牛浩杰

近兩年，隨著白酒市場回暖，茅臺股價(jià)不斷創(chuàng)出新高，引發(fā)了了社會大眾對白酒市場的關(guān)注，而作為白酒釀造行業(yè)中的另一大龍頭企業(yè)，五糧液公司在漲價(jià)聲中被推到了風(fēng)口浪尖。

五糧液公司做為海內(nèi)外知名的濃香型白酒的典型代表，近年來迅猛發(fā)展，目前均已成為市值過億元的大型白酒釀造企業(yè)，并且未來幾年五糧液零售價(jià)仍有強(qiáng)烈的上漲預(yù)期，公司的一舉一動對于中國白酒釀造業(yè)仍至飲料制造業(yè)的未來都有著深遠(yuǎn)的影響。

為了準(zhǔn)確地研究五糧液集團(tuán)的財(cái)務(wù)狀況，本文收集了貴州茅臺和五糧液兩家公司年度的財(cái)務(wù)報(bào)告。運(yùn)用財(cái)務(wù)對比分析的相關(guān)理論和圖表，本文運(yùn)用了杜邦分析體系，對兩家公司在對比年度內(nèi)凈資產(chǎn)收益率變化的深層次原因進(jìn)行了分解和剖析。通過上述對比和分析，本文旨在找出兩家公司在上述各方面存在的優(yōu)勢和不足，以及與行業(yè)水平相比存在的優(yōu)劣，希望能夠?yàn)閮杉夜镜墓芾懋?dāng)局、各利益相關(guān)方、報(bào)表使用人或潛在投資者，以及白酒釀造行業(yè)研究者提供有價(jià)值的參考，同時(shí)也希望能為其他公司的財(cái)務(wù)分析和傳統(tǒng)財(cái)務(wù)分析方法的改進(jìn)提供有用的借鑒。

五糧液集團(tuán)作為我國白酒行業(yè)的龍頭，以五糧液及其系列酒的生產(chǎn)、銷售為主要產(chǎn)業(yè)，同時(shí)生產(chǎn)經(jīng)營精密塑膠制品、大中小高精尖注射和沖壓模具現(xiàn)代制造產(chǎn)業(yè)，以及生物工程為發(fā)展產(chǎn)業(yè)，藥業(yè)工業(yè)、印刷業(yè)、電子器件產(chǎn)業(yè)、物流運(yùn)輸和相關(guān)的服務(wù)業(yè)的具有深厚企業(yè)文化的現(xiàn)代化企業(yè)集團(tuán)。

五糧液集團(tuán)主營構(gòu)成（最新年報(bào)）：高價(jià)位酒：70.96%；中低價(jià)位酒：21.55%；塑料制品：6.4%；其他業(yè)務(wù)：0.49%；其他：0.22%；玻瓶：0.19%；印刷：0.19%。

公司現(xiàn)已系統(tǒng)研制開發(fā)了五糧春、五糧神、五糧醇等幾十種不同檔次、不同口味，滿足不同區(qū)域、不同文化背景、不同層次消費(fèi)者需求的系列產(chǎn)品。數(shù)年來"五糧液"品牌連續(xù)在中國白酒制造業(yè)和食品行業(yè)"最有價(jià)值品牌"中排位居前，具有領(lǐng)導(dǎo)市場的影響力。目前公司根據(jù)消費(fèi)者的個(gè)性化需求，進(jìn)一步細(xì)分、微分市場，新設(shè)計(jì)開發(fā)國寶五糧液、人民大會堂國宴五糧液等，豐富和完善產(chǎn)品線，加快新產(chǎn)品開發(fā)步伐，有效地支持了公司經(jīng)營業(yè)績持續(xù)增長。

五糧液集團(tuán)的貨幣資金總量在2012-2014年逐漸減少，結(jié)合后面提到的利潤表可以發(fā)現(xiàn)，這和集團(tuán)的營業(yè)收入下降有關(guān)，使得貨幣資金存量減少。但是貨幣資金總的比例還是很高，即使是在銷售收入不佳的2014年，貨幣資金所占比例也達(dá)到48.23%。單從貨幣資金持有景的角度，也可以得出五糧液集團(tuán)具有雄厚的資金實(shí)力，也印證了前而提到的資產(chǎn)流動性強(qiáng)，能夠保證短期債款的償還。

企業(yè)的一切經(jīng)營活動都需要資金，所以從這一點(diǎn)來看，資金在企業(yè)中具有血液的流動功能。所以一直以來有"現(xiàn)金為王"的說法，即使一家企業(yè)處于虧損狀態(tài)，但是只要保證足夠的資金流，也能扭虧為盈，這也是常說的企業(yè)自身的造血功能。但是資金過多持有，除了能夠保證持續(xù)經(jīng)營，也會造成巨大的機(jī)會成本。

近5年，存貨總量不斷增加，2016年達(dá)到了92.57億，所占比例也較高，在15%上下波動。存貨對于企業(yè)的持續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)具有特殊的意義。通常而言，存貨總值會占到約資產(chǎn)總額的一半左右。所以要結(jié)合實(shí)際經(jīng)營活動，使存貨的保有量要符合實(shí)際需要。如果存貨的實(shí)際儲量太少，可能會造成企業(yè)持續(xù)生產(chǎn)中出現(xiàn)停工，原料供應(yīng)不足，造成缺貨成本，使生產(chǎn)經(jīng)營難以為繼；但是如果存貨保持過多，會帶來額外的成本。加上存貨變現(xiàn)速度較慢，儲存過程中發(fā)生貶值，資金過度沉淀于存貨，整個(gè)企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)會因此變緩。五糧液集團(tuán)存貨總量不斷增長和整個(gè)行業(yè)的盲目擴(kuò)張脫不了關(guān)系，加上近年來的禁酒令，和公經(jīng)費(fèi)限制等也使得集團(tuán)存貨的增長。

近幾年定集團(tuán)在不斷控制短期償債能力，集團(tuán)的指標(biāo)在較為合理的指標(biāo)內(nèi)。同時(shí)聯(lián)系集團(tuán)資產(chǎn)構(gòu)成情況分析，與同一時(shí)期集團(tuán)存貨減少密切相關(guān)。集團(tuán)內(nèi)部流動資產(chǎn)所占比例降低，尤其是存貨，資金的使用效率被提升，籌資成本也逐漸降低，提高了企業(yè)的獲利能力。

杜邦分析法是利用幾種主要的財(cái)務(wù)比率之間的關(guān)系來綜合地分析企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。具體來說，它是一種用來評價(jià)公司贏利能力和股東權(quán)益回報(bào)水平，從財(cái)務(wù)角度評價(jià)企業(yè)績效的一種經(jīng)典方法?；舅枷胧菍⑵髽I(yè)凈資產(chǎn)收益率逐級分解為多項(xiàng)財(cái)務(wù)比率乘積，送樣有助于深入分析比較企業(yè)經(jīng)營業(yè)績。

公式表達(dá)為：凈資產(chǎn)收益率=總資產(chǎn)報(bào)酬率權(quán)益乘數(shù)

=銷售凈利率*總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*1/（1-資產(chǎn)負(fù)債率）。

運(yùn)用該體系，對五糧液集閉和茅臺集閉的財(cái)務(wù)狀況實(shí)行對比分析，通過分析得出，最近幾年五糧液集團(tuán)的凈資產(chǎn)增長幅度降低，茅臺集團(tuán)也未能幸免。但是若單從降低幅度來對二者進(jìn)行比較，得出的結(jié)論是五糧液集團(tuán)表現(xiàn)稍弱，下降的幅度是大于茅臺的。尤其是在近三年，五糧液集團(tuán)的凈資產(chǎn)增長率很低，表明集團(tuán)自有資本積累較慢，未來發(fā)展的機(jī)會在減少。在 2012 年，集團(tuán)的負(fù)債和資產(chǎn)并沒有實(shí)現(xiàn)相同步調(diào)、同比例的增長。在 2013 年和 2014 年期間，凈資產(chǎn)收益率下降。在這一時(shí)期，權(quán)益乘數(shù)相對較為穩(wěn)定，但是銷售凈利率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在這段時(shí)間出現(xiàn)下降。結(jié)合前面分析可以得知，銷售凈利率下降是由于集團(tuán)近幾年的銷售下降，成本激增，導(dǎo)致最終利潤下降。加上資產(chǎn)流動性變差，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降，而致使 ROE 下降。主要原因還是在于資產(chǎn)流動性降低，尤其是流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度降低，也會造成變現(xiàn)能力下降，反過來又會造成營業(yè)收入下降。

茅臺集團(tuán)總的來說凈資產(chǎn)收益率近幾年出現(xiàn)明顯下降，究其原因是總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降，以及資產(chǎn)和負(fù)債比率發(fā)生變化的結(jié)果。通過運(yùn)用杜邦分析體系對因素進(jìn)行拆分，來探究五糧液集團(tuán)和茅臺集團(tuán)，可以得知兩家企業(yè)都有不同程度的流動性下降的趨勢，主要是流動資產(chǎn)的流動性減弱。最近倆年加上整個(gè)行業(yè)開始景氣，銷售上升，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)增加帶來凈資產(chǎn)收益率趨于穩(wěn)定。

結(jié)論

1.五糧液公司作為濃香型白酒的杰出代表，雖然在盈利能力、現(xiàn)金創(chuàng)造能力、價(jià)值創(chuàng)造能力、風(fēng)險(xiǎn)控制能力等方面總體上不如茅臺公司，但五糧液公司后續(xù)成長能力強(qiáng)勁，其各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)均呈逐年上升的趨勢，甚至近年有些財(cái)務(wù)指標(biāo)己超過或接近茅臺公司水平；另外，五糧液公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額增長較為均衡，表現(xiàn)出較高的現(xiàn)金控制能力。而通過杜邦分析和財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的研究，還反映出五糧液公司的資產(chǎn)營運(yùn)能力不高，現(xiàn)金創(chuàng)造能力不強(qiáng)等問題。

因此，本文建議五糧液公司在今后的生產(chǎn)經(jīng)營中應(yīng)注意提高其產(chǎn)品的盈利能力和現(xiàn)金創(chuàng)造能力，加強(qiáng)資金的有效使用，提高資產(chǎn)使用效率，收縮產(chǎn)品線，拚棄低端、魚目混雜且毛利率低的白酒產(chǎn)品和品牌，重點(diǎn)發(fā)展其核心的中高端五糧液拳頭產(chǎn)品，站穩(wěn)其濃香型白酒老大的位置。

2.通過對五糧液喝茅臺的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的簡要分析，可以得出：白酒行業(yè)在盈利能力、現(xiàn)金創(chuàng)造能力、股利支付能力等方面都較強(qiáng)，資金量充裕，屬于錢多行業(yè)，總體資本結(jié)構(gòu)穩(wěn)健，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小，但成長能力不夠。

3.最后，本文需要特別說明的是，由于財(cái)務(wù)報(bào)表本身的局限性，以及各公司在會計(jì)政策選擇上的自由度和定期報(bào)告披露信息的準(zhǔn)確性、完整性等問題，都可能降低財(cái)務(wù)分析的可比性。同時(shí)，由于目前國內(nèi)證券市場尚不成熟，股票市場價(jià)格面臨估值過高等問題，還可能影響到經(jīng)濟(jì)增加值指標(biāo)的適用性。另外，由于掌握的知識有限，本文可能還存在分析不夠透徹的地方，希望能夠在今后的工作中不斷學(xué)習(xí)，進(jìn)一步深入研究財(cái)務(wù)分析技術(shù)。