□韋麗麗 倪傳杰 孫家棚

（安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院 安徽 蚌埠 233030）

法律監(jiān)管作為最為重要的外部治理機(jī)制之一，發(fā)揮著基礎(chǔ)性的治理作用，在法律不健全的國(guó)家，大股東控制現(xiàn)象尤為嚴(yán)重[1-2]。在我國(guó)，由于缺乏強(qiáng)有力的法律約束和風(fēng)險(xiǎn)，手握控制權(quán)的大股東掏空上市公司的事件頻頻發(fā)生。部分研究甚至發(fā)現(xiàn)我國(guó)現(xiàn)有的法規(guī)監(jiān)管體系對(duì)于大股東隧道行徑約束失靈。

現(xiàn)有大股東隧道挖掘掏空上市公司的文獻(xiàn)主要集中在分析掏空動(dòng)機(jī)、掏空行為以及公司治理對(duì)掏空的抑制作用等方面[3-5]，但少有文獻(xiàn)基于行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的視角，從行為人（掏空者）的心理維度去探究掏空者掏空動(dòng)機(jī)形成的原因；且已有文獻(xiàn)主要基于實(shí)證研究，用財(cái)務(wù)與非財(cái)務(wù)指標(biāo)刻畫(huà)大股東掏空上市公司的路徑和方法，難以刻畫(huà)大股東隧道挖掘的具體過(guò)程。

以樂(lè)視大股東為研究對(duì)象，基于行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論揭露了當(dāng)手握絕對(duì)控制權(quán)的高管過(guò)度自信，往往希望通過(guò)構(gòu)建商業(yè)帝國(guó)以獲取成就感，滿(mǎn)足自己的控制權(quán)私利，并在企業(yè)經(jīng)營(yíng)陷入嚴(yán)重的財(cái)務(wù)困境后通過(guò)關(guān)聯(lián)交易隧道挖掘、披露虛假的信息向投資大眾傳達(dá)出企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況良好的假象，掏空上市公司，維系自己虛假的“帝國(guó)建設(shè)”夢(mèng)想。

1 大股東隧道挖掘的動(dòng)因

1.1 自信緣起

以賈躍亭為核心的管理團(tuán)隊(duì)?wèi){借獨(dú)有的創(chuàng)新理念，使樂(lè)視視頻成為全球第一個(gè)上市的視頻網(wǎng)站；樂(lè)視體育成為版權(quán)積累最多最豐富的賽事視頻企業(yè)；樂(lè)視成為國(guó)內(nèi)第一家收費(fèi)會(huì)員分眾的視頻企業(yè)；隨后延伸產(chǎn)業(yè)鏈到終端，樂(lè)視超級(jí)電視出貨量晉升全球前三。樂(lè)視的發(fā)展史迅猛而輝煌，一路攻城拔寨，巨大的成就給管理層極大的信心，正是這些初期的成功沖昏了管理當(dāng)局的頭腦，開(kāi)始構(gòu)建“生態(tài)帝國(guó)”，開(kāi)啟燒錢(qián)模式。

1.2 控制權(quán)的杠桿力助推自信膨脹

大股東賈躍亭通過(guò)金字塔持股和交叉持股強(qiáng)化對(duì)樂(lè)視的控制，處于金字塔頂端的大股東賈躍亭通過(guò)層層控股控制著整個(gè)樂(lè)視集團(tuán)，實(shí)現(xiàn)控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)高度分離，并產(chǎn)生巨額的控制權(quán)溢價(jià)，使大股東賈躍亭通過(guò)控制性資源謀取私有收益掏空上市公司的邊際成本不斷降低，從而加劇掏空金字塔底端的眾多公司。通過(guò)管理層內(nèi)部交叉持股，締結(jié)嚴(yán)密的關(guān)系網(wǎng)，強(qiáng)化自身的控制權(quán)。一旦帝國(guó)建設(shè)成功實(shí)現(xiàn)，作為大股東的賈躍亭將坐擁生態(tài)帝國(guó)，名利雙收，控制權(quán)私利得到最大限度的滿(mǎn)足；即使失敗，絕對(duì)的控制權(quán)和嚴(yán)密的關(guān)系網(wǎng)也將會(huì)為其轉(zhuǎn)移資產(chǎn)隧道挖掘提供有力的條件。以上兩個(gè)方面導(dǎo)致了賈躍亭無(wú)視公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和資金缺口，義無(wú)反顧地選擇了“帝國(guó)建設(shè)”之路，不斷擴(kuò)大企業(yè)的經(jīng)營(yíng)“版圖”，獲得巨額融資后，繼續(xù)大規(guī)模擴(kuò)張，陷入惡性循環(huán)，最終導(dǎo)致資金鏈斷裂。

2 大股東隧道挖掘的路徑

2.1 帝國(guó)建設(shè)夢(mèng)與信息披露虛假

手握控制權(quán)的大股東賈躍亭及其行動(dòng)人為了實(shí)現(xiàn)“帝國(guó)建設(shè)”夢(mèng)想，將上市公司視為其融資的平臺(tái)和融資工具，編制虛假的財(cái)務(wù)報(bào)告，披露虛假的財(cái)務(wù)信息向資本市場(chǎng)傳遞公司業(yè)績(jī)優(yōu)良、企業(yè)具有巨大的發(fā)展?jié)摿?，吸引大批外部投資者購(gòu)買(mǎi)公司股票。利潤(rùn)的美化使企業(yè)股價(jià)再次推高，從而為再融資時(shí)發(fā)行價(jià)可以更高和能夠募集大量資金用于“帝國(guó)建設(shè)”。良好的業(yè)績(jī)和企業(yè)形象也為企業(yè)提供更好的融資條件，樂(lè)視2011—2015年間，樂(lè)視的擔(dān)保業(yè)務(wù)和融資規(guī)模逐漸擴(kuò)大。賈躍亭控制的上市公司為關(guān)聯(lián)企業(yè)提供巨額擔(dān)保，上市第二年就累計(jì)從11家銀行取得貸款達(dá)6.35億資金，這些貸款的取得均依賴(lài)于扶搖直上的業(yè)績(jī)和良好的企業(yè)形象。下面將從IPO收入確認(rèn)、無(wú)形資產(chǎn)、合并報(bào)表業(yè)務(wù)處理三個(gè)角度分析企業(yè)報(bào)表粉飾，信息披露虛假的事實(shí)。

2.1.1 IPO收入確認(rèn)

企業(yè)IPO時(shí)美化報(bào)表利潤(rùn)的方式是收入跨期，提前確認(rèn)。根據(jù)2010年公司年報(bào)數(shù)據(jù)資料顯示，2010年公司網(wǎng)絡(luò)高清視頻服務(wù)收入約為1億，主要來(lái)源于會(huì)員付費(fèi)收入，占據(jù)營(yíng)業(yè)收入總額的43.71%，然而該筆收入的確認(rèn)是以當(dāng)月用戶(hù)激活時(shí)期，收入到賬立即確認(rèn)全部收入顯然不合理。會(huì)員分為半年、1年、2年等，收入的確認(rèn)應(yīng)當(dāng)以月為單位，均衡的分?jǐn)偟绞找娓髌冢粦?yīng)在收到現(xiàn)金流入時(shí)一次性確認(rèn)收入，違背收入確認(rèn)權(quán)責(zé)發(fā)生制，收入確認(rèn)與用戶(hù)收益、企業(yè)成本不配比，顯然收入存在跨期確認(rèn)嫌疑。2010年公司IPO上市面臨利潤(rùn)達(dá)標(biāo)壓力，存在報(bào)表粉飾動(dòng)機(jī)，導(dǎo)致公司會(huì)計(jì)信息失真，利潤(rùn)虛高，向市場(chǎng)傳遞失真的信息，從而錯(cuò)誤的引導(dǎo)資本市場(chǎng)資本配置，損害中小投資者的利益。

2.1.2 無(wú)形資產(chǎn)有關(guān)的業(yè)務(wù)處理

年報(bào)披露與版權(quán)有關(guān)的無(wú)形資產(chǎn)的后續(xù)計(jì)量采用直線法攤銷(xiāo)，攤銷(xiāo)期為10年。但采用直線法攤銷(xiāo)，顯然會(huì)低估當(dāng)年的費(fèi)用，因?yàn)楣镜目蛻?hù)群體大多是追求新奇的新一代年輕群體，影視作品雖然擁有長(zhǎng)達(dá)7年的版權(quán)權(quán)限，但是用戶(hù)的特征必然決定了公司版權(quán)銷(xiāo)售收入是加速遞減的，公司采用直線法折舊存在不合理之處，同時(shí)公司與影視版權(quán)有關(guān)的無(wú)形資產(chǎn)并沒(méi)有確認(rèn)減值準(zhǔn)備，顯然虛高了無(wú)形資產(chǎn)的賬面價(jià)值。

樂(lè)視的終端沒(méi)有和應(yīng)用產(chǎn)生硬性捆綁，設(shè)備對(duì)用戶(hù)有獨(dú)立的商業(yè)價(jià)值，客戶(hù)可以用該設(shè)備接入任何一個(gè)提供類(lèi)似服務(wù)的公司的網(wǎng)絡(luò)，即設(shè)備的控制權(quán)已經(jīng)轉(zhuǎn)移。因而需將每年收取的總價(jià)在銷(xiāo)售商品和提供勞務(wù)兩者之間合理分?jǐn)偅瑢N(xiāo)售設(shè)備收入按折現(xiàn)值在發(fā)出商品時(shí)一次性確認(rèn)，提供應(yīng)用勞務(wù)收入在服務(wù)期限內(nèi)逐期平均確認(rèn)。但公司在確認(rèn)終端子公司銷(xiāo)售收入時(shí)將兩者分開(kāi)確認(rèn)計(jì)量，由部分的銷(xiāo)售收入承擔(dān)全部的成本分成，導(dǎo)致非全資子公司出現(xiàn)銷(xiāo)售火爆卻年年虧損的怪相。

2.1.3 合并報(bào)表業(yè)務(wù)處理

樂(lè)視集團(tuán)公司和母公司的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)中凈利潤(rùn)遠(yuǎn)大于利潤(rùn)總額的數(shù)值，嚴(yán)重反常，主要是因?yàn)槠髽I(yè)確認(rèn)大額遞延所得稅資產(chǎn)，使得企業(yè)的所得稅變?yōu)樨?fù)數(shù)，根據(jù)年報(bào)數(shù)據(jù)資料公司的可抵扣暫時(shí)性差異主要貢獻(xiàn)者是可抵扣虧損。然而，截止到2015年樂(lè)視旗下共計(jì)13家子公司，作為主力的樂(lè)視致新自2012年創(chuàng)建以來(lái)年年虧損，似乎并不具有盈利能力。管理層樂(lè)觀地判斷公司未來(lái)盈利能夠彌補(bǔ)應(yīng)納稅所得額，將巨額的虧損確認(rèn)為遞延所得稅資產(chǎn)，顯然不具有合理性。此外，樂(lè)視致新的年年虧損的現(xiàn)狀與其終端火爆的銷(xiāo)售業(yè)績(jī)也并不相符。實(shí)則是管理層將以樂(lè)視致新為代表的非全資子公司的利潤(rùn)轉(zhuǎn)移至全資子公司，并通過(guò)合并報(bào)表轉(zhuǎn)移至集團(tuán)，由樂(lè)視致新等非全資公司承擔(dān)企業(yè)的全部虧損額，并通過(guò)不斷減持對(duì)虧損公司的持股比例，避免非全資子公司業(yè)績(jī)虧損對(duì)集團(tuán)財(cái)務(wù)報(bào)表利潤(rùn)的沖擊，進(jìn)而高估集團(tuán)報(bào)表利潤(rùn)，美化集團(tuán)公司業(yè)績(jī)，為“帝國(guó)建設(shè)”添磚加瓦。

2.2 大股東的隧道挖掘與關(guān)聯(lián)交易

2.2.1 關(guān)聯(lián)方關(guān)系的構(gòu)建

大股東賈躍亭通過(guò)金字塔持股和交叉持股構(gòu)建了以自己為核心的復(fù)雜關(guān)系網(wǎng)。賈躍亭一方面通過(guò)金字塔結(jié)構(gòu)設(shè)立層層子公司強(qiáng)化自身的控制權(quán)；另一方面通過(guò)交叉持股、在關(guān)鍵崗位安插管理人員、向核心員工股權(quán)激勵(lì)等方式，構(gòu)建以自己為核心的緊密關(guān)系網(wǎng)，讓構(gòu)建“生態(tài)帝國(guó)”成為樂(lè)視全體人員奮斗的目標(biāo)。

2.2.2 隧道挖掘與資源轉(zhuǎn)移

大股東的控制權(quán)私有收益不僅包括金錢(qián)上的，如取得更高的薪酬、關(guān)聯(lián)交易有失公允等；控制權(quán)私有收益也可以是非金錢(qián)上的，如控制報(bào)紙媒體所帶來(lái)的滿(mǎn)足感[6]，以賈躍亭為核心的樂(lè)視高管層的控制權(quán)私利則體現(xiàn)在“帝國(guó)建設(shè)”宏偉目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的成就感上。大股東賈躍亭及其行動(dòng)人多次公開(kāi)場(chǎng)合鼓吹“唯生態(tài)，成大事”，通過(guò)構(gòu)建強(qiáng)大關(guān)系網(wǎng)、牢牢掌握公司控制權(quán)，樂(lè)視高管層為建設(shè)生態(tài)帝國(guó)鋪路，充分利用形成的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)資源進(jìn)行關(guān)聯(lián)方交易，樂(lè)視自2011年成立子公司以來(lái)，關(guān)聯(lián)方交易頻頻。

母公司為高管持有的子公司提供借款擔(dān)保，利用集團(tuán)信譽(yù)、樂(lè)視的品牌價(jià)值為高管控制的子公司融資（如網(wǎng)酒網(wǎng)、易聯(lián)偉達(dá)兩家公司），大大降低子公司融資成本，一方面鞏固了與高管建立的關(guān)系網(wǎng)，強(qiáng)化公司的控制權(quán)，另一方面也使得構(gòu)建“生態(tài)帝國(guó)”得到高管的極力支持。2012年賈躍亭以集團(tuán)的名義為子公司樂(lè)視（天津）提供2 500萬(wàn)巨額貸款擔(dān)保，并以集團(tuán)名義向子公司采購(gòu)版權(quán)投資7 460萬(wàn)元，關(guān)系網(wǎng)中每一個(gè)個(gè)體都在為帝國(guó)建設(shè)“貢獻(xiàn)”。其中終端企業(yè)以負(fù)利、微利的方式將終端產(chǎn)品銷(xiāo)售給顧客，導(dǎo)致以樂(lè)視致新為首的非全資子公司年年巨虧。隨后，當(dāng)集團(tuán)公司面臨財(cái)務(wù)困境，公司的管理層又利用子公司為母公司提供貸款擔(dān)保的方式維系“生態(tài)帝國(guó)”的假象，僅在2015年子公司就為母公司提供了19.35億元的擔(dān)保。然而，過(guò)度自信的賈躍亭終無(wú)力維系帝國(guó)建設(shè)的假象，出逃美國(guó)。

3 結(jié)束語(yǔ)

以樂(lè)視網(wǎng)為例，基于掏空者的心理維度，深入分析了大股東掏空上市公司的原因是以賈躍亭為核心的高管層過(guò)度自信，企圖構(gòu)建生態(tài)帝國(guó)，滿(mǎn)足其控制權(quán)私利。大股東掏空上市公司的路徑是通過(guò)披露虛假的財(cái)務(wù)信息滿(mǎn)足“帝國(guó)建設(shè)”的融資需求、頻繁的關(guān)聯(lián)方交易轉(zhuǎn)移公司資源，維系帝國(guó)建設(shè)的“假象”。大股東掏空上市公司的現(xiàn)象在我國(guó)時(shí)有發(fā)生，我國(guó)亟需完善內(nèi)外部公司治理體系，建立中小投資者保護(hù)機(jī)制，加強(qiáng)法律訴訟的權(quán)威，實(shí)行累積投票制；完善信息披露機(jī)制，約束大股東的掏空行徑，維護(hù)資本市場(chǎng)秩序。