夏寶暉　馬瑩

摘 要：在改革開放之后，上市公司變?yōu)榱艘粋€新的群體，他們推動著股票市場的發(fā)展，可是這和你毫無關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)的變化現(xiàn)在可能影響股票改革的變動，公司的管理結(jié)構(gòu)。隨著資本市場進一步的擴大和完善，上市公司還是會了解新的市場情況。

自經(jīng)濟體制改革的不斷深入和我國市場經(jīng)濟的發(fā)展來看，資本結(jié)構(gòu)的管理是現(xiàn)代企業(yè)財務(wù)管理的核心因素。它影響著企業(yè)的融資成本和市場價值，同時還可能影響公司的治理體系。只有當資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化到一定的程度，那么企業(yè)的資產(chǎn)從組和社會資源的重組就會更加的順利，從而進一步促進公司治理結(jié)構(gòu)的完善程度。

一、上市公司的資本結(jié)構(gòu)分析

1.上市公司資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀及問題

據(jù)了解，我國的上市公司在滬深兩地，這些公司的資產(chǎn)負債率是比全球行業(yè)的負債率都低的，并且逐步形成了一個下降的趨勢。從負債結(jié)構(gòu)看，我國上市公司的資本結(jié)構(gòu)是不合理的。

現(xiàn)代的資本結(jié)構(gòu)理論認為的是公司的最佳資本結(jié)構(gòu)是公司的資本成本最低，一般情況下，克服了經(jīng)營風險的上市公司，它的外部融資成本是比內(nèi)部融資成本高的，股權(quán)融資成本也是比債務(wù)融資成本高的，所以，如果一個公司需要融資，股票融資將會是最消耗成本的方式之一。在國內(nèi)，上市公司的融資順序為股權(quán)融資、短期債務(wù)融資、長期債務(wù)融資以及內(nèi)源融資。但是，這還是會和現(xiàn)代資本理論有沖突的地方。因為有高的資產(chǎn)負債率，企業(yè)上市是要通過股份制改革的，這就會把公司的股票作為最好的融資渠道之一，擴大發(fā)行額度，這就增加了高負債率的風險。

我國股市與國外相比，最大的特點就是股權(quán)分置，因為我國的股票市場分為A股、B股、H股等，這就體現(xiàn)了我國上市公司的股本結(jié)構(gòu)復(fù)雜性?？偟膩碚f就是分為流通股和未流通股。我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的特征可以歸納為以下幾點：（1）未流通股在公司的總股本中占有的比例比流通股的比例高很多截止到2015年底，滬深兩市的總股本和流通總額分別是49387.3億股和9304.3億股。由于法人股是不能進入市場流通的，所以流通股僅僅占總股本的19%，在資本市場中，也會出現(xiàn)一些公司監(jiān)管不力等問題，這時股東投票權(quán)對外部控制的程度也會有限的。（2）法人股在上市公司中的比例是比較大的。但是2015年的法人股比例比2014年的比例大約降了4個百分點，這就表明，國家對巍峨流通的股東是非常關(guān)注的。從本質(zhì)上說，流通股和未流通股不僅僅只取決于是否流通上市，實際上二者的利益實現(xiàn)機制就不一樣。

上市公司的負債結(jié)構(gòu)相當不合理，雖然說資產(chǎn)負債的比率不高，但是分解來看，流動負債的水平過高，這就使得公司債務(wù)的流動比率不斷攀升。通常，短期負債的合理范圍是占總負債水平的一半，但是近年來的負債水平過高，這就可能導(dǎo)致上市公司的流動性風險劇增。

資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的彈性較小，也就是說，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)狀況對理財環(huán)境及目標變化的適應(yīng)程度和調(diào)整幅度都是相對較小的。如果一個公司的資本結(jié)構(gòu)形成了，就相對穩(wěn)定了，只有當企業(yè)經(jīng)營環(huán)境發(fā)生變化的時候，負債經(jīng)營的比率才需要調(diào)整。調(diào)整的指標有資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)、長期資金與短期資金的速度和數(shù)量。

2.上市公司資本結(jié)構(gòu)問題形成原因

上市公司的資本狀況對公司資本經(jīng)營與發(fā)展壯大是非常不利的，并且在融資順序上是與理論相反的，這就會與國際的融資情況脫軌。

經(jīng)濟政策偏移的導(dǎo)向，使得上市公司的資本結(jié)構(gòu)狀況產(chǎn)生相關(guān)性問題。我國的上市公司一開始是由國企改制過來的，因此國有的占股比例相當高，正因為如此高的比例，導(dǎo)致了政府部門的越線，企業(yè)沒有自己的行為，處處都受到政府的控制。而對于政府來說，作為社會的管理者，它是沒有能力將一個企業(yè)的盈虧力挽狂瀾的，一旦企業(yè)虧損，政府作為責任者既無能力承擔這個責任，有代理不清的股權(quán)。這就增加了企業(yè)的風險。在國企改革中，國家會花大力氣出臺一些新的政策來暫時降低企業(yè)的資產(chǎn)負債率。上市公司在進行股權(quán)融資的時候，成本低的同時，又可以樹立一個高大的的社會形象。

資本市場的發(fā)展都是不平衡的。第一，中國的資本市場并不是自發(fā)形成的，二是在政府的推動下，不得不逐步發(fā)展起來，為國有企業(yè)融資服務(wù)的同時，還要與國際接軌。因此，我國的股票市場中主要的籌資者還是國家，這就使中國股市多年來沒有像美國經(jīng)濟大蕭條那樣，股市崩盤。齊國具有上市資格的國有企業(yè)一般都是關(guān)系國家民生、發(fā)展效益較好的大型企業(yè)，而國家為了更好的控制股票市場，更是劃分了流通股和非流通股。只有非流通股的存在，才能有效的保護公司的經(jīng)營壓力，降低國家的體制保護，從而激發(fā)出經(jīng)營者對股權(quán)融資的欲望。第二，我國資本市場的形式結(jié)構(gòu)單一，并沒有該有的層次性。資本市場它不僅僅就是股票市場，還有很多除證券以外的交易。我國資本市場的發(fā)展初期，為了控制風險，政府采取了各項措施來嚴禁、取締場外交易和柜臺交易，這就使得市場發(fā)展的不平衡性，并且資本的交易形式、工具等都沒有發(fā)展起來，這就使得我國的資本市場發(fā)展的相當不充分。第三，不完善的債券市場激發(fā)不出來上市公司的股權(quán)融資。我國債券市場是以國庫券和金融債為主要發(fā)行債種。當前我國的債券市場中，最受優(yōu)惠的主體就是國家，而公司債發(fā)展是有滯后性的，這就是我國債券市場發(fā)展這么緩慢的主要原因。二手要原詞則是制度性因素。只有當一個市場的發(fā)展薄弱時，另一個市場就會凸顯出來，就像我國上市公司的股融資比較高，因為合作，所以有更穩(wěn)定的現(xiàn)金流，這就使得企業(yè)得到更好的發(fā)展。

公司在經(jīng)營過程中，現(xiàn)金流量較差。公司為了擴大股本，他們不顧企業(yè)的整體業(yè)績和融資結(jié)構(gòu)，最終導(dǎo)致了整個企業(yè)的經(jīng)營效益的下降。在公司運作中，融資是同時具有必要性和盲目性的，投資項目的決策失誤與否或者投資資金達到的預(yù)期效果如何，這都關(guān)系到企業(yè)的發(fā)展狀況，如果答案是否定的，那么公司的現(xiàn)金流將會嚴重不足，企業(yè)的信用也會隨之惡化，這時，公司為解決財務(wù)困難會以短期債務(wù)來填補。因為流動性風險比較大，因此，高流動負債制約了公司的總負債的擴大還有制約了負債能力。

3.影響上市公司資本結(jié)構(gòu)形成的因素

由于財務(wù)具有杠桿性，因此只有合理的配置負債、籌資等，才能給企業(yè)帶來更多更好的效益。稅收政策可以決定一個行業(yè)的地位。對一個稅率較低、財務(wù)杠桿不大的企業(yè)來說，減稅政策的效果并不明顯。因此，負債的資本結(jié)構(gòu)會小一些。相反，一些稅率較高的行業(yè)則會高一些。一般來說，通脹會給企業(yè)負債經(jīng)營帶來有益的結(jié)果，因為貨幣是具有時間價值的，通脹就表明企業(yè)還債的貨幣更加廉價了。但事實并非如此，只有資產(chǎn)報酬率大的時候，通脹的增加將會增加債務(wù)的比例。有些企業(yè)為了獲得通脹帶來的收益，不惜大肆舉債，這反而會加大對企業(yè)的傷害，如果一味的用通貨通脹來調(diào)節(jié)資本結(jié)構(gòu)，那么最后受傷的還是企業(yè)自己。企業(yè)規(guī)模的大小決定著企業(yè)能融到的基本有多少。如果是一個規(guī)模非常大的企業(yè)，那么它降低經(jīng)營風險的能力也就會越強大，因為這樣的企業(yè)首先它比較穩(wěn)定，不會受太大的償債壓力和破產(chǎn)壓力。同時，規(guī)模大的公司，其信貸能力比較強，更容易獲得貸款，其抗風險能力是比較強的，因此會受到更多的支持。

債務(wù)償還的時間長短也會影響到企業(yè)的資本調(diào)整狀況。償債期限長，可以為企業(yè)爭取到更多的時間來償還債務(wù)。這樣會降低還款風險。

二、上市公司資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整與規(guī)劃

1.不同行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的措施

不同行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是不一樣的，行業(yè)因素是影響上市公司資本結(jié)構(gòu)的基本因素。高風險行業(yè)的負債率不高，但高經(jīng)營風險加高財務(wù)風險就必然會加大企業(yè)的總風險，為了企業(yè)的持續(xù)發(fā)展，企業(yè)會適當?shù)臏p少負債。資產(chǎn)流動性強的行業(yè)負債率會高于其他行業(yè)，這些企業(yè)的資金流動性強、周轉(zhuǎn)迅速、流動資產(chǎn)能夠充抵流動負債，這就會有效的降低財務(wù)風險。

2.上市公司資本結(jié)構(gòu)規(guī)劃的途徑

確定一個合理的融資策略。資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整是一項復(fù)雜的工程，上市公司在經(jīng)營過程中應(yīng)該全面的考慮影響資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的因素，這就要提出相對應(yīng)的策略來對資本結(jié)構(gòu)進行優(yōu)化。（1）正確認識并解決我國會計政策的問題。一個企業(yè)要想發(fā)展壯大，最主要還是靠自己的積累，雖然外面的融資可以提高資源的配置效率，但內(nèi)部自身的實力確實更重要的。上市公司應(yīng)該自己造血，而不是通過外部輸血，因為無論如何都不是自己的血。在使用資金的時候，不能將資金過度的閑置，這會降低使用效率，如果企業(yè)發(fā)展狀況不佳，這更加不能改變現(xiàn)狀了。（2）加強公司的內(nèi)部融資，并且建立健全公司的內(nèi)部機制。對于一個上市公司來說，資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化是非常有助其后期發(fā)展的。資本結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定就表明整個企業(yè)狀態(tài)的穩(wěn)定，經(jīng)營風險會有所降低。也會加大企業(yè)自身的獲利能力和抵御風險的能力，如果未來要考慮企業(yè)的價值，就必須注意控制公司的各項風險。

我國股票市場進行的股權(quán)分置改革是一項特有的政策。只有繼續(xù)加快這個政策，才能實現(xiàn)國有股權(quán)的流通，這樣將會將證券市場上的資源有效的配置起來并有所提高，從而實現(xiàn)我國國企中的多元化股權(quán)結(jié)構(gòu)，將會形成一個規(guī)范的法人治理結(jié)構(gòu)。這樣，上市公司的融資偏好得到了更好的解決。

加快股權(quán)激勵政策的推進和實施。由于當前社會信息的不對稱，上市公司的管理人員并不都是從企業(yè)和股東的角度出發(fā)看問題，因此，一套行之有效的激勵與約束機制是相當有效的。

如今我們的證券市場發(fā)展不平衡，股票市場發(fā)展相對較好，但債券市場就大大萎縮了。正因為我國債券市場發(fā)展的嚴重不平衡，因此企業(yè)對股票和銀行貸款的偏向性更加明顯了。政府對企業(yè)債的準入標準嚴格是這一市場發(fā)展的關(guān)鍵性因素。當前企業(yè)債的市場規(guī)模較小、品種不夠多樣化、缺乏創(chuàng)新，這就使得其發(fā)展緩慢。結(jié)果就是，債券的流動性會越來越差，使用和投資債券的人將會越來越少。這就會使得上市公司發(fā)行的公司債流通渠道受阻。這時就要統(tǒng)一一下債券市場的發(fā)展，加大對這個市場創(chuàng)新能力的支持。不單單是產(chǎn)品的創(chuàng)新，更多的是一個市場的創(chuàng)新。要完善債券市場的相關(guān)制度，創(chuàng)造出一個優(yōu)良的債券投資環(huán)境。正是由于證券市場有股票和債券兩個市場組成，因此要注意兩者的平衡性。在債券市場上，要加快改善企業(yè)債的宏觀調(diào)控，減少政府的行政干預(yù)，這樣才能夠拓寬公司的融資渠道，不單單只是原來的股權(quán)融資，為優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)提供了一個良好的外部環(huán)境因素。在債券的二級市場上，只有增加可流通債券的數(shù)量和拓寬這個渠道，才能更好的發(fā)展債券產(chǎn)品，進而保證加快債券衍生品的出現(xiàn)和發(fā)展。最后要加強市場參與者的行為規(guī)范。這個參與者不僅有投資者，還有中介機構(gòu)和融資企業(yè)。只有對這些人實施內(nèi)部激勵和制約的機制，才能使他們更富有責任，讓他們認識到在市場中各自的作用都是什么。對于投資者來說，為了保護好自身的利益，一定要充分調(diào)查債券市場的資信評估工作完善信用評級系統(tǒng)，這樣將會有效的降低社會中的信息成本，控制好市場風險，這樣市場的參與者們將會更好的扮演各自的角色。

3.上市公司資本結(jié)構(gòu)調(diào)整規(guī)劃過程中注意的問題

首先要注重企業(yè)的獲利能力。盈利能力強的公司具有較低的債權(quán)比例，這是因為他們不需要外部融資，外部融資的首選就是債權(quán)融資，這種融資的確定就是財務(wù)具有杠桿性，風險可能會加大，而盈利能力強的公司股權(quán)融資就足夠了。

其次，對于上市公司自身的特征和結(jié)構(gòu)來說，一個經(jīng)營相對成熟穩(wěn)定的公司，負債率往往是比較低的。影響一個公司資本結(jié)構(gòu)的因素會有很多，如資金的流動性、籌資的風險性、財務(wù)的杠桿性、股東的收益性、發(fā)債的時機性等。公司的盈利性、可抵押性、所得稅、公司規(guī)模、盈利的波動性這些因素也都會影響公司的資本結(jié)構(gòu)。

最后，信用評級機構(gòu)的態(tài)度對一個上市公司的影響也是非常重要的。雖然說，在我國信用評級機構(gòu)的起步較晚，銀行給企業(yè)貸款時并沒有完全考慮到企業(yè)的負債程度和信用級別，企業(yè)對信用評級也是認識的較晚，懷著不重視的態(tài)度對待。所以，負債增長的抑制作用對上市公司來說的作用并不大。通過上述的措施與規(guī)劃我國上市公司想要優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，首先得結(jié)合我國的國情，考慮一下我國的實際情況是怎樣的，這樣才能更好的更準確的改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。

三、總結(jié)

資本結(jié)構(gòu)是一個企業(yè)在財務(wù)決策中的核心問題，決定著一個企業(yè)的整體成本，也可以反映出這個企業(yè)在財務(wù)風險上的程度。調(diào)整和規(guī)劃上市公司資本結(jié)構(gòu)是為了更好的改善公司的管理結(jié)構(gòu)、提升公司的整體經(jīng)營效益、增加公司在市場中的價值和盈利能力。一個公司的資本結(jié)構(gòu)算是非常復(fù)雜了，上市公司尤其是這樣，它們牽涉的關(guān)系更多更復(fù)雜，因此一個上市公司的資本結(jié)構(gòu)的變化，也是非常不容易的，這就需要對這個公司和整個市場進行深入的研究，并且結(jié)合中國的實際情況來研究，這樣才能更好的讓公司持續(xù)的發(fā)展。

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