(中央財(cái)經(jīng)大學(xué)　北京　100081)

一、概述

貨幣當(dāng)局的決定顯然是貨幣危機(jī)時(shí)期的關(guān)鍵因素。根據(jù)Erler A，Bauer C，Herz B(2015)提出的方法，我們可以根據(jù)干預(yù)決策和結(jié)果將中央銀行的管理決策和貨幣危機(jī)的成本分為三種不同類型：成功的干預(yù)，不成功的干預(yù)和立即貶值。

我們研究了成功干預(yù)和外債之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系，因?yàn)槌晒Ω深A(yù)的增加使投資者有信心進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資。另一方面，我們認(rèn)為公共外債會(huì)比私人外債表現(xiàn)得更為明顯，因?yàn)榇嬖趽?dān)保給予了投資者更多風(fēng)險(xiǎn)投資的可能性。

二、數(shù)據(jù)和方法

數(shù)據(jù)包括1999年至2015年16個(gè)新興國(guó)家，我們用它們來(lái)測(cè)試干預(yù)決策對(duì)外債償還的影響。

為了得到我們的關(guān)鍵虛擬變量，我們需要計(jì)算INTX，根據(jù)Erler，Bauer和Herz在2015年使用的方法計(jì)算利率變化的標(biāo)準(zhǔn)偏差加權(quán)總和和準(zhǔn)備金變化百分比(INTX=Δit/σit-Δrt/σrt)。

根據(jù)以往文獻(xiàn)，我們采用的控制變量有產(chǎn)出、居民消費(fèi)價(jià)格、經(jīng)常賬戶余額、實(shí)際有效匯率、名義匯率、外匯儲(chǔ)備?；貧w模型如下：

其中，因變量是第t年國(guó)家i的外債償還率的對(duì)數(shù)，Xit是控制變量的對(duì)數(shù)的向量。

三、實(shí)證分析

(1)(2)(3)(4)(5)(6)VARIABLESLn(Multilateraldebtservice)Ln(Multilateraldebtservice/Externaldebtstocks)Ln(PPGdebtservice)Ln(PPGdebtservice/PPGexternaldebtstock)Ln(PNGdebtservice)Ln(PNGdebtservice/PNGexternaldebtstock)Ln(gdp)0．421???-0．302??0．628???0．05190．721???0．477???(0．0749)(0．125)(0．150)(0．0815)(0．231)(0．172)Ln(fdi)0．0562-0．07500．230???0．214???0．2370．119??(0．0369)(0．0985)(0．0763)(0．0442)(0．146)(0．0552)Ln(currentaccount)0．0775-0．003520．164?0．133?0．141-0．369??(0．0733)(0．0793)(0．0962)(0．0716)(0．205)(0．172)Ln(foreignreserves)0．1930．01650．1080．137-0．415-0．0198(0．133)(0．224)(0．230)(0．133)(0．482)(0．288)Ln(interestrate)0．128-0．2570．532??0．228?-0．299-0．0421(0．134)(0．262)(0．244)(0．123)(0．464)(0．226)Ln(reer)-1．292???-1．422???-1．958??-0．7441．938-1．163(0．341)(0．445)(0．841)(0．619)(1．471)(0．811)Ln(cpi)-0．340???-0．345???-0．157-0．0853?0．274?0．0896(0．0304)(0．0747)(0．105)(0．0467)(0．159)(0．156)Ln(m1)0．06740．0733-0．384-0．393-0．112-0．304(0．176)(0．216)(0．374)(0．307)(0．453)(0．350)regime-0．380???-0．154??-0．481???-0．431???-0．250-0．335???(0．0337)(0．0726)(0．117)(0．0687)(0．178)(0．0922)Successdefense-0．0929?-0．301?-1．318???-0．880???-0．574???-0．0638(0．0546)(0．176)(0．320)(0．178)(0．210)(0．146)Unsuccessdefense-0．08440．336-1．278???-0．795???-0．1690．144(0．162)(0．218)(0．246)(0．147)(0．705)(0．408)Immediatedepreciate-0．02270．05040．0008580．00406-0．1460．0621(0．0858)(0．0774)(0．240)(0．202)(0．271)(0．0965)Constant20．09???8．974???17．44???-3．899-3．0575．746(1．770)(1．548)(4．798)(3．289)(9．209)(4．909)Observations615861616161NumberofCountry999999Robuststandarderrorsinparentheses???p<0．01，??p<0．05，?p<0．1

在第1、3、5列中，我們發(fā)現(xiàn)中央銀行的成功干預(yù)將顯著降低這兩種外債償還能力。在第2、4、6列中，我們發(fā)現(xiàn)成功的干預(yù)可以顯著降低多邊和公共債務(wù)的外債償還率，但成功的干預(yù)和私人債務(wù)之間的關(guān)系并不顯著。這表明，對(duì)于那些公共機(jī)構(gòu)無(wú)法擔(dān)保的私人外債，如果干預(yù)成功，公司會(huì)更傾向于償還這些外部債務(wù)，從而與擔(dān)保公共對(duì)外債務(wù)相比存在更多的不確定性。在第3和第4列中，雖然不成功的干預(yù)系數(shù)也顯著為負(fù)，但系數(shù)的絕對(duì)值的大小都小于成功干預(yù)的大小，這意味著不成功的干預(yù)會(huì)導(dǎo)致公共債務(wù)償還減少。

四、結(jié)論

在本文中，我們首先定義了三種貨幣危機(jī)：成功的干預(yù)，不成功的干預(yù)和立即貶值。然后，我們發(fā)現(xiàn)成功的干預(yù)導(dǎo)致平均外債償還的減少。然而，不成功或放棄干預(yù)的結(jié)果會(huì)產(chǎn)生不明確的影響，而不成功的干預(yù)則會(huì)導(dǎo)致公共債務(wù)償還減少幅度減小。

【參考文獻(xiàn)】

[1]Erler A，Bauer C，Herz B.To intervene，or not to intervene：Monetary policy and the costs of.

[2]currency crises[J].Journal of International Money & Finance，2015，51：432-456.

[3]金洪飛.外債的期限結(jié)構(gòu)與貨幣危機(jī)[J].金融研究，2003(6)：14-24.