孫庭陽

根據(jù)證券交易相關(guān)規(guī)定，如果上市公司半年度凈利潤同比變化較大，在發(fā)布半年報(bào)之前，需要發(fā)布業(yè)績預(yù)告，提醒投資人注意風(fēng)險(xiǎn)。

2018年半年報(bào)發(fā)布日期臨近，《中國經(jīng)濟(jì)周刊》記者梳理Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，各行業(yè)中，以養(yǎng)殖業(yè)和鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈預(yù)告凈利潤下降的上市公司數(shù)量較多。上半年消費(fèi)疲軟，豬肉價(jià)格下滑幅度較高，生豬養(yǎng)殖行業(yè)普遍成本倒掛，造成凈利潤同比下滑明顯。而前幾年跟風(fēng)上馬的鋰電池項(xiàng)目，開始受困于產(chǎn)能過剩，業(yè)內(nèi)公司叫苦連連。

除了經(jīng)營面風(fēng)險(xiǎn)，上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也需關(guān)注。偏緊的資金面導(dǎo)致上市公司債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)，兼并收購項(xiàng)目進(jìn)入業(yè)績兌現(xiàn)期，如果不及當(dāng)初預(yù)期，商譽(yù)資產(chǎn)減值會影響當(dāng)期利潤。

預(yù)告向好占多，但尚難斷定整體向好

截至6月18日，共有1128家上市公司預(yù)告了半年度凈利潤變化情況。其中，72%公司發(fā)布的是好消息（凈利潤同比增加）。以證監(jiān)會二級行業(yè)統(tǒng)計(jì)發(fā)布好消息和壞消息（凈利潤同比下降）的公司占比，剔除公司數(shù)量較少行業(yè)后，在可比的26個(gè)行業(yè)中，僅有兩個(gè)行業(yè)發(fā)布壞消息的公司占比較高。整體數(shù)據(jù)和行業(yè)數(shù)據(jù)似乎都暗示著，今年上市公司整體的半年報(bào)會比較樂觀。

《中國經(jīng)濟(jì)周刊》記者按照相同統(tǒng)計(jì)方法計(jì)算2015年至2017年中報(bào)預(yù)測情況，這3年壞消息居多行業(yè)分別只有3個(gè)、3個(gè)、1個(gè)，絕大多數(shù)行業(yè)內(nèi)是好消息公司比例居多。但按照實(shí)際公布的數(shù)據(jù)看，并非多數(shù)行業(yè)同比增加，實(shí)際向好比例也低于預(yù)告值——2017年中期，有74%的公司預(yù)告同比上升，實(shí)際上只有70%的公司業(yè)績向好。

某種意義上，上市公司對待信息披露的態(tài)度和常人的報(bào)喜不報(bào)憂情形相近。通常來看，上市公司如果簽訂大合同，公告會很快發(fā)出；如果有了利空消息，多多少少會延遲，陳述也是輕描淡寫。如果凈利潤同比有所增長，或是通過壓縮期間費(fèi)用、加大促銷力度，使得報(bào)表數(shù)據(jù)盡可能達(dá)到業(yè)績預(yù)增的下界，就可以推出一份業(yè)績向好的好消息預(yù)告，為“靚麗”的中期報(bào)表熱場；如果凈利潤不好，上市公司同樣會加大力氣美化報(bào)表，盡可能做到不觸及需要做業(yè)績預(yù)告的下限，省掉了做業(yè)績預(yù)告。一增一減之間，會壓低壞消息公司數(shù)量。

“偽地雷”不需驚慌

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，深入研究上市公司業(yè)績增減原因，更要具體問題具體分析，因去年同期基數(shù)較高造成的下降則不必害怕。

《中國經(jīng)濟(jì)周刊》記者梳理發(fā)現(xiàn)，不少公司去年同期有額外收入，如出售資產(chǎn)、獲得政府補(bǔ)貼，導(dǎo)致歸屬于上市公司股東凈利潤提升，抬高了今年的對比基數(shù)。而這些公司各期扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于上市公司股東凈利潤則保持平穩(wěn)。

以凱恩股份（002012.SZ）為例，其2017年上半年歸屬于上市公司股東凈利潤2184萬元，其中有當(dāng)年3月份轉(zhuǎn)讓子公司股權(quán)收益1241萬元，外加政府補(bǔ)助、委托他人投資或管理資產(chǎn)收益等項(xiàng)，合計(jì)非經(jīng)常性損益達(dá)1644萬元，將其扣除后歸屬于上市公司股東凈利潤為540萬元。今年上半年，該公司沒有處理資產(chǎn)等額外收入，歸屬于上市公司股東凈利潤預(yù)計(jì)為600萬～1200萬元。從扣非后歸屬于上市公司股東凈利潤看，凱恩股份處于平穩(wěn)期，同比增長11%～122%。但是，以市場統(tǒng)一規(guī)定的歸屬于上市公司股東凈利潤變化情況做預(yù)告，則是同比下降45%～73%。

類似的情況還有科華恒盛（002335.SZ），預(yù)告歸屬于上市公司股東凈利潤同比下降60%～75%，為6930萬～1.11億元。不過，前3年同期該公司扣非后歸屬于上市公司股東凈利潤分別為738萬元、3629萬元、5175萬元。從目前披露的情況看，科華恒盛仍處于平穩(wěn)上升趨勢。

躲開公開的“經(jīng)營雷”

縱觀半年報(bào)預(yù)告，農(nóng)副食品加工業(yè)中最古老的生豬養(yǎng)殖行業(yè)，和站在能源新技術(shù)頂端的鋰電池制造產(chǎn)業(yè)鏈，行業(yè)內(nèi)公司中期業(yè)績均有大幅下滑。

證券研究員普遍認(rèn)為，此次農(nóng)副食品加工業(yè)公司業(yè)績下滑，多數(shù)源于豬肉價(jià)格下跌。養(yǎng)殖類上市公司披露的生豬銷售情況顯示，今年前5個(gè)月生豬價(jià)格下降25%。

天邦股份（002124.SZ）公告顯示，該公司5月份生豬養(yǎng)殖完全成本為12.17 元/公斤，而銷售均價(jià)為10.03 元/公斤，每公斤虧損2.14元。在成品市場形勢嚴(yán)峻的大環(huán)境下，正邦科技（002157.SZ）、金新農(nóng)（002548.SZ）、天康生物（002100.SZ）、唐人神（002567.SZ）、龍大肉食（002726.SZ）等公司所發(fā)業(yè)績預(yù)告均是歸屬于上市公司股東凈利潤同比下降，幅度為10%～70.89%。

業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，各公司業(yè)績下降幅度不同，只是源于生豬養(yǎng)殖收入占主營收入比例不同。天邦生物生豬養(yǎng)殖占比60%以上，今年上半年歸屬于上市公司股東凈利潤同比下滑預(yù)計(jì)近50%；傲農(nóng)生物生豬養(yǎng)殖占比不及5%，歸屬于上市公司股東凈利潤預(yù)計(jì)下降10%～40%。

鋰電池制造產(chǎn)業(yè)鏈方面，前幾年投資鋰電池氣氛火熱，那時(shí)建設(shè)的生產(chǎn)線目前已陸續(xù)完工、開工。然而，其中一些生產(chǎn)線沒有貢獻(xiàn)增量利潤，反倒成了壓低收益的源頭。

不過，從鋰電池原料到成品，產(chǎn)業(yè)鏈上各公司影響不同。

生產(chǎn)鋰離子電池材料六氟磷酸鋰的多氟多（002407.SZ），受氟化鹽價(jià)格下降和六氟磷酸鋰低位運(yùn)行的影響，產(chǎn)品盈利能力下降，歸屬于上市公司股東的凈利潤預(yù)計(jì)同比下降5%～25%；成飛集成（002190.SZ）源于“鋰電池產(chǎn)品售價(jià)下降，且導(dǎo)致存貨減值損失計(jì)提同比增加”， 預(yù)計(jì)虧損3500萬～7000萬元； *ST尤夫（002427.SZ）因子公司開工率不足且財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅增加，預(yù)計(jì)歸屬于上市公司股東的凈利潤最高同比下降50%。

作為國內(nèi)鋰離子電池隔膜產(chǎn)能最大的公司，滄州明珠（002108.SZ）預(yù)計(jì)歸屬于上市公司股東凈利潤同比下降30%～60%，在眾多虧損的同行業(yè)企業(yè)中，頗具代表性。

2015年8月，滄州明珠全資子公司德州東鴻制膜科技投資3.2億元建設(shè)“年產(chǎn)6000萬平方米濕法鋰離子電池隔膜項(xiàng)目”，共有兩條生產(chǎn)線，當(dāng)時(shí)公司預(yù)期，未來幾年國內(nèi)傳統(tǒng)鋰電隔膜市場需求將以20%～30%的速度高速增長。2016年1月，滄州明珠投資建立滄州明珠鋰電隔膜公司，總投資5.92億元，建設(shè)年產(chǎn)1.05億平方米濕法鋰離子電池隔膜項(xiàng)目。

然而，從鋰電隔膜市場均價(jià)走勢看， 2013年開始價(jià)格逐步呈現(xiàn)下降態(tài)勢。

2017年，滄州明珠濕法隔膜銷量為5314萬平方米，已經(jīng)建成的1.2億平方米產(chǎn)能，年利用產(chǎn)能只有44%。按照公司此前的計(jì)劃，濕法鋰電隔膜項(xiàng)目年總產(chǎn)能達(dá)1.9億平方米。

謹(jǐn)防暗藏的“財(cái)務(wù)雷”

業(yè)內(nèi)人士稱，上市公司業(yè)績及各種預(yù)告中，關(guān)于債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的提示非常重要，卻易被中小投資人所忽視。

以*ST安泰（600408.SH）為例，2017年12月底時(shí)，公司及控股子公司累計(jì)銀行貸款等債務(wù)本金12.41億元已逾期，逾期應(yīng)付利息2.10億元。今年4月21日，除已經(jīng)達(dá)成貸款重組協(xié)議之外，公司及控股子公司累計(jì)逾期的銀行貸款等債務(wù)本金余額仍達(dá)10.77億元。

3月17日，中弘股份（000979.SZ）及下屬控股子公司累計(jì)逾期債務(wù)合計(jì)金額為11.56億元，逾期債務(wù)本金為9.48億元，逾期債務(wù)利息1.67億元，全部為各類借款，占公司2016年12月31日經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)的11.36%。到了4月23日，事態(tài)繼續(xù)惡化，累計(jì)逾期債務(wù)合計(jì)金額為22.71億元，全部為各類借款，占公司2016年底經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)的23.13%。

堅(jiān)瑞沃能（300116.SZ）則因債務(wù)到期無法償還借款而產(chǎn)生民事糾紛，被頻繁凍結(jié)銀行賬戶。今年4月2日，公司及全資子公司共計(jì)13個(gè)銀行賬戶被凍結(jié)，涉及金額為6254萬元。到6月6日時(shí)，公司累計(jì)被凍結(jié)銀行賬戶47個(gè)，涉及凍結(jié)金額共計(jì)8324萬元。6月13日，堅(jiān)瑞沃能公告稱，公司自籌資金解決困難較大，需要引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，進(jìn)行重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)涉及現(xiàn)金交易，各中介機(jī)構(gòu)正在進(jìn)行日常性相關(guān)工作，但進(jìn)展緩慢，尚未實(shí)質(zhì)性進(jìn)入重大資產(chǎn)重組交易的第一步。

債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和市場資金面過緊，更是過度利用財(cái)務(wù)杠桿埋下的暗雷。政策研究員提醒，應(yīng)注意財(cái)務(wù)杠桿較高公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

相比于債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，商譽(yù)減值可能導(dǎo)致虧損的風(fēng)險(xiǎn)也不容小覷。由于部分上市公司兼并收購造成商譽(yù)資產(chǎn)過多，對商譽(yù)減值時(shí)自身裁量權(quán)過大，這類風(fēng)險(xiǎn)更難預(yù)防。

上市公司做兼并收購時(shí)，對標(biāo)的資產(chǎn)多是溢價(jià)收購，超出凈資產(chǎn)的部分，財(cái)務(wù)處理計(jì)入商譽(yù)項(xiàng)目。如果標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績不及預(yù)期，或是上市公司預(yù)期行業(yè)發(fā)展趨勢不好，就會對商譽(yù)資產(chǎn)做減值準(zhǔn)備，導(dǎo)致當(dāng)期利潤快速“瘦身”。而是否做減值準(zhǔn)備，上市公司有較大的自由度，商譽(yù)過高的公司或因此成為一個(gè)時(shí)刻可能引爆的雷區(qū)。

2014年至2015年是上市公司兼并收購高峰期，伴隨的業(yè)績對賭在2018年是最后考核期，據(jù)《中國經(jīng)濟(jì)周刊》記者統(tǒng)計(jì)，沒能完成盈利承諾的標(biāo)的公司占比達(dá)1/3。

2017年中期，有11家公司做商譽(yù)減值，合計(jì)減少利潤1.75億元，不過這只是“小荷才露尖尖角”。2017年底時(shí)，商譽(yù)減值公司大幅上升至423家，合計(jì)減少利潤323億元。

2017年商譽(yù)減值造成上市公司的凈利潤巨虧，市場疼痛猶在。堅(jiān)瑞沃能2017年商譽(yù)減值46.15億元，造成公司當(dāng)年虧損36.84億元；百花村（600721.SH）商譽(yù)減值6.23億元，當(dāng)年虧損5.64億元。

如果沒有這些商譽(yù)減值，以上兩公司當(dāng)年盈利和此前數(shù)年基本保持平穩(wěn)。值得注意的是，商譽(yù)占凈資產(chǎn)比例達(dá)到或超過100%的上市公司，如果在一個(gè)會計(jì)周期內(nèi)做商譽(yù)減值，不僅會壓低利潤，也會導(dǎo)致公司凈資產(chǎn)變化。

如凱瑞德（002072.SZ）商譽(yù)1.98億元，但與凈資產(chǎn)相比，比值高達(dá)2.93倍。由于其子公司旗下公司未完成2017年業(yè)績承諾，計(jì)提商譽(yù)減值2377萬元，導(dǎo)致凱瑞德2017年歸屬上市公司股東凈利潤由盈利變成虧損3511萬元。

紫光學(xué)大（000526.SZ）有15.27億元的商譽(yù)，與其他上市公司相比風(fēng)險(xiǎn)較大。2018年一季度，該公司盈利301萬元。如果紫光學(xué)大在2018年中期對商譽(yù)做減值準(zhǔn)備，較高的商譽(yù)資產(chǎn)在微利面前，將是非常大的隱患。

長城影視（002071.SZ）也面臨同樣的問題。在其披露的9個(gè)收購項(xiàng)目2017年業(yè)績承諾實(shí)現(xiàn)情況中，浙江中影文化完成實(shí)際利潤僅比承諾值多出7萬元，卡在完成與否的邊緣。如果浙江中影文化費(fèi)用控制稍微寬松，或許就會未達(dá)到業(yè)績承諾，導(dǎo)致長城影視做商譽(yù)減值準(zhǔn)備。而且，長城影視2017年歸屬上市公司股東凈利潤只有1.7億元，商譽(yù)卻為13.5億元，如果商譽(yù)減值10%，公司就會滑入虧損的泥潭。

最關(guān)鍵的是，上市公司對商譽(yù)減值測試有巨大的自由裁量權(quán)，公司管理層依據(jù)未來市場以及經(jīng)濟(jì)環(huán)境判斷，可采用不同的估計(jì)和假設(shè)，會對評估的商譽(yù)之可回收價(jià)值產(chǎn)生巨大的影響。對于負(fù)責(zé)年報(bào)審計(jì)的會計(jì)師事務(wù)所來說，商譽(yù)減值是關(guān)鍵的審計(jì)事項(xiàng)，非常謹(jǐn)慎。2017年商譽(yù)減值金額前10家公司，會計(jì)師事務(wù)所出具的審計(jì)意見中，有一半不是“標(biāo)準(zhǔn)無保留意見”，其中兩個(gè)“有保留意見”、兩個(gè)“帶強(qiáng)調(diào)事項(xiàng)段的無保留意見”、一個(gè)“無法表示意見”。