■李長(zhǎng)青，毛翔飛

所有權(quán)集中度、企業(yè)融資約束與企業(yè)社會(huì)責(zé)任

■李長(zhǎng)青，毛翔飛

探討所有權(quán)集中度、企業(yè)融資約束共同作用下的企業(yè)社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)，研究不同的集中度和不同類別的融資約束對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任獨(dú)自和聯(lián)合的影響。利用潤(rùn)靈環(huán)球企業(yè)社會(huì)責(zé)任數(shù)據(jù)庫(kù)和CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，通過(guò)基準(zhǔn)檢驗(yàn)和穩(wěn)健性檢驗(yàn)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)不同的所有權(quán)集中度對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的影響都顯著為正，所有權(quán)集中度加強(qiáng)了企業(yè)社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)；但是不同指標(biāo)衡量的商業(yè)融資約束、銀行融資約束及企業(yè)內(nèi)部融資約束對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的影響有所不同；而所有權(quán)集中度分別與商業(yè)融資約束、銀行融資約束及企業(yè)內(nèi)部融資約束的交互項(xiàng)對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的影響存在明顯差異。

所有權(quán)集中度；融資約束；企業(yè)社會(huì)責(zé)任

李長(zhǎng)青（1983-），西南財(cái)經(jīng)大學(xué)國(guó)際商學(xué)院副教授，博士，研究方向?yàn)槠髽I(yè)融資與企業(yè)國(guó)際化；毛翔飛，西南財(cái)經(jīng)大學(xué)國(guó)際商學(xué)院，碩士研究生，研究方向?yàn)榭鐕?guó)公司社會(huì)責(zé)任。（四川成都611130）

一、研究背景

英國(guó)學(xué)者歐利文·謝爾頓（Oliver Sheldon）在1923年提出了“企業(yè)社會(huì)責(zé)任”的概念，但直到20世紀(jì)80年代，企業(yè)社會(huì)責(zé)任運(yùn)動(dòng)才開(kāi)始在歐美發(fā)達(dá)國(guó)家逐漸興起，企業(yè)和消費(fèi)者的關(guān)注點(diǎn)由單一關(guān)心產(chǎn)品質(zhì)量，轉(zhuǎn)向關(guān)心產(chǎn)品質(zhì)量、環(huán)境、職業(yè)健康和勞動(dòng)保障等多個(gè)方面。企業(yè)通過(guò)履行社會(huì)責(zé)任不僅可以影響企業(yè)的知名度和商譽(yù)，還可能影響企業(yè)的績(jī)效。近些年學(xué)者對(duì)該問(wèn)題的探討主要集中于企業(yè)社會(huì)責(zé)任與公司績(jī)效（Graafland and Zhang，2014）、薪酬結(jié)構(gòu)（Deckop and Merriman，2006）、企業(yè)結(jié)構(gòu)（Dam and Scholtens，2012、2013）和企業(yè)融資（Peng and Yang，2014）的相互影響。在宏觀層面上，一些學(xué)者研究了企業(yè)社會(huì)責(zé)任與國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的聯(lián)系，例如Boulouta and Pitelis（2014）研究了企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力的影響；Cardebat and Dumitrescu （2013）研究了國(guó)家的社會(huì)責(zé)任與國(guó)際貿(mào)易的關(guān)系。

我國(guó)對(duì)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任的研究起步比較晚，目前的文獻(xiàn)大多關(guān)注于企業(yè)社會(huì)責(zé)任理論和社會(huì)責(zé)任與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系研究（如沈艷、蔡劍，2009）。當(dāng)然也有一些學(xué)者關(guān)注了企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)融資約束的影響（何賢杰、肖土盛和陳信元，2012）以及所有權(quán)集中度或股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)融資約束的影響（潘敏、張依茄，2013）。目前還沒(méi)有發(fā)現(xiàn)關(guān)于所有權(quán)集中度、融資約束分別或交互作用對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的影響的文獻(xiàn)，基于此，本文將對(duì)所有權(quán)集中度、企業(yè)融資約束與企業(yè)社會(huì)責(zé)任的關(guān)系進(jìn)行研究。

本文與以往的文獻(xiàn)主要有以下幾方面的區(qū)別：首先，一些學(xué)者只考察了股權(quán)集中度或融資約束單因素對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的影響（Dam and Scholtens，2012、2013），沒(méi)有考慮股權(quán)集中度與融資約束的交互作用對(duì)社會(huì)責(zé)任的影響；本文則考慮了這一交互作用的影響。其次，對(duì)所有權(quán)的衡量方面，以往相關(guān)文獻(xiàn)只使用股東持股的單個(gè)指標(biāo)（例如潘敏、張依茄，2013；Jo and Harjoto，2011，2012），我們分別考察了前一大、前三大、前五大和前十大股東的所有權(quán)集中度的影響，故我們的研究可能更具穩(wěn)健性。第三，一些學(xué)者的研究只探討了企業(yè)的內(nèi)部或外部融資約束（如何賢杰、肖土盛和陳信元，2012）；我們分別從商業(yè)信用融資、銀行融資和企業(yè)內(nèi)部融資考察了融資約束對(duì)社會(huì)責(zé)任的影響，因此我們對(duì)此問(wèn)題的考察更為細(xì)致。

二、文獻(xiàn)綜述

所有權(quán)集中度對(duì)企業(yè)的行為往往產(chǎn)生著重大影響，相比小股東而言，大股東有更強(qiáng)的激勵(lì)，對(duì)公司的戰(zhàn)略和決策有更大的影響力，可以提高企業(yè)在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中的市場(chǎng)表現(xiàn)（Gompers，2003）。然而，所有權(quán)集中度是否能夠提升企業(yè)社會(huì)責(zé)任的問(wèn)題，迄今沒(méi)有統(tǒng)一的結(jié)論。一些研究認(rèn)為所有權(quán)集中度與企業(yè)社會(huì)責(zé)任之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系（Barnea and Rubin，2010）；也有少量學(xué)者發(fā)現(xiàn)所有權(quán)集中度與企業(yè)社會(huì)責(zé)任之間存在正相關(guān)關(guān)系（Gompers，2003）。還有研究表明所有權(quán)集中度與企業(yè)社會(huì)責(zé)任之間存在很小的關(guān)系或不存在明顯的相關(guān)關(guān)系（例如Jo and Harjoto，2011，2012；Dam and Scholtens，2012，2013）。

企業(yè)社會(huì)責(zé)任的信息披露問(wèn)題也得到學(xué)者的關(guān)注。企業(yè)進(jìn)行社會(huì)責(zé)任披露可以減輕信息不對(duì)稱程度、進(jìn)而影響企業(yè)融資（沈艷、蔡劍，2009；何賢杰、肖土盛和陳信元，2012），因此履行企業(yè)社會(huì)責(zé)任可以緩解融資約束。國(guó)內(nèi)外已有一些學(xué)者證明了這一觀點(diǎn)，例如Cheng、Ioannou and Serafeim （2011），沈艷、蔡劍（2009）以及何賢杰、肖土盛和陳信元（2012）等。

雖然國(guó)內(nèi)外學(xué)者分別討論了所有權(quán)集中度或融資約束對(duì)社會(huì)責(zé)任的影響，但是還沒(méi)有學(xué)者討論二者的交互作用對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的影響，因此需要我們對(duì)該問(wèn)題進(jìn)一步研究和探討。同時(shí)，我們認(rèn)為學(xué)者對(duì)所有權(quán)集中度影響社會(huì)責(zé)任的結(jié)果呈現(xiàn)正相關(guān)/負(fù)相關(guān)/不相關(guān)的結(jié)論很可能是跟學(xué)者采用不同的衡量變量指標(biāo)有一定關(guān)系，因此本文嘗試不同的指標(biāo)對(duì)此問(wèn)題進(jìn)行檢驗(yàn)，以檢驗(yàn)各指標(biāo)的有效性。

三、變量及數(shù)據(jù)來(lái)源

（一）樣本數(shù)據(jù)

本文數(shù)據(jù)來(lái)自潤(rùn)靈環(huán)球企業(yè)社會(huì)責(zé)任數(shù)據(jù)庫(kù)以及CSMAR中國(guó)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)庫(kù)（2009～2012）。潤(rùn)靈環(huán)球企業(yè)責(zé)任數(shù)據(jù)庫(kù)涵蓋了17個(gè)行業(yè)的A股上市公司，是中國(guó)企業(yè)社會(huì)責(zé)任權(quán)威第三方評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)；CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)涵蓋了11大系列、75個(gè)數(shù)據(jù)庫(kù)，是根據(jù)國(guó)際數(shù)據(jù)庫(kù)標(biāo)準(zhǔn)（CRSP和COMPUSTAT）開(kāi)發(fā)的專門針對(duì)中國(guó)金融、經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的研究型精準(zhǔn)數(shù)據(jù)庫(kù)。我們通過(guò)匹配上述兩個(gè)數(shù)據(jù)庫(kù)，剔除企業(yè)社會(huì)責(zé)任得分缺失的樣本，最終獲得584家樣本企業(yè)。

（二）變量衡量和模型選擇

因變量：本文參考何賢杰等（2012）的研究用潤(rùn)靈環(huán)球企業(yè)社會(huì)責(zé)任綜合得分的自然對(duì)數(shù)作為企業(yè)社會(huì)責(zé)任（CSR）指標(biāo)。

自變量：參考Jo and Harjoto（2011；2012）的研究，所有權(quán)集中度（OC）用公司股權(quán)的Herfindahl指數(shù)來(lái)衡量，OC值越大則所有權(quán)越集中，OC1、OC3、OC5、OC10分別是指第一大、前三大、前五大和前十大股東的股權(quán)集中度。本文參考韓劍、王靜（2012）的做法將融資約束（FC）分為商業(yè)信用融資、銀行貸款融資和企業(yè)內(nèi)部融資；其中商業(yè)融資參考李長(zhǎng)青等（2015）的做法，采用應(yīng)付賬款減去凈應(yīng)收賬款的差值與總資產(chǎn)的比值（BFC1）來(lái)表示，同時(shí)采用預(yù)收款項(xiàng)減去凈預(yù)付款項(xiàng)的差值與總資產(chǎn)的比值（BFC2）作為穩(wěn)健性檢驗(yàn)指標(biāo)。銀行融資約束參考Liand Yu（2009）、Feenstra et.al（2011）的研究采用應(yīng)付利息與總資產(chǎn)的比值（BankFC2）來(lái)表示，同時(shí)用應(yīng)付債券與總資產(chǎn)的比值（BankFC1）作為穩(wěn)健性檢驗(yàn)指標(biāo)。企業(yè)內(nèi)部融資約束指標(biāo)參考Berman and Hericourt（2008）及孫靈燕和李榮林（2011）的研究采用經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~加上投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~的和與總資產(chǎn)的比值（INFC1）來(lái)表示，同時(shí)采用期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額加上期初現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額與總資產(chǎn)的比值（INFC2）作為內(nèi)部融資的穩(wěn)健性檢驗(yàn)指標(biāo)。

控制變量：采用Dam and Scholtens（2012、2013）的做法，將企業(yè)規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)和研發(fā)投資回報(bào)作為研究企業(yè)社會(huì)責(zé)任的重要控制變量。企業(yè)規(guī)模（SIZE）用營(yíng)業(yè)總收入的自然對(duì)數(shù)來(lái)衡量（Waddock and Graves 1997）；流動(dòng)比率（Liquidity ratio）通過(guò)流動(dòng)資產(chǎn)除以總資產(chǎn)來(lái)衡量（Barnea and Rubin 2010），杠桿率（LEVERAGE）通過(guò)總負(fù)債除以凈資產(chǎn)來(lái)衡量（Barnea and Rubin 2010），總資產(chǎn)回報(bào)（ROA）通過(guò)總營(yíng)業(yè)收入除以總資產(chǎn)來(lái)衡量（Margolis and Walsh 2001），成長(zhǎng)機(jī)會(huì)（GROWTH）采用無(wú)形資產(chǎn)的賬面價(jià)值除以總資產(chǎn)來(lái)衡量（Caballero，Pedroand Solano2014）。

（三）描述性統(tǒng)計(jì)

通過(guò)我們對(duì)各變量的主要特征進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，樣本的企業(yè)社會(huì)責(zé)任（CSR）均值為3.491，最小值為2.459，最大值為4.427，標(biāo)準(zhǔn)差0.340，說(shuō)明各企業(yè)所表現(xiàn)的社會(huì)責(zé)任有一定差異，但數(shù)據(jù)偏離度小。第一大股東的所有權(quán)集中度（OC1）的均值為0.099，最小持股接近于0，最大持股為74.6%，差異較明顯，同時(shí)企業(yè)融資約束的衡量指標(biāo)特別是商業(yè)信用融資的差異較為顯著。具體各變量的描述性統(tǒng)計(jì)請(qǐng)參見(jiàn)表1。

表1　描述性統(tǒng)計(jì)

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）相關(guān)系數(shù)分析

由于計(jì)量模型中解釋變量較多，解釋變量之間可能存在一定的相關(guān)性。為此在進(jìn)行回歸前，對(duì)各變量進(jìn)行相關(guān)性分析，將相關(guān)性程度高的變量放入不同的回歸模型中，以提高回歸結(jié)果的可靠性。

表2　相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)①我們還進(jìn)行了第一大股東所有權(quán)集中度和其他不同類別和指標(biāo)衡量的融資約束與企業(yè)社會(huì)責(zé)任之間相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果相似，限于篇幅在這不再列出。

表2顯示了樣本變量的相關(guān)矩陣，我們發(fā)現(xiàn)大多數(shù)變量之間的相關(guān)性較為微弱，僅有企業(yè)規(guī)模（SIZE）、杠桿率（LEVERAGE）與企業(yè)社會(huì)責(zé)任有一定相關(guān)性，但都不是很強(qiáng)，因此出現(xiàn)多重共線性的可能性較小，可以將變量納入同一個(gè)模型，本文構(gòu)建模型如下：

（二）所有權(quán)集中度、商業(yè)融資約束與企業(yè)社會(huì)責(zé)任

在對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析前，還需選擇具體的模型，本文使用Hausman檢驗(yàn)判斷回歸方程的固定效應(yīng)或隨機(jī)效應(yīng)。Hausman檢驗(yàn)結(jié)果顯示拒絕隨機(jī)效應(yīng)模型，為此本文采用固定效應(yīng)模型。為了消減異方差和自相關(guān)的影響，進(jìn)一步采用Driscoll-Kraay標(biāo)準(zhǔn)誤調(diào)整的固定效應(yīng)估計(jì)模型來(lái)估計(jì)，以矯正短面板中的異方差和自相關(guān)帶來(lái)的影響。表3我們分別測(cè)試了第一大股東所有權(quán)集中度（OC1）、前十大股東所有權(quán)集中度（OC10）②實(shí)際運(yùn)算中我們分別測(cè)試了前一大、前三大、前五大和前十大股東所有權(quán)集中度（分別表示為OC1，OC3，OC5，OC10）的情況，但這些結(jié)果比較類似，限于篇幅，僅僅放入文章OC1和OC10的情況。的情況，其中模型1和模型2分別測(cè)試了第一大股東所有權(quán)集中度（OC1）與兩種商業(yè)融資及其交互項(xiàng)對(duì)社會(huì)責(zé)任的影響，模型3與模型4分別測(cè)試了前十大股東所有權(quán)集中度（OC10）與兩種商業(yè)融資及其交互項(xiàng)對(duì)社會(huì)責(zé)任的影響。

模型1和模型3中第一大股東所有權(quán)集中度（OC1）和前十大股東的所有權(quán)集中度（OC10）都在1%的顯著性水平下與CSR有顯著的正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明所有權(quán)集中度對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任有正的顯著性影響，即所有權(quán)集中度越高的企業(yè)，其社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)越好。以應(yīng)付與應(yīng)收賬款的差值衡量的商業(yè)融資約束（BFC1）與CSR沒(méi)有顯著的相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明商業(yè)融資約束對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任沒(méi)有顯著性影響。第一大和前十大股東的所有權(quán)集中度與商業(yè)融資約束的交互項(xiàng)（OC1*BFC1，OC10*BFC1）對(duì)CSR影響也不顯著，說(shuō)明了不同的商業(yè)融資約束情況下，所有權(quán)集中度對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的影響沒(méi)有顯著性變化。

模型2和模型4中第一大和前十大股東的所有權(quán)集中度（OC1和OC10）都在1%的顯著性水平下與CSR有顯著的正相關(guān)關(guān)系。以預(yù)收與預(yù)付款的差值衡量的商業(yè)融資約束（BFC2）與CSR在5%顯著性水平下有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明商業(yè)融資約束對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任有負(fù)的顯著性影響，商業(yè)融資約束越強(qiáng)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)越差。不過(guò)，第一大和前十大股東的所有權(quán)集中度分別與商業(yè)融資約束的交互項(xiàng)（OC1*BFC2，OC10*BFC2）與CSR之間都無(wú)明顯顯著性，說(shuō)明所有權(quán)集中度和以預(yù)收與預(yù)付款的差值衡量的商業(yè)融資約束的聯(lián)合對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任沒(méi)有顯著性影響。

表3　所有權(quán)集中度、商業(yè)融資約束與企業(yè)社會(huì)責(zé)任多元回歸結(jié)果

（三）所有權(quán)集中度、銀行融資約束與企業(yè)社會(huì)責(zé)任

模型5和模型7中第一大和前十大股東的所有權(quán)集中度（OC1和OC10）都在1%的顯著性水平下與CSR有顯著的正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明所有權(quán)集中度越高的企業(yè)，其社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)越好。以應(yīng)付債券衡量的銀行融資約束（BankFC1）在10%的顯著性水平下與CSR有顯著的正相關(guān)關(guān)系，反映了企業(yè)獲得債券數(shù)量越多、融資約束越小時(shí)，社會(huì)責(zé)任的表現(xiàn)就越好。所有權(quán)集中度（OC1和OC10）與銀行融資約束（BankFC1）的交互項(xiàng)對(duì)CSR有顯著的正向影響，因此可以看出不同銀行融資約束的情況下，所有權(quán)集中度對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的影響不同，銀行融資約束在所有權(quán)集中度影響社會(huì)責(zé)任中起到正向的調(diào)節(jié)作用。

模型6和模型8中第一大和前十大股東的所有權(quán)集中度（OC1和OC10）都在5%的顯著性水平下與CSR有顯著的正相關(guān)關(guān)系。以應(yīng)付利息衡量的銀行融資約束（BankFC2）與CSR沒(méi)有顯著的相關(guān)關(guān)系。所有權(quán)集中度與銀行融資約束的交互項(xiàng)（OC1*BankFC1，OC10*BankFC1）對(duì)CSR無(wú)顯著的相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明了以應(yīng)付利息為指代指標(biāo)的融資約束對(duì)所有權(quán)集中度與CSR之間的關(guān)系沒(méi)有顯著的調(diào)節(jié)作用。

（四）所有權(quán)集中度、企業(yè)內(nèi)部融資約束與企業(yè)社會(huì)責(zé)任

模型9、模型10、模型11和模型12中第一大和前十大股東的所有權(quán)集中度（OC1和OC10）都在1%的顯著性水平下與CSR有顯著的正相關(guān)關(guān)系，也說(shuō)明所有權(quán)集中度對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任有正的顯著性影響。以期末現(xiàn)金流量?jī)纛~與期初現(xiàn)金流量?jī)纛~之和衡量的企業(yè)內(nèi)部融資約束（INFC2）與CSR沒(méi)有顯著性相關(guān)關(guān)系，所有權(quán)集中度（OC1和OC10）分別與企業(yè)內(nèi)部融資約束（INFC2）的交互項(xiàng)與CSR的關(guān)系也不顯著。而以經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量之和衡量的企業(yè)內(nèi)部融資約束（INFC1）在5%的顯著性水平下與CSR有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，同時(shí)所有權(quán)集中度（OC1和OC10）分別與企業(yè)內(nèi)部融資約束（INFC1）的交互項(xiàng)與CSR有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，這反映了企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流越大，企業(yè)社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)越差。這似乎有悖于常理，經(jīng)過(guò)分析，我們發(fā)現(xiàn)很多企業(yè)內(nèi)部融資約束指標(biāo)（以經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量之和來(lái)衡量）為負(fù)數(shù)，可能是經(jīng)營(yíng)中賒銷多、采購(gòu)多，或投資業(yè)務(wù)中購(gòu)買了大量的固定資產(chǎn)、對(duì)外進(jìn)行長(zhǎng)期投資，因此導(dǎo)致了企業(yè)內(nèi)部融資約束較為明顯，從而影響企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的積極性。

表4　所有權(quán)集中度、銀行融資約束與企業(yè)社會(huì)責(zé)任多元回歸結(jié)果

綜合表3～表5的結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)所有權(quán)集中度對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任有正的顯著性影響，而且在各種情況下該影響都是顯著的；不同指標(biāo)衡量的商業(yè)融資約束對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任影響不同，以應(yīng)付與應(yīng)收賬款的差值衡量商業(yè)融資約束對(duì)CSR的無(wú)顯著性影響，但以預(yù)收與預(yù)付款的差值衡量的商業(yè)融資約束對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任有負(fù)的影響，所有權(quán)集中度與這兩種商業(yè)融資約束的交互項(xiàng)對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任無(wú)顯著性影響；不同指標(biāo)衡量的銀行融資約束對(duì)CSR的影響也有類似的問(wèn)題，以應(yīng)付債券衡量的銀行融資約束及其與所有權(quán)集中度的交互項(xiàng)對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任都有負(fù)的顯著性影響，而以應(yīng)付利息衡量的銀行融資約束及其與所有權(quán)集中度的交互項(xiàng)對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任都無(wú)顯著性影響；以經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量之和衡量的企業(yè)內(nèi)部融資約束及其與所有權(quán)集中度的交互項(xiàng)對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任都有負(fù)的顯著性影響，但與以期末現(xiàn)金流量?jī)纛~與期初現(xiàn)金流量?jī)纛~之和衡量的企業(yè)內(nèi)部融資約束及其交互相對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任沒(méi)有顯著性影響，這反映了不能簡(jiǎn)單地說(shuō)融資約束及其交互相對(duì)社會(huì)責(zé)任的影響為正/為負(fù)或不相關(guān)，而應(yīng)該區(qū)分融資約束的種類與衡量指標(biāo)。

五、研究結(jié)論與啟示

本文考察了不同的所有權(quán)集中度、企業(yè)三種融資約束及其交互項(xiàng)對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的影響，研究發(fā)現(xiàn)：（1）所有權(quán)集中度與企業(yè)社會(huì)責(zé)任之間存在正相關(guān)關(guān)系，這與Gompers（2003）、馮麗麗等（2011）的研究結(jié)論類似。出現(xiàn)這一結(jié)果的原因可能是由于股權(quán)的集中度較高的企業(yè)，大股東的利益與企業(yè)的利益保持一致，大股東有動(dòng)力也有能力通過(guò)履行社會(huì)責(zé)任提高企業(yè)知名度和商譽(yù)，為企業(yè)和股東獲得更多的利益（侯宇、王玉濤，2010）。（2）對(duì)于不同指標(biāo)的商業(yè)融資約束、銀行融資約束及企業(yè)內(nèi)部融資約束與企業(yè)社會(huì)責(zé)任的關(guān)系，我們發(fā)現(xiàn)除個(gè)別指標(biāo)無(wú)明顯的顯著性外，其余指標(biāo)與企業(yè)社會(huì)責(zé)任之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，與國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究結(jié)論相似（沈艷、蔡劍，2009；Cheng、Ioannou and Serafeim，2011）。融資約束的強(qiáng)弱直接影響著公司的正常運(yùn)營(yíng)，很大程度上制約著企業(yè)的社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)。（3）所有權(quán)集中度和融資約束共同作用于企業(yè)社會(huì)責(zé)任時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)所有權(quán)集中度和商業(yè)融資約束交互項(xiàng)對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)沒(méi)有明顯影響，所有權(quán)集中度和銀行融資約束的交互項(xiàng)與企業(yè)社會(huì)責(zé)任之間存在不穩(wěn)健的負(fù)相關(guān)關(guān)系，所有權(quán)集中度和企業(yè)內(nèi)部融資約束的交互項(xiàng)對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任產(chǎn)生不穩(wěn)健的負(fù)效應(yīng)。出現(xiàn)此結(jié)果可能是由于承擔(dān)社會(huì)責(zé)任增加了企業(yè)成本，而面臨融資約束的企業(yè)資金匱乏，融資困難以至于很難承擔(dān)這項(xiàng)成本，從而削弱甚至抑制了大股東承擔(dān)社會(huì)責(zé)任的激勵(lì)（Jesen and Marga，2006）?；诖?，我們認(rèn)為我國(guó)可以嘗試采用鼓勵(lì)性或表彰性政策，激勵(lì)企業(yè)大股東積極促進(jìn)企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任，同時(shí)采取措施緩解企業(yè)融資約束，讓企業(yè)有沖動(dòng)也有能力履行社會(huì)責(zé)任。當(dāng)然，本文只是進(jìn)行一個(gè)初步研究，尚未分行業(yè)、分區(qū)域進(jìn)行分析，尚未納入社會(huì)激勵(lì)對(duì)企業(yè)的影響，這也是我們將要進(jìn)一步探討和完善的。

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F275.6

A

1006-169X（2016）06-0011-06

國(guó)家自然科學(xué)基金青年項(xiàng)目《企業(yè)國(guó)際化背景下雙重社會(huì)嵌入影響企業(yè)融資約束的微觀機(jī)制》（71503207）。