文/上海溢銀股權(quán)投資基金管理有限公司 張強 戴秀琴
回顧剛剛過去的2017年,如果要用一個字來概括這一年的交通投融資態(tài)勢,“變”是最恰當不過的。自2014年43號文《國務院關(guān)于加強地方政府性債務管理的意見》出臺以來,我國基礎(chǔ)設(shè)施投資體制翻開了嶄新的一頁。以隱性政府信用支撐、融資平臺主導的模式逐漸淡出,政府信用邊界清晰、社會資本主導的模式正在形成。2017年基礎(chǔ)設(shè)施投資體制改革繼續(xù)推進,金融監(jiān)管政策和市場變化更是呈詭譎之勢。
2017年與基礎(chǔ)設(shè)施投資體制改革相關(guān)的主要政策不斷出臺,見證了中國基礎(chǔ)設(shè)施投資體制改革的步伐。
與加強財政預算和地方債務管理相關(guān)的政策,包括50號文《關(guān)于進一步規(guī)范地方政府舉債融資行為的通知》和 87號文《關(guān)于堅決制止地方以政府購買服務名義違法違規(guī)融資的通知》,這兩份文件實際上是為前期政策打補丁,堵上了以購買服務之名義的融資缺口。
與PPP模式的規(guī)范性措施相關(guān)的政策,包括92號文《關(guān)于規(guī)范政府和社會資本合作(PPP)綜合信息平臺項目庫管理的通知》和192號文《關(guān)于加強中央企業(yè)PPP業(yè)務風險管控的通知》,以及2017年11月,交通運輸部出臺了《收費公路政府和社會資本合作操作指南》。
這兩部分規(guī)范性政策和措施實施后,與基礎(chǔ)設(shè)施投資體制改革相關(guān)的主要政策已經(jīng)清晰。以隱性政府信用支撐、融資平臺主導的投融資模式已經(jīng)淡出,政府信用邊界清晰、社會資本(或者說企業(yè))主導的模式正在形成。如果把“基礎(chǔ)設(shè)施投資體制改革”看做交通行業(yè)“樓上的靴子”的話,那么從2014年9月43號文出臺開始算起,樓上第一支靴子落地用了三年時間。
2017年“一行三會”(人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會)出臺了一系列金融監(jiān)管政策。
人民銀行從2017年一季度起,在MPA(宏觀審慎評估體系)評估時正式將表外理財納入廣義信貸范圍,以合理引導金融機構(gòu)加強對表外業(yè)務風險的管理,防止銀行通過表內(nèi)與表外資產(chǎn)騰挪規(guī)避監(jiān)管。這對于前期跨越式擴張的中、小型銀行限制尤為明顯,導致表外理財規(guī)模增速大幅放緩,理財業(yè)務規(guī)模受到上限約束,但利于去杠桿和強化資本監(jiān)管。(我國的MPA指標包括資本和杠桿情況、資產(chǎn)負債情況、流動性、定價行為、資產(chǎn)質(zhì)量、跨境融資風險和信貸政策執(zhí)行7大類16項指標。)部分同業(yè)存單即將納入MPA考核,取消1年以上同業(yè)存單發(fā)行。
銀監(jiān)會方面在2017年3月28日至4月7日,連續(xù)發(fā)布了五份通知和意見,啟動了業(yè)內(nèi)稱為“334大檢查”的專項治理工作。
另外,銀監(jiān)會還在2017年12月6日和2017年12月22日分別印發(fā)了《商業(yè)銀行流動性風險管理辦法(修訂征求意見稿)》和《關(guān)于規(guī)范銀信類業(yè)務的通知》。前者是銀監(jiān)會強化細化了銀行流動性管理。后者是大資管新規(guī)綱領(lǐng)性文件落地后,發(fā)布的首個監(jiān)管細則,對存在風險隱患的銀信通道業(yè)務做出新約束。
證監(jiān)會和保監(jiān)會于2017年9月1日證監(jiān)會發(fā)布《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規(guī)定》,對公募基金尤其貨幣基金提出了更加嚴格的流動性管理要求,新規(guī)自2017年10月1日起實施。
2017年12月15日保監(jiān)會發(fā)布《保險資產(chǎn)負債管理辦法(征求意見稿)》,標志著近年來風靡于諸多中小型企業(yè)以“資產(chǎn)驅(qū)動負債”擴張模式,將受到監(jiān)管層頂層設(shè)計的嚴格約束。
2017年11月17日,《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》(征求意見稿)發(fā)布,這是十九大結(jié)束和國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會成立后發(fā)布的首份文件。
金融周期逆轉(zhuǎn),進入緊縮的新時代。2017年出臺的一系列金融監(jiān)管政策,標志著以金融自由化、影子銀行、資管繁榮為特征的金融擴張周期迎來分水嶺,金融周期正進入收縮的新時代。
資管業(yè)務模式發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變。過去5年,大資管行業(yè)一直是金融業(yè)最璀璨的明星,資產(chǎn)規(guī)模連續(xù)幾年保持50%以上增速,央行口徑下的大資管規(guī)模已突破100萬億元(部分重復計算)。但是資管行業(yè)發(fā)展的根基并不扎實,存在嚴重問題。資管新規(guī)實施后,資管產(chǎn)品將失去在成本估值、資金池運作、非標資產(chǎn)投資等方面的優(yōu)勢,對投資者的吸引力大減,整體規(guī)模可能出現(xiàn)萎縮,但是調(diào)整的陣痛是可以承受的。
在經(jīng)歷一番陣痛和調(diào)整后,資管將轉(zhuǎn)型回歸到“受人之托、代人理財”的本質(zhì),大類資管、投研能力和風險定價將成為資管機構(gòu)長遠突圍的方向。
短期沖擊。短期看,嚴格監(jiān)管對市場的沖擊,目前集中在流動性層面,面向所有資產(chǎn)。金融機構(gòu)面對“負債荒”壓力,流動性風險和負債管理重要性大幅上升。
長期影響。長遠看,隨著金融監(jiān)管對市場的沖擊逐漸出清,新的金融生態(tài)逐步確立。在新的金融生態(tài)中,非標準化債權(quán)資產(chǎn)供給下降,標準化資產(chǎn)投資是大勢所趨。
在新的金融生態(tài)中,無風險利率中樞得以重塑,市場利率水平將尋找到新的平衡點,利率結(jié)構(gòu)也將更趨健康合理,債權(quán)融資的利率更加市場化,長期權(quán)益資金的回報水平將大幅提升。與投資體制改革一樣,金融監(jiān)管和市場變化對交通投融資工作的影響同樣是深遠的,實實在在的。兩者共同構(gòu)成的變化格局,這是后續(xù)必須面對的現(xiàn)實。
對投融資體制和金融環(huán)境的變化要有清醒的認識,要有轉(zhuǎn)型意識。應對變局,最可怕的其實并不是變局本身,而是對變局的影響沒有清醒的認識,沒有轉(zhuǎn)型的意識。
切實關(guān)注融資風險、調(diào)整融資策略。嚴格金融監(jiān)管,對交通企業(yè)最直接的影響是融資風險上升。資金緊張,利率提升不會是短期的局面。交通企業(yè)要將資金安全放在最重要的位置上,對市場利率水平要有一定的容忍度,做好資金儲備。過去從非標準化業(yè)務、通道業(yè)務獲取資金較多的企業(yè)和在建項目較多的企業(yè),要對融資風險充分重視。
在融資策略上面,首先要避免出現(xiàn)以短接長,做好借款與項目的資金期限匹配;其次要充分發(fā)揮債券等標準化市場工具的作用;最后要適當引入權(quán)益融資,調(diào)節(jié)好財務指標,維護自身市場信用水平。
優(yōu)勢交通企業(yè)要抓住機遇做大做強?;A(chǔ)設(shè)施投資新體制下,社會資本或者說是企業(yè)將成為市場的主導力量。在過去這些年的發(fā)展中,部分交通企業(yè)實力不斷壯大,資產(chǎn)及收入都已達到較大規(guī)模,積累了豐富的投資運營經(jīng)驗,已成為各地基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。
目前,央企參與PPP項目受限,被寄予厚望的民營企業(yè)在自身實力、投資運營經(jīng)驗和獲取金融支持等方面都無法與交通投資集團相提并論。在此契機下,各地的交通投資集團可以憑借自身優(yōu)勢,抓住市場機會獲取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),進而做大做強。
產(chǎn)業(yè)基金可以在三個方面為其提供持續(xù)支持:提供優(yōu)質(zhì)資產(chǎn);為其獲取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)提供財務杠桿支持;化解單純以債務資金做大規(guī)模帶來的財務風險。
交通建設(shè)企業(yè)要謀求主動轉(zhuǎn)型和發(fā)展。工程建筑施工行業(yè)歷來是競爭最激烈的行業(yè)之一。隨著新建項目增速的放緩和PPP模式的引入,交通建設(shè)企業(yè)的傳統(tǒng)施工業(yè)務競爭會愈演愈烈。能否抓住PPP項目的契機,從單一的施工業(yè)務向施工和投資并舉成功轉(zhuǎn)型,是交通建設(shè)企業(yè)的發(fā)展問題,更是生存問題。
上圖:2017年“一行三會”出臺的一系列金融監(jiān)管政策立竿見影,金融體系開始實質(zhì)性去杠桿。
下圖:2018年交通運輸行業(yè)的主要預期目標為:交通運輸固定資產(chǎn)投資規(guī)模預計與上年目標基本持平。而2017年公路、水運與鐵路完成固定投資的目標合計為2.6萬億元。
這一轉(zhuǎn)型過程中,自有資金不足、融資經(jīng)驗欠缺、投資運營經(jīng)驗匱乏都成為交通建設(shè)企業(yè)的掣肘,與產(chǎn)業(yè)基金的合作也成為現(xiàn)實的選擇。從目前的市場看,產(chǎn)業(yè)基金與交建企業(yè)的合作模式,主要集中在產(chǎn)業(yè)基金為交建企業(yè)提供項目資本金上,并沒有脫離傳統(tǒng)的主體融資范疇。從長遠發(fā)展看,產(chǎn)業(yè)基金要發(fā)揮資源整合的優(yōu)勢,在基金平臺實現(xiàn)交建企業(yè)、項目運營企業(yè)和財務投資人的三方聯(lián)合,構(gòu)筑起利益和風險平衡的項目融資機制,才能發(fā)揮出產(chǎn)業(yè)基金應有的作用。
融資平臺公司要盡快完成市場化轉(zhuǎn)型。在基礎(chǔ)設(shè)施投資體制改革中,地方政府是受影響最大的參與主體。地方政府目前面臨兩個方面的現(xiàn)實壓力:地方經(jīng)濟發(fā)展對基建拉動的依賴還存在慣性,新建PPP項目又因?qū)嵤┲芷陂L、利益機制復雜,導致項目普遍落地困難;地方融資平臺公司亟待市場化轉(zhuǎn)型。
與產(chǎn)業(yè)基金合作,盤活地方存量資產(chǎn),可能是破解這一局面的途徑之一。對地方政府而言,存量資產(chǎn)盤活可以化解地方存量債務,為新建項目提供資金。對產(chǎn)業(yè)基金而言,較之新建項目,存量項目具有政策支持、實施周期短、無建設(shè)風險、利益機制清晰的優(yōu)勢。對平臺公司而言,存量資產(chǎn)盤活后,資產(chǎn)質(zhì)量提升,債務壓力減輕,與地方政府關(guān)系梳理順暢,參與市場競爭的實力增強,這將大大促進其市場化轉(zhuǎn)型進程。
另一方面,產(chǎn)業(yè)基金可以與轉(zhuǎn)型后的平臺公司組成聯(lián)合體參與市場競爭,形成優(yōu)勢互補。產(chǎn)業(yè)基金整合平臺公司的投資運營能力為我所用,能夠彌補自身作為財務投資人的短板。轉(zhuǎn)型后的平臺公司借助產(chǎn)業(yè)基金的資金支持,能夠發(fā)揮項目資源優(yōu)勢和投資運營經(jīng)驗,在競爭中真正轉(zhuǎn)型成為市場化的基礎(chǔ)設(shè)施投資運營企業(yè)。