本刊記者 劉吉洪

近期市場(chǎng)走弱，銀行板塊一路下跌。這與市場(chǎng)情緒有關(guān)，也與投資者對(duì)銀行存款利率上限放開(kāi)會(huì)造成銀行負(fù)債端成本上升的擔(dān)憂(yōu)有關(guān)，然而很快央行又將實(shí)施降準(zhǔn)1個(gè)百分點(diǎn)的操作，為銀行體系帶來(lái)4000億元的增量資金，消息面和政策面上利空與利好對(duì)沖。估值上，當(dāng)前銀行股已降至一年前的水平。此外，A股正式納入MSCI指數(shù)時(shí)外資有配置的需要。目前銀行股投資價(jià)值已顯現(xiàn)。

放開(kāi)存款利率影響不大

證券時(shí)報(bào)報(bào)道，4月12日市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制機(jī)構(gòu)成員召開(kāi)會(huì)議，討論關(guān)于放開(kāi)商業(yè)銀行存款利率自律上限的事宜。事實(shí)上，2015年央行已放開(kāi)存款利率管制上限。但因市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制的存在，存款利率仍有行業(yè)內(nèi)約定的自律上限——國(guó)有銀行上限為1.3倍，股份制銀行上限為1.5倍。

實(shí)際上，普通存款對(duì)利率并不敏感，利率敏感型的資金大部分已經(jīng)轉(zhuǎn)移至理財(cái)。國(guó)泰君安預(yù)測(cè)，本次會(huì)議之后，除了極個(gè)別城商行，國(guó)有銀行和股份制銀行基本不會(huì)大幅調(diào)整存款實(shí)際掛牌利率，只會(huì)適當(dāng)上調(diào)大額存款存單利率，平均8-10個(gè)基點(diǎn)，這對(duì)銀行完全可以承受。

當(dāng)前美國(guó)加息穩(wěn)步進(jìn)行的國(guó)際環(huán)境下，市場(chǎng)此前普遍預(yù)期央行可能會(huì)加息。如果基準(zhǔn)利率上升，相當(dāng)部分對(duì)利率不敏感的存款資金只好被動(dòng)上調(diào)利率，對(duì)銀行負(fù)債成本的影響是全面性的，而利率上限放寬影響屬局部性的。選擇放寬存款利率上限而不是加息，表明央行不愿意輕易提高基準(zhǔn)利率，筆者認(rèn)為，反而給了市場(chǎng)“定心丸”。

放開(kāi)存款利率上限的消息出來(lái)后，市場(chǎng)空頭認(rèn)為金融、地產(chǎn)的好日子結(jié)束了，認(rèn)為這意味著存款利率會(huì)接近貸款利率而導(dǎo)致銀行利差縮小甚至消失，部分銀行將或倒閉。對(duì)此，筆者認(rèn)為這過(guò)于悲觀(guān)和過(guò)于理論化，而沒(méi)有結(jié)合我國(guó)國(guó)情去考慮。因?yàn)榘凑湛疹^的邏輯，凡是市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，產(chǎn)品價(jià)格都會(huì)接近成本出售。但我國(guó)目前金融去杠桿有條不紊地推動(dòng)，就是因?yàn)閷⒔鹑诎踩胖迷谑孜?，保留一定的盈利空間反而更有助于增強(qiáng)銀行信用，以確保金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。因此，金融某些領(lǐng)域不可能實(shí)現(xiàn)完全市場(chǎng)化。

國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，即便利率完全放開(kāi)，銀行業(yè)平均仍能維持1.0%-1.5%的利差水平，而當(dāng)前中國(guó)銀行業(yè)的利差水平遠(yuǎn)高于國(guó)際平均水平。因此，筆者認(rèn)為，即使放開(kāi)存款利率上限，但銀行依然可維持較高的盈利水平。

降準(zhǔn)幅度超預(yù)期

就在放寬存款利率上限的消息出來(lái)幾天后，4月17日，中國(guó)人民銀行決定，從2018年4月25日起，下調(diào)大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)；同日，上述銀行將各自按照“先借先還”的順序，使用降準(zhǔn)釋放的資金償還其所借央行的中期借貸便利（MLF）。以2018年一季度末數(shù)據(jù)估算，操作當(dāng)日償還MLF約9000億元，同時(shí)釋放增量資金約4000億元，大部分增量資金將釋放給城商行和非縣域農(nóng)商行。

從覆蓋范圍看，除了縣域農(nóng)商行外，基本將其他類(lèi)型的商業(yè)銀行全部覆蓋，而1%的降準(zhǔn)幅度，在央行歷次降準(zhǔn)動(dòng)作中屬于力度較大的操作。此次降準(zhǔn)后，大型金融機(jī)構(gòu)的法定存款準(zhǔn)備金率仍然高達(dá)14.5%，這還是考慮到年初定向降準(zhǔn)1.5%之后的水平，而發(fā)達(dá)國(guó)家的水平一般都在10%以下，因此我國(guó)商業(yè)銀行的法定存款準(zhǔn)備金率仍處于較高水平，未來(lái)仍有進(jìn)一步將準(zhǔn)的空間。

對(duì)于股市來(lái)說(shuō)，本次降準(zhǔn)出現(xiàn)在即將跌破年內(nèi)低點(diǎn)的時(shí)候，監(jiān)管層呵護(hù)市場(chǎng)的意圖也可體現(xiàn)。對(duì)銀行股來(lái)說(shuō)，此次降準(zhǔn)的增量資金大部分釋放給了城商行和非縣域農(nóng)商行，因此對(duì)于五大行和股份制銀行來(lái)說(shuō)，利好來(lái)自于降準(zhǔn)釋放的資金替換MLF帶來(lái)的利差收益，據(jù)天風(fēng)證券測(cè)算，這將給五大行及股份制銀行帶來(lái)約0.7%-1.1%的盈利提升，農(nóng)行和平安銀行可以提升到1.1%。

表：部分上市銀行一覽

投資價(jià)值顯現(xiàn)

17年利率上行在負(fù)債端成本先反應(yīng)，因此負(fù)債成本有優(yōu)勢(shì)的工行、建行、招行漲勢(shì)相對(duì)更好。18年資產(chǎn)端收益也會(huì)陸續(xù)反應(yīng)出來(lái)，按邏輯，今年表現(xiàn)更好的會(huì)是資產(chǎn)端有優(yōu)勢(shì)或明顯改善的銀行，如國(guó)有大行及平安等部分股份制銀行。

而在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，銀行股是否值得買(mǎi)入？筆者認(rèn)為是一個(gè)較好的買(mǎi)點(diǎn)。

首先，經(jīng)過(guò)一季度的大跌，除農(nóng)商行（上市時(shí)間短）外，上市銀行當(dāng)前預(yù)測(cè)18年P(guān)B只有0.9倍左右，19年只有0.7倍左右。目前，交行、中行只有0.7倍左右，工行、建行0.9倍左右，農(nóng)行0.8倍左右，國(guó)有大行的估值已經(jīng)回到了一年前甚至更早的水平，股份制銀行除了招行外也類(lèi)似。

再看銀行業(yè)的一些重要指標(biāo)。根據(jù)銀監(jiān)會(huì)官網(wǎng)數(shù)據(jù)，17年末我國(guó)商業(yè)銀行的不良率維持1.74%的水平不變。商業(yè)銀行凈息差2017年全年持續(xù)上升，四季度達(dá)到2.10%。而根據(jù)各個(gè)銀行的年報(bào)，國(guó)有大行及股份制銀行的不良率大部分都在持續(xù)好轉(zhuǎn)，凈息差趨勢(shì)也類(lèi)似。

最后，從股息率的角度看，根據(jù)各銀行的年報(bào)，國(guó)泰君安預(yù)計(jì)交行、農(nóng)行、中行的股息率可以達(dá)到4%以上，而興業(yè)、工行、建行預(yù)計(jì)可以達(dá)到3.5%或以上，因此從股息率的角度看是有吸引力的。此外，6月A股即將納入MSCI，近期央行也將滬股通、深股通的單日額度上限提高4倍至520億元，外資屆時(shí)必須按照一定的比例配置A股，銀行股必然會(huì)得到不少增量資金買(mǎi)入。

綜上，筆者認(rèn)為銀行股目前是較好的買(mǎi)入點(diǎn)，國(guó)有大行及部分股份制銀行或許能獲得相對(duì)于行業(yè)的超額收益。