張磊

摘 要：房地產(chǎn)價格的波動受多種因素影響，過去人們總是應(yīng)用傳統(tǒng)的金融理論的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境對房地產(chǎn)市場進(jìn)行分析，本文嘗試對貨幣發(fā)行量對房地產(chǎn)價格的影響進(jìn)行研究，認(rèn)為貨幣發(fā)行量增加產(chǎn)生的"羊群效應(yīng)"，影響著房地產(chǎn)價格的波動，并結(jié)合行為金融學(xué)前景理論，從購房者的角度的投資行為和心理因素出發(fā)，分析出消費(fèi)者的過度反應(yīng)的非理性行為，對房地產(chǎn)價格波動也是有影響的。

關(guān)鍵詞：貨幣發(fā)行量；房地產(chǎn)價格；行為金融學(xué)；羊群效應(yīng)

有效市場假說認(rèn)為市場主體是理性的，市場是有效率的，但房地產(chǎn)市場主體存在認(rèn)知和情緒上的差異，表現(xiàn)為有限理性，這與有效市場假說是矛盾的。Hirshleifer（1975）和Feiger（1976）年等學(xué)者認(rèn)為主觀行為差異會導(dǎo)致投機(jī)行為，投機(jī)行為會出現(xiàn)系統(tǒng)偏差。如一些旅游熱門國家，面對游資的大量涌入，房地產(chǎn)出現(xiàn)的“羊群效應(yīng)”[1]，導(dǎo)致了房地產(chǎn)市場的過度膨脹。于此同時，我國的一些學(xué)者也對我國房地產(chǎn)的投機(jī)行為進(jìn)行了研究。國內(nèi)外的研究學(xué)者都強(qiáng)調(diào)了房地產(chǎn)市場主體的非理性行為是導(dǎo)致房地產(chǎn)價格波動的關(guān)鍵因素，但未在行為金融學(xué)方面對房地產(chǎn)市場開展研究分析。

1 市場主體的行為心理分析

我國自98年推行住房制度改革以來，在居民資產(chǎn)中不動產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，房產(chǎn)所占不動產(chǎn)份額的比例在逐漸增加，居民也熱衷于買房子，房地產(chǎn)投資市場也在不斷的蓬勃發(fā)展，房地產(chǎn)價格的價格波動也成為了老百姓關(guān)注的熱點(diǎn)。

居民進(jìn)行房地產(chǎn)投資，大部分只是關(guān)心購房的房產(chǎn)能否升值，因此購房者的動機(jī)，以及偏好等因素都會影響者房地產(chǎn)市場的發(fā)展，主觀行為差異會產(chǎn)生投機(jī)行為，因此居民的心理預(yù)期在很大程度上影響著房地產(chǎn)市場。

由于人們錯誤的估計(jì)一些房地產(chǎn)的價值，就我國目前房地產(chǎn)價格一直處于上升趨勢，因此造成了一些人們的投資行為，投資者想通過購房獲得增值然后倒賣得到收益。同時在房地產(chǎn)市場，存在消費(fèi)者和投資者都熱衷于在房子攀升時購買房產(chǎn)的現(xiàn)象，甚至國家對房地產(chǎn)的刺激政策會引起人們過度反應(yīng)，造成房產(chǎn)價格上漲。而且有些購房在在買賣房屋時，常常表現(xiàn)為后悔反應(yīng)，就是由于房價上漲太快，買賣雙方?jīng)]能及時達(dá)成一致，常常會出現(xiàn)過度反應(yīng)，但購房者或者投資者獲得的有關(guān)房地產(chǎn)的信息有些是不全面的，購房者一般只能通過有關(guān)媒體宣傳，當(dāng)有專家預(yù)測房價上漲，就會出現(xiàn)大批消費(fèi)者購買行為，這種羊群效應(yīng)會加大購房主體規(guī)模，造成供需不平衡，需求大于供給，進(jìn)一步加劇了房地產(chǎn)價格的上漲。

2 貨幣供應(yīng)量對房產(chǎn)價格的影響

我國很多學(xué)者都研究過房地產(chǎn)價格與貨幣政策之間的關(guān)系[2]，主要有兩個方面，首先是認(rèn)為房地產(chǎn)價格對通貨膨脹存在影響，并認(rèn)為這種影響且是長期的，其次是認(rèn)為貨幣政策對房地產(chǎn)價格的影響是比較顯著，同時考慮到貨幣傳導(dǎo)機(jī)制的作用，貨幣政策主導(dǎo)的貨幣供應(yīng)量與房地產(chǎn)的價格波動可能存在波動溢出效應(yīng)。

2.1貨幣政策影響房地產(chǎn)價格途徑

（1）信貸渠道

在大多數(shù)國家，銀行仍然是信貸資金的主要來源，由于銀行在金融體制中的特殊作用，因此銀行控制者市場資金的流動性，銀行信貸極大的影響著貨幣供應(yīng)量，在我國，中央銀行可以通過多種手段來改變貨幣供應(yīng)量，如改變在貼現(xiàn)率、法定存款準(zhǔn)備金等貨幣政策來實(shí)現(xiàn)。銀行通過貨幣政策調(diào)控進(jìn)行資金擴(kuò)張，國家貨幣供應(yīng)量充足，銀行信貸規(guī)模增加，房地產(chǎn)獲得的貸款投資增加，房地產(chǎn)供應(yīng)量增漲，擴(kuò)大了消費(fèi)者貸款的規(guī)模，刺激了房地產(chǎn)的消費(fèi)，隨之房地產(chǎn)價格上漲，消費(fèi)者購買熱情也隨之高漲，勢必造成房產(chǎn)供不應(yīng)求，進(jìn)一步推高房價，反之如果央行采取收緊貨幣政策，銀行的貸款就會變得困難，消費(fèi)者購買房地產(chǎn)貸款減少，導(dǎo)致需求減少，房價下降，同時房地產(chǎn)作為信貸抵押品，其價格波動會影響銀行的信貸，也可以影響銀行的貨幣供給。

（2）貨幣利率渠道

貨幣政策的利率傳導(dǎo)的重要特點(diǎn)是強(qiáng)調(diào)真實(shí)利率。利率對消費(fèi)支出和投資有巨大影響，利率水平直接影響著房地產(chǎn)市場供求雙方的成本。當(dāng)信貸擴(kuò)張時，市場資金供應(yīng)量充足，會導(dǎo)致市場利率極低，低的利率會刺激房地產(chǎn)的開發(fā)。當(dāng)銀行利率下降，消費(fèi)者儲蓄收益下降，會造成有些消費(fèi)者進(jìn)而轉(zhuǎn)向投資和投機(jī)行為，消費(fèi)者轉(zhuǎn)向按揭貸款買房，從而刺激了房地產(chǎn)市場。在高利率水平下，房地產(chǎn)開發(fā)商開發(fā)成本增加，開發(fā)商勢必會把成本計(jì)入房地產(chǎn)價格，造成房地產(chǎn)價格升高，但對于大多數(shù)消費(fèi)者缺乏一次購買能力，多數(shù)采用按揭形式購買，利率的上升會降低消費(fèi)者的購買支付能力，這樣會降低房地產(chǎn)的需求，當(dāng)需求將低后會導(dǎo)致房地產(chǎn)價格下降，同時在高利率水平下，投資者的投機(jī)行為會有所減少，這也在一定程度上抑制了房地產(chǎn)需求，反之，則會提高房地產(chǎn)需求。

（3）資產(chǎn)價格渠道

貨幣政策通過權(quán)益價格傳導(dǎo)另一渠道，并依賴財(cái)富對消費(fèi)的影響。隨著我國人均資本財(cái)富的增加，消費(fèi)者可用財(cái)富資本增加，消費(fèi)升級。投資者的投資組合形式一般有多種，如貨幣、債券、股票和房地產(chǎn)等，當(dāng)金融市場利率極低，經(jīng)濟(jì)發(fā)展不景氣，消費(fèi)者進(jìn)而轉(zhuǎn)向房地產(chǎn)進(jìn)行投資消費(fèi)，促使房價上漲，但當(dāng)貨幣發(fā)行量減弱，貨幣利率升高，投資者會考慮降低對房地產(chǎn)的投資比例，進(jìn)而進(jìn)一步影響房地產(chǎn)的價格。

2.2 我國近年來貨幣政策對房地產(chǎn)的調(diào)控

2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)以后，我國采取了4萬億計(jì)劃刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展[3]，這樣使得大量資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，貨幣供應(yīng)量充足，流向房地產(chǎn)，我國房地產(chǎn)出現(xiàn)了投資加快，銷售增加，價格快速上漲等情況，中國經(jīng)濟(jì)的通貨膨脹問題日益突出，房地產(chǎn)也開始顯現(xiàn)泡沫。房價上漲過快不僅加重了老百姓的負(fù)擔(dān)，同時也影響著我國金融市場的穩(wěn)定。2010年中國人民銀行出臺了一系列貨幣政策調(diào)控房地產(chǎn)市場，但沒達(dá)到預(yù)期效果，房價漲勢依然迅猛。2011年央行采用了提高存款準(zhǔn)備金，銀行貸款利率等調(diào)控措施，來抑制房價上漲，并在年初出臺了建設(shè)1000萬套保障性房，并堅(jiān)持對房地產(chǎn)的調(diào)控的信心不動搖，使得房地產(chǎn)的價格逐漸回歸合理。

3 從行為金融學(xué)角度分析貨幣發(fā)行量對房地產(chǎn)價格波動影響

行為金融學(xué)的前景理論認(rèn)為人們面臨獲利的時候風(fēng)險是規(guī)避的[4]，對獲得與損失的偏好不對稱，當(dāng)面對損失時，人們傾向與追求；面對盈利時，人們傾向規(guī)避風(fēng)險，同時人們在決策時，只想結(jié)果與設(shè)想的差距，人們對損失和盈利的敏感度不一樣，當(dāng)面對損失時更遠(yuǎn)冒險，當(dāng)面對獲得則更及謹(jǐn)慎。正如有效市場假說不適用于房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)，購房者的心理效應(yīng)會購買房產(chǎn)時產(chǎn)生非理性行為，加之貨幣政策的信貸傳導(dǎo)機(jī)制，以及貨幣利率等，都會影響房地產(chǎn)開發(fā)。如信貸擴(kuò)張，房地產(chǎn)追加投資，房價上漲，消費(fèi)者樂意購買，供需增強(qiáng)，進(jìn)一步推動房地產(chǎn)價格波動上漲，這會產(chǎn)生追漲效應(yīng)。

人們在購買房產(chǎn)時會產(chǎn)生非理性行為，造成非理性行為的原因主要是貨幣發(fā)行量充足，資金充足，而且全球經(jīng)濟(jì)萎靡，這就會使得人們在國家制度的刺激下，把投資轉(zhuǎn)向房地產(chǎn)，這樣會進(jìn)一步造成大城市的房價瘋狂上漲，產(chǎn)生羊群效應(yīng)。

4 政策建議

為了有效調(diào)控房地產(chǎn)價格，政府應(yīng)該退休利率市場化，讓市場來調(diào)節(jié)房地產(chǎn)與消費(fèi)者之間的平衡關(guān)系，同時國家政府也應(yīng)該加大對房貸的數(shù)量，抑制投機(jī)行為，增加資產(chǎn)的多樣性，使消費(fèi)者在投資理財(cái)方面有更多的選擇，這樣會降低了投資者的投資行為，有利于房地產(chǎn)市場的穩(wěn)定性，也可以滿足住房剛需者的需求，也可使購房者減輕購房所帶來的壓力。

通過基于行為金融學(xué)的前景理論，從人們行為在某種程度上影響了房地產(chǎn)價格的波動，在房地產(chǎn)市場，人們對獲得與損失的非理性行為導(dǎo)致過度反應(yīng)和羊群效應(yīng)，貨幣放行量的擴(kuò)張還是緊縮，都直接影響著人們的非理性行為，這些都影響著房地產(chǎn)價格的波動。因此為能夠很好的調(diào)控房地產(chǎn)價格，除了規(guī)范房地產(chǎn)信息的傳播以外，政府也應(yīng)該避免短期的貨幣政策刺激，避免貨幣發(fā)行量的超發(fā)，實(shí)現(xiàn)貨幣政策與房地產(chǎn)市場二者相互促進(jìn)，防止房地產(chǎn)市場泡沫的發(fā)生，避免危機(jī)風(fēng)險的進(jìn)一步擴(kuò)散。

參考文獻(xiàn)：

[1]徐松茂.姚佐文.房地產(chǎn)價格波動的行為金融學(xué)研究[J].現(xiàn)代物業(yè)（中旬刊），2010 .9（3）：27-29.

[2]吳江.韓鑫韜.房地產(chǎn)價格與貨幣供應(yīng)量的波動溢出效應(yīng)[J].財(cái)貿(mào)研究，2009.109-115.

[3]宋悅淺談貨幣政策對房地產(chǎn)價格的影響[J].經(jīng)濟(jì)縱橫，2012.（8）：10-10.

[4]邸曉燕.行為金融理論及其在中國的應(yīng)用[J].經(jīng)濟(jì)師，2009.2：49-50.