本刊研究員 周少鵬

上半年電動車數據表現靚麗，單月均能有翻倍的增長速度，行業(yè)整體表現為上游原材料價格回落，中游鋰電集中度繼續(xù)提升，下游整車銷售暴漲，車型趨于高端化。

展望下半年，從產業(yè)鏈角度看，正極材料價格穩(wěn)定，尤其是符合行業(yè)主流的三元材料，有望成為本輪板塊反彈的先鋒；中游的鋰電池企業(yè)成本壓力緩解，龍頭的集中度會繼續(xù)提升，三元產能占比高且綁定下游大客戶的電池廠會獲得估值溢價；下游整車方面，新補貼政策已于6月12日開始實施，由于前四批補貼車型目錄作廢需要重新申報，6-7月行業(yè)增速可能會放緩，但不改全年高增長之勢，而且產品結構正向高端化演變，反映出行業(yè)需求正從政策補貼拉動向市場需求變動。

上半年總結：車型趨于高端化

行業(yè)整體趨勢趨勢表現為：1）上游原材料價格出現大幅下跌，碳酸鋰現貨價格由2月份最高的16.8萬元/噸下跌至目前的13.2萬元/噸，跌幅明顯。鈷現貨價格從3月底的68萬元/噸附近降低至目前56萬元/噸，不過與年初價格持平。

2）中游鋰電池企業(yè)集中度提升，頭部效應愈發(fā)明顯，前五個月TOP鋰電企業(yè)市占率高達85%，寧德時代市占率增加驚人，高達43%，遠高于第二名比亞迪的12%。三元材料逐步成為主流，2017年底三元電池產能占比44%，2018年前5個月已經提升至61%。

3）下游整車方面，前五個月新能源乘用車銷售28.2萬輛，同比增長133%，新能源商用車銷售88.1萬輛，同比暴增207%，主要得益于新能源客車補貼緩沖期內的沖量行情。值得注意的是，下游車型出現獨特的現象，A00級車型雖然前五個月銷量高增長，仍是最大的細分市場，但市占率逐月降低，5月份的市占率同比下降了3%至62%，而A0級和A級車整體市占率則逐月提升至38%，而且爆款車型均不是新的車型，而是傳統(tǒng)暢銷車型的新能源版本，如寶馬530LE、榮威WRX5等，這些車型均屬于后兩者。

4）動力電池價格方面：價格由年初的1.5元/W降低至1.3元/W后，基本保持穩(wěn)定，動力電池目前嚴重過剩，2017年底行業(yè)中已知規(guī)劃的產能就高達170GWh，2020年200萬輛新能源車所需的產能也才90-100GWh，所以降價仍是趨勢。

電池材料方面，四大材料中，負極材料低端主流報價在2.8萬-3.5萬/噸之間，高端在7-10萬元/噸，前五個月價格在四大材料中最為穩(wěn)定。其次是正極材料，三元正極價格維持不變，磷酸鐵鋰價格小幅下滑，電解液經過春節(jié)后的暴跌，目前主流報價企穩(wěn)，下跌空間有限。至于隔膜，國產中高端干法隔膜價格維持在4元/平米，濕法則降低至4.5元/平米。

下半年展望：市場需求格局轉變

1）政策方面，新版補貼6月12日開始執(zhí)行，補貼將下降20-40%不等，但政策對高能量密度比和高續(xù)航里程的車型實際上是增加了補貼，在剛公布不久的2018年第六批次中，乘用車續(xù)航里程在300公里以上的有36款，占比高達78%，平均能量密度比140Wh/KG，兩項數據均是歷史最好水平。因此可以判斷，下半年會明顯看到行業(yè)續(xù)航里程及能量密度比的提升。不過，2017年和2018年1-4批的新能源補貼推廣目錄全部作廢，需重新申報，目前只出來第五批和第六批車型目錄，預計6-7月行業(yè)實際銷售增速可能會放緩。

2）電池及四大材料價格方面，鋰電池行業(yè)集中度會繼續(xù)提升，寧德這只獨角獸一騎絕塵，5月份的市占率高達43%，第二名比亞迪只有12%，寧德已經進入寶馬和大眾產業(yè)鏈中，國際化讓弱化補貼政策對公司的負面影響，后續(xù)大概率市占率會超過50%。

同時，三元電池占比也會繼續(xù)提升，支撐上游三元正極材料價格走穩(wěn)，補貼每年下滑20-30%，鋰電池價格需要下降20%，需要30%左右的銷量彌補，但正極材料目前不用太多以量補價，原因是正極材料是采用加工費的形式，目前622電池加工費在8%-10%，811在20%。明年811會逐漸成為行業(yè)主流，622的加工費才會開始降，下半年正極材料的標的彈性在四大材料標的中是最好的。

3）下游方面，2017年國內新能源乘用車銷售中，入門級A00車型占據了67%以上的市場，A00車型就是類似寶馬的mini cooper，奔馳的Smart一樣，但價格卻多數在5-8萬元，由于價格低廉，國內這種車型主要運用于共享汽車。所以過去投資者會認為，新能源汽車銷量數據雖然暴增，但里面產品結構有問題，不是真正的市場需求導向。

但上面已經說過，今年行業(yè)出現了一個很獨特的現象，那就是15-25萬的A0以上車型大賣，車型向高端化演化，說明行業(yè)真實的需求已經出來了。2月補貼政策后，A00級車將面臨補貼大幅下降壓力，前五個月的高增長有沖量的成分在里面，后續(xù)增速和市占率預計會逐漸下滑。

投資建議：正極材料或為先鋒

1）上游材料方面，新能源汽車板塊從去年9月底跌到現在，整個板塊回調巨大，但也有小部分股票走出獨立行情，其中正極材料及鈷的標的股價最為堅挺，如華友鈷業(yè)、當升科技和杉杉股份。這兩個材料目前價格穩(wěn)定，而且政策導向倒逼行業(yè)提高續(xù)航及能量密度比，兩個材料會逐步替代磷酸鐵鋰，成為行業(yè)主流。若下半年板塊起來，正極材料及鈷的標的極有可能是先鋒，最近的反彈已經看到了這一苗頭。

2）中游鋰電池只關注龍頭，寧德若能跌到千億以下水平，對應30倍以下的PE，會是個不錯的介入機會，國軒否極泰來，上半年三元電池以及三元材料正極產線已經量產，四季度還有三元電池產能投產，產能將擺脫磷酸鐵鋰為主的尷尬，基本面會有邊際改善。另一只成長龍頭億緯鋰能，上半年投產1.5GWh三元電池產能，有望提升公司業(yè)績，受益新上的產能都是三元，公司股價堅挺，短期沒有降價風險不大。

3）下游整車標的方面，從新車型投放及銷量看，國內走出來的只有兩家公司，一家是上汽，其自主品牌銷量一路猛增，還有一家是吉利，老車型銷量穩(wěn)定，新車成功投放，整體銷量已經穩(wěn)定躋身國內前五名?？蛙囶I域，宇通和金龍兩家公司雙寡頭格局已經很明顯，2018年前五個月兩家公司市占率接近60%。目前宇通的估值已經17倍左右，已經很便宜了，但存量市場下，我們更看好是市值低且基本面迎來向上拐點的金龍汽車。

表：2018年前五月各新能源車型占比