袁海霞

近期召開的中央經(jīng)濟工作會議，高度總結(jié)了當前中國經(jīng)濟形勢的總體特點：“緩中趨穩(wěn)、穩(wěn)中向好”，穩(wěn)則表明當前經(jīng)濟呈現(xiàn)持續(xù)的底部企穩(wěn)的態(tài)勢，經(jīng)濟運行中的積極因素在不斷積累；與此同時，當前仍存在不少突出矛盾和問題，尤其是金融風(fēng)險不斷聚集等。基于此，2016年下半年開始，宏觀經(jīng)濟政策的重心實際已經(jīng)開始從“穩(wěn)增長”向“防風(fēng)險”轉(zhuǎn)變。

結(jié)合中央經(jīng)濟工作會議，我們認為2017年經(jīng)濟工作將圍繞五大方向展開，一是經(jīng)濟政策的重心將更注重防風(fēng)險；二是在穩(wěn)中向好的基本面背景下，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革持續(xù)推進；三是防風(fēng)險背景下，穩(wěn)健的貨幣政策將中性偏緊；四是更注重實體經(jīng)濟的發(fā)展；五是對于經(jīng)濟與民生均影響頗大的房地產(chǎn)領(lǐng)域，調(diào)控注重“穩(wěn)”，促進其平穩(wěn)健康發(fā)展。

宏觀經(jīng)濟政策重心由

“穩(wěn)增長”向“防風(fēng)險”轉(zhuǎn)變

從近年政策目標看，“防風(fēng)險”是2016年首次提出的。本次中央經(jīng)濟工作會議中“穩(wěn)增長、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生、防風(fēng)險”，雖然“防風(fēng)險”位列最后，但我們認為在實際的政策制定和政策出臺中，目前宏觀經(jīng)濟政策和宏觀調(diào)控的重心，已經(jīng)由近十年的“穩(wěn)增長”向“防風(fēng)險”轉(zhuǎn)變。

“保增長”一直是金融危機以來宏觀政策的首要目標，而“穩(wěn)增長”則是2012年以來政策調(diào)控的第一目標。而從“雙防”到“四萬億”強刺激，從強刺激到定向調(diào)控，從微刺激再到供給側(cè)改革，無不體現(xiàn)了宏觀政策對于“穩(wěn)增長”的倚重。

2016年政策重心開始向“防風(fēng)險”轉(zhuǎn)變，上半年宏觀調(diào)控明顯體現(xiàn)了“穩(wěn)增長”的主基調(diào)，下半年在政府主導(dǎo)力量帶動經(jīng)濟企穩(wěn)的同時，系統(tǒng)性風(fēng)險有所擴大，債務(wù)風(fēng)險的凸顯，房地產(chǎn)價格的暴漲，股市市盈率經(jīng)歷2015年股災(zāi)后有所回調(diào)但依然在2008年危機前的水平，中央宏觀調(diào)控政策開始發(fā)生轉(zhuǎn)變。

6月，國新辦專門針對債務(wù)問題舉行了“債務(wù)吹風(fēng)會”；7月，中央政治局會議除了明確五大重點工作方向，尤其提出要“抑制資產(chǎn)泡沫和降低宏觀稅負”；9月以來至國慶期間，全國二十個城市集中出臺對地產(chǎn)限購和限貸的政策；10月，國務(wù)院出臺《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》以及《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》。10月28日召開的全年第三次政治局會議尤其強調(diào)了“貨幣政策要抑制資產(chǎn)價格泡沫和防止金融風(fēng)險”。

近期，銀監(jiān)會明確將表外理財資產(chǎn)納入MPA廣義信貸監(jiān)測，嚴禁銀行理財資金違規(guī)進入房地產(chǎn)領(lǐng)域，證監(jiān)會管理下的交易所大幅提高了地產(chǎn)債的發(fā)行標準甚至傳出暫停發(fā)行的消息。此次中央經(jīng)濟工作會議，進一步提出“要把防控金融風(fēng)險放在更加重要的位置”，因此2017年，一方面，抑制資產(chǎn)泡沫將進一步強化；另一方面，在杠桿率高企的背景下，控制總體杠桿率的同時，降低企業(yè)杠桿率是工作的重中之重，更加注重股權(quán)融資的功能。中央經(jīng)濟工作會議把上年“擴大直接融資比重”改為“加大股權(quán)融資力度”，更是明確了對債務(wù)風(fēng)險化解的路徑之一。

供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革仍將在

“穩(wěn)中求進”中堅定推進

中央經(jīng)濟工作會議特別提出“穩(wěn)中求進工作總基調(diào)是治國理政的重要原則”。我們認為，穩(wěn)既是推動改革的環(huán)境，也是經(jīng)濟工作的目標，同時也是改革推動的準則和內(nèi)容。中央經(jīng)濟工作會議的表述將政策目標中重新加上了“促改革”，也凸顯了管理層對進一步深化改革的決心，尤其是在當前宏觀經(jīng)濟基本面穩(wěn)中向好的背景下，2017年以“三去一降一補”為主要工作內(nèi)容的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革將堅定推進。

從2016年的情況來看，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革取得了初步成效。從實際情況來看，“三去一降一補”有實質(zhì)性的推進，雖然不同過剩行業(yè)去產(chǎn)能進程不一，但煤炭、鋼鐵等行業(yè)的去產(chǎn)能均有所推動。以煤炭、鋼鐵行業(yè)為例，去年上半年二者去產(chǎn)能推進節(jié)奏緩慢，1-6月僅完成全年目標的30%左右，但下半年進度明顯加快，12月份中上旬已經(jīng)完成鋼鐵4500萬噸、煤炭2.5億噸的去產(chǎn)能目標任務(wù)。雖然隨之而來的是煤炭、鋼鐵價格的快速反彈，尤其是動力煤的期貨價格，已經(jīng)反彈至近三年的新高。作為基礎(chǔ)類產(chǎn)品的煤炭、鋼鐵價格反彈也為進一步去產(chǎn)能是否能持續(xù)推進增加了阻力和疑問，但是從供需來看，行業(yè)產(chǎn)能過剩的基本面并沒有根本性的改變。因此，2017年仍是去產(chǎn)能的關(guān)鍵時期，在宏觀經(jīng)濟持續(xù)筑底中，去產(chǎn)能仍將延續(xù)。

穩(wěn)健的貨幣增長趨向中性偏緊

對于貨幣政策，中央經(jīng)濟工作會議的表述從上年的“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，為結(jié)構(gòu)性改革營造適宜的貨幣金融環(huán)境……保持流動性合理充裕和社會融資總量適度增長”轉(zhuǎn)變?yōu)椤柏泿耪咭３址€(wěn)健中性，適應(yīng)貨幣供應(yīng)方式新變化，調(diào)節(jié)好貨幣閘門，努力暢通貨幣政策傳導(dǎo)渠道和機制，維護流動性基本穩(wěn)定”。

我們認為，在當前以防風(fēng)險為重心的背景下，防范資產(chǎn)泡沫與去杠桿持續(xù)，穩(wěn)健中性的貨幣政策將相對有所收緊。主要原因如下，一方面，在國內(nèi)資產(chǎn)價格上漲，PPI和CPI超預(yù)期，通脹壓力增加，另一方面，美國加息的啟動以及人民幣匯率貶值預(yù)期都對貨幣政策形成一定掣肘。與此同時，隨著人民幣匯率貶值，外匯占款的趨勢性減少帶來基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)方式的調(diào)整都對貨幣政策形成一定影響。

事實上，自2014年以來，我國外匯占款已經(jīng)開始出現(xiàn)負增長，基礎(chǔ)貨幣投放壓力加大。此前，外匯占款是基礎(chǔ)貨幣投放的主要方式之一，外匯占款的趨勢性減少使得基礎(chǔ)貨幣投放方式不得不發(fā)生改變。2016年以來，央行主要采取公開市場操作和MLF為主要貨幣投放方式，尤其是8月底和9月中旬分別重啟14天和28天逆回購，流動性呈現(xiàn)明顯的短期化特征；“鎖短放長”的流動性操作有利于金融主動去杠桿，防風(fēng)險。

同時，貨幣政策收緊態(tài)勢近期也有所體現(xiàn)，尤其是四季度以來，一方面近來，無論是逆回購利率、國債收益率、還是發(fā)行利率均有不同程度的上行，另一方面，央行進一步完善對商業(yè)銀行的MPA考核，尤其是同業(yè)存款賬戶的清理和將表外理財產(chǎn)品納入表內(nèi)監(jiān)管等事實，均體現(xiàn)了穩(wěn)健的貨幣政策更為趨緊，2017年這種態(tài)勢將會延續(xù)。

房地產(chǎn)調(diào)控重在“穩(wěn)”

對于房地產(chǎn)市場，中央經(jīng)濟工作會議提出“既抑制房地產(chǎn)泡沫，又防止大起大落”的政策目標，并再度提出要加快研究建立符合國情、適應(yīng)市場規(guī)律的房地產(chǎn)平穩(wěn)健康發(fā)展長效機制。由于房地產(chǎn)對經(jīng)濟增長和民生影響頗重，對其調(diào)控首當重“穩(wěn)”。而建立長效機制，則需要痛下決心，改革土地制度。

從過去來看，房地產(chǎn)行業(yè)對中國經(jīng)濟高速發(fā)展做出了重要貢獻，但是2003年開始實施調(diào)控以來，調(diào)控效果不盡如人意，“十年九條控”房價陷入“屢調(diào)屢漲”怪圈。中國房地產(chǎn)市場是典型的政策市，房地產(chǎn)作為投資品的屬性隨著貨幣在股債等資產(chǎn)流動中體現(xiàn)明顯，尤其是2016年房地產(chǎn)價格泡沫化更是說明了這一點。對此，中央經(jīng)濟工作會議提出“堅持房子是用來住的，不是用來炒”的，要回歸房屋的基本屬性。

在經(jīng)濟持續(xù)筑底，防風(fēng)險成為經(jīng)濟工作的重心背景下，2017年，房地產(chǎn)調(diào)控將突出“穩(wěn)”。一方面，對于供給相對短缺，房價上漲壓力較大的城市會合理增加土地供應(yīng)；另一方面，三四線城市加大去庫存，堅持分類調(diào)控，因城因地施策，將去庫存與城鎮(zhèn)化結(jié)合起來。而對于建立起房地產(chǎn)市場的長效機制，中央經(jīng)濟工作會議中的“加快研究”意味著短期內(nèi)并不能實現(xiàn)；需要進行全方位的改革，包括央地兩級政府財稅收入的分配、地方政府土地財政制度、城市居民住房用地70年期限、設(shè)立房地產(chǎn)稅，等等。因此，必須改變注重短期效果的行政化的調(diào)控思維，增加市場機制的作用，轉(zhuǎn)向長期的全方位改革。

更加注重實體經(jīng)濟發(fā)展

在當前“脫實就虛”凸顯的背景下，中央經(jīng)濟工作會議提出“著力振興實體經(jīng)濟”，并且從提高質(zhì)量標準、加強品牌建設(shè)、實施創(chuàng)新驅(qū)動等多個角度論述了如何推進實體經(jīng)濟的發(fā)展，旨在保護實體經(jīng)濟，防止過度金融創(chuàng)新對實體經(jīng)濟的不應(yīng)影響，尤其是還提出“穩(wěn)定民營企業(yè)家信心”。

事實上，隨著實體經(jīng)濟收益率的下行，資金“脫實就虛”不斷凸顯，表現(xiàn)為刺激政策釋放的貨幣在股債、房地產(chǎn)伺機流動。2016年表現(xiàn)尤為明顯，房地產(chǎn)市場表現(xiàn)尤為突出。房地產(chǎn)貸款余額持續(xù)保持20%以上的速度高位增長，新增人民幣貸款中，居民新增人民幣貸款占全部新增貸款的比例已從2016年初的24.2%攀升至11月的50.2%；房地產(chǎn)市場擠占資源加劇了資金脫離生產(chǎn)領(lǐng)域?qū)嶓w經(jīng)濟的程度。另一方面，隨著企業(yè)家信心的改變，占比六成的民間投資增速出現(xiàn)下滑，四季度以來雖有所改善，但持續(xù)保持低迷；M2與M1剪刀差的擴大，也說明了企業(yè)更傾向于持幣待投，對實體經(jīng)濟發(fā)展走勢持謹慎態(tài)度。

因此，2017年提振實體經(jīng)濟也是經(jīng)濟工作推進的重點方向。我們認為，實體經(jīng)濟是否能夠提振，一方面，需要理順實體經(jīng)濟與金融發(fā)展的關(guān)系，金融最本質(zhì)的還是要服務(wù)實體經(jīng)濟的發(fā)展；另一方面，需要持續(xù)推進改革，比如產(chǎn)業(yè)制度改革，加大產(chǎn)權(quán)保護力度；持續(xù)推進減稅政策，降低宏觀稅負等等。與此同時，最為重要的是要鼓勵企業(yè)家精神，提振企業(yè)家信心，改善“曹德旺”們的預(yù)期和信心。

（作者單位：中誠信研究院首席經(jīng)濟學(xué)家辦公室）