劉兢軼+楊梅

摘 要：科技型中小企業(yè)是河北省經濟轉型升級的關鍵因素之一，融資難是制約其發(fā)展的瓶頸。根據金融成長周期理論，科技型中小企業(yè)的初創(chuàng)期、成長期、成熟期適用不同的融資模式。在此基礎上分析了河北省科技型中小企業(yè)的融資模式和不足，并提出相應建議：引入非銀行類金融機構擴大資金供給規(guī)模，將政府支持轉變?yōu)檎龑Рl(fā)揮金融市場的主體作用，構建完善的科技型中小企業(yè)融資體系。

關 鍵 詞：科技型中小企業(yè)；金融成長周期理論；融資模式

中圖分類號：F832.46 文獻標識碼：A 文章編號：2096-2517（2017）01-0076-05

Abstract： Technological small and medium-sized enterprise is a critical factor in industrial transformation of Hebei province， but the key factor restricting its development is the financing difficulty. Based on the financial growth cycle theory， different financing model is applicable for technological small-medium enterprise in different stages of development as start-up period， growth period， mature period. Then， the paper investigates financing model and relevant inadequacies， and proposes specific suggestions. These suggestions include introducing non-bank financial institutions， and transforming government support to government guidance and making sure that financial market plays a leading role， and constructing a integrated financing system.

Key words： technological small and medium-sized enterprise； financial growth cycle theory； financing model

科技型中小企業(yè)是國民經濟的重要組成部分，是經濟新常態(tài)下河北省產業(yè)發(fā)展的生力軍。近年來，河北省科技型中小企業(yè)的數量呈現出“井噴式”增長，2015年底科技型中小企業(yè)的數量為2.9萬家，到2016年10月底就增長到了3.8萬家①。 伴隨著河北省科技型中小企業(yè)的快速發(fā)展，融資問題日益凸顯：現有融資渠道單一，近八成外源性融資來源于政府財政資金和銀行貸款；近半數企業(yè)的融資需求難以得到滿足②。融資難嚴重制約著河北省科技型中小企業(yè)的發(fā)展。研究河北省科技型中小企業(yè)的有效融資模式，探尋化解融資難問題的途徑，對促進科技型中小企業(yè)發(fā)展，助力河北省產業(yè)轉型升級具有重大意義。

一、國內外研究現狀

關于科技型中小企業(yè)融資問題的研究，最早可追溯至20世紀30年代英國的《麥克米倫報告》，該報告將較小規(guī)模貸款的較高成本和較高風險視為造成中小企業(yè)融資困境的原因[1]。時至今日，科技型中小企業(yè)融資難問題仍未得到根本解決，學術界圍繞這一問題展開了研究，提出了多種理論，如信貸配給理論、供應鏈金融理論、金融成長周期理論等。筆者認為金融成長周期理論以資金需求者為研究對象，根據資金需求者的特征選用差異化融資模式，具有較強的實踐指導價值，因此，本文基于金融成長周期理論對科技型中小企業(yè)融資問題展開研究。

依據金融成長周期理論，圍繞對科技型中小企業(yè)提供差異化融資模式這一問題，國內外學者進行了相關研究。

在國外，Weston & Brigham（1970）提出，科技型中小企業(yè)在生命周期的不同階段所適用的融資方式會發(fā)生變化，按照金融成長周期的不同階段將企業(yè)分為創(chuàng)立期、成熟期和衰退期，在此基礎上為其提供差異化的融資服務[1]。Berger and Udell（1998）認為在金融成長周期的不同階段， 企業(yè)的信息約束、資產規(guī)模和風險等因素將發(fā)生很大變化，不同金融成長周期階段的企業(yè)選擇融資模式時，應當考慮上述因素[2]。

在國內，賈康等（2015）認為不同發(fā)展階段的科技型中小企業(yè)對金融服務的需求強度和種類不同，應當由不同層次的金融機構提供服務[3]。宋硯秋等（2016） 通過案例研究發(fā)現科技型中小企業(yè)更偏好股權融資，在股權融資中是選擇產業(yè)資本還是金融資本受到企業(yè)所處階段、產品的資源依賴性及創(chuàng)業(yè)者創(chuàng)業(yè)目的等因素的影響[4]。文良云等（2016）對廣安516戶小微企業(yè)的融資結構變化進行了研究，揭示了小微企業(yè)融資結構的演變規(guī)律：從初創(chuàng)期到成熟期內源性融資比例逐步降低，外源性融資比例逐步提高， 直至內外源融資比例接近時達到平衡，進入衰退期內源性融資又成為主要融資來源[5]。上述研究在融資模式的影響因素、研究方法、研究思路等方面為本文提供了啟發(fā)，本文將根據金融成長周期理論，梳理科技型中小企業(yè)不同階段的有效融資模式，并在此基礎上研究河北省科技型中小企業(yè)融資模式，找出不足并提出相應的改進建議。

二、基于金融成長周期理論的科技型中小企業(yè)有效融資模式

根據金融成長周期理論，本文將科技型中小企業(yè)劃分為初創(chuàng)期、成長期、成熟期三個階段。隨著科技型中小企業(yè)所處生命周期的變化，其融資風險會發(fā)生很大變化，相應資金供給者的投資意愿也會隨之改變。如圖1所示，由金融成長周期階段作為橫軸，風險和資金供給者投資意愿作為縱軸，從初創(chuàng)期到成熟期，科技型中小企業(yè)的風險依次降低，資金供給者投資意愿隨之依次增加。如表1所示，本文以初創(chuàng)期、成長期、成熟期的風險特征為切入點，研究河北省科技型中小企業(yè)金融成長周期各階段的有效融資模式。

（一）初創(chuàng)期科技型中小企業(yè)的有效融資模式

處于初創(chuàng)期前期的科技型中小企業(yè)，資金主要用于產品研發(fā)的實驗室階段， 資金需求較小，可以通過內源性融資來滿足。處于初創(chuàng)期后期的科技型中小企業(yè)，企業(yè)資金支出大幅度增加。一方面，實驗取得成功，需要將實驗室成果轉化為產品，驗證批量生產的可行性，研發(fā)費用明顯增加；另一方面，需要進行產品的市場推廣，驗證商業(yè)可行性，增加了營銷費用的支出。此時，內源性融資已經難以滿足企業(yè)的融資需求，需要外源性融資補充。

對處于初創(chuàng)期的科技型中小企業(yè)的風險特征進行分析， 本文認為其呈現多種風險并存，各類風險均較高的風險特征：企業(yè)規(guī)模小，資金實力薄弱，信息透明度低，企業(yè)存活率低，存在較大的經營風險；尚未將實驗結果轉化為產品，存在技術風險；尚未檢驗是否具有商業(yè)可行性，存在市場風險；尚未形成企業(yè)管理制度，存在管理風險；資金主要用于研發(fā)、營銷，幾乎沒有營業(yè)收入，企業(yè)的凈現金量為負，存在財務風險。此外，由于企業(yè)處于初創(chuàng)期，投資周期較長，進一步加劇了上述風險。

由于高風險、無資產或少資產、投資周期長的特征， 對于處于初創(chuàng)期的科技型中小企業(yè)而言，通過銀行貸款、公開發(fā)行證券融資的難度較大；風險投資基金對該階段企業(yè)的投資意愿也較低，投資額不超過其風險投資總額的10%[6]。天使投資基金以及由財政直接出資設立的國家、地方科技型中小企業(yè)技術創(chuàng)新基金是該階段企業(yè)的主要外源性融資來源。

（二）成長期科技型中小企業(yè)的有效融資模式

處于成長期的科技型中小企業(yè)，產品已經實現了批量生產， 同時開始小規(guī)模的市場銷售，得到了一定程度的市場認可。 企業(yè)融資需求進一步增加，一方面，需要擴大生產規(guī)模，生產投入增加；另一方面，需要擴大市場占有率，營銷投入增加。

處于成長期的科技型中小企業(yè)呈現出各類風險均有所下降、 整體風險仍然較高的風險特征：企業(yè)規(guī)模開始壯大，信息透明度有所提升，資金實力逐步增強，企業(yè)存活率提升，經營風險有所下降；需要進一步拓展市場，存在市場風險；管理制度尚需完善，存在管理風險；雖然有了營業(yè)收入，但是為了拓展市場，多采用賒銷方式銷售，同時營銷費用不斷增加， 大部分企業(yè)的凈現金流量仍然為負，存在財務風險。

成長期的科技型中小企業(yè)的資金需求進一步擴大，融資難度降低，外源性融資渠道增加。隨著資產規(guī)模的擴大，抗風險能力的增強，企業(yè)可以通過保證方式獲得銀行貸款。此外，由于該階段企業(yè)的高成長性，使其成為風險投資基金、私募股權投資基金的熱門投資對象，統(tǒng)計數據表明，風險投資基金對于該階段企業(yè)的投資額占到其風險投資總額的60%以上[6]。

（三）成熟期科技型中小企業(yè)的有效融資模式

成熟期的科技型中小企業(yè)，產品得到市場的普遍認可，銷售穩(wěn)定。按照發(fā)展戰(zhàn)略不同，該階段的企業(yè)可以細分為兩類情況： 維持現狀和謀求新生。維持現狀的企業(yè)，融資需求穩(wěn)定并有所下降，資金主要用于企業(yè)生產運營， 依靠企業(yè)營業(yè)利潤基本可以滿足。謀求新生的企業(yè)，會在維持現有生產運營的基礎上，開始新產品的研發(fā)，用于研發(fā)的融資需求大幅度增加。

成熟期的科技型中小企業(yè)呈現整體風險明顯下降的風險特征：規(guī)模壯大，經營狀況穩(wěn)定，信息透明度高，管理規(guī)范，凈現金流量為正，維持現狀的企業(yè)風險大幅度降低，謀求新生的企業(yè)面臨較大的技術風險，但是總體風險相較于初創(chuàng)期和成長期也明顯下降。

處于成熟期的科技型中小企業(yè)外源性融資難度大大降低，可以通過銀行貸款、公開發(fā)行債券、股票等途徑獲取充足的資金。此外，由于其前期積累了大量利潤，內源性融資也能提供有效融資支持。

三、政府支持下的河北省科技型中小企業(yè)融資現狀及不足

（一）政府支持下的河北省科技型中小企業(yè)融資現狀

近年來，針對科技型中小企業(yè)初創(chuàng)期、成長期、成熟期的差異化融資需求，河北省政府制定并實施了一系列政策措施，為處于不同成長周期階段的科技型中小企業(yè)提供融資支持，目前初步形成了政府支持下的河北省科技型中小企業(yè)融資體系。

1.初創(chuàng)期

為了推動科技型中小企業(yè)初創(chuàng)期的發(fā)展，河北省政府實施了苗圃工程，扶持、引導天使投資基金、技術創(chuàng)新基金、科技貸款對初創(chuàng)期的科技型中小企業(yè)提供融資支持，具體采取了以下措施：（1）河北省財政安排3000萬元，通過參股方式設立省天使投資引導基金，資金規(guī)模為1億元，引導天使投資機構投資初創(chuàng)期的科技型中小企業(yè)，提升天使投資機構的投資意愿；（2）進一步建設省技術創(chuàng)新基金，努力加強與國家科技型中小企業(yè)技術創(chuàng)新基金的合作，爭取更多的國家財政支持；（3）實施貸款貼息補助，對于獲得銀行貸款的苗圃工程企業(yè)，擇優(yōu)按照銀行基準利率的50%給予貼息補助，享受補助的最高貸款金額不超過1000萬元，降低企業(yè)貸款成本以及銀行面臨的風險①。

以承德市A公司的融資需求為例， 該公司成立于2013年，目前處于初創(chuàng)期，注冊資本50萬元，企業(yè)總資產74.5289萬元，2013年獲承德市開發(fā)區(qū)“優(yōu)秀在孵企業(yè)獎”②。該企業(yè)發(fā)布的融資需求為20萬，主要用于新產品開發(fā)及試用，融資期限1年，最后通過省技術創(chuàng)新基金獲得了融資。

2. 成長期

為促進科技型中小企業(yè)在成長期進一步擴大規(guī)模，河北省實施了雛鷹工程，扶持、引導私募股權投資、風險投資、科技貸款對成長期的科技型中小企業(yè)提供融資支持，具體采取了以下措施：（1）河北省設立省級科技成果轉化股權投資引導基金，通過省級財政撥款1億元進行資金支持，并引導以私募股權投資基金為代表的民間資本投資成長期科技型中小企業(yè)；（2）河北省財政注資3000萬元，進一步擴大省級創(chuàng)業(yè)風險投資引導基金規(guī)模，提升投資者對成長期科技型中小企業(yè)的投資意愿；（3） 采取一系列措施鼓勵銀行等金融機構面向成長期科技型中小企業(yè)發(fā)放貸款、支持發(fā)展專業(yè)化的科技信貸機構， 以財政貼息補助的方式降低企業(yè)貸款成本；（4）實施風險補償機制，分擔銀行等金融機構貸款風險，省財政設立專門的省級科技型中小企業(yè)貸款風險補償金，首次注資5000萬元，每年安排2000萬元，支持政策性科技融資擔保公司的發(fā)展。

以承德市B公司為例， 該企業(yè)成立于2011年11月，目前處于成長期，注冊資本200萬元，企業(yè)總資產1097萬元。該企業(yè)發(fā)布的融資需求500萬，主要用于新設備采購，融資期限1年，最后通過銀行貸款獲得了融資③。

3.成熟期

為了加強科技型中小企業(yè)成熟期的實力，河北省實施了科技小巨人工程，融資方面主要是通過引導、鼓勵該階段企業(yè)公開發(fā)行股票并上市，有效地擴大其資金規(guī)模。河北省財政對于成功在境內外主板或創(chuàng)業(yè)板上市的科技型中小企業(yè)給予200萬元的獎勵，對于在“新三板”掛牌的科技型中小企業(yè)給予150萬元的獎勵，對于在股權交易市場掛牌的科技型中小企業(yè)給予30萬元的獎勵。上述措施，一方面激發(fā)了企業(yè)的外部融資意愿，可以使其獲得更多的融資支持；另一方面為在成長期進入企業(yè)的私募股權投資基金、風險投資基金提供完善的投資退出機制，降低了其投資風險，進一步提升了上述基金的投資意愿。

以石家莊C公司為例， 其通過在創(chuàng)業(yè)板上市，面向社會公開發(fā)行人民幣普通股（A股）2000萬股，發(fā)行價格為每股10.48元。截至2015年12月28日，募集資金總額2.096億元，該資金主要用于新設備研制及產業(yè)化項目，其余資金缺口由公司自籌解決。

（二）政府支持下的河北省科技型中小企業(yè)融資模式的不足

政府支持下的河北省科技型中小企業(yè)融資模式， 在一定程度上解決了科技型中小企業(yè)融資難問題，促進了科技型中小企業(yè)的發(fā)展。但是，與河北省科技型中小企業(yè)的有效融資模式相比還存在以下不足：

首先，單一依靠政府支持的融資模式，未充分調動金融市場的積極性，資金供給主要來源于有限的財政資金以及銀行貸款，天使投資基金、風險投資基金、公開發(fā)行證券等資本市場資金供給明顯不足，大大降低了科技型中小企業(yè)的可融資金規(guī)模。

其次，以政府資金支持為主的融資模式，沒有發(fā)揮金融市場優(yōu)化資源配置的功能。由于科技型中小企業(yè)高風險的特征，向其提供資金時需要更為謹慎的篩選。政府主導下的財政資金、銀行貸款往往缺乏篩選高風險融資對象的專業(yè)能力，資源配置過程中容易出現資源錯配或尋租問題，造成金融資源的浪費。

第三，未形成完善的科技型中小企業(yè)融資體系。當前以財政資金、銀行貸款為主要融資來源的科技型中小企業(yè)融資體系仍不健全，體系內部各項融資扶持政策間缺乏配合與銜接，現有融資體系存在疏漏，不能滿足科技型中小企業(yè)的全部融資需求。

四、完善河北省科技型中小企業(yè)融資模式的對策建議

針對河北省科技型中小企業(yè)融資模式中存在的不足， 為了完善河北省科技型中小企業(yè)融資模式，構建健全的科技金融體系，本文提出以下對策建議。

首先，充分調動金融市場的積極性，擴大資金供給規(guī)模。尋求資金實力雄厚、專業(yè)經驗豐富的天使投資基金和風險投資基金的支持，為其創(chuàng)造良好的政策環(huán)境與投資服務體系。加強與國家科技型中小企業(yè)技術創(chuàng)新基金的合作，制定更為細致、具體的合作規(guī)劃。同時，進一步完善政府與金融機構的風險分擔機制， 充分發(fā)揮風險分擔基金的作用，降低天使投資基金、風險投資基金的投資風險，以此提升其投資意愿，為初創(chuàng)期科技型中小企業(yè)尋求更多的資金支持。

其次，科學規(guī)劃政府定位，充分發(fā)揮金融市場資源配置功能。先以“政府主導型”為開端，等科技金融體系逐步健全后向“市場主導型”模式轉變。將有限的財政資金主要用于建設各類投資引導基金，吸引更多的金融市場資金投資科技型中小企業(yè)。同時，明確政府引導、監(jiān)督的角色定位，充分發(fā)揮金融市場規(guī)則在資金配置中的作用。

第三，按照金融成長周期理論，構建完善的科技型中小企業(yè)金融服務體系。 按照金融成長周期理論，為處于初創(chuàng)期、成長期、成熟期的科技型中小企業(yè)提供差異化的融資服務。拓寬融資渠道，改變依賴銀行貸款、財政資金扶持的二元化融資體系，引入股票、債券、基金等資本市場資金，打造多元化、分層次的科技型中小企業(yè)金融服務體系。

參考文獻：

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[2]Berger A N， F Udell Gregory. The economics of small business finance： the roles of private equity and debt markets in the financial growth cycle[J]. Journal of Banking and Finance， 1998（22）：613-673.

[3]賈康，蘇京春，孫維. 我國科技金融綜合服務體系設計及政策理論研究[J]. 經濟研究參考，2015（7）：3-12.

[4]宋硯秋，高婷，李桂君. 科技型中小企業(yè)融資偏好研究——基于北京市四家企業(yè)的多案例探索性分析[J]. 華東經濟管理，2016（9）：157-164.

[5]中國人民銀行廣安中心支行課題組. 基于金融成長周期理論的小微企業(yè)融資結構變化研究——以四川省廣安市為例[J]. 西南金融，2016（10）：55-58.

[6]邵永同. 科技型中小企業(yè)融資模式創(chuàng)新研究[M]. 北京：知識產權出版社，2014.

（責任編輯：盧艷茹：校對：李丹）