杜鵬
收購標(biāo)的不僅存在大量關(guān)聯(lián)交易,而且盈利能力表現(xiàn)異常,顯著高于行業(yè)龍頭水平,難以找到合理解釋。
主營腦(脊)膜補片的冠昊生物(300238.SZ)10月25日發(fā)布定增預(yù)案,擬以市價向不超過5名特定對象發(fā)行不超過7000萬股,募資不超過18.5億元,用于收購惠迪森100%股權(quán),收購價格為18億元。
惠迪森主營業(yè)務(wù)為抗生素類、肝病輔助類藥品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售,主要產(chǎn)品為拉氧頭孢鈉產(chǎn)品。相比2014年,惠迪森2015年和2016年上半年業(yè)績均實現(xiàn)較大幅度增長,但在此背后,《證券市場周刊》記者注意到,關(guān)聯(lián)方構(gòu)成惠迪森的重要收入來源,而且關(guān)聯(lián)方不僅是惠迪森的客戶,還是惠迪森的供應(yīng)商,大量關(guān)聯(lián)交易定價是否公允無從得知。
與此同時,惠迪森2015年及2016年上半年的盈利能力,相比2014年出現(xiàn)跳躍式上漲,明顯高于行業(yè)龍頭盈利能力,難以找到合理解釋。
神秘大贏家
惠迪森最初是一家國資控股企業(yè),2004年5月8日由浙江省食品有限公司(下稱“食品公司”)、顧立君、史國榮、陸加根共同發(fā)起設(shè)立,其中食品公司持股80%。工商資料顯示,食品公司是浙江省國資委旗下子公司。2011年8月,惠迪森引進外部投資者,食品公司持股比例下降至65%,仍是控股股東。
兩年之后的2013年8月,食品公司將其所持有的惠迪森65%股權(quán)以公開掛牌轉(zhuǎn)讓的方式轉(zhuǎn)讓予南京優(yōu)科生物醫(yī)藥有限公司(下稱“南京優(yōu)科”),掛牌期間共有兩家合格意向受讓方,最終由南京優(yōu)科以6000萬元受讓標(biāo)的股權(quán)。與此同時,受讓方代惠迪森清償所欠食品公司的1.36億元債務(wù),這是本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的先決條件。
值得注意的是,南京優(yōu)科并不是惠迪森的真正買家,而只是扮演了中間過橋角色。2013年10月、11月,南京優(yōu)科分別將其對惠迪森享有的1.36億債權(quán)和65%股權(quán),轉(zhuǎn)讓給海南天煌制藥有限公司(下稱“海南天煌”),股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格6182萬元。
對于本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的原因,冠昊生物非公開發(fā)行預(yù)案稱,海南天煌委托南京優(yōu)科參與競價,受讓食品公司持有的惠迪森65%股權(quán),并在競得惠迪森65%股權(quán)后轉(zhuǎn)讓給海南天煌。
為什么海南天煌不自己出面競價受讓惠迪森65%股權(quán),而是找個中間角色來參與競價呢海南天煌究竟想隱藏什么背后究竟又有什么不得而知的貓膩呢?對此,《證券市場周刊》記者致電冠昊生物證券部,截至發(fā)稿仍未收到回復(fù)。
工商資料顯示,海南天煌成立于2003年5月6日,注冊資本3551萬元,法人代表在2016年6月30日由王超變更為王曉,股東包括18家企業(yè)法人和2位自然人,背后的實際控制人頗為神秘。
2014年1月,海南天煌又通過受讓方式,獲得惠迪森剩余35%股權(quán),受讓價格為3229萬元。至此,海南天煌成為惠迪森唯一股東。2015年12月,海南天煌對惠迪森增資4397萬元。
據(jù)《證券市場周刊》記者統(tǒng)計,海南天煌對惠迪森累計投入的股權(quán)成本合計1.38億元,此外還支付了1.36億元債權(quán)受讓成本。
海南天煌并沒有打算長期經(jīng)營惠迪森,進入2016年后便將其轉(zhuǎn)手他人。2016年1月29日,海南天煌將其擁有的惠迪森100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給醫(yī)盛投資,轉(zhuǎn)讓價格15億元。
值得注意的是,醫(yī)盛投資是一家并購基金,合伙人共有四方,分別為廣東知光、深圳市陽和生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)投資有限公司、王超和中融寶晟晟世融安3號基金。其中,廣東知光是冠昊生物的控股股東。
而在本次交易中,冠昊生物從醫(yī)盛投資手中接盤惠迪森的價格,進一步攀升至18億元。
據(jù)《證券市場周刊》記者計算,從首次獲取惠迪森股權(quán)算起,經(jīng)過短短兩年多時間,海南天煌暴賺13.62億元,成為上述連環(huán)交易中的最大贏家。此外,醫(yī)盛投資在不到1年的時間之內(nèi),也賺取了3億元的利潤。
關(guān)聯(lián)交易撐業(yè)績
醫(yī)盛投資和冠昊生物高溢價接盤惠迪森,與交易對手給出的高業(yè)績承諾密不可分。
在醫(yī)盛投資與海南天煌的交易中,自然人王超承諾,惠迪森2015年度、2016年度、2017年度實現(xiàn)的凈利潤分別不低于0.8億元、1.2億元、1.6億元;在醫(yī)盛投資與冠昊生物的交易中,自然人王超承諾:惠迪森2016年度和2017年度實現(xiàn)的凈利潤分別不低于1.2億元和1.6億元。
值得注意的是,冠昊生物非公開發(fā)行預(yù)案顯示,惠迪森2014年凈利潤僅有680萬元。據(jù)此計算,2015-2017年度,惠迪森凈利潤承諾額相比2014年的增速,將分別達到1077.2%、1665.8%、2107.25%,增速不可謂不高。
冠昊生物非公開發(fā)行預(yù)案顯示,惠迪森2015年以及2016年上半年的凈利潤分別為8089萬元、7391萬元。對比可以發(fā)現(xiàn),惠迪森2015年實際凈利潤比當(dāng)年承諾額僅僅高出89萬元,可謂精準(zhǔn)達標(biāo)。
交易對手給出高業(yè)績承諾,以及惠迪森2015年業(yè)績承諾精準(zhǔn)達標(biāo)背后,《證券市場周刊》記者注意到,關(guān)聯(lián)方構(gòu)成惠迪森的重要收入來源。
冠昊生物非公開發(fā)行預(yù)案顯示,2015年、2016年上半年,西藏那曲康暉醫(yī)藥有限公司(下稱“那曲康暉”)分別是惠迪森第一大客戶、第二大客戶,貢獻收入分別為7623萬元、3131萬元,占總收入的比例分別為30.11%、12.91%。
發(fā)行預(yù)案稱,那曲康暉為海南天煌子公司,2016年2月之前構(gòu)成惠迪森關(guān)聯(lián)方?!蹲C券市場周刊》記者查詢工商資料發(fā)現(xiàn),那曲康暉成立于2010年11月26日,注冊資本僅有200萬元,截至目前,海南天煌仍然是唯一股東。
海南省科學(xué)技術(shù)廳發(fā)布的《2014年度海南省高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展報告》披露,海南天煌2014年實現(xiàn)收入2億元,收入規(guī)模并不高,在2015年通過子公司西藏那曲向惠迪森單方采購的商品額就高達7623萬元,頗為蹊蹺。
海南天煌不僅是惠迪森的客戶,還是惠迪森的供應(yīng)商。冠昊生物非公開發(fā)行預(yù)案顯示,2015年、2016年上半年,海南天煌分別是惠迪森第四、第三大供應(yīng)商,金額分別為172萬元、140萬元。
冠昊生物非公開發(fā)行預(yù)案稱,從2015年開始,惠迪森根據(jù)自身的月度生產(chǎn)計劃,對于超出加工能力外的銷售計劃,委托海南天煌加工。對于委托加工部分,惠迪森提供原料藥,海南天煌從惠迪森指定的供應(yīng)商處采購包材(內(nèi)包材),加工完成后,海南天煌向惠迪森交付產(chǎn)品。
近些年來,關(guān)聯(lián)交易成為不少A股上市公司調(diào)節(jié)利潤的重要手段,惠迪森與海南天煌之間的大量關(guān)聯(lián)交易是否公允,投資者無從得知,冠昊生物非公開發(fā)行預(yù)案也沒有給出任何的說明。
盈利能力蹊蹺大漲
大量關(guān)聯(lián)交易背后,《證券市場周刊》記者注意到,惠迪森盈利能力蹊蹺大幅上漲。
冠昊生物非公開發(fā)行預(yù)案顯示,2014年、2015年、2016年上半年,惠迪森銷售收入分別為8628萬元、2.53億元和2.42億元,營業(yè)成本分別為6593萬元、1.31億元、9257萬元,歸屬于母公司股東凈利潤分別為680萬元、8089萬元、7391萬元。
由此計算,2014-2015年及2016年上半年,惠迪森毛利率分別為23.58%、48.34%、61.82%,凈利率分別為7.88%、31.95%、30.48%。由此可以看出,無論是毛利率還是凈利率,2015年及2016年上半年相比2014年均實現(xiàn)跳躍式上升。對此,冠昊生物非公開發(fā)行預(yù)案沒有給出任何的解釋。
惠迪森的主要產(chǎn)品為注射用拉氧頭孢鈉,含0.25g、0.5g、1.0g三種規(guī)格,該項產(chǎn)品幾乎貢獻惠迪森的全部收入。冠昊生物非公開發(fā)行預(yù)案稱,目前,國內(nèi)只有惠迪森和海南海靈化學(xué)制藥有限公司(下稱“海南海靈”)具備拉氧頭孢鈉制劑生產(chǎn)批準(zhǔn)文號。
海南海靈是長江潤發(fā)集團有限公司旗下資產(chǎn),2016年已經(jīng)被注入進上市公司長江潤發(fā)(002435.SZ)。
長江潤發(fā)10月18日發(fā)布的重組草案修訂稿稱,上市公司擬采用發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購買上市公司控股股東長江潤發(fā)集團以及財務(wù)投資人楊樹創(chuàng)投、平銀能礦、平銀新動力、松德投資合計持有的長江醫(yī)藥投資100%股權(quán),標(biāo)的資產(chǎn)合計作價35億元。長江醫(yī)藥投資并無實際業(yè)務(wù),旗下資產(chǎn)包括三家子公司:貝斯特醫(yī)藥(亞洲)有限公司100%股權(quán)、海南海靈100%股權(quán)及海南新合賽制藥有限公司100%股權(quán)。
重組草案稱,海南海靈主要產(chǎn)品拉氧頭孢鈉市場占有率較高,報告期內(nèi)均超過80%。
長江潤發(fā)重組草案披露了海南海靈的收入和凈利潤,2015年收入、凈利潤分別為11.64億元、2.48億元。據(jù)此計算,海南海靈2015年凈利率為21.31%。
同惠迪森相比,海南海靈2015年凈利率要低10.64個百分點。值得注意的是,海南海靈市場占有率和收入規(guī)模均要遠超過惠迪森,為何盈利能力卻遠不及惠迪森呢?