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        愛爾眼科:高估值必將損害長期收益率

        2018-01-28 10:41:29雪球財經(jīng)供稿
        股市動態(tài)分析 2018年45期
        關(guān)鍵詞:愛爾視光配鏡

        雪球財經(jīng) 供稿

        假設(shè)醫(yī)生單人產(chǎn)出基本相同,那么醫(yī)生數(shù)量占比不失為衡量市占率最可行的指標(biāo)之一。根據(jù)衛(wèi)生和計劃生育統(tǒng)計年鑒,2015年全國眼科醫(yī)生共4萬人,愛爾眼科(300015)醫(yī)生數(shù)量約2700人,占全國眼科醫(yī)生總數(shù)的6.8%,公司2015年收入是31.66億元,反推回來2015年全國眼科收入規(guī)模大約是460億元。

        眼科醫(yī)療市場主要由屈光、白內(nèi)障、視光和其他眼病組成。屈光手術(shù)客單價約15000元,手術(shù)量約100萬例,估計2016年市場規(guī)模約150億元。2016年白內(nèi)障客單價約6500元,白內(nèi)障病人數(shù)為194萬例,估算未納入統(tǒng)計的病例數(shù),預(yù)計2016年全年手術(shù)例數(shù)為230萬例,對應(yīng)市場規(guī)模138億元。愛爾眼科視光業(yè)務(wù)收入占比約20%,預(yù)計眼科整體市場視光業(yè)務(wù)占比約20%,則視光業(yè)務(wù)規(guī)模約114億元,其他眼病市場規(guī)模按比例推算為169億元。因此,2016年除視光外眼科醫(yī)療市場規(guī)模接近460億元。

        白內(nèi)障是幾大眼科收入里面最容易計算的部分,因為它是剛需,目前通用的衡量白內(nèi)障手術(shù)量的指標(biāo)是CSR,暨每年每百萬人群中施行白內(nèi)障手術(shù)的例數(shù)。前文推算出2016年市場規(guī)模138億元,按照CSR5000來計算中國的白內(nèi)障空間,白內(nèi)障手術(shù)量可達688萬例/年,假設(shè)平均手術(shù)價格為6000元/例,按照13.75億人口估算,年市場規(guī)模413億元。按照10%市占率估算,愛爾眼科白內(nèi)障空間可達40億元,2017年公司白內(nèi)障收入14億元,未來尚有3倍空間。

        目前我國屈光手術(shù)市場約150億元,直接對標(biāo)美日,長期空間可達700億元。美國費瑞斯州立大學(xué)密歇根視光學(xué)院2014發(fā)布的研究顯示,我國大陸地區(qū)近視發(fā)病率高達53%,這意味著我國有超7億近視人口,即使用美日的近視率30-35%,也有4.5億的近視人口。美國、日本每年進行的近視手術(shù)量均占近視人口總量的0.65%左右。參考發(fā)達國家的經(jīng)驗,我國近視手術(shù)市場飽和容量可達300-470萬例/年(4.5~7.25億 *0.65%)。 2015年,我國年近視手術(shù)量約為100萬例,按照平均1.5萬的客單價計算,我國目前近視手術(shù)市場約為150億元。按照300-470萬例的飽和容量估算,未來我國近視手術(shù)市場可達450-700億元,仍有3-5倍的空間。

        在美國、日本等發(fā)達國家,佩鏡需要提供驗光師開具的驗光處方才可進行,而在國內(nèi)由于市場因素和監(jiān)管偏松等因素,普通驗光占據(jù)主導(dǎo)的地位。醫(yī)學(xué)配鏡較普通配鏡具有多方面顯著優(yōu)勢,在青少年端,醫(yī)學(xué)驗光的比例正快速提高。目前國內(nèi)醫(yī)學(xué)驗光配鏡比例不到10%,根據(jù)EUROMONITOR預(yù)測,2020年國內(nèi)眼鏡零售市場將超850億元,長期市場空間超1000億,若醫(yī)學(xué)配鏡的占比達25%以上,視光的市場規(guī)模有望超過250億元。

        未來白內(nèi)障達到400億,屈光達到700億,再給其他400億,眼科整體規(guī)模達到1500億以上。目前愛爾市占率為8%左右,未來競爭將主要是知名公立醫(yī)院、愛爾眼科和其他民營醫(yī)院間的競爭。假設(shè)未來十年愛爾眼科市占率能夠達到30%,則收入規(guī)模達到450億,還有7-10倍的空間??紤]凈利率的提升,假設(shè)業(yè)績還有10倍的空間。業(yè)績未來達到70億,給予30倍的估值,對應(yīng)2100億,市值空間僅有3倍,十年復(fù)合收益率僅有12%,而且還有各種不確定性,不得不說這個估值并沒有太多吸引力。(作者:法碼二年級)

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