闕又上

巴菲特認(rèn)為，投資要著重在企業(yè)的價(jià)值，價(jià)格波動(dòng)、β值（beta值，是一種風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)，用來(lái)衡量個(gè)別股票或股票基金相對(duì)于整個(gè)股市的價(jià)格波動(dòng)情況。β值越高，意味著股票相對(duì)于業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)基準(zhǔn)的波動(dòng)性越大，反之亦然。編者注）、標(biāo)準(zhǔn)差等，這些都是“何處惹塵?！睕](méi)必要的事，對(duì)他完全不適用。而構(gòu)筑現(xiàn)代投資理論的三位大師，卻對(duì)股票的波動(dòng)度大力探討，進(jìn)而架構(gòu)出投資最佳化的效率前緣曲線圖。

這兩者論點(diǎn)，誰(shuí)比較正確呢？我想起了30年前赴美留學(xué)的經(jīng)歷。1985年在美國(guó)念研究所時(shí)，有一門(mén)必修課是投資組合管理，這一門(mén)課重要，加上老師頗受好評(píng)，研究所特地把這門(mén)課開(kāi)在晚上，讓白天和晚上下了班的公司主管都有機(jī)會(huì)上課。當(dāng)時(shí)我在思考，投資，真的能從這些數(shù)字計(jì)算當(dāng)中獲利嗎？因?yàn)檫@些都是根據(jù)“過(guò)去”的股價(jià)表現(xiàn)，所做的推斷。

畢業(yè)后從事多年的投資管理，我不以現(xiàn)代投資理論作為投資管理的思考主軸，當(dāng)年所學(xué)的考完試后都還給教授了。但是從事投資管理的生涯中，幾乎每年都會(huì)碰到這個(gè)理論的探討，特別是過(guò)去15年的兩次重大股災(zāi)，加上巴菲特對(duì)現(xiàn)代投資理論極度不認(rèn)同，南轅北轍的看法引起我的好奇。

于是，我去找出當(dāng)代投資理論和巴菲特的差異度，我關(guān)心的重點(diǎn)是，一個(gè)理論如果毫無(wú)用處，又可以歷經(jīng)幾十年不被淘汰，是不是有可以借鑒的地方，它的理論基礎(chǔ)何在？而巴菲特是一位傳奇的投資者，向來(lái)極具理性和見(jiàn)解，他一定看到了這個(gè)理論不合理的地方。

我非常注意巴菲特的論點(diǎn)，在和客戶互動(dòng)的經(jīng)驗(yàn)中，也深知投資人在財(cái)務(wù)行為學(xué)中所表現(xiàn)的情緒反應(yīng)，多年后我認(rèn)為這兩者的論點(diǎn)都正確，完全取決于對(duì)投資的認(rèn)知、技巧、經(jīng)驗(yàn)和素養(yǎng)，及你想要獲得什么樣的投資結(jié)果所對(duì)應(yīng)的投資策略。

如果巴菲特具備的特質(zhì)你也具備，那么巴菲特的投資方式和管理，績(jī)效會(huì)超越現(xiàn)代投資理論很多，因此，有千里馬資質(zhì)的巴菲特若能日行千里，你卻讓他日行300里，巴菲特當(dāng)然會(huì)覺(jué)得這不合理，但多數(shù)投資人無(wú)此條件，無(wú)法相提并論，那么現(xiàn)代投資理論中效率前緣的概念，還是適合多數(shù)人的投資管理布局。

簡(jiǎn)單的說(shuō)，巴菲特的能耐，對(duì)他來(lái)講最美的風(fēng)景是攀登世界第一高的珠穆朗瑪峰看到的景致，許多人也跟著效仿前行，卻不知道攀登珠穆朗瑪峰要經(jīng)過(guò)多久的體能訓(xùn)練、心理素質(zhì)培養(yǎng)，以及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的正確準(zhǔn)備，多數(shù)人并不了解攀登珠穆朗瑪峰的道路上，最不缺的就是被丟棄的氧氣罐和攀登失敗的尸體。

現(xiàn)代投資理論可以設(shè)計(jì)任何人都適用的投資組合，這是最大的優(yōu)點(diǎn)之一，就像多數(shù)人都可以找到適合自己的旅游規(guī)劃藍(lán)圖?，F(xiàn)代投資理論無(wú)法達(dá)到像巴菲特攀登珠穆朗瑪峰那么超凡的績(jī)效，因?yàn)槭褂玫墓ぞ卟煌?，現(xiàn)代投資理論就像一個(gè)旅游前的導(dǎo)覽圖，依你想去的地方、預(yù)算和能承受的風(fēng)險(xiǎn)，描繪出一般投資者最無(wú)法處理的“投資風(fēng)險(xiǎn)”及最關(guān)心的“報(bào)酬”。這兩者間的關(guān)系，也就是一般人旅游最關(guān)心的預(yù)算和景點(diǎn)。

簡(jiǎn)單的說(shuō)，巴菲特和現(xiàn)代投資理論兩者都有用，就看投資者是什么樣的條件來(lái)利用：

1.巴菲特等級(jí)的就如同攀登珠穆朗瑪峰，欣賞人間奇景；現(xiàn)代投資理論則提出適合你、也最安全的旅游景點(diǎn)，無(wú)需冒生命危險(xiǎn)。

2.想學(xué)巴菲特追求獲利極大化的做法，需要具備巴菲特的各種特質(zhì)和條件；現(xiàn)代投資理論所延伸出的資產(chǎn)配置，指出怎么樣的資產(chǎn)配置是適合你投資組合，而且還考量了你可以承受的風(fēng)險(xiǎn)。

以上兩者理論都正確也并不沖突，取決于你在什么情況下運(yùn)用，各有適用對(duì)象，如果從巴菲特購(gòu)買(mǎi)企業(yè)的角度而言，這些風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)、β值都是過(guò)去的數(shù)據(jù)。請(qǐng)注意，那是過(guò)去的數(shù)據(jù)，只要價(jià)格下跌、價(jià)值產(chǎn)生了，它就是一個(gè)好交易。

多數(shù)投資者不像巴菲特這樣思考，那么事先閱讀旅游導(dǎo)覽，有助于對(duì)整個(gè)行程的認(rèn)知，就像現(xiàn)代投資理論，“大致”描繪出一般投資者最無(wú)法處理的“投資風(fēng)險(xiǎn)”和最關(guān)心的“報(bào)酬”，這兩者之間的關(guān)系。請(qǐng)注意，這是一開(kāi)始的布局和規(guī)劃。

現(xiàn)代投資理論用過(guò)去的數(shù)據(jù)來(lái)預(yù)測(cè)未來(lái)，本身就有不完美的地方。巴菲特不接受現(xiàn)代投資理論，這應(yīng)該也是原因之一，舉例來(lái)講，2016年初以來(lái)，IBM公司開(kāi)始產(chǎn)生抗跌，是不是代表企業(yè)內(nèi)含價(jià)值越來(lái)越高？如果是，那IBM應(yīng)該值得投資，但現(xiàn)代投資理論用IBM過(guò)去的標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)衡量風(fēng)險(xiǎn)，也就是完全沒(méi)有考慮企業(yè)的內(nèi)含價(jià)值，以及未來(lái)可能的轉(zhuǎn)變。

我同意巴菲特對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的見(jiàn)解，我也是一個(gè)見(jiàn)證者。金融海嘯過(guò)后，從2009年～2015年這七年當(dāng)中，我有將近七檔股票接近10倍的成長(zhǎng)，包括蘋(píng)果、星巴克和中國(guó)臺(tái)灣在美國(guó)上市的慧榮等，股價(jià)下跌60～80%時(shí)，我認(rèn)為這些公司的下跌風(fēng)險(xiǎn)有限，那個(gè)時(shí)間點(diǎn)我認(rèn)為是“遠(yuǎn)離風(fēng)險(xiǎn)”的擁抱機(jī)會(huì)，但許多人在蘋(píng)果股價(jià)11美元（分股后的價(jià)錢(qián)）時(shí)賣(mài)出，2015年底蘋(píng)果收盤(pán)價(jià)100美元；星巴克在谷底時(shí)只有3.5美元，2015年底收盤(pán)價(jià)60美元，成長(zhǎng)近16倍。

所以股市的重挫對(duì)某些人來(lái)講，產(chǎn)生了一個(gè)黃金的購(gòu)買(mǎi)機(jī)會(huì)，可惜并不是所有人這樣認(rèn)為，特別是β值因重挫升高時(shí)。這點(diǎn)現(xiàn)代投資理論就有它不合理、不適用的地方，既然如此，巴菲特的真知灼見(jiàn)應(yīng)該是可以參考的智慧，怎么在這個(gè)地方我認(rèn)為對(duì)多數(shù)投資者而言，是陷阱呢？

這必須回到（一開(kāi)始）的布局，如果能夠利用資產(chǎn)配置的觀念，將多種不同資產(chǎn)做出一個(gè)有效的組合，而且符合你的風(fēng)險(xiǎn)承受力，且這個(gè)投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差可以下降，也就是波動(dòng)范圍的風(fēng)險(xiǎn)下降，那么你就可以照原定的投資計(jì)劃，而不會(huì)在驚慌中做出傻事。

然而，巴菲特可以經(jīng)得起50%價(jià)格以上的震蕩，而多數(shù)人不行，因此縱然現(xiàn)代投資理論有不完美的地方，但優(yōu)點(diǎn)之一是，一開(kāi)始可以為我們指出一個(gè)輪廓，也就是什么是我們覺(jué)得在可承受的風(fēng)險(xiǎn)震蕩下，追求最適當(dāng)報(bào)酬的投資組合。為什么幾種不同性質(zhì)資產(chǎn)的組合，可以把投資風(fēng)險(xiǎn)下降？這部分有它理論和實(shí)務(wù)上可以支持的證明，值得每一個(gè)投資者予以關(guān)注。？笏（摘自臺(tái)灣《又上理財(cái)》）（編輯/小文）