文 / 華聯(lián)期貨 孫曉琴

2016年鋁市：風(fēng)雨過后是彩虹

2016 aluminum market： Rainbow after the storm

文 / 華聯(lián)期貨 孫曉琴

2015年國內(nèi)外鋁價(jià)整體呈現(xiàn)下跌態(tài)勢，美國加息美元走強(qiáng)、全球經(jīng)濟(jì)增速放緩、周邊原油大幅下跌及鋁市供應(yīng)過剩憂慮等多重利空因素紛紛打壓鋁價(jià)。

12月31日，LME鋁價(jià)收于1501美元/噸，較2014年同期的1859美元/噸下跌358美元 /噸，跌幅19.26%，創(chuàng)下2009年6月初以來新低；滬鋁指數(shù)收于10845元 /噸，較2014年同期的13065元 /噸下跌2220元 /噸，跌幅16.99%。11月23日滬鋁指數(shù)更是創(chuàng)下9600元/噸的低點(diǎn)，跌破了2008年的多年低點(diǎn)10118元/噸，創(chuàng)下歷史新低水平。因國內(nèi)外鋁市供需面的差異，全年整體表現(xiàn)滬鋁弱于倫鋁。其中年內(nèi)倫鋁交投于1977～1432美元/噸，滬指數(shù)交投于9600～14985元 /噸，年內(nèi)波動(dòng)率逾 5 6%，高于倫鋁的3 8%。

進(jìn)入2016年，鋁價(jià)將如何演繹——是繼續(xù)下跌，還是止跌企穩(wěn)甚至反彈？

一、加息導(dǎo)致資本回流，美元進(jìn)入緩慢升值通道

2015年最受市場矚目的莫過于美聯(lián)儲(chǔ)何時(shí)加息，終于在年末市場迎來最終答復(fù)。北京時(shí)間12月17日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)宣布從當(dāng)?shù)貢r(shí)間12月17日開始將聯(lián)邦基金利率提高至0.25%并取消回購操作上線，貼現(xiàn)率上調(diào)25bp至1%，這也是美聯(lián)儲(chǔ)自2006年6月以來首次加息。2015年以來美國就業(yè)市場明顯改善，在維持通脹目標(biāo)值的前提下，加息有利于增強(qiáng)企業(yè)和投資者對(duì)美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的信心。

圖1 美國新增月度非農(nóng)就業(yè)人數(shù)（單位：千人）

數(shù)據(jù)方面，近期公布的美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體良好。

具體來看，美國供應(yīng)管理協(xié)會(huì)（ISM）公布的數(shù)據(jù)顯示，美國12月ISM 非制造業(yè)指數(shù)為55.3，創(chuàng)2014年3月以來新低，不及預(yù)期的56；11月為55.9，最新數(shù)據(jù)表明美國非制造業(yè)擴(kuò)張速度出現(xiàn)放緩。美國12月ADP新增就業(yè)數(shù)據(jù)十分“亮眼”，創(chuàng)一年來新高，表明美國就業(yè)市場穩(wěn)固增長，勢頭強(qiáng)勁。美國12月ADP就業(yè)人數(shù)新增25.7萬，大幅高于預(yù)期的19.8萬，前值修正為21.1萬。

消費(fèi)方面，密西根大學(xué)12月美國消費(fèi)者現(xiàn)況指數(shù)終值為108.1，路透調(diào)查預(yù)估為106.5，初值為107，11月終值為104.3；密西根大學(xué)美國12月消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)終值為82.7，為6月來最高。路透調(diào)查預(yù)估為82.0，初值為82，預(yù)估為82，11月終值為82.9。

通脹方面，密西根大學(xué)12月美國消費(fèi)者一年通脹預(yù)期終值為2.6%，與初值一致，11月終值為2.7%；密西根大學(xué)12月美國消費(fèi)者五年通脹預(yù)期終值為2.6%，與初值一致，11月終值為2.6%。

制造業(yè)方面，美國12月制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）初值下滑至2012年10月以來最低，新訂單指標(biāo)降至2009年9月來最低。Markit公布的數(shù)據(jù)顯示，美國12月制造業(yè)PMI初值為51.3，預(yù)期為52.6，11月終值為52.8。該指數(shù)高于50表明經(jīng)濟(jì)活動(dòng)擴(kuò)張。

其他數(shù)據(jù)顯示，12月產(chǎn)出分項(xiàng)指數(shù)為52.7，11月為54.8；制造業(yè)新訂單指數(shù)為50.5，11月為53.1。美國工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)持續(xù)走高，達(dá)到了近年來的新高，制造業(yè)的強(qiáng)勢不單為勞動(dòng)力市場帶來好處，也使得美國國際收支更為平衡，對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的帶動(dòng)作用也比較明顯。

美國通過降杠桿率先復(fù)蘇，向好的美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)支持了美聯(lián)儲(chǔ)于12月份時(shí)首度加息，將聯(lián)邦基金目標(biāo)利率提高25bp，將維持在0.25%～0.50%之間，這標(biāo)志著美國自2006年6月以來正式開啟加息周期，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期2016年底利率可能達(dá)到1.375%，暗示2016年可能加息四次。

美國進(jìn)入加息周期，將提振美元步入緩慢升值通道，美元回流至美國將導(dǎo)致新興國家的貨幣遭遇貶值拋售以及資本外流，進(jìn)而對(duì)國內(nèi)大宗商品價(jià)格帶來打壓。

二、 歐元區(qū)仍陷泥潭，QE將延續(xù)

整體來看，2015年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍然比較脆弱。

據(jù)歐盟統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)，11月份歐元區(qū)失業(yè)率為10.5%，創(chuàng)下2013年3月以來最低水平。但和其他國家相比，失業(yè)率仍差強(qiáng)人意，有繼續(xù)下跌需要。

制造業(yè)方面，制造業(yè)復(fù)蘇是歐洲經(jīng)濟(jì)的亮點(diǎn)。歐元區(qū)12月制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）終值為53.2，升至20個(gè)月高點(diǎn)，略高于預(yù)期值和初值（兩者均為53.1），已經(jīng)連續(xù)兩年多高于榮枯分界線50。

分國家來看，德國12月制造業(yè)PMI終值為53.2，高于預(yù)期和初值53，且穩(wěn)穩(wěn)守在榮枯分界線50以上。德國12月制造業(yè)活動(dòng)升至4個(gè)月以來最高，顯示德國制造業(yè)者并未受到新興市場放緩影響；法國12月制造業(yè)活動(dòng)加速，以近兩年來最快速度擴(kuò)張。法國12月PMI終值為51.4，為2014年3月以來最高水準(zhǔn)，略低于預(yù)期值和初值（兩者均為51.6），但是連續(xù)第四個(gè)月高于50的榮枯分界線；意大利12月制造業(yè)增長步伐創(chuàng)2011年初以來最快。12月PMI終值為55.6，為 2011年3月以來最高水準(zhǔn)，顯著高于預(yù)期值和前值（兩者均為54.9），且連續(xù)第11個(gè)月高于榮枯分水嶺50，暗示意大利2015年溫和的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可能加快。

政策方面，歐洲央行（ECB）在12月3日如預(yù)期般宣布將存款利率降低10個(gè)基點(diǎn)至0.30%，并維持主要再融資利率于0.05%不變，邊際貸款利率維持在0.30%不變；延長QE至少到2017年3月，并擴(kuò)大資產(chǎn)購買的范圍，但維持每月購買額在600億歐元不變。市場原本預(yù)期降息幅度會(huì)在10～20基點(diǎn)，每月購債規(guī)模會(huì)上調(diào)至750億歐元。歐盟統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)顯示，2015年12月歐元區(qū)CPI年率終值上升0.2%，升幅與預(yù)期值和初值一致（均為0.2%）。12月CPI月率終值為持平，與預(yù)期值一致，前值為下降0.1%。自歐洲央行啟動(dòng)1.1萬億歐元（1.2萬億美元）量化寬松項(xiàng)目以來，歐元區(qū)通脹壓力仍很疲弱，加劇了歐洲央行進(jìn)一步放寬政策的壓力。

綜上所述，QE實(shí)行后歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)有所企穩(wěn)，特別是制造業(yè)指數(shù)表現(xiàn)強(qiáng)勁，但是復(fù)蘇仍很脆弱，失業(yè)率在高位以及通脹低迷，歐洲央行2015年兩次加大寬松力度、實(shí)行負(fù)利率和QE，從貨幣政策走向來看，美元指數(shù)仍有上漲動(dòng)能，將壓制國內(nèi)外鋁價(jià)。

三、中國經(jīng)濟(jì)弱企穩(wěn)，政策紅利需時(shí)日

近期公布的中國制造業(yè)PMI和財(cái)新PMI指數(shù)有所分化。

具體來看，中國12月財(cái)新制造業(yè)PMI僅錄得48.2，連續(xù)第十個(gè)月低于 50榮枯線，低于預(yù)期值得48.9和前值48.6，顯示中國制造業(yè)運(yùn)行持續(xù)放緩，低迷走勢未見好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)猶存。同時(shí)，本月初公布的官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，12月官方制造業(yè)PMI 49.7，自11月的49.6的三年新低回升，預(yù)期49.8。

分企業(yè)規(guī)模看，大型企業(yè)PMI 為50.9%，雖比上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，但繼續(xù)保持?jǐn)U張態(tài)勢；中型企業(yè)PMI 為49.6%，比上月回升1.3個(gè)百分點(diǎn)，仍處于臨界點(diǎn)以下；小型企業(yè)PMI 為44.9%，比上月微升0.1個(gè)百分點(diǎn)，持續(xù)處于收縮區(qū)間。

分項(xiàng)來看，生產(chǎn)指數(shù)52.2%，回升0.3個(gè)百分點(diǎn)，季調(diào)后回落0.1個(gè)百分點(diǎn)；新訂單指數(shù)回升0.4個(gè)百分點(diǎn)至50.2%，季調(diào)后回升0.4個(gè)百分點(diǎn)；新出口訂單大幅回升1.1百分點(diǎn)至47.5%，季調(diào)后反彈0.7個(gè)百分點(diǎn)，由此可見，各分項(xiàng)指數(shù)都出現(xiàn)了一定幅度的好轉(zhuǎn)。與此同時(shí)，在表現(xiàn)持續(xù)強(qiáng)勁的金融服務(wù)業(yè)的帶動(dòng)下，中國12月官方非制造業(yè)PMI 升至54.4，不僅高于前值和預(yù)期的53.6，更創(chuàng)下年內(nèi)新高。

圖2 中國官方及財(cái)新制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)（單位：%）

市場人士認(rèn)為，12月份的制造業(yè)PMI 反彈0.1個(gè)百分點(diǎn)至49.7%，季調(diào)后數(shù)據(jù)也小幅反彈，各分項(xiàng)指數(shù)及季調(diào)后數(shù)據(jù)也都出現(xiàn)了小幅的好轉(zhuǎn)；不過，季調(diào)后趨勢仍然指向經(jīng)濟(jì)疲弱，從原材料和產(chǎn)成品庫存趨勢項(xiàng)表示的企業(yè)補(bǔ)庫存意愿也不強(qiáng)。因此，制造業(yè)可能也只是弱勢的改善，出現(xiàn)短期的趨穩(wěn)；非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)大幅回升，主要是受到了服務(wù)業(yè)景氣度好轉(zhuǎn)的帶動(dòng)。

總體來看，制造業(yè)低位略有改善，非制造業(yè)景氣度連續(xù)回升，短期經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了趨穩(wěn)的跡象，下行壓力暫時(shí)不大，對(duì)鋁價(jià)帶來底部支撐。

四、全球鋁供應(yīng)依舊充足，中國延續(xù)去產(chǎn)能化

2015年，鋁市供應(yīng)過剩及全球經(jīng)濟(jì)疲軟拖累鋁價(jià)大幅下跌。當(dāng)前來看，全球鋁供應(yīng)整體依舊充足。

鋁土礦方面，2015年上半年全球鋁土礦累計(jì)產(chǎn)量約1.37億噸，較2014年同期增加1491.9萬噸，漲幅12.2%。作為全球最大的鋁土礦供給國，澳大利亞2015年前三季度鋁土礦產(chǎn)量為 6047.3萬噸，較2014年同期增加 230.7萬噸，漲幅3.97%，占全球比近30%；中國、巴西和印度占比分別為23.7%、11.56%、9.8%。中國鋁土礦雖然分布集中、大中型礦床較多、但不易開采，導(dǎo)致中國鋁土礦對(duì)外依存度約 60%。2015年1～11月中國累計(jì)進(jìn)口鋁土礦約4871.6萬噸，同比增加47.53%，連續(xù)九個(gè)月增加。

氧化鋁方面，2015年1～10月全球氧化鋁（包括中國）累計(jì)產(chǎn)量為9428.5萬噸，同比增加509.3萬噸，漲幅5.7%。作為全球最大的氧化鋁生產(chǎn)和消費(fèi)國，國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示2015年1～11月中國氧化鋁累計(jì)產(chǎn)量為5219.5萬噸，再創(chuàng)歷史同期最高水平，同比增加10.2%，連續(xù)六年上漲。

原鋁方面，2015年1～10月山東省的原鋁產(chǎn)量為669.6萬噸，同比大幅增加480.3萬噸，漲幅高達(dá)2.53倍，躍至中國原鋁第一大省，占全國比重由2014年的9.65%升至25.31%。2014年12月山東魏橋鋁電公司的600KA槽型生產(chǎn)線正式投產(chǎn)，使其年產(chǎn)能提升至500萬噸，成為全球最大的電解鋁生產(chǎn)企業(yè)。其次是新疆地區(qū)，原鋁產(chǎn)量同比攀升163.8 萬噸，漲幅48.4%，占全國比重僅次于山東省，為18.99%。據(jù)中國有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2015年中國全年原鋁減產(chǎn)規(guī)模將達(dá)到491萬噸，氧化鋁減產(chǎn)規(guī)模將超過700萬噸。

展望2016年，全國新建電解鋁項(xiàng)目涉及產(chǎn)能約300萬噸，主要來自山東、內(nèi)蒙、新疆、廣西等區(qū)域。當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)疲軟運(yùn)行，若鋁價(jià)繼續(xù)下跌，或?qū)⒌贡齐娊怃X項(xiàng)目延長投產(chǎn)期限。

圖3 中國原鋁產(chǎn)量月度累計(jì)值及累計(jì)同比（單位：萬噸、%）

五、下游需求難有亮點(diǎn)，對(duì)鋁價(jià)提振有限

作為全球最大的鋁消費(fèi)國，中國對(duì)鋁的需求對(duì)鋁價(jià)有重要指引。在中國鋁材的終端消費(fèi)中，建筑和房地產(chǎn)占比最大，交通用鋁約為18%。

汽車方面，根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，2015年1～11月中國汽車?yán)塾?jì)產(chǎn)量為2182.39萬輛，同比上漲1.8%，遠(yuǎn)低于2014年同期的7.21%；1～11月中國汽車?yán)塾?jì)銷量為2178.66萬輛，同比上漲3.3%，遠(yuǎn)低于2014年同期的6.14%，創(chuàng)下2011年以來的次低水平。整體來看，2015年全年汽車銷量增速達(dá)到3%的可能性較高，遠(yuǎn)低于年初7%的增長預(yù)期，預(yù)計(jì)未來中國車市的增長可能持續(xù)低于3%，降低對(duì)鋁的需求。

房地產(chǎn)方面，國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2015年1～11月份，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資87702億元，同比名義增長1.3%，增速比1～10月份回落0.7個(gè)百分點(diǎn)；1～11月份房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)房屋施工面積同比增長1.8%，增速比1～10月份回落0.5個(gè)百分點(diǎn)；房屋新開工面積下降14.7%，降幅擴(kuò)大0.8個(gè)百分點(diǎn)。1～11月份商品房銷售面積同比增長7.4%，增速比1～10月份提高0.2個(gè)百分點(diǎn)。1～11月份房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金112563億元，同比增長2.2%，增速比1～10月份提高0.9個(gè)百分點(diǎn)。1～11月份房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)土地購置面積同比下降33.1%，降幅比1～10月份收窄0.7個(gè)百分點(diǎn)；土地成交價(jià)款6409億元，下降26.0%，降幅擴(kuò)大0.8個(gè)百分點(diǎn)。

2015年11月份，70個(gè)大中城市中價(jià)格下降的城市有27個(gè)，上漲的城市有33個(gè)，持平的城市有10個(gè)。環(huán)比價(jià)格變動(dòng)中，最高漲幅為2.9%，最低為下降0.4%。與2014年同月相比，70個(gè)大中城市中價(jià)格下降的城市有49個(gè)，上漲的城市有21個(gè)（見圖25）。從漲幅看，11月份房價(jià)環(huán)比平均漲幅已由自7月份連續(xù)四個(gè)月的漲幅回落轉(zhuǎn)為漲幅擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，一二線城市房價(jià)環(huán)比漲幅均擴(kuò)大；三線城市房價(jià)環(huán)比由降轉(zhuǎn)平。

從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中可以看到，房地產(chǎn)銷售端數(shù)據(jù)有所好轉(zhuǎn)，但地產(chǎn)投資增速、新開工面積及土地購置面積卻繼續(xù)放緩，這將從原料端降低對(duì)鋁的需求。當(dāng)前可銷售庫存量依然較高，開發(fā)商投資意愿表現(xiàn)差強(qiáng)人意，景氣度仍然低迷是銷售與投資前后端相背離時(shí)間較長的主因。

圖4 房地產(chǎn)新開工面積、銷售面積及國房景氣指數(shù)（單位：%）

2015年12月22日召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，提出2016年的五大工作任務(wù)之一為化解房地產(chǎn)庫存。會(huì)議指出，要按照加快提高戶籍人口城鎮(zhèn)化率和深化住房制度改革的要求，通過加快農(nóng)民工市民化，擴(kuò)大有效需求，打通供需通道，消化庫存，穩(wěn)定房地產(chǎn)市場?！凹涌燹r(nóng)民工市民化”成為解決房地產(chǎn)庫存問題的首選方案。2016年預(yù)計(jì)會(huì)有更多關(guān)于樓市去庫存系列的政策出臺(tái)，去庫存政策支持力度有望加大，樓市整體投資數(shù)據(jù)或難有樂觀，但在政策的刺激下，整體形勢預(yù)計(jì)將好于2015年。

新能源汽車方面，2015年1～11 月中國新能源汽車?yán)塾?jì)產(chǎn)量為27.92萬輛，同比增長4.8倍，占整個(gè)汽車市場產(chǎn)量的1.26%。11月新能源汽車單月產(chǎn)量高達(dá)7.3萬輛，創(chuàng)下歷史新高水平。展望2016年，預(yù)計(jì)新能源汽車的消費(fèi)刺激政策將陸續(xù)出臺(tái)，隨著互聯(lián)網(wǎng)+汽車產(chǎn)業(yè)的發(fā)展及未來碳排放交易的推出，新能源汽車銷量有望繼續(xù)增長。

六、結(jié)論

進(jìn)入2016年，美國開啟了加息周期，歐元區(qū)QE依舊延續(xù)，中國經(jīng)濟(jì)探底后出現(xiàn)小幅回暖的苗頭，宏觀面整體或?qū)⒀永m(xù)中性偏多格局。

回到鋁自身基本面，2016年全球鋁價(jià)仍維持供應(yīng)充足狀態(tài)，中國將繼續(xù)加大對(duì)鋁過剩產(chǎn)能的淘汰力度，供給側(cè)改革有望從供給上使得2016年中國鋁市的供應(yīng)過剩規(guī)模有所收窄。

需求方面，2016年中國投資增速或?qū)⒗^續(xù)下滑，房地產(chǎn)市場去庫存壓力較大，新開工面積同比縮窄，不利于拉動(dòng)對(duì)鋁的需求，而新能源汽車雖表現(xiàn)強(qiáng)勁，但對(duì)鋁的消費(fèi)拉動(dòng)作用有限。

出口方面，人民幣貶值雖有利于鋁材出口，但歐美市場將加大對(duì)中國鋁材出口反傾銷、反補(bǔ)貼的調(diào)查，不利于鋁材出口量的大幅增加，缺乏需求端的有力改善，鋁價(jià)長期跌勢難以轉(zhuǎn)變。

筆者將2015年定義為鋁的“下跌年”。2015年鋁價(jià)先揚(yáng)后抑、年度整體下跌，美元走強(qiáng)及中國經(jīng)濟(jì)增速放緩是最主要的影響因素。進(jìn)入2016年，鋁價(jià)或?qū)⒂瓉怼靶迯?fù)年”。中國連續(xù)出臺(tái)的寬松政策初見成效，2015年底國內(nèi)經(jīng)濟(jì)有所企穩(wěn)，2016年或?qū)⒎€(wěn)中小幅上行，宏觀面的中性微幅偏好將有助于抬升滬鋁期貨價(jià)格的重心。

基本面上，供給端的去產(chǎn)能化將延續(xù)，但下游需求預(yù)計(jì)難以出現(xiàn)明顯提振，2016年鋁價(jià)或?qū)⒏喑尸F(xiàn)底部寬幅震蕩的筑底形態(tài)。預(yù)計(jì)2016年滬鋁運(yùn)行區(qū)間為12200～9100元/噸，相應(yīng)的倫鋁關(guān)注1850～1300美元/噸，若年內(nèi)鋁價(jià)能跌至9000元/噸的成本支撐位附近，則可嘗試逢低建立長期戰(zhàn)略多單的機(jī)會(huì)。