文/劉笑非

聚焦伊斯蘭債券

文/劉笑非

盡管伊斯蘭債券在整個債券市場中占比很小，流動性一般，但因為其收益率略高，且約有50%以上為主權(quán)債，信用評級良好，所以很多商業(yè)銀行、基金、保險公司等金融機構(gòu)都會購買一些伊斯蘭債券來完善資產(chǎn)配置。

伊斯蘭債券以古蘭經(jīng)教義為基本規(guī)則，在債券體系中一直被劃為單獨的類別。從債券的結(jié)構(gòu)上看，伊斯蘭債券與普通債券有非常大的不同。為達到既滿足教義，又適應(yīng)投資人需要的目的，伊斯蘭債券在發(fā)展中逐漸形成了自己獨有的融資結(jié)構(gòu)，并普遍采用設(shè)立特殊目的公司（SPV）作為中介以達成目標(biāo)，債券中涉及的資產(chǎn)要符合伊斯蘭標(biāo)準(zhǔn)和要求。目前，伊斯蘭債券的主要結(jié)構(gòu)方式有8種，分別是Al-Ijara結(jié)構(gòu)、Al-Musharaka結(jié)構(gòu)、Al-Mudaraba結(jié)構(gòu)、Al-Salam結(jié)構(gòu)、Al-Istisna’a結(jié)構(gòu)、Al-Murabaha結(jié)構(gòu)、Al-Istithmar結(jié)構(gòu)、Al-Wakala結(jié)構(gòu)。這些結(jié)構(gòu)各有其特點，其中又以Al-Ijara結(jié)構(gòu)最為普遍。

○ 迪拜作為國際都市，在伊斯蘭金融體系中扮演著舉足輕重的角色。圖/CFPDubai， as one of the international metropolis， plays a very important role in Islamic Finance System.

Al-Ijara是當(dāng)前伊斯蘭債券中最常用也最基本的模式。Ijara的本義是將資產(chǎn)的使用權(quán)轉(zhuǎn)移給另一方以獲取租賃收入。Al-Ijara結(jié)構(gòu)是指投資基礎(chǔ)資產(chǎn)，并將資產(chǎn)產(chǎn)生的收益支付給債券的持有人。這種模式在附帶回購協(xié)議的情況下，最容易被投資人接受。

大財閥阿茲集團設(shè)立了一家叫尼古拉斯世界融資公司的特殊目的公司（SPV）。此后，尼古拉斯世界融資公司宣布，即將發(fā)行10億迪拉姆的伊斯蘭債券，期限5年，預(yù)期年投資收益6%，歡迎認(rèn)購。

一家叫阿卜杜拉投資集團的機構(gòu)對此很感興趣，決定出資10億給尼古拉斯世界融資公司，委托其代理投資。尼古拉斯世界融資公司拿到錢后，立即從阿茲集團手里買了一個叫月球島的商業(yè)地產(chǎn)，然后在同一時間，把月球島租給了阿茲集團，租金為每年6%。與此同時，尼古拉斯世界融資公司還與阿茲集團約定，5年后由阿茲集團按原價買回月球島。

現(xiàn)在，阿卜杜拉投資集團已經(jīng)切實買到了一項新的資產(chǎn)——月球島，而且成功地委托尼古拉斯世界融資公司把它租了出去，并愉快地按時收著阿茲集團付給的租金。阿茲集團則拿到了10億元迪拉姆現(xiàn)金，并且仍然快樂地經(jīng)營著月球島，盡管月球島現(xiàn)在已經(jīng)是別人的了，但又有什么關(guān)系呢？5年之后它還是會回來的。當(dāng)然，阿茲集團還需要與尼古拉斯世界融資公司簽一份服務(wù)代理協(xié)議，確認(rèn)承租期內(nèi)月球島的水電、維修、保險、稅務(wù)等都要由自己來付，畢竟，阿卜杜拉投資集團可是不會付這筆錢的。

這樣的日子一直過了5年，債券到期了。阿茲集團支付10億迪拉姆給阿卜杜拉投資集團，拿回了月球島，尼古拉斯世界融資公司則完成了它的歷史使命，從此消失在金融歷史的長河中。在這種結(jié)構(gòu)下，阿卜杜拉投資集團擁有過5年的月球島，并以此獲得了6%的租金，而非伊斯蘭教禁止的利息收入，盡管二者在金額和支付頻率上可能是完全一致的。

Al-Musharaka結(jié)構(gòu)也曾比較流行，它是指兩人或兩人以上共同出資，并按事先約定的比例共擔(dān)盈虧。與Ijara不同之處在于，神通廣大的尼古拉斯世界融資公司在拿到投資人的錢后，并沒有進行收購，而是以現(xiàn)金作為股份，與阿茲集團合伙。阿茲集團則拿出月球島項目，并提供服務(wù)管理等智力和人力支持，雙方約定好各自的收益分配比例和方式，共同經(jīng)營月球島。同時，雙方還約定5年后由阿茲集團用10億迪拉姆收購尼古拉斯世界融資公司持有的全部股份。

這種結(jié)構(gòu)曾被廣泛應(yīng)用于伊斯蘭債券，但2008年時，伊斯蘭金融機構(gòu)會計審計組織（AAOIFI）發(fā)表聲明認(rèn)為，Al-Musharaka模式可能被濫用，并要求購買和回購價格應(yīng)以市場公允價格為準(zhǔn)。此外，根據(jù)教法，合伙企業(yè)解散時，還需要根據(jù)當(dāng)時的情況對分配的資金進行最終調(diào)整，使這種合作模式下的收益存在不確定性，因此在2008年后，Al-Musharaka結(jié)構(gòu)漸漸退出了人們的視野。

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