閔杰

深港通將有助于進(jìn)一步推動相關(guān)證券清算結(jié)算體系的國際化嘗試，從而打造面向全球的金融“道路、橋梁和高速公路”

在“滬港通”運行了近兩年后，近日，“深港通”才被宣布放行，仍然獲得了市場各方近乎一致的好評。

8月16日，證監(jiān)會主席劉士余與香港證監(jiān)會主席唐家成在北京共同簽署《中國證券監(jiān)督管理委員會香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會聯(lián)合公告》，原則批準(zhǔn)深交所、港交所、中國結(jié)算、香港中央結(jié)算建立深港股票市場交易互聯(lián)互通機(jī)制，這標(biāo)志著深港通實施準(zhǔn)備工作正式啟動。

從現(xiàn)在到正式實施，深港通仍然需要4個月左右的準(zhǔn)備時間。屆時，深交所和港交所將允許兩地投資者通過證券賬戶，買賣在對方交易所上市的規(guī)定范圍內(nèi)的股票。

在這個時候宣布放行深港通，或多或少讓市場有些意外。從滬港通開通到深港通宣布獲批，中國資本市場經(jīng)歷了21個月的起伏。A股先是大幅上漲，隨后經(jīng)歷了暴跌。而人民幣在去年8月匯改后突然大幅貶值，一度引發(fā)資本外流。

深港通獲批，尤其獲得了境外機(jī)構(gòu)和境外投資者的歡迎，認(rèn)為這是“朝正確的方向上邁出了一步”。還有外媒評價稱，這“顯示出中國確實在兌現(xiàn)其開放市場的承諾”。

“滬港通開放的主要是大盤股，深港通開放中包括了中小板和創(chuàng)業(yè)板，開放的層次和品種都更豐富了?！敝袊嗣翊髮W(xué)金融與證券研究所副所長趙錫軍對《中國新聞周刊》表示，這種變化是一個很重要的信號，意味著資本市場的開放在向縱深推進(jìn)。

南下資金更活躍

深港通首次被提及，是在2015年1月5日，國務(wù)院總理李克強(qiáng)在深圳考察時，首次提出“滬港通后應(yīng)該有深港通”。

不過，由于2015年下半年股市出現(xiàn)異常波動，深港通被擱淺。

對比之下，滬港通則順利得多。從2014年4月10日，滬港通獲管理層批準(zhǔn)。4月29日，交易所層面就出臺了相關(guān)細(xì)則征求意見稿，8、9月份進(jìn)行了測試，在當(dāng)年11月17日，滬港通正式啟動。

2015年后，資本市場經(jīng)歷了風(fēng)險和震蕩，監(jiān)管工作重心開始轉(zhuǎn)移，導(dǎo)致深港通部署工作出現(xiàn)“難產(chǎn)”，一直持續(xù)了一年半時間。直到最近，有媒體報道，證監(jiān)會內(nèi)部成立了“深港通”專項工作組，加碼深港通。

技術(shù)層面，兩地也已經(jīng)在密切準(zhǔn)備。6月6日，深交所新一代交易系統(tǒng)上線，“深港通”將由該系統(tǒng)承載，標(biāo)志著深交所正在從技術(shù)層面?zhèn)鋺?zhàn)“深港通”。6月21日，香港聯(lián)交所發(fā)布中華證券系統(tǒng)接口規(guī)范及深港通建議計劃中北向交易需要的資料冊。6月27日，港交所開啟“端對端”測試。

根據(jù)聯(lián)合公告，深港通設(shè)計方案在基本框架和模式上將參考滬港通，比如投資者門檻、交易機(jī)制等。而差異主要體現(xiàn)在標(biāo)的證券試點范圍的擴(kuò)大，以及投資額度的提高兩方面。

深股通的股票范圍是市值60億元人民幣及以上的深證成份指數(shù)和深證中小創(chuàng)新指數(shù)的成份股，以及深交所上市的A+H股公司股票。

港股通的股票范圍是恒生綜合大型股指數(shù)的成份股、恒生綜合中型股指數(shù)的成份股、市值50億元港幣及以上的恒生綜合小型股指數(shù)的成份股，以及香港聯(lián)合交易所上市的A+H股公司股票。

“上交所和深交所掛牌交易的品種有所不同，上交所基本以大盤股為主，深交所有一部分大盤股，但以創(chuàng)業(yè)板和中小板為主?！壁w錫軍認(rèn)為，深港通與滬港通相比，最大的區(qū)別在于深市有中小板和創(chuàng)業(yè)板，將會豐富海外投資者的投資范圍。

根據(jù)香港交易所行政總裁李小加的計算，深港通下的深股通，涵蓋了大約880只深圳市場的股票，其中包括月200只來自深圳創(chuàng)業(yè)板的高科技、高成長股票，與滬股通投資標(biāo)的形成了良好互補。

深港通下的港股通，涵蓋了約417只港股，比滬港通下的港股通新增了近100只小盤股。

在額度方面，深港通不再設(shè)總額度限制，從公告之日起，滬港通總額度也一并取消。深港通每日額度與滬港通現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)一致，即深股通每日額度130億元人民幣，深港通下的港股通每日額度105億元人民幣。

既然取消了總額度限制，為什么仍然要保留每日額度限制？對于這個疑問，李小加近日撰文回應(yīng)，“深港通的推出實際意味著現(xiàn)有的港股通每日額度擴(kuò)容一倍。深港通保留每日額度限制，主要是處于審慎風(fēng)險管理的考慮……作用主要是在資金流動過于猛烈的時候給市場一個緩沖，穩(wěn)定一下節(jié)奏?！?/p>

不過，事實上，自從滬港通開通以來，幾乎很少有每日額度用罄的情況出現(xiàn)。

根據(jù)此前的“滬港通”交易規(guī)則，海外投資者投資A股的總額度為3000億元，內(nèi)地投資者投資港股的總額度為2500億元，每日交易額度則分別為130億元及105億元。

但從實際數(shù)據(jù)看，只有“滬港通”開通的第一天，海外資金投資中國股市達(dá)到滿額的130億元，而內(nèi)地投資者進(jìn)行港股交易額只有2015年4月8日及9日連續(xù)兩天用滿單日額度，其余時間從來沒有滿額過。

截至8月15日，“滬股通”的總余額為1497.18億元，“港股通”的總余額為464億元，這也就意味著，“滬港通”啟動已經(jīng)接近兩年，外資進(jìn)入A股的額度僅用了總額度的51.7%。

只有剛剛過半的海外資金入市，讓業(yè)內(nèi)對滬港通開通后的效果評價褒貶不一，但市場普遍認(rèn)為，實施效果不如預(yù)期。

“香港資金進(jìn)入內(nèi)地，除了對上市公司本身投資價值的判斷之外，會受到很多因素影響，包括國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、金融穩(wěn)定性等。”中國社科院金融研究所研究員楊濤對《中國新聞周刊》表示，從滬港通一年多的表現(xiàn)來看，到了中后期，主要是南下資金，也就是境內(nèi)資金投資香港股市的居多，“當(dāng)前境內(nèi)資金積極性會稍微高一點，但也是相對有限。”

趙錫軍也注意到了這種現(xiàn)象，“北上資金和南下資金比較而言，南下資金比北上資金要大一些?！?/p>

在他看來，除了兩地制度環(huán)境的差異，投資者的適應(yīng)是其中的一個重要因素。他以駕駛車輛作為比喻，香港是右舵車，而內(nèi)地是左舵車，彼此都有一個適應(yīng)過程，“香港是完全國際化的市場，上海和深圳都是相對封閉的市場，處在開放過程中間，國際投資者怎么樣來適應(yīng)這個市場，需要一定時間。”

不過，他強(qiáng)調(diào)，資本市場開放的意義，不能僅從有多少資金流入流出來衡量，更重要的在于建立了“制度安排”。渠道打通以后，兩地之間的投資往來會達(dá)到多高程度，這些很難預(yù)期。

“橋架起來以后，橋上面每天跑多少車，不是橋來決定的，要由開車的人來決定?！壁w錫軍認(rèn)為，如果能讓通道運行得更加順暢規(guī)范，會有利于提高資金往來。從這個角度看，還有很多工作需要提升，比如市場環(huán)境建設(shè)、兩地之間對投資者服務(wù)能力的提升、投資者門檻的降低、掛牌股票范圍的擴(kuò)大，“這些都是將來完善的方向?！?h3>不會消除兩地價差

對于深港通，市場普遍認(rèn)為，這顯示了中國持續(xù)對外開放的決心不變，中央將繼續(xù)推動資本市場開放、人民幣國際化等措施，讓內(nèi)地金融進(jìn)一步和國際接軌。

深港通正式開通后，中國三大股市會實現(xiàn)全面連接，不僅能為投資者提供更多選擇，為三地市場都注入更多活水。

在香港交易所行政總裁李小加看來，深港通與滬港通采用了同樣的模式，這種模式最大的特點是，“以最小的制度成本，換取了最大的市場成效?！?/p>

他在文章中解釋，通過這一模式，兩地投資者都可以盡量沿用資深市場的交易習(xí)慣投資對方市場，可以最大限度地自由進(jìn)出對方市場，但跨境資金流動又十分可控，不會引發(fā)資金大進(jìn)大出，實現(xiàn)了最大幅度的中國資本市場雙向開放，為兩地市場創(chuàng)造了共贏。

作為政策的大禮包，深港通對股市可能產(chǎn)生的短期影響，各方看法并不一致。

一些市場機(jī)構(gòu)態(tài)度樂觀，認(rèn)為深港通獲批對市場而言是重大利好，有利于提升市場交易活躍度。

而楊濤告訴《中國新聞周刊》，深市主要是中小企業(yè)、創(chuàng)新企業(yè)，香港投資者能否認(rèn)識到中小企業(yè)的投資價值，可能會有一個過程，“未來一開始規(guī)?？赡苓€是有限的?！?/p>

李小加也傾向于認(rèn)為，短期市場的波動主要取決于投資者的信心變化，很難預(yù)測，作為一項創(chuàng)新的互聯(lián)互通模式，滬港通和深港通都是“著眼于長遠(yuǎn)和未來”。

對于未來，一種樂觀的預(yù)期認(rèn)為，滬港通和深港通，或?qū)⒂欣谌亟鹑诤献?，深化彼此證券市場的質(zhì)與量。特別是，A股市場的估值體系或從“中國特色”逐漸轉(zhuǎn)換至“與全球接軌”，投資者的結(jié)構(gòu)和投資氛圍將更加理性健康。

對此，李小加分析，A股和H股價差的根源，是因為兩地市場的投資者在風(fēng)險偏好和投資理念上有很大差距。內(nèi)地市場的投資者主要由散戶構(gòu)成，比較情緒化，而香港市場則由機(jī)構(gòu)投資者主導(dǎo)，更加理性和注重投資價值。

他認(rèn)為，滬港通和深港通的推出，都應(yīng)該無法消除兩地價差，但長期來看，因為兩邊的投資者有了更多選擇，會有助于縮小兩地價差。

在楊濤看來，深港通對于A股的影響和意義，不能抬得太高，“這本身只是資本市場國際化過程中的一個過渡性嘗試?！?/p>

他告訴《中國新聞周刊》，與其關(guān)注交易前臺的影響，不如更多關(guān)注后臺清算機(jī)制、風(fēng)險機(jī)制和監(jiān)管機(jī)制的完善，“這些嘗試對金融基礎(chǔ)設(shè)施的國際化是非常重要的。”

楊濤近日也在媒體撰文，專門提到，深港通將是金融市場基礎(chǔ)設(shè)施國際化的“試驗田”。

中國證券登記結(jié)算公司和中國香港特區(qū)的香港中央結(jié)算有限公司自2009年起便著手為此進(jìn)行準(zhǔn)備，圍繞連接方式、賬戶差異、交易機(jī)制和習(xí)慣、公司行為差異、風(fēng)險管理差異等進(jìn)行了長期磨合。2012年底互聯(lián)互通的基本框架得以敲定，隨后一方面與各方管理部門協(xié)調(diào)推動方案落地，另一方面啟動技術(shù)系統(tǒng)的開發(fā)，最終才在2014年迎來滬港通開啟。

楊濤表示，深港通將有助于進(jìn)一步推動相關(guān)證券清算結(jié)算體系的國際化嘗試，從而打造面向全球的金融“道路、橋梁和高速公路”。

有利香港離岸市場發(fā)展

深港通獲批后，香港方面對此普遍都評價甚高。

香港特區(qū)政府金融管理局總裁陳德霖表示，內(nèi)地與香港股市互聯(lián)互通再添新渠道，有利于鞏固香港的離岸人民幣業(yè)務(wù)樞紐中心地位。

香港交易所行政總裁李小加說，期待兩地市場的互聯(lián)互通機(jī)制未來可繼續(xù)擴(kuò)容、涵蓋更多產(chǎn)品，將香港建設(shè)為中國投資者的離岸財富管理中心、人民幣與環(huán)球資產(chǎn)的離岸定價中心、全方位的離岸風(fēng)險管理中心。

事實上，香港方面之所以寄予厚望的原因在于，與滬港通相比，深港通對香港影響將會更大?！吧罡邸陛^“滬港”在人員聯(lián)系、經(jīng)貿(mào)往來、政策聯(lián)通等領(lǐng)域更加緊密，兩地投資者對彼此市場的認(rèn)識也比較深入。

在楊濤看來，這幾年隨著上海國際金融中心的崛起，歐美人民幣離岸金融集聚城市的演變，香港地區(qū)在整個中國經(jīng)濟(jì)金融開放中的地位實際上有所弱化，也有很多人擔(dān)憂未來香港的重要性可能進(jìn)一步下滑。而深港通則表明香港仍然在金融改革開放中占有一席之地。

目前在香港等地區(qū)已形成規(guī)模較大的離岸人民幣市場，據(jù)香港金管局統(tǒng)計，截至去年底，香港人民幣存款余額達(dá)8511億元。

對香港而言，雖然擁有全球最大的人民幣資金池，但仍然存在人民幣產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不夠豐富、交投不夠活躍等問題。

“在人民幣使用方面，香港的離岸市場和內(nèi)地的在岸市場之間，通道越多，對香港離岸市場的發(fā)展越有利。”趙錫軍對《中國新聞周刊》表示，目前人民幣更多用在貿(mào)易結(jié)算，但在金融交易領(lǐng)域里，人民幣還不是主要使用貨幣，在貿(mào)易領(lǐng)域里人民幣結(jié)算占比要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過金融交易結(jié)算，這是目前的現(xiàn)狀，“如果境外離岸市場發(fā)展了，人民幣在金融交易中間的作用能得到更好的發(fā)揮?！?/p>

人民幣國際化是一個系統(tǒng)工程，需要積累到一定深度和廣度才能稱得上真正實現(xiàn)了國際化。近年來內(nèi)地一直積極開放資本市場促進(jìn)人民幣的雙向流動，如先后推出QFII、QDII、RQFII、RQDII等。

2015年4月18日，中國人民銀行行長周小川在IMF第31屆國際金融貨幣委員會上發(fā)言，為了推進(jìn)人民幣加入SDR，做了六個方面的承諾。進(jìn)一步促進(jìn)資本賬戶自由化和使人民幣成為一種更加可自由使用的貨幣，深港通就是其中之一。

但要推動人民幣國際化，除了提升人民幣的結(jié)算功能外，也需要確立人民幣的全球投資和儲備貨幣地位。

國泰君安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家林采宜提出了一個觀點，深圳和香港股票市場的互聯(lián)互通機(jī)制為人民幣回流提供了一個渠道，進(jìn)而實現(xiàn)了人民幣“走出去”、離岸市場沉淀、資金回流增值的大循環(huán)。使得貨幣實際上在一個封閉循環(huán)體中流轉(zhuǎn)，有效避免了境內(nèi)資金外逃的風(fēng)險和國際資本流動對中國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展的干擾。

而楊濤的看法更偏審慎，他認(rèn)為，資金流出受多重國內(nèi)外因素影響，因此深港通應(yīng)該不會對市場和流動性產(chǎn)生過于大幅的影響。

人民幣國際化目前更強(qiáng)調(diào)在金融交易和國際儲備方面發(fā)揮作用，楊濤認(rèn)為，跨境市場的開放肯定會促進(jìn)這些功能的提升，“不管規(guī)模大小，也是上了一個臺階?！?/p>

但他坦言，“深港通目前推動的形式戰(zhàn)略意義，應(yīng)該大于實質(zhì)意義。”

人民幣國際化在此前一段時間里出現(xiàn)了一些擺動，深港通一方面表明了人民幣國際化的步驟在穩(wěn)步推進(jìn)；但另一方面，在推進(jìn)過程中，越來越謹(jǐn)慎，“這是一個階段性的符號意義。”