閆軍

監(jiān)管力度持續(xù)加大、管理規(guī)?？s量、收益跑輸公募，券商資管在2017年經(jīng)歷著轉(zhuǎn)型的苦楚，是刮骨療毒，還是正本清源

“去通道、降杠桿、回歸主動管理?！痹诮鹑诒O(jiān)管的大背景下，券商資管也在2017年迎來了新的拐點。隨著銀監(jiān)會年初祭出銀行表外理財規(guī)范的大旗，委外業(yè)務(wù)急劇收縮，券商資管規(guī)模在一季度創(chuàng)下歷史新高之后，開始大幅下滑。

收益率方面也景象肅殺。債市自2016年年末開始持續(xù)調(diào)整，加之融資利率上升，債券型產(chǎn)品收益下滑，“一九行情”下的股市結(jié)構(gòu)性分化明顯，早期布局上市公司定增或者員工持股的券商資管也沒有了此前的光鮮，因上市公司股價下跌而凈值虧損的比比皆是。數(shù)據(jù)顯示，2017年券商資管整體平均回報率為2.3%，遠低于同期公募基金平均6.7%的漲幅。

對此，多位受訪券商資管人士向《投資者報》記者表示，未來監(jiān)管在“去通道”上的監(jiān)管不會放松，監(jiān)管從嚴成為常態(tài)，券商資管已經(jīng)加快布局主動管理產(chǎn)品，希望能夠借此實現(xiàn)新的利潤增長點，做好2018年的業(yè)績。

15只產(chǎn)品回報翻倍

Wind數(shù)據(jù)顯示，2017年有統(tǒng)計數(shù)據(jù)的券商資管共計9253只（不同份額分開計算），整體平均回報率為2.3%。其中，有4271只產(chǎn)品取得正收益，占比約為46%;有953只產(chǎn)品為負收益，占比約為10%。

從產(chǎn)品類型上看，2017年債券型集合理財產(chǎn)品占比最高，約為36%，但業(yè)績表現(xiàn)不如人意，年內(nèi)平均收益率不足2%;反觀混合型集合理財產(chǎn)品則成為表現(xiàn)最好的類型，2017年整體平均回報率達4.5%，過半產(chǎn)品取得浮盈。

從具體產(chǎn)品來看，共有15只券商集合理財產(chǎn)品在2017年取得翻倍的回報率。其中，成立于2017年1月20日的長江資管乾坤2號A份額，成為年度最大的黑馬，年內(nèi)回報率高達3789%。

長江資管官網(wǎng)披露的資管計劃說明書顯示，該產(chǎn)品計劃投資于固定收益類資產(chǎn)和現(xiàn)金類資產(chǎn)。根據(jù)份額約定，該集合計劃分A份額和B份額，兩者之間無優(yōu)先劣后關(guān)系，A份額和B份額掛鉤滬深300一日行情，分別為滬深300日看漲份額和滬深300日看跌份額，其中A份額的收益變動與滬深300掛鉤且呈正相關(guān)關(guān)系，B份額的收益變動與滬深300掛鉤且呈反向關(guān)系。

數(shù)據(jù)顯示，自2017年1月20日至年底，滬深300指數(shù)從3353點漲至4030點，整體漲幅達20%，該產(chǎn)品A份額水漲船高，收益不俗。

翻倍增長的還有長城衛(wèi)星石化1號進取級，其在2017年取得了443%的回報率，招商智遠海能達2號C也實現(xiàn)了351%的回報率。此外，華融分級固利42號C、招商智遠增持寶8號B、華融分級固利41號C、招商智遠新三板分級1號C級和西南雙喜基金優(yōu)選1號次級共計5只產(chǎn)品當年業(yè)績增長突破了200%。而包括大通通達1號次級C、方正量化強勢7號、華融分級固利15號B、國金拓璞價值成長、招商匯金之重陽A、金中投新三板掘金1號和宏源鑫豐4號B在內(nèi)的7只產(chǎn)品回報率增長了1倍以上。

2017年最引人矚目的券商資管公司當屬東方資管，62只集合理財產(chǎn)品中，僅有3只產(chǎn)品年內(nèi)收益率為負，54只取得正收益，尤其是東方紅先鋒系列小集合產(chǎn)品。其中，東方紅先鋒7號、東方紅先鋒1號2017年復權(quán)凈值增長率均超過80%。

對此，滬上一位不愿具名的分析人士向《投資者報》記者表示，主動管理能力突出是東方紅資管在2017年業(yè)績迎來井噴的重要原因。

員工持股定制產(chǎn)品折戟

和往年一樣，運用了杠桿的B份額、劣后級或者次級產(chǎn)品，無一例外地出現(xiàn)在券商資管產(chǎn)品回報率排名倒數(shù)十名的名單中。其中，華融通質(zhì)押寶22號B在2017年的回報率為-86%，排名墊底，渤海匯金11號和山西證券開爾新材1號劣后級分別以-85.7%和-82%的全年回報率位列倒數(shù)二、三名。

此外，回報率倒數(shù)前十名中還包括華龍金智匯26號B（-79%）、興證資管鑫眾23號B（-75%）、民生安科瑞1號次級（-74%）、興證資管鑫眾61號B（-72%）、興證資管鑫眾27號B（-70%）、渤海匯金10號（-69%）和太平洋紅珊瑚穩(wěn)盈進取級（-67%）。

值得注意的是，在2017年的行情中，價值型“白馬藍籌”股表現(xiàn)突出，內(nèi)生增長能力較弱的中小市值公司遭遇挫折。這也導致券商資管中一批為上市公司提供股權(quán)質(zhì)押、員工持股等需求設(shè)計的集合理財產(chǎn)品“慘遭滑鐵盧”。

以山西證券開爾新材1號為例，其為上市公司開爾新材員工持股計劃作為次級份額投資者的一個結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計劃，成立于2016年5月13日，存續(xù)期限兩年。

山西證券相關(guān)負責人向《投資者報》記者表示，作為員工持股計劃，根據(jù)監(jiān)管要求和合同約定，產(chǎn)品只能投資于開爾新材單只股票，且在產(chǎn)品存續(xù)期內(nèi)，有限售期的監(jiān)管要求。2017年，A股市場指數(shù)表現(xiàn)分化明顯，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)跌幅較大，開爾新材作為創(chuàng)業(yè)板上市的股票，股價波動較大，但是委托人目前未提出產(chǎn)品終止的意向，且管理人和委托人均按照合同約定在正常運作產(chǎn)品。

此外，產(chǎn)品出現(xiàn)在回報率倒數(shù)前十的興證資管3只“鑫眾”系列產(chǎn)品同樣是屬于員工持股計劃。不過，一位業(yè)內(nèi)人士向《投資者報》記者表示，盡管股價表現(xiàn)不同引發(fā)集合理財產(chǎn)品的回報率差距較大，并不會妨礙持股員工的資金安全。首先，員工持股時購買的股價若低于市場價格，即時股價大幅下跌也會有一定的緩沖;此外，券商資管產(chǎn)品設(shè)計中基本會做出約定，由控股股東作為劣后方承擔補倉的責任，或者由上市公司自有資金做擔保。

海通證券“去通道”陣痛最劇

剛剛過去的2017年中，券商資管最大的變化就是規(guī)模的“急剎車”。在經(jīng)過數(shù)年突飛猛進地發(fā)展之后，在“去通道、降杠桿”監(jiān)管之下，券商資管規(guī)模開始不斷大幅縮水。endprint

中國證券投資基金業(yè)協(xié)會最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2017年11月底，證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模為近17萬億元，較當年三季度末的17.4萬億下降約為4000億元，與當年一季度末的券商資管規(guī)模最高峰18.8萬億元相比，縮水約1.8萬億元。

在“一行三會”出臺組合監(jiān)管政策后，銀行委外“抽水”效果明顯，受其影響，以通道業(yè)務(wù)為主的定向資管計劃萎縮嚴重。截至三季度，定向資管計劃規(guī)模為14.7萬億元，相較于二季度的15.4萬億元下降了近5%，較一季度規(guī)模下降超8%。

哪家券商受“去通道”業(yè)務(wù)影響更明顯？答案從2017年三季度與二季度管理月均規(guī)模的變化中可見一斑。通道業(yè)務(wù)占比接近九成的海通證券首當其沖，其三季度資管管理月均規(guī)模4526億元，較二季度減少2000億元，減少額度相當于一個中型券商的資管規(guī)模。而其二季度較一季度同樣減少約2000億元，三季度較一季度整體減少近47%，其資管排名也從一季度第四名跌落至第十名。

此外，減少超過千億元的還有中信證券和中信建投證券，分別減少了1212億元和1059億元。有統(tǒng)計數(shù)據(jù)的18家券商中，11家券商資管規(guī)模出現(xiàn)縮水。

《投資者報》記者獨家了解到，2017年券商資管規(guī)模下降的原因除了通道業(yè)務(wù)縮減，打破剛性兌付后，報價型固收產(chǎn)品規(guī)模萎縮也是其重要原因之一。

一位不愿具名的業(yè)內(nèi)人士向《投資者報》記者表示，券商報價型產(chǎn)品也稱為分期報價，券商發(fā)行產(chǎn)品時會約定比如6%的年化收益率，從而預(yù)先鎖定收益。中信證券、廣發(fā)證券等券商資管中有較多的類似產(chǎn)品，所以資管規(guī)模很容易做大。

2017年11月17日，央行發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導意見（征求意見稿）》（以下簡稱“大資管新規(guī)”）稱：“資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是金融機構(gòu)的表外業(yè)務(wù)，金融機構(gòu)開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)時不得承諾保本保收益。出現(xiàn)兌付困難時，金融機構(gòu)不得以任何形式墊資兌付。金融機構(gòu)不得開展表內(nèi)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)?！蔽募怀?，打破“剛兌”成為監(jiān)管的硬性要求。

“雖然新規(guī)在2016年年底才下達，但是自2017年年初以來，監(jiān)管層就進行過窗口指導，當時要求現(xiàn)有固收類資管產(chǎn)品不能擴張規(guī)模，由保本型向凈值型固收產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，也就意味著未來固收類產(chǎn)品也是有波動，不穩(wěn)定的?！鄙鲜龇治鋈耸糠Q，保本型固收規(guī)模因此持續(xù)下降。

謀求向主動管理轉(zhuǎn)型

一方面，雖然不少中小券商錯失借助通道做大規(guī)模的良機，但是禍兮福所倚，較少的通道業(yè)務(wù)也讓其不必經(jīng)歷2017年“去通道”的陣痛，反而獲得穩(wěn)步發(fā)展。

以長江資管為例，其資管規(guī)模在2017年不降反升，截至當年11月末，其資產(chǎn)管理規(guī)模達1556億元，同比增幅55%。公司相關(guān)負責人向《投資者報》記者表示，原因就是其通道業(yè)務(wù)占比較低。截至2017年11月末，公司資管通道業(yè)務(wù)占總規(guī)模比例僅40%。

山西證券資管部門相關(guān)負責人也向《投資者報》記者表示，通道業(yè)務(wù)一直以來都不是業(yè)務(wù)重點，按照公司戰(zhàn)略規(guī)劃，資管業(yè)務(wù)重點發(fā)展資產(chǎn)證券化（ABS）、固定收益業(yè)務(wù)等主動管理業(yè)務(wù)。

另一方面，2017年東方資管崛起，動輒百億規(guī)模的銷售、投資者搶購熱潮以及優(yōu)秀的業(yè)績羨煞同行。在二者推動下，越來越多的券商意識到向主動管理轉(zhuǎn)型已是大勢所趨。

在這一背景下，能夠發(fā)揮主動管理能力的公募牌照成為券商追逐的目標。華中一位券商資管人士向《投資者報》記者表示，券商具有雄厚的投研團隊做支撐，拿到公募牌照的券商資管產(chǎn)品可以向公眾募集，可發(fā)揮的主動管理空間更大。

但是當前券商中，公募牌照依然稀缺。2017年，證監(jiān)會僅向券商資管批出唯一一張公募牌照，花落中泰資管。截至目前，獲批公募牌照的券商資管增至13家，其余12家為東證資管、浙商證券、華融證券、山西證券、國都證券、渤海證券、東興證券、中銀國際、北京高華證券、財通證券、長江資管和華泰資管。

《投資者報》記者了解到，長江資管已經(jīng)引進一批具有國際投行背景的高水平人才加入其量化團隊?？梢灶A(yù)見，擁有公募牌照的券商在布局主動管理業(yè)務(wù)上將更具優(yōu)勢。

此外，目前包括華林證券等多家券商也提出了公募基金牌照的申請，目前正在排隊中。

投資者如何選擇券商資管？

當前，有公募牌照的券商資管產(chǎn)品投資門檻與公募基金相同，以1000元為起點，而未取得公募牌照的券商資管產(chǎn)品則主要針對高凈值客戶，起點為100萬元。

面對種類繁多、專業(yè)性更強的券商資管產(chǎn)品，投資者該如何參與呢？華南一家券商資管子公司相關(guān)人士向《投資者報》記者表示，投資者首先要選擇主動投資能力比較強的券商，其產(chǎn)品抵御市場變化的能力也越強;其次，高凈值、有較強抗風險能力的投資者可以關(guān)注一些創(chuàng)新型券商資管產(chǎn)品，比如可交換債這些類似基金專戶的小集合理財產(chǎn)品，收益相對來說會比較高。

另有業(yè)內(nèi)人士表示，投資者選擇資管產(chǎn)品的首要條件是要做好自身的投資者適當性評估，買者自負，賣者有責，不能不顧風險盲目追求投資收益率，更不能簡單根據(jù)產(chǎn)品的歷史業(yè)績推斷未來的收益預(yù)期。

此外，需要投資者注意的是，2017年6月，財政部和國稅總局下發(fā)了《關(guān)于資管產(chǎn)品增值稅有關(guān)問題的通知》（56號文），資管產(chǎn)品管理人運營資管產(chǎn)品過程中發(fā)生的增值稅應(yīng)稅行為，將以資管產(chǎn)品管理人為增值稅納稅人，按照3%的征收率繳納增值稅，開征日期劃定為2018年1月1日。

按照“56號文”要求，幾乎所有金融機構(gòu)的資管產(chǎn)品都需要繳納運營過程中產(chǎn)生的增值稅。“雖然具體征稅的細則還有待逐步落地，但是券商資管公司已經(jīng)開始落實，目前主要體現(xiàn)在凈值中?？梢钥隙ǖ氖牵顿Y者收益還是會受到一定的影響。”上述華南券商資管人士表示。endprint