韓平

近期，不少A股公司推出了巨資回購公司股票的方案。不過，出人意料的是，這些動轍數(shù)億的回購方案并未得到市場的認(rèn)同。這與美國市場上公司一旦推出回購方案后，股價立刻暴漲的景象形成了鮮明的反差。

同樣的回購，不同的禮遇

先來看兩個非常典型的例子：一個是美國的上市公司耐克。該公司在上周四公布了第四財季的財報，此外還宣布了一項新的為期四年的150億美元的股票回購計劃。受此消息刺激，耐克的股價第二天跳空高開，當(dāng)天大漲12%。而耐克過去一年的營收約360億美元，其凈利潤約為40億美元左右。

再來看A股的鴻達興業(yè)，這家公司在今年3月26日停牌；6月26日，因為重組手續(xù)較多，公司先行復(fù)牌，期間該公司所屬的中小板指數(shù)下跌了10%左右；或是為對沖復(fù)牌補跌的不利因素，公司復(fù)牌之際，同樣推出了不低于1億元、不超過3億元的回購方案。

但是第二天的復(fù)牌，在指數(shù)小漲的情況下，該股一字板跌停，隨后又補了兩個一字板，第四天繼續(xù)砸了一下到跌停位。

本周三晚，美的集團公告，擬12個月內(nèi)以不超過40億元回購股份，回購價格不超過50元/股。看著40億元不算少，也是目前國內(nèi)最大一筆回購資金，但是考慮到其總市值（截止7月4日公告前收盤價）高達2986億元，這一回購金額才占總市值的1.34%。其去年的總營收為2419億元，那么40億元也才占到一年營收的1.65%，不到其去年凈利潤的四分之一。而鴻達興業(yè)最低才1億元的回購金額，對比其市值160億元，占比只有0.6%，占其營收也只有1.5%！

相反看耐克的數(shù)據(jù)，人家是在總市值為1155.6億美元的時候，拿出來150億美元回購，分?jǐn)偟剿哪甑臅r間，平均每年也有37.5億美元。這一金額占其總市值的3.24%，占其營業(yè)收入的11%，是美的集團與鴻達興業(yè)的7倍多！同時，也相當(dāng)于把上一年的全部利潤拿出來進行了回購。

無獨有偶，諾華制藥6月29日也宣布了一項50億美元的股票回購計劃。當(dāng)時其公司的總市值為1700美元，這一回購金額占總市值的比例也達2.94%，是美的集團的兩倍多！

再從整體上來看：今年上半年，美國上市公司累計回購了逾6700億美元股票，回購規(guī)模已超過2017年全年創(chuàng)下的5300億美元紀(jì)錄。A股回購金額雖然也創(chuàng)出了歷史新高，但是拿出來的錢實在太少了。Wind數(shù)據(jù)顯示，今年以來雖然有313家A股公司實施了405次股份回購，但耗資僅135億元。

就是在這些本就少得可憐的回購中，還包括了大量因激勵對象離職以及業(yè)績不達標(biāo)等因素而實施的股票回購，也就是這些回購根本沒有對二級市場上的股價產(chǎn)生任何正面的影響。而美的集團的回購方案看似大方，但是卻暗藏玄機——只要自股東大會通過后的一年內(nèi)，股價維持在50元以上，整個回購方案就是“一毛不用拔”！

即便不考慮這些回購的不利因素，假設(shè)全部回購都能夠按預(yù)案得以執(zhí)行，都是有利于減少市場上可交易的股票數(shù)量的；但這些回購的金額，與截至2017年年底的A股總市值56.62萬億元人民幣相比，才占到總市值的萬分之二點三八！而美國股市在2017年底的總市值是30萬億美元，其2018年上半年的回購金額占總市值比高達2.23%，大約是我們的100倍！

回購用途大不同，市場反應(yīng)差異大

除此以外，對于回購股票的處置結(jié)果不同，也令回購導(dǎo)致的市場反應(yīng)完全不同。A股公司回購的股票基本用于高管或是員工激勵。換句話說，大多數(shù)A股的回購并沒有減少泛濫成災(zāi)的股票數(shù)量，只是換了持有人，一旦市場好轉(zhuǎn)、股價上漲，這些股票又會拋向二級市場，形成巨大的賣壓。

而高管減持，雖然有一定的減持窗口的限制，但不可否認(rèn)，高管們還是占據(jù)信息優(yōu)勢的，其很可能會賣得比其他投資者更好！因此，這樣的回購，對市場上其他的投資者而言，依舊帶有割韭菜的性質(zhì)。

此外，用回購的股票對高管或是員工實行股權(quán)激勵，一旦股價大幅下跌，反而帶來了員工的離心離德離人。主要原因是，通過二級市場回購來的股票價格相對較高，之前是有大股東承諾保底的；但是隨著A股的暴跌，這些股價不少都已“腰斬”，而大股東在目前流動性緊張的情況下，根本沒有能力履行當(dāng)初的承諾，造成事實上的違約，令員工對大股東失去信任，從而產(chǎn)生拋棄企業(yè)的想法。

用于激勵高管的股權(quán)也有同樣的問題，一旦股價下跌過多，高管賬面虧損過大，有些高管干脆乘解鎖期滿前辭職，這樣就可以讓公司原價回購股票，不但可以避免個人重大的投資損失，還可以乘機跳槽，導(dǎo)致股東苦不堪言。

所以，回購的股票如果用于激勵，在熊市時，很可能成為壓垮公司的力量之一。而美國企業(yè)回購的股票，絕大多數(shù)是用于注銷的。注銷股票的好處實在太多了，最明顯的好處就是大大減少了股票的供應(yīng)量，經(jīng)濟學(xué)的常識就是價格與供應(yīng)量成反比，減少了股票供應(yīng)，股票稀缺了，價格自然要上漲。

此外，這樣的方式對股東最公平，沒有公司管理層割韭菜的問題，沒有市場一漲上來，又遭遇嚴(yán)重拋壓的問題。更重要的是，回購還可以替股東省下一筆分紅稅，把企業(yè)的利潤全部回報給股東。股票注銷，還帶來每股收益增加、市盈率下降、每股凈資產(chǎn)提高等等財務(wù)數(shù)據(jù)上的好處。

據(jù)彭博數(shù)據(jù)，今年美國股市信息技術(shù)和消費板塊是獲得回購較多的行業(yè)，也是今年股票上漲幅度最大的兩個行業(yè)，截至7月2日分別達11.25%和10.99%。而蘋果公司的巨額回購，更是將納指在上半年拉上了歷史新高的點位，并創(chuàng)出了全球主要指數(shù)最大的漲幅！

自2009年股市觸底以來，通過股票回購，美國上市公司已成為美國證券市場上最大的單一股票買家。在過去的9年里，非金融企業(yè)已累計回購3.3萬億美元的美國股票，相當(dāng)于市值的18%。

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