趙華偉

(河南大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，河南 開封 475004)

經(jīng)理人股權(quán)激勵(lì)與盈余管理

趙華偉

(河南大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，河南 開封 475004)

公司的經(jīng)理人股權(quán)激勵(lì)作為一種重要的薪酬激勵(lì)模式，已被認(rèn)為是公司治理中非常重要的機(jī)制之一，它能夠通過高管人員以各種形式持有一定數(shù)量的公司股票，使股東利益與經(jīng)理人的利益趨于一致，以此來解決委托人與代理人之間的利益沖突問題。而股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施很可能會(huì)誘使經(jīng)理人進(jìn)行盈余管理的行為，那么股權(quán)激勵(lì)是如何影響經(jīng)理人的盈余管理行為呢？筆者利用修正的Jones模型估計(jì)出上市公司的應(yīng)計(jì)盈余管理規(guī)模，并通過對(duì)比上市公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)施前后的盈余管理規(guī)模，來探索股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對(duì)經(jīng)理人盈余管理規(guī)模的影響。同時(shí)筆者利用不同的模型來估計(jì)上市公司的盈余管理規(guī)模，以保證結(jié)果的穩(wěn)健性。本文的實(shí)證研究結(jié)果表明，經(jīng)理人在股權(quán)激勵(lì)實(shí)施前的盈余管理規(guī)模要顯著高于股權(quán)激勵(lì)實(shí)施之后，存在股權(quán)激勵(lì)事前盈余管理的可能性。

股權(quán)激勵(lì)；盈余管理;上市公司；公司治理;經(jīng)理人

一、文獻(xiàn)回顧

國外早期對(duì)管理操縱的研究證據(jù)是混合的，如1986年Watts 和Zimmerman[1]所做的研究。與此相對(duì)應(yīng)，大量的研究文獻(xiàn)認(rèn)為在股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施過程中，經(jīng)理人往往會(huì)采取操縱應(yīng)計(jì)利潤的方法分別在授權(quán)日之前或行權(quán)日之前，甚至在股票出售日之前對(duì)股票價(jià)格進(jìn)行操縱。Jensen 和 Meckling[2]的研究指出，由于委托人和代理人利益的不一致，同時(shí)存在著信息的不對(duì)稱，委托人無法更好地了解代理人的工作狀況，因而為了更好地激勵(lì)代理人努力工作，委托人就可以根據(jù)公司的盈余信息，與代理人簽訂激勵(lì)補(bǔ)償契約，以降低代理成本，增加公司價(jià)值，這就是高管激勵(lì)補(bǔ)償效應(yīng)。Hagerman和Zmijewski[3]在1979年的研究中曾證實(shí)了激勵(lì)補(bǔ)償計(jì)劃對(duì)公司會(huì)計(jì)政策的影響。Holthausen[4]的研究證明了公司紅利計(jì)劃增加了高管層操縱盈余行為。Healy[5]在1985年的研究中將分紅根據(jù)制定的最低和最高水平編制了收入級(jí)別，并發(fā)現(xiàn)當(dāng)收入是分紅部分時(shí)，收入增長的收益是占主要部分的。Watts 和 Zimmerman[1]將契約論引入會(huì)計(jì)研究，以契約觀賦予會(huì)計(jì)信息新的內(nèi)涵，即給會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的有用性提供了新的理論解釋，并提出了補(bǔ)償計(jì)劃假設(shè)、債務(wù)契約假設(shè)和政治成本假設(shè)等“三大假設(shè)”。他們的假設(shè)為學(xué)術(shù)界對(duì)研究高管激勵(lì)與盈余管理的關(guān)系奠定了理論基礎(chǔ)。Beck和Thomas[6]以及Core[7]在以上理論研究的基礎(chǔ)上進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，他們的實(shí)證結(jié)果顯示，因?yàn)榻?jīng)理人存在著激勵(lì)補(bǔ)償?shù)挠?，這就促使他們產(chǎn)生盈余管理的行為。而Gaver和Gaver[8]認(rèn)為，高管層處于盈余平穩(wěn)化的動(dòng)機(jī)操縱盈余。Holthausen[4]的研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)高管層紅利達(dá)到最高時(shí)，高管層將盈余向下操縱。謝德仁和陳運(yùn)森[9]的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)的高管層更愿意從事盈余管理。Garen[10]的研究是對(duì)大型跨國公司進(jìn)行了檢驗(yàn)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)大型跨國公司的分部經(jīng)理在追求獎(jiǎng)勵(lì)獎(jiǎng)金無果時(shí)，往往會(huì)通過盈余管理的方式來產(chǎn)生自己的收益。Baker等[11]的實(shí)證研究表明，在股票期權(quán)授予日之前，經(jīng)理人較高比例的期權(quán)薪酬與使收益下降的操縱性應(yīng)計(jì)利潤選擇是緊密相關(guān)的。Balsam等[12]的研究表明，經(jīng)理人在股票期權(quán)授予日之前通過操縱應(yīng)計(jì)利潤的形式進(jìn)行了使利潤下降的盈余管理。Safdar[13]經(jīng)過縝密的實(shí)證分析認(rèn)為，經(jīng)理人在行權(quán)日之前通過操縱應(yīng)計(jì)利潤進(jìn)行了向上的盈余管理，目的是抬高股價(jià)。不過西方學(xué)者的研究并沒有太多證據(jù)表明經(jīng)理人在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的過程中通過“操縱非經(jīng)常性損益”的方式來進(jìn)行盈余管理行為。國內(nèi)一些學(xué)者如王克敏和王志超[14]的研究結(jié)果證實(shí)了實(shí)施高管股權(quán)激勵(lì)與其盈余管理行為顯著正相關(guān)。如果公司股權(quán)集中且缺少制衡，就會(huì)使經(jīng)理人更多地存在盈余管理的動(dòng)機(jī)和行為，從而放任了對(duì)經(jīng)理人的約束行為，使得激勵(lì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于約束。這樣的放任使得經(jīng)理人更多地通過盈余管理獲取個(gè)人利益，會(huì)大大增加經(jīng)理人使用盈余管理來補(bǔ)償自身利益的動(dòng)機(jī)。另外，大股東與經(jīng)理人還有可能進(jìn)行合作共享，通過盈余管理實(shí)現(xiàn)利益分享。王兵等[15]的實(shí)證研究結(jié)果顯示，股權(quán)激勵(lì)與盈余管理存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。經(jīng)理人持股等指標(biāo)都與公司盈余質(zhì)量負(fù)相關(guān)，薪酬水平越高，盈余管理水平越低。他們還按照公司股權(quán)性質(zhì)進(jìn)行分類考察，以及剔除了沒有股權(quán)激勵(lì)的公司，發(fā)現(xiàn)結(jié)論沒有發(fā)生變化。與Coles等[16]的研究結(jié)論一致，指出在中國法律風(fēng)險(xiǎn)較低和股權(quán)集中等制度背景下，薪酬激勵(lì)還沒有發(fā)揮提高盈余質(zhì)量的治理效應(yīng)，高薪酬更容易造成盈余管理質(zhì)量的降低?？揍液托な绶糩17]從博弈論和公司治理的角度，對(duì)我國上市公司的經(jīng)理人激勵(lì)與公司盈余管理進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，經(jīng)理人更傾向于在實(shí)施公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃公布之前進(jìn)行財(cái)務(wù)報(bào)告的操縱和補(bǔ)充完善，但是在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃公布之后對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告操縱的跡象不是很明顯。除此之外，經(jīng)理人通常采取時(shí)間選擇性披露來進(jìn)行盈余管理。

與此同時(shí)，相反的結(jié)論也大量存在。Gaver和 Austin[18]的研究資料表明，經(jīng)理們并沒有控制收益。Bergstresser和Philippon[19]研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司CEO的潛在薪酬總額與其持有的股票期權(quán)相關(guān)性越強(qiáng)，那么，公司操縱報(bào)告收益越顯著。此外，在公司收益高的年份，CEO通常會(huì)大量行使授予其的股票期權(quán)，CEO和其他內(nèi)部人會(huì)大量出售其獲得的股票。Defusco等[20]、Paul和Collins[21]的研究都表明,經(jīng)理所得是依據(jù)未經(jīng)調(diào)整的公布收入而定的，雖然CEO薪酬的潛在變化是相對(duì)較小的。 Bartov和Mohanram[22]的研究認(rèn)為，僅當(dāng)可隨意支配的收入與現(xiàn)金流轉(zhuǎn)效應(yīng)相關(guān)時(shí)，經(jīng)理才因此而獲得報(bào)酬。然而在有和沒有現(xiàn)金流轉(zhuǎn)效應(yīng)的可隨意支配收入的差異中存在一個(gè)問題，因?yàn)閿?shù)據(jù)說明這兩類的可隨意支配的收入都與營業(yè)收入負(fù)相關(guān)，并且將它們合并在一起能提供更強(qiáng)的結(jié)果。Kwon和Qin[23]的研究結(jié)果同樣發(fā)現(xiàn)，對(duì)于同時(shí)具有現(xiàn)金流轉(zhuǎn)效應(yīng)和會(huì)計(jì)效果的會(huì)計(jì)變化中，現(xiàn)金流轉(zhuǎn)效應(yīng)占主要地位，這是由于薪酬委員會(huì)區(qū)別性地接受所公布的數(shù)據(jù)。Baker等[24]通過多種股權(quán)激勵(lì)的計(jì)量方法和進(jìn)行一系列的經(jīng)驗(yàn)驗(yàn)證，發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)與會(huì)計(jì)舞弊無關(guān)。大多數(shù)的研究表明經(jīng)理人僅僅是適度地利用了會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)和薪酬之間的關(guān)系，并沒有做出盈余管理與控制薪酬的行為。國內(nèi)有些學(xué)者的研究也認(rèn)為實(shí)施經(jīng)理人股權(quán)激勵(lì)不會(huì)誘發(fā)其盈余管理行為。劉斌等[25]的研究認(rèn)為，股權(quán)激勵(lì)與盈余管理之間不存在明顯的聯(lián)系，經(jīng)理人在經(jīng)營中不存在利潤操縱并進(jìn)行盈余管理的機(jī)會(huì)主義行為。劉星和徐騰[26]的實(shí)證結(jié)果也認(rèn)為經(jīng)理人沒有通過財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行盈余管理。由于經(jīng)理人激勵(lì)契約數(shù)據(jù)無法取得，西方的分紅計(jì)劃假設(shè)在中國還很難得以檢驗(yàn)。

二、研究假設(shè)

契約經(jīng)濟(jì)學(xué)交易費(fèi)用理論的代表人物威廉姆森[27]指出，現(xiàn)實(shí)中的每個(gè)人都時(shí)刻處于交易當(dāng)中，而且都是遵從契約的，他們使用契約來制定規(guī)則和進(jìn)行交易。威廉姆森[27]認(rèn)為交易費(fèi)用經(jīng)濟(jì)學(xué)主要采納兩個(gè)重要的行為假定：第一，是認(rèn)識(shí)上的假定，就是認(rèn)為人都是理性的經(jīng)濟(jì)人，但這個(gè)理性只是有限理性，也就是說只能做到有限的一部分的理性而非全部，但是有限理性并不意味著非理性。第二，人的動(dòng)因源自于機(jī)會(huì)主義行為。這是人們?yōu)閷?shí)現(xiàn)目標(biāo)而尋求自我利益的深層次條件。機(jī)會(huì)主義主要來自于信息的不對(duì)稱或者信息沒有得到完全的披露，或者其他的在信息披露過程中的不真實(shí)導(dǎo)致其他人的模糊和誤解等行為。在委托代理關(guān)系中，機(jī)會(huì)主義行為是指經(jīng)理人在僅能減少其他訂約方財(cái)富的情況下利用會(huì)計(jì)選擇來增加自身利益的行為。委托—代理理論和激勵(lì)理論都認(rèn)為，在兩權(quán)分離的現(xiàn)代企業(yè)制度下，委托人無法了解代理人的工作狀況和努力程度，因?yàn)槎咧g存在著利益的不一致，因而要對(duì)代理人的工作進(jìn)行有效的激勵(lì)和約束，使其能夠真正為委托人所用，這就使得最優(yōu)契約制度和薪酬制度的設(shè)計(jì)勢(shì)在必行。但是因?yàn)榇嬖谥O(jiān)督成本和信息的不對(duì)稱性，使得委托人不可能對(duì)代理人有權(quán)自行決定的所有行為都能觀察到，由此委托人通常只是根據(jù)審計(jì)后的會(huì)計(jì)利潤來決定代理人的薪酬結(jié)構(gòu)和水平。代理人能否領(lǐng)取報(bào)酬以及報(bào)酬的多少就取決于公司年末的收益水平，從而代理人為了自身獲取最大限度的報(bào)酬，就會(huì)被誘使通過會(huì)計(jì)報(bào)表的管理和重述來提高自身的收益水平。

我國的上市公司主要采取三種主要的股權(quán)激勵(lì)方式：股票期權(quán)、限制性股票和股票增值權(quán)。由于我國資本市場(chǎng)與會(huì)計(jì)制度作為經(jīng)理人工作業(yè)績的計(jì)量機(jī)制并不完善，高管層可能通過盈余管理來提高公司的會(huì)計(jì)業(yè)績，進(jìn)而使公司的股票價(jià)格被高估，從而提高自身所持有的股票期權(quán)的價(jià)值。更關(guān)鍵的是，高管層可以以利用股價(jià)被高估的時(shí)機(jī)，采取措施降低自己所持有的股票期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。高管層也可能在被贈(zèng)予股票期權(quán)或股票期權(quán)再定價(jià)前通過盈余管理來調(diào)低公司的業(yè)績。由于盈余管理可以以會(huì)計(jì)準(zhǔn)則所規(guī)范的會(huì)計(jì)政策為基礎(chǔ)，因此，股權(quán)激勵(lì)甚至給高管層提供了直接干預(yù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定的負(fù)面激勵(lì)?？傊?，監(jiān)督成本的高昂與信息不對(duì)稱的存在，使得經(jīng)理人具備了通過盈余管理實(shí)現(xiàn)自身利益最大化的條件，即薪酬激勵(lì)會(huì)誘使更多的經(jīng)理人采取盈余管理行為來實(shí)現(xiàn)自己的自利目的。就股權(quán)激勵(lì)實(shí)施的程序來看，有三個(gè)主要的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，即授權(quán)日、行權(quán)日和標(biāo)的股票出售日。

此外鑒于我國國有大型公司的存在，大大降低了盈余管理的法律風(fēng)險(xiǎn)，公司的治理結(jié)構(gòu)和水平都相對(duì)低下，高管人員的控制權(quán)沒有得到很好和有效地監(jiān)督與制約，同時(shí)經(jīng)理人與政府和社會(huì)投資主體之間嚴(yán)重的信息不對(duì)稱也激發(fā)了經(jīng)理人進(jìn)行盈余管理的動(dòng)力。我國公司中存在的信息不對(duì)稱主要有兩個(gè)方面的原因：第一，內(nèi)部人控制所導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)人與政府和社會(huì)投資主體之間嚴(yán)重的信息不對(duì)稱。第二，市場(chǎng)不完全所導(dǎo)致的企業(yè)信息發(fā)布的不完全，而政府和社會(huì)投資主體又無從得到更多的信息來源，這就造成了經(jīng)理人與投資者之間的信息不對(duì)稱?？梢姡覈凸娝媾R的信息不對(duì)稱主要來源于內(nèi)部人控制，也來自于市場(chǎng)機(jī)制的不完全。國有控股上市公司所有者嚴(yán)重缺位、內(nèi)部人控制等現(xiàn)狀都為高管層憑借其對(duì)企業(yè)架構(gòu)的控制權(quán)和內(nèi)部信息的話語權(quán)，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的機(jī)會(huì)主義行為。同時(shí)，我國新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則全面引入公允價(jià)值，也為經(jīng)理人操縱利潤創(chuàng)造了很大的空間。

從理論上來講，信息的選擇性披露存在三個(gè)維度，即內(nèi)容、時(shí)間和空間。經(jīng)理人若利用信息選擇性披露進(jìn)行盈余管理，往往在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃披露前進(jìn)行反向操作，降低投資者對(duì)公司的預(yù)期從而壓低股票價(jià)格，降低行權(quán)價(jià)格實(shí)現(xiàn)自身利益的目的；而在披露后進(jìn)行正向操作，以提高股票價(jià)格。具體表現(xiàn)為：在公布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃前，內(nèi)容上盡量多地公布“壞消息”，盡量少地公布“好消息”；時(shí)間上盡量在最有效的時(shí)間公布“壞消息”，盡量拖延“好消息”的發(fā)布；空間上盡量多用渠道公布“壞消息”，盡量少用渠道公布“好消息”。在行權(quán)價(jià)格確定后，特別是在出售股票前期，內(nèi)容上盡量多地公布“好消息”，時(shí)間上盡量在有效的時(shí)間里公布“好消息”，空間上則盡量多地利用渠道；如果消息為“壞消息”，則在內(nèi)容上盡量少地公布“壞消息”，時(shí)間上盡量拖延“壞消息”的公布，空間上則盡量多地壓縮渠道減少“壞消息”的傳播。由此筆者提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：上市公司在實(shí)施高管層股權(quán)激勵(lì)之前，會(huì)做出調(diào)減財(cái)務(wù)報(bào)告應(yīng)計(jì)利潤的反向盈余管理，即操控性主觀應(yīng)計(jì)利潤應(yīng)顯著為負(fù)。

假設(shè)2：上市公司在實(shí)施高管層股權(quán)激勵(lì)之后，會(huì)做出調(diào)增財(cái)務(wù)報(bào)告應(yīng)計(jì)利潤的正向盈余管理，即操控性主觀應(yīng)計(jì)利潤應(yīng)顯著為正。

三、模型設(shè)計(jì)與實(shí)證檢驗(yàn)

(一)模型設(shè)計(jì)與變量定義

在本文的實(shí)證檢驗(yàn)中，我們定義Jones模型的誤差項(xiàng)來衡量盈余管理指標(biāo)，它反映了總應(yīng)計(jì)利潤偏離經(jīng)濟(jì)交易的未預(yù)期部分，其絕對(duì)值為盈余管理的代理變量，更大的絕對(duì)值表示更大程度的盈余管理或更低的盈余質(zhì)量。

Jones模型是Jones[28]在1991年以Healy[5]和DeAngelo[29]的模型為基礎(chǔ)，將銷貨的變動(dòng)與折舊性資產(chǎn)的總額，對(duì)非操縱性應(yīng)計(jì)利潤所產(chǎn)生的影響加入考慮，不再單純地假設(shè)非操縱性應(yīng)計(jì)利潤固定不變；Jones認(rèn)為，銷貨收入變動(dòng)是管理當(dāng)局在進(jìn)行盈余操縱前最能客觀衡量公司營運(yùn)狀況的指標(biāo)，因此，作為經(jīng)濟(jì)成長的控制變量。而財(cái)產(chǎn)、廠房及設(shè)備則為折舊費(fèi)用的替代控制變量。其做法如下：

首先，將估計(jì)的數(shù)據(jù)利用最小平方法找出估計(jì)回歸參數(shù)β1、β2和β3。

TAccit/TAit-1=β1(1/TAit-1)+β2(ΔREVit/TAit-1)+β3(PPEit/TAit-1)+εit

(1)

其中，TAccit為估計(jì)期總計(jì)應(yīng)計(jì)利潤；i為第i家公司；ΔREVit為第t年銷貨收入變動(dòng)；PPEit為第t年固定資產(chǎn)；TAit-1為第t-1年總資產(chǎn)；εit為誤差項(xiàng)。

其次，將β1、β2和β3代入如下方程式以計(jì)算事件期間的非操縱性應(yīng)計(jì)利潤NDAcc。

NDAcciτ/TAiτ-1=α1(1/TAiτ-1)+α2(ΔREViτ/TAiτ-1)+α3(PPEiτ/TAiτ-1)

(2)

其中，NDAcciτ為i家公司事件期的非操縱性應(yīng)計(jì)利潤。

最后，通過估計(jì)的總應(yīng)計(jì)利潤(正常應(yīng)計(jì)利潤)，即事件年度實(shí)際的總計(jì)應(yīng)計(jì)利潤，得出經(jīng)理人操縱的操縱性應(yīng)計(jì)利潤(DAcc)，公式如下：

DAcciπ/TAiτ-1=TAccit/TAit-1-[α1(1/TAiτ-1)+α2(ΔREViτ/TAiτ-1)+α3(PPEiτ/TAiτ-1)]

(3)

Dechow等[30]認(rèn)為，Jones模型將信用銷售收入增加額的部分(即應(yīng)收賬款增加額)視為非操控性應(yīng)計(jì)利潤額的一個(gè)因素，從而會(huì)低估盈余管理行為。為此，他們提出了修正的Jones模型：

NDAit/Ait-1=αi(1/Ait-1)+β1i(ΔREVit/Ait-1-ΔRECit/Ait-1)+β2i(PPEit/Ait-1)

(4)

根據(jù)Guay等[31]對(duì)應(yīng)計(jì)利潤估計(jì)模型進(jìn)行的可靠性評(píng)價(jià)，只有Jones模型能提供可靠的估計(jì)，并能有效地用于假設(shè)檢驗(yàn)。同時(shí)他們的研究結(jié)果表明，Jones模型有很好的預(yù)測(cè)能力，Jones模型在識(shí)別收入操縱和費(fèi)用操縱方面較強(qiáng)。此外，修正的Jones模型考慮了公司經(jīng)營活動(dòng)和信用政策。

運(yùn)用Jones模型的核心思想，同時(shí)也為了檢驗(yàn)股權(quán)激勵(lì)對(duì)上市公司盈余管理的影響，筆者建立如下模型：

DAi,t=β0+β1Incentive+β2Control+εi,t

(5)

實(shí)證模型所涉及的變量及含義如表1所示。

表1 變量及含義

(二)變量的描述性統(tǒng)計(jì)

表2是與模型相關(guān)主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。由表2可知，|DA|與0之間存在顯著差異，表明經(jīng)理人盈余管理行為的存在性。同時(shí)Lev的均值為0.6700，中位數(shù)為0.5106，說明上市公司負(fù)債平均占總資產(chǎn)的67%，但不同上市公司的差距比較大，Lev的最小值為-0.1901，而最大值為877.2600，表明有的上市公司的資產(chǎn)幾乎全部由負(fù)債構(gòu)成，這也充分說明了我國上市公司資產(chǎn)構(gòu)成狀況存在著潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

(三)實(shí)證分析結(jié)果

在上述模型設(shè)定與變量的描述性統(tǒng)計(jì)基礎(chǔ)上，依據(jù)模型與對(duì)高管股權(quán)激勵(lì)與上市公司盈余管理之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果如表3所示。

表3 股權(quán)激勵(lì)對(duì)盈余管理的影響

注：括號(hào)中的數(shù)字為t值；*、**和***分別表示在10%、5%和1%的水平下顯著。

在表3的4個(gè)模型中，Post_Option的系數(shù)為負(fù)，說明在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的當(dāng)期，經(jīng)理人操縱財(cái)務(wù)報(bào)告減少了應(yīng)計(jì)利潤，即進(jìn)行了反向的盈余管理。系數(shù)的絕對(duì)值不大，說明盈余管理并不明顯。

從實(shí)證結(jié)果來看，公司債務(wù)結(jié)構(gòu)Lev的系數(shù)為0.0006，并且顯著為正，說明上市公司資產(chǎn)負(fù)債率越高，公司越有可能進(jìn)行盈余管理。同時(shí)，上市公司流動(dòng)資產(chǎn)負(fù)債率越高，公司進(jìn)行盈余管理的可能性越大。而公司規(guī)模與盈余管理呈反向變動(dòng)關(guān)系，并且是顯著的，說明上市公司規(guī)模越大，公司進(jìn)行盈余管理的可能性越小。

ROE在5%的水平下顯著為正，說明上市公司的凈資產(chǎn)收益率與盈余管理有正向變動(dòng)關(guān)系。而公司成長性、上市公司控股股東控制權(quán)以及公司的現(xiàn)金流等變量則與盈余管理的關(guān)系并不顯著。

四、研究結(jié)論及政策建議

(一)研究結(jié)論

筆者從實(shí)施股權(quán)激勵(lì)是否會(huì)增加企業(yè)的盈余管理規(guī)模的角度進(jìn)行了實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)經(jīng)理人更傾向于在股權(quán)激勵(lì)實(shí)施之前增加盈余管理的規(guī)模，即高管層在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)前后進(jìn)行了盈余管理，并且實(shí)施股權(quán)激勵(lì)之前的盈余管理規(guī)模要大于實(shí)施股權(quán)激勵(lì)之后的規(guī)模。但是擴(kuò)展后的Jones模型并未得出支持經(jīng)理人利用操控性應(yīng)計(jì)項(xiàng)目進(jìn)行盈余管理的證據(jù)。

(二)政策建議

1．選擇合適的股權(quán)激勵(lì)模式

在激勵(lì)模式的選擇上，不同激勵(lì)對(duì)象所面臨的問題風(fēng)險(xiǎn)和壓力不同，因而激勵(lì)模式也相應(yīng)地有所差別。由于我國的新興市場(chǎng)狀態(tài)，目前上市公司的主要激勵(lì)對(duì)象一般分為高管層和核心員工。根據(jù)不同激勵(lì)對(duì)象的特點(diǎn)及其對(duì)上市公司貢獻(xiàn)方式與程度的不同，公司對(duì)其進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)的目的也略有差異。對(duì)于高管層來說，股權(quán)激勵(lì)的目的是達(dá)到將激勵(lì)與約束相結(jié)合的雙重效果，因而約束性在激勵(lì)模式的選擇中要加以重視。對(duì)于核心員工，調(diào)動(dòng)其積極性與保持其穩(wěn)定性則是股權(quán)激勵(lì)的最主要目的，因此，與個(gè)人業(yè)績掛鉤與留住人才成為股權(quán)激勵(lì)方案關(guān)注的焦點(diǎn)。對(duì)于一般員工來說，雖然現(xiàn)階段我國上市公司的條件還不支持以股權(quán)激勵(lì)作為主要激勵(lì)手段，但隨著上市公司外部環(huán)境與內(nèi)部條件的完善，在其效益良好且穩(wěn)定的情況下，可以適當(dāng)考慮股權(quán)激勵(lì)形式，但其主要是起到適當(dāng)?shù)母＠c薪酬補(bǔ)充作用以及對(duì)企業(yè)文化建設(shè)的輔助作用。

2．規(guī)劃科學(xué)的激勵(lì)對(duì)象

那些為公司的發(fā)展做出重要貢獻(xiàn)的社會(huì)主體以及為公司的生存與發(fā)展提供關(guān)鍵性資源或承擔(dān)公司重大風(fēng)險(xiǎn)的主體應(yīng)當(dāng)成為公司股權(quán)激勵(lì)的主要對(duì)象。對(duì)于公司來說，如果能夠做出科學(xué)的規(guī)劃，充分考慮公司利益相關(guān)主體的利益，使股權(quán)激勵(lì)不僅僅施惠于高管層，還能避免員工因?yàn)榕c高管層巨大的薪酬差距而產(chǎn)生工作上的消極和懈怠情緒。在共同治理的視角下，高管層是公司利益主體矛盾的協(xié)調(diào)者。片面追求股東利益而忽視其他利益主體的利益必然導(dǎo)致公司高管層行為的扭曲，損害公司價(jià)值。需要強(qiáng)調(diào)的是，戰(zhàn)略定位對(duì)于上市公司來說是更為關(guān)鍵的因素。戰(zhàn)略目標(biāo)決定了上市公司的發(fā)展方向，也決定了公司關(guān)鍵資源的來源和流向，股權(quán)激勵(lì)應(yīng)成為上市公司成功實(shí)施培養(yǎng)人才、儲(chǔ)備人才、留住人才戰(zhàn)略的重要保障和支撐。對(duì)于上市公司來說，應(yīng)動(dòng)態(tài)調(diào)整股權(quán)激勵(lì)的對(duì)象和范圍以及適當(dāng)引入監(jiān)事、一般員工，甚至供應(yīng)商等蟄伏利益相關(guān)者。將權(quán)變思想注入股權(quán)激勵(lì)對(duì)象的甄選中是實(shí)現(xiàn)動(dòng)態(tài)利益平衡的關(guān)鍵。因此，當(dāng)內(nèi)外部條件具備時(shí)，股權(quán)激勵(lì)對(duì)象的范圍可適當(dāng)擴(kuò)大，可對(duì)于有突出貢獻(xiàn)的公司監(jiān)事、一般員工、部分與公司已經(jīng)是建立了密切的供應(yīng)鏈關(guān)系的供應(yīng)商和客戶等蟄伏利益相關(guān)者進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)，構(gòu)建促進(jìn)公司快速發(fā)展的利益共同體。

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2017-06-20

國家社會(huì)科學(xué)基金重點(diǎn)項(xiàng)目“金融機(jī)構(gòu)高管薪酬、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與金融監(jiān)管改革研究”(13AJY017)；河南省政府決策研究招標(biāo)重點(diǎn)課題“經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下河南省系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)防范研究”(2015A013)；河南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院創(chuàng)新導(dǎo)師研究課題“中國影子銀行對(duì)金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響研究”(14DS011)

趙華偉(1977-)，女，河南開封人，副教授，博士，主要從事銀行管理與金融風(fēng)險(xiǎn)管理研究。E-mail:zhhwcxf@hotmail.com

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(責(zé)任編輯：于振榮)