā)，相較于發(fā)行價(jià)最高跌幅達(dá)51.1%。

你以為頭上長角的都是獨(dú)角獸？來的也可能是灰犀牛。

2018年上半年，國內(nèi)培育的“獨(dú)角獸”迎來上市潮，成為資本市場(chǎng)最閃亮的存在。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，今年以來，截至8月28日，共有21家獨(dú)角獸企業(yè)上市，其中美股6家，港股11家，A股4家。

在“明星”獨(dú)角獸小米成功登陸港交所后，近期又一新經(jīng)濟(jì)巨頭即將上市。8月23日，美團(tuán)點(diǎn)評(píng)已通過港交所上市聆訊，并將于9月初進(jìn)行IPO路演。

各種版本的獨(dú)角獸名單成為資本追逐的方向，而這其中，獨(dú)角獸養(yǎng)成的時(shí)間越來越短。今年7月，胡潤研究院聯(lián)合吳曉波頻道發(fā)布的《2018第二季度胡潤大中華區(qū)獨(dú)角獸指數(shù)》顯示，2015年，中國僅有60家企業(yè)加入獨(dú)角獸俱樂部，2018年上半年增加到162家，其中新晉的有52家，相當(dāng)于今年平均每3.5天就會(huì)誕生一家新的中國獨(dú)角獸。

資本寒冬之下，獨(dú)角獸們不是流血上市，就是在準(zhǔn)備上市的路上。上市，就代表成功上岸了嗎？

搶奪獨(dú)角獸

2018年年初，A股、美股、港股三大資本市場(chǎng)正在上演一場(chǎng)搶奪獨(dú)角獸大戰(zhàn)。

3月底，中國證監(jiān)會(huì)為部分行業(yè)的獨(dú)角獸開辟IPO快速通道，同時(shí)，海外上市的“獨(dú)角獸”也紛紛表態(tài)回歸A股。曾錯(cuò)過阿里和騰訊的A股想要在獨(dú)角獸上市盛宴中分一杯羹。工業(yè)富聯(lián)、藥明康德從申請(qǐng)招股書、過會(huì)到上市，速度之快令市場(chǎng)驚嘆。

紐交所和港交所也相繼行動(dòng)。2月初，紐交所允許公司直接上市的提案獲得SEC批準(zhǔn)；4月30日，港交所修訂后的主板《上市規(guī)則》生效，允許擁有不同投票權(quán)架構(gòu)的公司上市，此舉被市場(chǎng)人士視為，25年以來港交所意義最為重大的上市制度改革。

在三大資本市場(chǎng)政策改革背景下，轟轟烈烈的獨(dú)角獸上市潮就此展開。截至8月28日，共有21家中國獨(dú)角獸企業(yè)上市，其中6家登陸美股，11家前往港股，4家選擇A股。

除了已經(jīng)上市的獨(dú)角獸，還有一大撥獨(dú)角獸在來上市的路上。已經(jīng)在港交所遞交申請(qǐng)的企業(yè)有同程藝龍、美團(tuán)點(diǎn)評(píng)、寶寶樹、滬江教育、新東方在線等；騰訊音樂娛樂、蔚來汽車、趣頭條等則在排隊(duì)美股的進(jìn)程中。

港股已然成為大贏家。最熱鬧的時(shí)候，港交所一天之內(nèi)有8家公司上市，被戲稱開市鑼都不夠用了。

但是今年以來，恒生指數(shù)已從年初34000點(diǎn)跌到27100點(diǎn)附近，一直處于下降通道；美股則已經(jīng)創(chuàng)造史上最長牛市。趁著牛市行情上市，在美股顯然能比港股拿到更高的估值，為何港股卻贏得了更多青睞？

經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝表示，港交所力推的同股不同權(quán)制度，對(duì)內(nèi)地“新經(jīng)濟(jì)”企業(yè)吸引力很大。而美股上漲或與美國上市公司涌現(xiàn)股票回購潮有關(guān)。在此背景下，預(yù)計(jì)這輪美股牛市持續(xù)不了太長的時(shí)間，當(dāng)前美股總體上已處于牛市后期。

點(diǎn)拾投資創(chuàng)始人朱昂則認(rèn)為，越來越多的企業(yè)會(huì)選擇港股而非美股?！坝行┕镜纳虡I(yè)模式，海外投資者是比較難以去理解的，比如視頻網(wǎng)站公司，愛奇藝在海外是能夠理解的，但像虎牙和嗶哩嗶哩就不太能夠理解?！敝彀悍治龇Q。

不得不上市了

現(xiàn)在是上市的好時(shí)機(jī)嗎？

2017年，恒生指數(shù)一度突破30000點(diǎn)，創(chuàng)近十年新高，香港股市領(lǐng)跑全球市場(chǎng)。因此，去年在港交所上市的獨(dú)角獸公司備受歡迎，閱文集團(tuán)獲得620倍超額認(rèn)購，平安好醫(yī)生獲得653倍超額認(rèn)購。但是今年，香港股市沉寂，即使是明星獨(dú)角獸小米也僅僅收獲9.5倍超額認(rèn)購。

前海開源董事總經(jīng)理?xiàng)畹慢埍硎?，現(xiàn)在港股出現(xiàn)大跌，A股市場(chǎng)走勢(shì)非常低迷，確實(shí)不是一個(gè)很好的上市時(shí)機(jī)。不過，宋清輝認(rèn)為，目前國家對(duì)新經(jīng)濟(jì)很重視，獨(dú)角獸公司作為新經(jīng)濟(jì)的代表，現(xiàn)在正是上市好時(shí)機(jī)。

實(shí)際上，無論時(shí)機(jī)好壞，對(duì)于很多企業(yè)來說，上市與否已非他們所能控制。在金融去杠桿、資金鏈緊張的大環(huán)境下，獲得融資已成為企業(yè)生死存亡的關(guān)鍵。

在一家FA機(jī)構(gòu)任職的何夕說，由于募資難，創(chuàng)業(yè)公司，甚至獨(dú)角獸，在一級(jí)市場(chǎng)拿錢越來越難。他分析道，IPO冰點(diǎn)和大規(guī)模破發(fā)，退出渠道受阻，誘發(fā)了一級(jí)市場(chǎng)的投資熱情下降；去杠桿，二級(jí)市場(chǎng)一地雞毛，導(dǎo)致資金大部分來自二級(jí)市場(chǎng)的LP沒錢了；前些年投資太瘋狂，陸續(xù)到期的基金回報(bào)率堪憂，嚴(yán)重影響了后續(xù)的基金募資。

投中研究院發(fā)布的報(bào)告顯示，2018年上半年完成募集基金的規(guī)模為341億美元，2017年上半年則為1342億美元，同比降幅達(dá)74.59%。

清科集團(tuán)投資總監(jiān)何艷則表示，募資難，能夠接企業(yè)下輪的合適投資方也將變少。今年下半年，隨著很多投資方的錢越來越難搞，手里的老錢也越來越少，投資會(huì)越來越謹(jǐn)慎，很多可投可不投的就會(huì)暫停。

“太難了”，幾乎是所有人的心聲。

今年年初，獨(dú)角獸最受追捧時(shí)，何夕對(duì)未來抱有很大希望。他當(dāng)時(shí)手中有個(gè)獨(dú)角獸融資的案子，一旦做完三年衣食無憂，但目前無絲毫進(jìn)展?！白隽税肽甓啵詈笪野l(fā)現(xiàn)根本做不了。”

悲觀情緒正在一級(jí)市場(chǎng)蔓延。在何夕看來，由于企業(yè)融資難，融資項(xiàng)目減少，此時(shí)就必須用專業(yè)能力與服務(wù)才能拿下項(xiàng)目，而專門靠販賣信息差的FA基本就沒市場(chǎng)了。“今年下來會(huì)死掉大部分FA?！焙蜗Ω袊@，“我就快扛不住了。”

為新三板做融資的王鼎告訴媒體，現(xiàn)在大小投資機(jī)構(gòu)都只管“撩”，“撩”了又不來真的，過去一般聊兩個(gè)月左右就會(huì)投資，現(xiàn)在聊4到6個(gè)月還沒動(dòng)靜。據(jù)他透露，過去他所在的公司半年做的項(xiàng)目加起來能有兩億，今年只有5000萬。

對(duì)于這些準(zhǔn)備上市的獨(dú)角獸和創(chuàng)業(yè)公司來說，有資本輸血，才有籌碼繼續(xù)游戲。所以很多項(xiàng)目方都開始想多拿點(diǎn)錢儲(chǔ)備過冬，對(duì)高估值不再那么堅(jiān)持。

即使是雷軍，在小米上市方面也呈現(xiàn)了前所未有的低姿態(tài)，“最近資本市場(chǎng)跌宕起伏，小米能夠成功上市就意味著巨大的成功?！?h3>被割韭菜的不止散戶

資本寒冬之下，獨(dú)角獸們能上市的準(zhǔn)備上市，上不了市的準(zhǔn)備融資，融不了資的準(zhǔn)備捂緊口袋過冬。然而，上市之后就代表成功上岸了嗎？

目前，上市破發(fā)已經(jīng)頻繁發(fā)生。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至8月27日，這21家新上市獨(dú)角獸企業(yè)中，10家已經(jīng)破發(fā)，相較于發(fā)行價(jià)最高跌幅達(dá)98.6%。

為何破發(fā)？估值過高，市場(chǎng)不好是主要原因。宋清輝分析說，內(nèi)地IPO企業(yè)讓港股供給激增，導(dǎo)致港股市場(chǎng)極度承壓，這也是這些企業(yè)上市后，股價(jià)大多都破發(fā)的原因之一。

興業(yè)研究分析師林莎在7月發(fā)布的研報(bào)中表示，一級(jí)市場(chǎng)賺了估值（市值）的錢，二級(jí)市場(chǎng)賺了業(yè)績的錢，這是最好的結(jié)果。但一級(jí)市場(chǎng)將估值抬得太高，二級(jí)市場(chǎng)上市后又找不到流量變現(xiàn)的方式，就會(huì)形成負(fù)反饋，造成了一二級(jí)的割裂和破發(fā)的現(xiàn)象。

但并不是所有公司都在破發(fā)。

A股中，企業(yè)均未破發(fā)，除工業(yè)富聯(lián)已跌近發(fā)行價(jià)外，寧德時(shí)代漲幅達(dá)180.27%，而藥明康德股價(jià)已經(jīng)漲了3倍多。朱昂表示，這是因?yàn)楠?dú)角獸在A股具有稀缺性，真正新興成長股的好公司太少。宋清輝則認(rèn)為，A股上市的獨(dú)角獸都沒有破發(fā)，甚至翻倍，與A股“賭場(chǎng)”的性質(zhì)有關(guān)，依靠炒概念、講故事。

在這輪獨(dú)角獸上市潮與破發(fā)之間，不少投資人虧損嚴(yán)重。然而，不僅僅是這些上市后進(jìn)入的投資人，最后一輪進(jìn)入的那些投資人也隨時(shí)面臨著虧損的可能，甚至已然虧損。

以“流血”上市的優(yōu)信為例，其上市前已下調(diào)發(fā)行價(jià)和募資規(guī)模。在上市之前的最后一輪融資中，優(yōu)信的估值約32億美元；而在2017年1月的G輪融資，優(yōu)信的估值達(dá)到36億美元。

但是，截至8月27日，優(yōu)信美股收盤價(jià)是6.21元/股，較之9元/股的發(fā)行價(jià)下跌31%，總市值為17.55億美元。目前的股價(jià)與市值則意味著部分投資人已經(jīng)虧損。

興業(yè)研究分析師林莎在其研報(bào)中表示，如果一、二級(jí)市場(chǎng)割裂和破發(fā)現(xiàn)象繼續(xù)演化，將二級(jí)市場(chǎng)的定價(jià)壓低，一級(jí)資本會(huì)出現(xiàn)虧損，對(duì)新企業(yè)的資金投入減少，進(jìn)而影響新企業(yè)的成長，由此形成負(fù)反饋效應(yīng)。

誰能撐過寒冬

2000年，互聯(lián)網(wǎng)公司也曾掀起一波上市潮，新浪、網(wǎng)易、搜狐等互聯(lián)網(wǎng)公司奔赴資本市場(chǎng)，但不到半年時(shí)間市場(chǎng)巨變，迎接他們的是泡沫破裂。新浪一度跌破發(fā)行價(jià)，網(wǎng)易則是上市即破發(fā)，2002年甚至被停牌。

但此后的發(fā)展歷程證明，許多公司靠著上市融資在互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅中發(fā)展下來。截至8月27日，網(wǎng)易市值為278.13億美元，新浪為51.14億美元，而由新浪孵化上市的微博市值則為181.44億美元。

那么，這一次獨(dú)角獸上市潮，未來會(huì)給出怎樣的答案？

宋清輝認(rèn)為，這次互聯(lián)網(wǎng)上市潮，對(duì)這些企業(yè)來說并不意味著機(jī)遇，其背后都是缺錢惹的禍，股價(jià)下跌將會(huì)是持續(xù)性的。

“不看好這批獨(dú)角獸企業(yè)未來的發(fā)展，一些獨(dú)角獸企業(yè)估值過高，將會(huì)遭到市場(chǎng)的嚴(yán)厲懲罰，甚至有一批會(huì)中途折腰?！彼吻遢x表示。

不過也有人很樂觀。朱昂表示，2000年更類似風(fēng)險(xiǎn)投資，很多公司都根本不需要拿VC的錢，直接上市完成融資，但如今這一波上市潮中，很多公司的商業(yè)模式已經(jīng)被驗(yàn)證。

實(shí)際上，在這輪上市的公司中，除A股外，美股與港股市場(chǎng)僅有6家企業(yè)2017年實(shí)現(xiàn)微小盈利，大多在3億元以下，最高僅中國鐵塔的19.43億元。虧損情況則較為明顯，大多在10億元上下，虧損最高的公司為愛奇藝的37億元。小米因受可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價(jià)值等因素影響虧損達(dá)438億元，經(jīng)調(diào)整2017年經(jīng)營凈利潤為53.6億元。

楊德龍則認(rèn)為，這一批獨(dú)角獸中許多都有發(fā)展?jié)摿?，只是這兩年市場(chǎng)資金鏈緊張，如果資金能跟得上，再加上經(jīng)濟(jì)未來好轉(zhuǎn)，會(huì)比較有發(fā)展前景。

未來，誰會(huì)中途折腰，誰又能撐過寒冬一躍而上，給投資人帶來豐厚的回報(bào)？