胡語文

過去10年，A股市場幾經(jīng)起伏，但最終還是回到了原點2700點。盡管市場諸多觀點分歧較大，但有一種觀點頗具代表性，那就是，他們認(rèn)為A股已經(jīng)到了估值底。但我們的分析表明，市場離估值底仍有較大距離。

首先，從歷史的經(jīng)驗來看，A股市場的估值呈現(xiàn)下行走勢。目前仍處于下行趨勢的中軌位置，離底部仍有距離。

一方面，過去15年A股市盈率呈現(xiàn)向下收斂的趨勢，每一次高點均比上一次高點要低，每一次低點也比上一次低點更低。所以，目前即使A股市盈率回到了估值中樞的位置，但離歷史底點仍有較大的距離。盲目抄底可能進入一種低估值陷阱的可能性。

另一方面，由于目前的經(jīng)濟周期與10年前的周期明顯不同，不能夠?qū)⑦^去10年的估值標(biāo)準(zhǔn)放到現(xiàn)在來衡量。比如2005年是中國重化工發(fā)展的高潮，當(dāng)時金融地產(chǎn)等行業(yè)都保持了收入和利潤的高增長，但現(xiàn)在中國重化工時代已經(jīng)過去，金融地產(chǎn)的盈利周期已經(jīng)處于衰退期，再用過去的估值思維來衡量目前A股估值水平，就會犯刻舟求劍的錯誤。

其次，從市場回報率角度來看，對比一下中美兩國股票回報率，過去100多年美股回報率基本在4%-10%之間波動，目前A股的回報率在6.7%左右，預(yù)計未來一年仍有向上提升空間，期待能夠突破8%，最好回到10%。

為什么我們認(rèn)為市場整體回報率會大概率突破8%，奔向10%，主要原因來自于以下幾個方面：

1、美元處于加息周期，未來無風(fēng)險利率上行，導(dǎo)致市場要求的回報率提升。所以，A股市場提供的回報率大概率會突破前期高點，即2014年8%的位置。

2、從A股過去15年的回報率趨勢來看，呈現(xiàn)不斷上行的趨勢，截至2018年8月底的市場估值來看，目前市場給予的回報率6.7%仍處于上行趨勢線的中樞位置，并沒有明顯偏離趨勢線，意味著目前市場回報率并沒有明顯的吸引力，換言之，當(dāng)前A股市場并沒有出現(xiàn)明顯的低估值。

3、隨著市場越來越與國際接軌，市場回報率與美國市場接軌是大概率。按照約翰伯格的統(tǒng)計，從美國證券市場過去100多年的歷史來看，美國股市的回報率處于4%-10%的區(qū)間，因此，目前A股回報率大概率可能奔向10%的目標(biāo)值。那么，目前6.7%的回報率可能距離市場回報率的區(qū)間上軌仍有較大距離。

最后，筆者不得不說，從技道分析的投資框架出發(fā)，只有高勝率和高賠率共同出現(xiàn)之時，才是最佳抄底的時機。而現(xiàn)在賠率在增大，但勝率仍有不確定性。

1、市場的轉(zhuǎn)機往往配合著市場改革和創(chuàng)新的力量的不斷出現(xiàn)。比如創(chuàng)新型頭部公司的集體登臺亮相，A股發(fā)行制度的改革；只有類似于2005年股權(quán)分置改革這樣的事件出現(xiàn)，才能導(dǎo)致A股新鮮血液的更換，這就是抄底的機會。

2、趨勢拐點的出現(xiàn)往往需要較長時間的筑底時間，在市場新生代力量沒有出現(xiàn)之前，即使出現(xiàn)反彈，也不意味是重大行情拐點的出現(xiàn)，所以，在市場沒有從左側(cè)走向右側(cè)之前，都不宜盲目抄底。

A股回報率走勢圖