田闖

今年股市走過了跌宕起伏的幾個(gè)月，站在現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)，筆者認(rèn)為，中美的貿(mào)易摩擦?xí)掷m(xù)相當(dāng)長的時(shí)間，對(duì)于股市的影響仍將持續(xù)，但是悲觀情緒的影響將會(huì)減弱。而對(duì)于一直在討論的風(fēng)格轉(zhuǎn)換的問題，筆者認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板跑贏大盤的持續(xù)性有待驗(yàn)證，而白馬藍(lán)籌在業(yè)績表現(xiàn)不差的情況下，目前已經(jīng)跌出空間，具備一定的安全邊際。

中美貿(mào)易摩擦：影響持續(xù)，邊際減弱

中美目前的貿(mào)易摩擦，簡單來說已經(jīng)經(jīng)歷了三個(gè)回合。回合一：美方：3月8日，特朗普政府公布鋼鐵和鋁制品232調(diào)查的征稅公告，大多數(shù)國家獲得豁免。中國沒有獲得豁免。

中方：4月2日，中國自2018年4月2日起，對(duì)原產(chǎn)自美國的7類128項(xiàng)進(jìn)口關(guān)稅終止關(guān)稅減讓義務(wù)，在先行適用關(guān)稅技術(shù)上加征關(guān)稅，主要類別是農(nóng)產(chǎn)品?；睾隙好婪剑?月3日，美國貿(mào)易代表辦公室依據(jù)“301”調(diào)查結(jié)果公募擬加征關(guān)稅的中國商品建議清單，涉及每年從中國進(jìn)口的價(jià)值約500億美元商品，主要涉及信息和通信技術(shù)、航空航天、機(jī)器人、醫(yī)藥、機(jī)械等領(lǐng)域。中方：4月4日下午，國務(wù)院關(guān)稅稅則委員會(huì)決定，對(duì)原產(chǎn)自美國的大豆、汽車、化工品等14類106項(xiàng)商品加征25%的關(guān)稅，涉及中國自美約500億的進(jìn)口額。回合三：美方：4月6日，特朗普（此次并非依法調(diào)查）在twitter上聲稱，“我已指示美國貿(mào)易代表，研究在301條款之下，能否對(duì)中國商品追加1000億美元關(guān)稅”，但是，這條twitter不具備任何法律效力。中方：當(dāng)晚8點(diǎn)強(qiáng)硬回應(yīng)，“中方將奉陪到底，不惜付出任何代價(jià)，必定予以堅(jiān)決回?fù)簟薄?/p>

需要明白的是，上述三個(gè)回合你來我往的交鋒并不是貿(mào)易戰(zhàn)的開始，而僅僅只是雙方將籌碼放在桌上。無論將特朗普啟動(dòng)的貿(mào)易調(diào)查理解為復(fù)興國家戰(zhàn)略，通過打壓“中國制造2025”鞏固科技霸主地位也好，還是理解為特朗普為了美國中期選舉，通過制造業(yè)回流美國而獲取底層人民的選票也好，他在Twitter上表現(xiàn)出來的就是，目前想看到5000億美金的巨額貿(mào)易逆差得到解決，他想要更多的市場和利益。而隨著這一輪又一輪的交鋒，雙方回到談判桌上的概率越來越大。習(xí)近平主席在博鰲亞洲論壇上的講話已經(jīng)清晰表明中方是要堅(jiān)持?jǐn)U大開放的。在大幅度放寬重點(diǎn)領(lǐng)域（如金融業(yè)的證券、保險(xiǎn)、銀行，以及汽車）的同時(shí)，主動(dòng)擴(kuò)大進(jìn)口，大幅度降低汽車的進(jìn)口關(guān)稅和其他產(chǎn)品的關(guān)稅，配套創(chuàng)造更有吸引力的投資環(huán)境，并加強(qiáng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)（這也是特朗普在最新的Twitter里詬病中國的一點(diǎn)）。習(xí)主席的表態(tài)，很大程度上已經(jīng)消除了貿(mào)易戰(zhàn)切實(shí)開打的陰云。

短期來看，市場的悲觀情緒最糟糕的時(shí)候應(yīng)該已經(jīng)過去。接下來將有60天的公示磋商期，6月份之前美國不會(huì)開始征收關(guān)稅，貿(mào)易摩擦是否繼續(xù)升級(jí)有很大的不確定性（反正中方已經(jīng)示好，就看特朗普的表現(xiàn)了），而前期市場動(dòng)不動(dòng)的暴跌已經(jīng)反映了對(duì)于貿(mào)易戰(zhàn)開打的悲觀預(yù)期。但中期來看，至少是在美國中期選舉之前，仍然要警惕中美雙方的博弈繼續(xù)的可能性，美方的表態(tài)和具體措施仍然值得重視，畢竟持續(xù)的貿(mào)易摩擦?xí)觿蓢耐浨熬?，本身就?huì)加劇資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)，更不要說具體領(lǐng)域的公司業(yè)績會(huì)受到貿(mào)易摩擦帶來的負(fù)面影響。

創(chuàng)業(yè)板：持續(xù)性待驗(yàn)證

中信證券的觀點(diǎn)認(rèn)為，3月份成長股短期跑贏大盤主要依托于三重邏輯：（1）利率下行預(yù)期，通常而言，利率下行階段，小票跑贏大票的概率較高；（2）超跌后性價(jià)比較高，創(chuàng)業(yè)板2017四季度盈利增速見底（可比口徑下，基于目前的業(yè)績快報(bào)和年報(bào)數(shù)據(jù)，創(chuàng)業(yè)板/創(chuàng)業(yè)板（剔除溫氏股份和樂視網(wǎng)）2017Q4單季度的盈利增速分別為-34.7%和-8.1%）；（3）獨(dú)角獸回歸等政策預(yù)期。

而對(duì)于利率而言，利率下行空間有限，未來利率易升難降。3月份流動(dòng)性相對(duì)輕松，疊加貿(mào)易爭端，均對(duì)債市有利好，10年期國債收益率下降至3.74%，但利率短期過快下降與監(jiān)管趨勢(shì)并不相符，再加之流動(dòng)性回歸中性，預(yù)計(jì)步入二季度，利率易升難降。

同時(shí)，以創(chuàng)業(yè)板50為代表的成長龍頭前期上漲已經(jīng)相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，純粹從超跌后回彈的角度而言，后續(xù)上漲空間縮窄。創(chuàng)業(yè)板這一波上漲依舊是龍頭領(lǐng)漲，從創(chuàng)業(yè)50相對(duì)創(chuàng)業(yè)300的超額收益率可以看到，年初至今，創(chuàng)業(yè)50大幅度跑贏創(chuàng)業(yè)300，而就3月份而言，創(chuàng)業(yè)50當(dāng)中漲幅排名前20的股票的平均漲幅已經(jīng)超過20%，純粹從超跌后回彈的角度而言，后續(xù)大幅度上漲的空間其實(shí)有限。

唯一能夠支撐后續(xù)上漲的邏輯是政策上的支持。但是仔細(xì)看看獨(dú)角獸、CDR的政策，事實(shí)上有一種為特定公司量身定做的意味。而且，一旦騰訊等公司掛牌CDR，獨(dú)角獸公司普遍上市，事實(shí)上對(duì)于目前創(chuàng)業(yè)板中業(yè)績并沒有支撐的股票，反而是巨大的利空。

白馬藍(lán)籌：回調(diào)跌出空間

1月以后，以上證50和滬深300為代表的白馬藍(lán)籌股普遍回調(diào)，很多股票的調(diào)整幅度在20%左右。1季度上證50和創(chuàng)業(yè)板指漲幅的最大差距22個(gè)百分點(diǎn)，已經(jīng)與2016年全年相同，而且是反過來。從盈利估值的匹配度來看，上證50代表價(jià)值龍頭、創(chuàng)業(yè)板50代表成長龍頭，今年年初二者PEG為1、1.2，上證50占優(yōu)，1月份上證50上漲之后兩者都達(dá)到了1.2，目前為1、1.3，這樣看上證50代表的價(jià)值短期吸引力又上升了。

截至目前已披露的2017年財(cái)報(bào)顯示，藍(lán)籌整體的業(yè)績不錯(cuò)，不少龍頭甚至超預(yù)期，如：建設(shè)銀行、貴州茅臺(tái)，2017年的實(shí)際凈利潤均高于業(yè)績發(fā)布當(dāng)天的市場一致預(yù)期，而這些股票在3月份存量資金從白馬、藍(lán)籌轉(zhuǎn)向創(chuàng)業(yè)板龍頭的過程中被拋售，之后補(bǔ)漲回彈的可能性和空間都較大。同時(shí)，從流動(dòng)性的角度考量的話，海外資金對(duì)于白馬藍(lán)籌的偏好會(huì)更強(qiáng)。從2018年6月開始，A股正式被納入MSCI新興市場指數(shù)，預(yù)計(jì)海外資金增配A股的意愿將進(jìn)一步提升。

具體來看，金融板塊尤其是銀行，盈利增速回升、估值低、機(jī)構(gòu)配置低。基金重倉股中銀行占比6.6%，相比滬深300低配10.3個(gè)百分點(diǎn)，券商0.5%、低配7.8個(gè)百分點(diǎn)。18年6月、9月A股分兩批納入MSCI，指數(shù)型基金配置需求中金融占比達(dá)46%。白酒家電龍頭過去2個(gè)月普遍回調(diào)20%多，目前估值與盈利匹配較好，業(yè)績密集公布期具備階段性機(jī)會(huì)。

最后需要說明的是，在A股不斷國際化的過程當(dāng)中，輕指數(shù)，重個(gè)股，重業(yè)績會(huì)越來越成為共識(shí)。不論談什么風(fēng)格轉(zhuǎn)化不轉(zhuǎn)化，業(yè)績確定性與估值的匹配都是非常重要的考量。在目前來看，白馬藍(lán)籌在普遍回調(diào)，且業(yè)績不賴的情況下，向上的空間自然而然產(chǎn)生，這是最底層的邏輯。

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