浙江財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院 胡雪君 李連華

企業(yè)欺詐上市處罰的制度分析及改進(jìn)建議*

浙江財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院 胡雪君 李連華

本文統(tǒng)計(jì)分析了我國(guó)證券市場(chǎng)十幾年來(lái)欺詐上市公司及中介機(jī)構(gòu)所獲取的利益和受到的處罰，并以此為基礎(chǔ)對(duì)現(xiàn)行處罰制度進(jìn)行了分析，得出處罰力度不足和處罰制度存在缺陷，需進(jìn)一步完善的結(jié)論。同時(shí)，借鑒其他國(guó)家和地區(qū)處置欺詐上市企業(yè)及中介機(jī)構(gòu)的制度安排，并結(jié)合我國(guó)證券市場(chǎng)實(shí)際提出了改進(jìn)建議。

欺詐上市 制度分析 政策建議

上市后公司因自身經(jīng)營(yíng)狀況不佳或被揭露欺詐上市，將導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)下滑，股價(jià)大跌，不但會(huì)嚴(yán)重?fù)p害投資者利益，更擾亂了證券市場(chǎng)的正常秩序，不利于證券市場(chǎng)健康發(fā)展。目前，已有的對(duì)欺詐上市案件處罰的制度分析大多是基于案件的發(fā)生時(shí)間，對(duì)具體的事件進(jìn)行個(gè)案分析，而每個(gè)案例具有各自的特殊性和偶然性，其研究結(jié)果對(duì)理論和實(shí)踐的指導(dǎo)意義存在局限性。本文選取我國(guó)證券市場(chǎng)1999年至2015年期間發(fā)生的19家欺詐上市公司的數(shù)據(jù)，分類統(tǒng)計(jì)分析欺詐上市公司及中介機(jī)構(gòu)獲取的利益和受到的行政、刑事處罰項(xiàng)目，以統(tǒng)計(jì)分析的結(jié)果為基礎(chǔ)，對(duì)我國(guó)欺詐上市處罰制度的缺陷進(jìn)行分析。同時(shí)，筆者將借鑒美國(guó)、我國(guó)香港等地處置欺詐上市企業(yè)及中介機(jī)構(gòu)的措施，結(jié)合我國(guó)證券市場(chǎng)的實(shí)際情況提出一些改進(jìn)建議。

一、欺詐上市中各方的所得利益與處罰成本分析

（一）欺詐上市各方獲取的利益

（1）上市公司獲取的利益。企業(yè)上市的主要目的為獲得融資，其從上市中獲取的利益可用募集資金的多少來(lái)衡量。欺詐上市公司扣除發(fā)行費(fèi)用后的實(shí)際募集資金如表1所示。企業(yè)將融資用于招股說(shuō)明書或募集說(shuō)明書所列項(xiàng)目，閑置募集資金可暫時(shí)補(bǔ)充流動(dòng)資金，這樣可以幫助高速發(fā)展中的企業(yè)走出資金困境，擴(kuò)大企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模，提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，因此獲得融資是企業(yè)從上市中取得的最直接、可觀的好處。

（2）中介機(jī)構(gòu)獲取的利益。由于部分企業(yè)中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)收入在各數(shù)據(jù)庫(kù)中無(wú)法獲取，筆者通過(guò)查閱相關(guān)公司的招股說(shuō)明書和上市公告書進(jìn)行手工收集，在此過(guò)程中盡量保持?jǐn)?shù)據(jù)的準(zhǔn)確性，但由于一些公司上市時(shí)間較早，可供查閱的資料有限，仍有10家公司無(wú)法獲取其相關(guān)的上市中介費(fèi)用。因此，表2為與9家上市公司相關(guān)的中介機(jī)構(gòu)提供上市服務(wù)收取的費(fèi)用，這是中介機(jī)構(gòu)獲取的最直接的利益。

（二）欺詐上市各方受到的處罰成本

（1）行政處罰。由于中國(guó)證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)對(duì)欺詐上市公司和相關(guān)的中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行行政處罰，并在中國(guó)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)上進(jìn)行公告，行政處罰的數(shù)據(jù)較易獲取。但證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)記載的公告為2001年至今，本文部分2001年以前受到處罰的樣本公司，其處罰數(shù)據(jù)為筆者從相關(guān)網(wǎng)絡(luò)和文獻(xiàn)資料中獲取。因此，統(tǒng)計(jì)的樣本區(qū)間為1999-2015年。

表1 欺詐上市公司實(shí)際募集資金單位：萬(wàn)元

表2 可獲得的中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)收入單位：萬(wàn)元

第一，上市公司及其高管受到的行政處罰。圖1為欺詐上市公司及其高管受到行政處罰類型的統(tǒng)計(jì)。19起欺詐上市事件中有15家公司和14家公司的高管被處罰，由于大部分公司和高管不只受到一種類型處罰，導(dǎo)致處罰類型頻數(shù)大于處罰對(duì)象頻數(shù)。由圖1可知，警告和罰款在處罰中運(yùn)用最為廣泛，分別占總處罰項(xiàng)目的39.68%和36.51%，而責(zé)令改正違法行為和沒(méi)收非法（違規(guī)）所得占比較少，分別約占7.94%、6.35%。

圖1 公司及其高管行政處罰類型統(tǒng)計(jì)

圖2為上市公司及其高管歷年受到的行政處罰罰款均值的折線圖。由于欺詐上市案件發(fā)生和處罰決定做出的間斷性，本圖統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)在時(shí)間上不連續(xù)。從圖2中可看出2013年以前罰款金額總體穩(wěn)定，均不高于100萬(wàn)元，2013年和2014年處罰金額有了大幅上升。導(dǎo)致這個(gè)變化的是綠大地事件、萬(wàn)福生科事件、迪威視訊事件和海聯(lián)訊事件。特別是綠大地事件和萬(wàn)福生科事件對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生的惡劣影響為近年之最，并且隨著監(jiān)管者對(duì)證券市場(chǎng)違規(guī)行為打擊力度的不斷加大，其受到金額巨大的處罰也在情理之中。

圖2 行政處罰罰款均值

總的來(lái)看，目前為止，證券市場(chǎng)對(duì)欺詐上市公司及其高管的行政處罰力度較輕，警告和罰款是最常用的兩種處罰方式，更有約束作用的責(zé)令改正違法行為、沒(méi)收非法（違規(guī)）所得和認(rèn)定為市場(chǎng)禁入者等處罰手段沒(méi)有充分發(fā)揮作用。雖然罰款這一手段運(yùn)用頻率較高，但是總體處罰金額不高，產(chǎn)生的威懾作用有限。

第二，中介機(jī)構(gòu)及個(gè)人受到的行政處罰。圖3為與各欺詐上市公司相關(guān)的中介機(jī)構(gòu)及個(gè)人受到的行政處罰統(tǒng)計(jì)。與19家公司相關(guān)的中介機(jī)構(gòu)中有5家會(huì)計(jì)師事務(wù)所、3家律師事務(wù)所和6家保薦機(jī)構(gòu)受到處罰。與處罰上市公司及高管一樣，警告和罰款被廣泛運(yùn)用，分別占處罰項(xiàng)目的25%和31.94%。由以上行政處罰數(shù)據(jù)可知，受到處罰的中介機(jī)構(gòu)及個(gè)人數(shù)量少，中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)欺詐上市公司和高管的處罰力度大于對(duì)中介機(jī)構(gòu)及其責(zé)任人的處罰力度，但各對(duì)象適用威懾力較大處罰類型的比例仍不夠高，總的來(lái)看，行政處罰總體力度偏小。

圖3 中介機(jī)構(gòu)及個(gè)人行政處罰類型統(tǒng)計(jì)

（2）刑事處罰。表3與表4為與欺詐上市相關(guān)各方受到的刑事處罰，可以明顯看到，與行政處罰相比，刑事處罰對(duì)象更少，19家公司中僅有4家受到刑事處罰，2家相關(guān)的中介機(jī)構(gòu)被處以罰金，且刑事處罰類型主要為罰金和有期徒刑。對(duì)于欺詐上市的刑事處罰，《刑法》第一百六十條規(guī)定：“在招股說(shuō)明書、認(rèn)股書、公司、企業(yè)債券募集辦法中隱瞞重要事實(shí)或者編造重大虛假內(nèi)容，發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券，數(shù)額巨大、后果嚴(yán)重或者有其他嚴(yán)重情節(jié)的，處5年以下有期徒刑或者拘役，并處或者單處非法募集資金金額1%以上5%以下罰金”。再結(jié)合表3的數(shù)據(jù)，公司受到的罰金占其實(shí)際募集資金的比例非常小，處罰比例最高的綠大地（云投生態(tài)）為3.16%，大部分公司適用了《刑法》規(guī)定的最小罰金比例。同時(shí)，還可以從表4中得知，除了綠大地（云投生態(tài)）原董事長(zhǎng)何學(xué)葵因不僅犯了欺詐發(fā)行股票罪，還涉嫌偽造金融票證、違規(guī)披露重要信息等，數(shù)罪并罰，被判處有期徒刑10年外，其他欺詐上市公司高管受到的最高有期徒刑期限為3年6個(gè)月，沒(méi)有一人適用接近5年的判刑。

表3 欺詐上市公司刑事處罰

（三）利益與處罰的比較分析本文將參與欺詐上市各方受到的罰款與其獲得的利益（募集資金或業(yè)務(wù)收入）進(jìn)行對(duì)比分析，具體分析見(jiàn)表5至表8。

表5 罰款占實(shí)際募集資金的比例

表6 會(huì)計(jì)師事務(wù)所罰款占業(yè)務(wù)收入的比例

表7 律師事務(wù)所罰款占業(yè)務(wù)收入的比例

表8 保薦機(jī)構(gòu)罰款占業(yè)務(wù)收入的比例

表5為各公司行政處罰罰款占其上市募集資金的比例。大部分公司的罰款金額不超過(guò)募集資金的5‰，只有海聯(lián)訊（300277.SZ）和大東海（000613.SZ）的罰款比例相對(duì)較大，分別為15.78‰和23.35‰。這樣看來(lái)目前證券市場(chǎng)對(duì)欺詐上市公司的罰款力度較輕，無(wú)法起到“殺一儆百”的作用。

表6、7、8分別為各中介機(jī)構(gòu)行政處罰罰款金額占其業(yè)務(wù)收入的比重。雖然被罰款的中介機(jī)構(gòu)數(shù)量不多，罰款相對(duì)于其業(yè)務(wù)收入比值也較大，但這并不意味對(duì)中介機(jī)構(gòu)的處罰是嚴(yán)厲的。以萬(wàn)福生科的保薦機(jī)構(gòu)——平安證券為例，其2009年的承銷收入合計(jì)45億元，5110萬(wàn)元的罰款對(duì)其不足以產(chǎn)生威懾作用。

調(diào)查及時(shí)性不強(qiáng)是我國(guó)行政處罰的另一個(gè)重要問(wèn)題，筆者經(jīng)過(guò)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，欺詐上市行政處罰的平均追溯期為3.44年，沒(méi)有一家公司在違規(guī)當(dāng)年就得到中國(guó)證監(jiān)會(huì)做出的行政處罰決定，37.5%的公司在違規(guī)三年后被處罰，違規(guī)4年、5年、6年后被處罰的公司各占12.5%。

二、企業(yè)欺詐上市處罰制度分析

從欺詐上市中各方的所得利益和處罰成本的統(tǒng)計(jì)分析來(lái)看，監(jiān)管部門對(duì)欺詐上市公司、高管和中介機(jī)構(gòu)大量運(yùn)用警告、責(zé)令改正違法行為等處罰，這些處罰對(duì)于沒(méi)有誠(chéng)信，不重視聲譽(yù)的責(zé)任方來(lái)說(shuō)難以發(fā)揮警示效用。而罰款、撤銷相關(guān)證券服務(wù)資格等威懾力大的處罰在實(shí)際中運(yùn)用的并不多。本文19家欺詐上市公司中僅有3家被退市，紐約證券交易所年均退市率幾乎是國(guó)內(nèi)年均退市率的40倍。雖然2012年4月，深交所發(fā)布了《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》，將創(chuàng)業(yè)板退市制度的方案落實(shí)到上市規(guī)則的具體條款，但之后被曝光的萬(wàn)福生科等依然不觸及退市。

行政處罰主要由政府行政機(jī)構(gòu)決定，而投資者是欺詐上市中的主要受害人，制裁者和利益相關(guān)者分離，難免導(dǎo)致行政處罰的效果大打折扣。李敏才、劉峰（2012）認(rèn)為相比較而言，證券民事訴訟賠償制度賦予了投資者借助法律手段保護(hù)自己的權(quán)力。2003年1月9日，最高人民法院頒布的《關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》（法釋［2003］2號(hào)），以下簡(jiǎn)稱“規(guī)定”對(duì)證券民事賠償案件的受理程序和適用法律作出了全面具體的司法解釋，確立了虛假陳述證券民事賠償案件的訴訟制度。然而，按照《規(guī)定》，投資者可起訴的對(duì)象被限定在已被相關(guān)機(jī)關(guān)處罰或被法院認(rèn)定有罪的公司范圍內(nèi)，并且，我國(guó)未引入集團(tuán)訴訟，利益被侵害最多的中小投資者很少能承擔(dān)起民事訴訟的資金成本和時(shí)間成本，因此，證券民事訴訟賠償制度的實(shí)用性較低。

目前我國(guó)《刑法》第一百六十條對(duì)犯欺詐發(fā)行罪的公司及責(zé)任人規(guī)定的最高刑期為5年，罰金是募集資金的1%到5%，《刑法》第二百二十九條規(guī)定對(duì)故意提供虛假證明的中介組織人員處5年以下有期徒刑或者拘役，并處罰金。本文19家欺詐上市公司中受到刑事處罰的責(zé)任方少之又少，并且?guī)缀醵歼m用了刑法規(guī)定的處罰下限。美國(guó)《薩班斯法案》規(guī)定：上市公司的主要高管必須對(duì)公司財(cái)務(wù)報(bào)告的真實(shí)性負(fù)責(zé)，一旦財(cái)務(wù)報(bào)表被證實(shí)存在違規(guī)不實(shí)之處，將按證券欺詐被判處最高達(dá)25年的徒刑；對(duì)犯有證券欺詐罪的個(gè)人和公司的罰金最高分別可達(dá)500萬(wàn)美元和2500萬(wàn)美元；對(duì)違法的注冊(cè)會(huì)計(jì)師可判處10年以下監(jiān)禁或罰款。我國(guó)刑事處罰制度的標(biāo)準(zhǔn)低于美國(guó)，且執(zhí)行力度也相當(dāng)?shù)?，綜合的刑事處罰效果當(dāng)然更是差強(qiáng)人意。

三、企業(yè)欺詐上市處罰制度改進(jìn)建議

欺詐上市現(xiàn)象屢禁不止，不僅危害了投資者利益，更擾亂了證券市場(chǎng)秩序，間接影響國(guó)家經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性。筆者認(rèn)為，建立完善的欺詐上市處罰制度，提高違法違規(guī)成本，提高監(jiān)管效率，才能從源頭遏制欺詐上市。因此，針對(duì)上文分析的處罰制度不足，借鑒國(guó)外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，提出以下建議：

第一，完善退市制度。雖然我國(guó)已建立了相關(guān)退市制度，但從實(shí)施結(jié)果來(lái)看，其完善性還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。目前比較現(xiàn)實(shí)的措施有兩條：一是借鑒我國(guó)香港證券市場(chǎng)對(duì)洪良國(guó)際造假案的查處，建立股份回購(gòu)制度，在挽回投資者損失的同時(shí)，導(dǎo)致上市公司股本不符合上市條件而退市；二是引入集體訴訟制度，投資者起訴的獲勝率大大提高，支付巨額賠償后，部分公司將會(huì)因?yàn)槠飘a(chǎn)而退市。

第二，擴(kuò)大中介機(jī)構(gòu)責(zé)任。成功實(shí)現(xiàn)欺詐上市往往不能僅憑企業(yè)一方之力，在這個(gè)過(guò)程中中介機(jī)構(gòu)提供了不可缺少的“幫助”?！蹲C券法》第69條規(guī)定了保薦人的連帶賠償責(zé)任，這一責(zé)任應(yīng)擴(kuò)大至所有中介機(jī)構(gòu)，并且從保護(hù)弱勢(shì)群體的角度出發(fā)，應(yīng)免除受害人的舉證責(zé)任，實(shí)行過(guò)錯(cuò)推定的歸責(zé)原則。只有加大違法成本，中介機(jī)構(gòu)才會(huì)有所忌憚，這樣違規(guī)企業(yè)失去了強(qiáng)有力的外部支持，想要獲得上市資格就不是那么容易了。

第三，建立有效的監(jiān)督舉報(bào)機(jī)制。缺乏有效的監(jiān)督舉報(bào)機(jī)制，導(dǎo)致我國(guó)欺詐上市案件的曝光期長(zhǎng)，投資者的利益無(wú)法及時(shí)挽回。這一點(diǎn)可以借鑒美國(guó)金融改革法案中的舉報(bào)條款，舉報(bào)人舉報(bào)的上市公司違法違規(guī)行為屬實(shí)，且公司最終被處以100萬(wàn)美元及以上的罰款，舉報(bào)人將獲得罰金10%～30%的獎(jiǎng)勵(lì)。在大部分罰款金額遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于100萬(wàn)美元的情況下，獎(jiǎng)勵(lì)數(shù)額非常可觀。這種舉報(bào)機(jī)制調(diào)動(dòng)了公眾監(jiān)管的積極性，提高了監(jiān)督的有效性，使得企業(yè)有危機(jī)意識(shí)，自覺(jué)規(guī)范自身行為，值得中國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)合自身實(shí)際情況借鑒學(xué)習(xí)。

第四，提高處罰制度效率。雖然我國(guó)針對(duì)欺詐上市的法律制度日漸完善，但制定的標(biāo)準(zhǔn)偏低，且執(zhí)行力度不足，大大降低了處罰效率。因此，要達(dá)到處罰的目的，需要規(guī)范執(zhí)法過(guò)程，避免執(zhí)法人員的主觀性。同時(shí)，制定相關(guān)處罰制度應(yīng)結(jié)合我國(guó)證券市場(chǎng)的實(shí)際情況，防止出現(xiàn)“有法可依”，卻難以實(shí)施的情況。

*本文系國(guó)家社科基金（重點(diǎn)）項(xiàng)目“基于內(nèi)部控制視角的腐敗防控機(jī)制與實(shí)現(xiàn)路徑研究”（項(xiàng)目編號(hào)：15AJY002）階段性研究成果。

［1］黃文鳳：《欺詐上市過(guò)程中的財(cái)務(wù)造假與防范——以萬(wàn)福生科為例》，《中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師》2013年第11期。

［2］李敏才、劉峰：《我國(guó)發(fā)審方式改革的制度分析：一個(gè)研究框架》，《當(dāng)代財(cái)經(jīng)》2012年第7期。

［3］皮海洲：《用回購(gòu)股份的方式懲罰欺詐上市者》，《金融博覽（財(cái)富）》2013年第4期。

（編輯 劉姍）