黃曉紅+樊艷甜+呂睿

中圖分類號：F830 文獻標識碼：A

文章編號：1009-3729（2017）03-0068-06

關鍵詞：聲譽信號傳遞；網(wǎng)絡借貸平臺；逆向選擇

摘要：P2P網(wǎng)絡借貸平臺與投資人之間的信息不對稱，會誤導投資人在投資決策中作逆向選擇。通過建立網(wǎng)絡借貸平臺聲譽信號傳遞博弈模型，對投資博弈可能產(chǎn)生的逆向選擇和分離均衡進行分析，結(jié)果表明，網(wǎng)絡借貸平臺的聲譽是一種有效的信號機制，可以傳遞平臺內(nèi)在質(zhì)量信息。P2P網(wǎng)貸平臺可以通過聲譽信號向投資人顯示其內(nèi)在特征，聲譽成本函數(shù)可使博弈產(chǎn)生分離均衡，從而將高質(zhì)量平臺與低質(zhì)量平臺區(qū)別開來。這在一定程度上弱化了信息不對稱所造成的逆向選擇問題，從而有利于改進網(wǎng)絡借貸平臺，提升其效率。

自2015年7月中國人民銀行等國家十部委發(fā)布《關于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導意見》以來，中國的P2P網(wǎng)絡借貸平臺正經(jīng)歷大浪淘沙般的行業(yè)滌蕩過程，正常運營的平臺數(shù)量由高峰時的4000多家，下降到2017年年初的不足2000家[1]。許多平臺因經(jīng)營能力差而被淘汰，少數(shù)平臺進行虛假經(jīng)營甚至惡意欺騙，給投資人造成巨大經(jīng)濟損失，嚴重危害了P2P互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)的良性發(fā)展。因此，如何有效識別合適的P2P網(wǎng)絡借貸平臺、抑制網(wǎng)絡借貸中介的投機行為，對廣大投資人意義重大，對監(jiān)管機構(gòu)強化精準監(jiān)管、改善網(wǎng)絡借貸平臺的公司治理效率，從而推動P2P互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展，都有重要意義。

聲譽作為一種信號傳遞機制，能在一定程度上有效暴露行為主體內(nèi)在特征（如能力、誠信等）信息[2-3]，有助于降低交易中因非對稱信息而產(chǎn)生的逆向選擇或道德風險。交易主體的聲譽集中了該主體過去交易的信息，并且聲譽水平是個動態(tài)調(diào)整過程，它能將本期的行為結(jié)果與下一期的聲譽水平聯(lián)系起來[4]。市場交易中的聲譽系統(tǒng)也是一種信息甄別和信號搜尋機制，交易者可以利用聲譽甄別出高質(zhì)量的產(chǎn)品[5-6]。這些產(chǎn)品因其良好聲譽而產(chǎn)生聲譽溢價，可以以更高的價格出售。

在當今我國征信體系不健全的情況下，聲譽機制對提高網(wǎng)絡借貸效率會起到重要的作用。本文擬通過構(gòu)建聲譽信號傳遞博弈模型，分析聲譽系統(tǒng)在投資人與網(wǎng)絡借貸平臺間的信號傳遞功能，考察聲譽作為有效的識別信號在網(wǎng)絡借貸中的逆向選擇約束性，以期為推進P2P互聯(lián)網(wǎng)金融的健康發(fā)展提供參考。

一、P2P網(wǎng)絡借貸的基本過程

在P2P互聯(lián)網(wǎng)金融生態(tài)系統(tǒng)中，投資人（出借人）、網(wǎng)絡借貸平臺（中介）和借款人是主要的參與主體，其他主體還有資金存管銀行、擔保公司、監(jiān)管部門等。平臺的中介性體現(xiàn)在為投資人與借款人搭建信息平臺并撮合交易等方面。

1.網(wǎng)絡借貸參與主體的行動順序與行動空間

P2P網(wǎng)絡借貸已形成一個比較完整的金融生態(tài)系統(tǒng)，從P2P網(wǎng)絡借貸的本質(zhì)與屬性來看，借款人、出借人和網(wǎng)絡借貸平臺是最基本和最關鍵的參與主體。為簡明起見，本博弈分析只涉及上述三個參與主體。

根據(jù)P2P網(wǎng)絡借貸的一般過程和參與主體的實際行為，三個主要參與主體的行動順序與策略如下：（1）借款人決定是否向網(wǎng)絡借貸平臺提交借款申請，其行動空間可簡化為借款或不借。（2）網(wǎng)貸平臺收到借款人的申請后，經(jīng)過調(diào)查決定是否向外發(fā)布借款標的，其行動空間可簡化為發(fā)布或拒絕。（3）投資人（出借人）在P2P網(wǎng)絡借貸平臺上看到借款標的信息后，決定是否進行投資，其行動空間可簡化為投資或不投資。（4）若投資人選擇投資，網(wǎng)貸平臺再次面臨誠實（將投資人的資金以合適方式轉(zhuǎn)給借款人，真正履行借貸中介功能）或欺騙（如虛假標的、自融自用等）的選擇。（5）若平臺誠實行動，所融資金將轉(zhuǎn)至借款人，到還款之時，借款人將面臨還款或賴賬兩種選擇：若借款人按期還款，博弈將進入下一期，顯示出市場的良性循環(huán)；若貸款人賴賬，則本期博弈結(jié)束。這個單期五階段博弈結(jié)構(gòu)可以用改進的蜈蚣博弈模型結(jié)構(gòu)表示，見圖1（本圖僅表示博弈結(jié)構(gòu)順序，省略了博弈支付）。

2.P2P網(wǎng)絡借貸平臺可能產(chǎn)生的逆向選擇

逆向選擇是由于事前信息不對稱而導致的一類機會主義行為，它會導致市場資源配置扭曲、阻礙市場效率改進。在圖1的單期五階段博弈中，第Ⅲ階段投資人在選擇平臺時，由于中介平臺相對于投資人具有信息優(yōu)勢（平臺知道自己的實際經(jīng)營能力、標的是否真實、資金有無銀行真正托管等，但投資人一般不清楚），因而，平臺可能誤導投資人做出錯誤決策，產(chǎn)生逆向選擇問題。同理，在第Ⅳ階段因借款人在中介平臺有私人關系，也可能產(chǎn)生逆向選擇；而且在第Ⅴ階段，借款人還可能會有賴賬等風險問題。特別是如果該借貸博弈是非重復博弈的情況，那么平臺或借貸款人將有更大的機會主義行為傾向。

二、P2P網(wǎng)絡借貸平臺聲譽信號傳遞博弈模型的構(gòu)建

本文借鑒斯賓賽（1974）的勞動力市場中學歷信號傳遞模型，截取圖1博弈結(jié)構(gòu)的第Ⅲ階段，即投資人選擇網(wǎng)貸平臺的這一投資決策階段，構(gòu)建P2P網(wǎng)絡借貸平臺中的聲譽信號傳遞博弈模型。

1.模型假設

（1）投資人的關鍵決策是選擇合適的網(wǎng)絡借貸平臺（用P表示），不同質(zhì)量的平臺直接影響投資人的投資決策。風險偏好相近的投資者，更愿意選擇高質(zhì)量的平臺。中介平臺質(zhì)量（以θ表示）有兩種類型，θ={θ1，θ2}，θ1、θ2分別表示低質(zhì)量平臺和高質(zhì)量平臺，那些經(jīng)營能力強、合規(guī)程度高的平臺為高質(zhì)量平臺，反之為低質(zhì)量平臺。假設平臺的質(zhì)量是可以量化的，令θ1=1，θ2=2。網(wǎng)絡借貸平臺知道自己的類型，但與其進行交易的投資人和借款人不知道，因而平臺的類型屬于其私人信息。

（2）假定中介平臺的聲譽（以R表示）也有兩種類型，R=（R1，R2），R1=0，R2=1，R1和R2分別代表兩種聲譽水平。網(wǎng)絡借貸平臺根據(jù)自己的內(nèi)在特征（經(jīng)營能力、成本、技術等）塑造自己的聲譽，這些行為結(jié)果將形成一個相應的綜合性評價，即聲譽水平。

（3）設定網(wǎng)絡借貸平臺的聲譽成本函數(shù)為C（R，θ）=1.5Rθ。此函數(shù)意味著，平臺為塑造其聲譽而付出的成本，取決于平臺類型與期望的聲譽水平。在付出同等成本的情況下，高質(zhì)量的平臺將形成較高的聲譽。換言之，一個低質(zhì)量的平臺要想建立較高的聲譽需要付出更多的成本。因此聲譽成本函數(shù)就成為平臺質(zhì)量與聲譽水平之間的一個分離條件，這是博弈模型分離均衡的一個關鍵假設。正是因為質(zhì)量不同的平臺塑造相同聲譽的成本不同，聲譽才可以成為揭示平臺類型的信號。

（4）投資人（以L表示）有兩種行為選擇，a1和a2分別代表“投資”和“不投資”。選擇何種行為取決L對平臺類型的判斷，平臺類型是平臺的私人信息，投資人難以直接觀察到。根據(jù)前面分析，平臺聲譽能揭示平臺的類型，投資人可依據(jù)觀察到的平臺聲譽水平來決定是否投資，并設定L（R）=θ1，R=R1θ2，R=R2。平臺通過撮合投資人與借款人之間的資金交易而獲得收入（包括中介費、管理費、手續(xù)費等），聲譽良好的平臺更能吸引交易人參與，因而會有更大的交易量、更多的收入。假設平臺預期經(jīng)營收入函數(shù)為I（R，θ）=θ，意即平臺的素質(zhì)越高，預期經(jīng)營收入越高；在完全競爭的條件下，L（R）=I（R，θ），此時平臺的競爭效用為0（此為簡化分析，不影響結(jié)論）。假設平臺的效用函數(shù)為Uθ（R，L）=L-1.5Rθ，即投資人投入資金越多、交易規(guī)模越大，中介平臺的效用就越高；同理，同等類型的平臺打造較高聲譽需要付出更多的成本，因而會降低效用水平。

2.網(wǎng)絡借貸平臺的聲譽信號傳遞過程

由于該博弈為動態(tài)博弈，且投資人的行動為后行動，因此投資人雖處于信息劣勢，但他可在平臺選擇某行動（與平臺聲譽密切相關的類型選擇）之后，通過評估平臺的聲譽而獲得有關平臺類型等內(nèi)在特征信息，進而做出最有利于自己的選擇。

在以上假設的基礎上，構(gòu)建如圖2所示的擴展式博弈結(jié)構(gòu)（在分析不完全信息博弈時，為建立合理博弈結(jié)構(gòu)，按慣例引入了“自然”作為虛擬參與人，由它來選擇具有私人信息的參與類型），博弈收益以每個子博弈最終結(jié)果的效用表示。

（1）“自然”首先行動。這里的“自然”指的是所選擇的平臺類型——高質(zhì)量的或低質(zhì)量的。所屬類型是平臺的私人信息，其他參與主體不知道，但他們知道平臺類型的概率分布。

（2）平臺選擇聲譽水平。根據(jù)前面聲譽成本函數(shù)的假定，理性的平臺將根據(jù)自己的類型發(fā)送能顯示其內(nèi)在特征的聲譽信號。平臺依據(jù)自己的技術、資源、能力、戰(zhàn)略等塑造自己的聲譽，并形成一個相應的聲譽水平。企業(yè)聲譽理論已證明，企業(yè)的知名度可以在短期內(nèi)大幅提升，但良好的聲譽則是長期積累的結(jié)果。那些缺少耐心或自身能力差的平臺不能或不愿支付足夠的聲譽成本，只能選擇一個相對較低的聲譽水平[7]；反之，有能力或重視愿景的平臺將能夠選擇塑造較高的聲譽水平。

（3）投資人進行投資決策。如果不考慮平臺的聲譽信息，在目前借貸市場環(huán)境下，投資人很難有效甄別平臺類型，而只能根據(jù)市場中平臺的平均質(zhì)量估計某一具體平臺所屬類型的概率（即先驗概率，以p（θ）表示）。有了平臺的聲譽信息之后，投資人可以依據(jù)平臺的聲譽狀況更改對平臺的判斷，得到一個后驗概率 （θ），并據(jù)此進行投資決策。

三、P2P網(wǎng)絡借貸平臺聲譽信號傳遞分析

1.投資博弈可能產(chǎn)生的逆向選擇

因為存在投資人與中介平臺間的信息不對稱，若沒有相應的聲譽信號反映平臺的類型，那么，投資人只能依據(jù)行業(yè)平均水平評估某具體網(wǎng)貸平臺的質(zhì)量。假設平臺（無論是高質(zhì)量的或低質(zhì)量的）先驗概率相同，即p（θ1）=p（θ2）=12。投資人據(jù)此決定是否對平臺發(fā)布的標的進行投資，在此過程中平臺獲得自己的經(jīng)營收入，并設定平臺期望收入為E（I）=I（θ1）p（θ1）+I（θ2）P（θ2），即E（I）=1×12+2×12=1.5。在這種情況下，高質(zhì)量平臺與低質(zhì)量平臺的期望收入都是1.5。由I（R，θ）=θ可知，一個低質(zhì)量平臺的預期收入最多為I（θ1）=θ1=1，一個高質(zhì)量平臺的預期收入應達到I（θ2）=θ2=2?？梢?，由于I（θ1）=1E（I）=1.5，高質(zhì)量的平臺獲得的收入過少，表明高質(zhì)量平臺交易量比應有交易量少。

對比平臺的效用函數(shù)可知，由于投資人在高質(zhì)量平臺上投入太少將降低平臺的效用，這些平臺可能會由于缺少撮合此類交易的激勵而尋找能增加其效用的新合同；而低質(zhì)量平臺獲得了超額投資并增加了其效用，因而他們會積極獲取更多投資，這就產(chǎn)生了逆向選擇。借貸博弈中的逆向選擇將加大投資人的風險，降低借貸市場效率。尤其是，考慮到低質(zhì)量平臺可能存在虛設假標的、違規(guī)經(jīng)營等行為，逆向選擇還隱藏著極大的金融風險。

2.網(wǎng)絡借貸平臺聲譽信號傳遞的分離均衡

如前分析，在不考慮聲譽的情況下，投資人可能會在網(wǎng)絡借貸平臺篩選時出現(xiàn)逆向選擇問題。但考慮到聲譽信息效應，投資人可以通過收集、評估平臺的聲譽信號來識別平臺類型。聲譽信號機制將使該博弈形成分離均衡，將高質(zhì)量的平臺與低質(zhì)量的平臺因聲譽差異而區(qū)別開來，以弱化或避免逆向選擇問題的發(fā)生。這個分離均衡的實現(xiàn)路徑如下。

（1）平臺選擇聲譽水平。由圖2的擴展式博弈結(jié)構(gòu)可見，在博弈的第（2）階段，網(wǎng)絡借貸平臺選擇聲譽水平，即發(fā)送與其自身類型匹配的聲譽信號。平臺質(zhì)量與聲譽水平有四種組合，根據(jù)平臺的效用函數(shù)Uθ（R，L）=L-1.5Rθ、完全競爭假設下的L（R）=I（R，θ）和預期經(jīng)營收入函數(shù)I（R，θ）=θ，可以計算出四種狀態(tài)下的效用，具體如下：

①式和②式表示低質(zhì)量的平臺分別選擇低聲譽和高聲譽水平時的效用；③式和④式表示高質(zhì)量的平臺分別選擇低聲譽和高聲譽水平時的效用。通過比較①②式發(fā)現(xiàn)，UP11>UP12，表明低質(zhì)量平臺更愿意選擇較低的聲譽水平，因為這樣才能在聲譽成本約束條件下使其效用達到最大化；同樣，通過比較③④式發(fā)現(xiàn)UP22>UP21，這表明高質(zhì)量平臺選擇高聲譽水平時比選擇低聲譽水平時獲得的效用更高。如此以來，高質(zhì)量的網(wǎng)絡借貸平臺可以經(jīng)由高聲譽信號而與低質(zhì)量平臺（有較低聲譽）區(qū)別開來，進而使投資人利用平臺聲譽挑選適合自己的平臺進行差別化投資。

（2）投資人的投資決策。本博弈模型中投資人的投資決策依存于對平臺類型的判斷。網(wǎng)貸平臺的效用函數(shù)是共同依據(jù)，投資人可據(jù)此推斷平臺的聲譽好壞并識別平臺類型。當投資人觀察到平臺的聲譽R=R1時，會修正此前對平臺質(zhì)量認知的先驗概率，使后驗概率 （θ1|R1）=1。這意味著，對一個具有較低聲譽的平臺，投資人可以認為其類型也是低質(zhì)量的，因而將選擇較少的投資甚至不投資。當投資人觀察到平臺聲譽R=R2時，認為平臺是高質(zhì)量的，其后驗概率 =（θ1|R2）=1，從而會向平臺投放更多的資金。如此，網(wǎng)絡借貸平臺的聲譽水平就成為投資人識別平臺質(zhì)量的信號。上述機制將有助于減少投資人與平臺博弈中的逆向選擇問題。

綜上分析，網(wǎng)貸平臺的聲譽具有信號傳遞功能，這使得此投資博弈產(chǎn)生了一個分離均衡，即一個精煉貝葉斯均衡。

四、結(jié)論

P2P網(wǎng)絡借貸是互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展最具代表性的新型業(yè)態(tài)之一，如何減少投資人與中介平臺之間的信息不對稱，將是影響這一新金融業(yè)態(tài)健康持續(xù)發(fā)展的重要條件。網(wǎng)貸平臺的聲譽形成是一個長期積累過程，與平臺的發(fā)展戰(zhàn)略、經(jīng)營能力、治理結(jié)構(gòu)、誠信程度等密切相關。聲譽綜合反映了平臺的內(nèi)在特征，這一特征具有一定的穩(wěn)定性，本文將其簡化表述為高質(zhì)量與低質(zhì)量兩種類型。平臺類型決定其聲譽水平，維持良好聲譽需要支付更多的成本，聲譽成本函數(shù)反映了聲譽水平、平臺類型與聲譽成本之間的關系。聲譽信號傳遞博弈模型闡明了平臺聲譽能揭示平臺內(nèi)在特征的基本邏輯，證明平臺的聲譽是一種有效的信息甄別機制，有良好聲譽的平臺具有更高的質(zhì)量，因而更值得投資。從平臺的角度來看，高質(zhì)量平臺應更加積極地通過塑造較高的聲譽水平與低質(zhì)量平臺區(qū)別開來，通過聲譽主動將自己的內(nèi)在特征外顯化。如此以來，平臺聲譽就成為了投資人與平臺之間的信號傳遞和信息甄別機制，從而可以在一定程度上抑制網(wǎng)絡借貸中的逆向選擇問題。觀察分析近幾年來P2P網(wǎng)絡借貸平臺的榮衰可見，那些持續(xù)健康發(fā)展的平臺的確有比較好的聲譽。這也佐證了聲譽的信號傳遞功能，表明聲譽已成為互聯(lián)網(wǎng)金融公司極為重要的戰(zhàn)略性無形資產(chǎn)。

參考文獻：

[1] 網(wǎng)貸之家.P2P網(wǎng)貸行業(yè)2017年3月月報[EB/OL].（2017-04-12）[2017-04-22].http：//bbs.wdzj.com/thread-939637-1-1.html.

[2] MILGROM P，ROBERTS P.Predation，reputation and entry deterrence[J].Journal of Economic Theory，1982（27）：280.

[3] DIAMOND D W.Monitoring and reputation：the choice between bank loans and directly placed debt[J].Journal of Political Economy，1991（8）：689.

[4] 黃曉紅.農(nóng)戶聲譽對農(nóng)村借貸市場中逆向選擇的約束研究[J].華東經(jīng)濟管理，2008（1）：66.

[5] TADELIS S.The market for reputation as an incentive mechanism[J].Journal of Political Economy，2002（4）：854.

[6] RIZA E，TU Y B.Evaluating credit risk and loan performance in online Peer-to-Peer（P2P） lending[J].Applied Economics，2015（47）：54.

[7] KOJI A.Reputation acquisition in imperfect financial markets[J].Economics Letter，2016（6）：76.