文‖《上海國資》記者 王錚

國企投資基金化

文‖《上海國資》記者 王錚

通過專業(yè)化的團隊，市場化的運營機制，激發(fā)了各類資本要素特別是人力資本的活力

發(fā)起設(shè)立或參與基金投資，越來越被大型國企重視，他們以前所未有的熱情，一改傳統(tǒng)的直接投資方式，探索與市場專業(yè)機構(gòu)和各類社會資本互利共贏的路徑。

據(jù)《上海國資》獲得的數(shù)據(jù)，截至2015年，中央企業(yè)已發(fā)起和參與基金數(shù)量近180支，募集資金總規(guī)模5756億元，其中，央企認(rèn)繳規(guī)模為1637億元，實現(xiàn)了3.5倍的資本放大率。國務(wù)院國資委亦計劃在央企層面設(shè)立三到四支引導(dǎo)基金和三四十支產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金，鼓勵中央企業(yè)設(shè)立三四百支科技基金或者創(chuàng)新基金。地方國企亦紛紛效仿，設(shè)立了各類產(chǎn)業(yè)投資基金，規(guī)模頗為可觀。

國有企業(yè)參與或發(fā)起設(shè)立各類基金，其目的大概可分為三類：一為主業(yè)升級轉(zhuǎn)型尋找合適產(chǎn)業(yè)，如上海儀電集團與日本SBI（軟銀投資）集團共同發(fā)起成立上海思佰益儀電股權(quán)投資基金，在追求投資收益的同時，更重要的是服務(wù)儀電集團的戰(zhàn)略布局，為集團的轉(zhuǎn)型發(fā)展提供了支撐。一為資源整合，謀求行業(yè)外標(biāo)的或是體外孵化未來新興產(chǎn)業(yè)，為企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展提供產(chǎn)業(yè)支撐；一為追求財務(wù)收益，通過投資基金，獲取財務(wù)回報。但無論目的如何，從投資效益和安全性上來說，基金是最合適的工具，基金化投資亦讓國企鮮有失敗。

“基金投資的年化回報率8%—10%是可以期待的，但實體國企經(jīng)營能做到這么高回報率的不多，一般在3%—5%左右。”相關(guān)市場分析表示。

事實上，基金模式通過有限合伙的制度創(chuàng)新，規(guī)避了國企投資決策鏈條長、效率低等種種弊端，實現(xiàn)了所有權(quán)（出資）和經(jīng)營權(quán)（投資決策）的徹底分離，通過專業(yè)化的團隊，市場化的運營機制，激發(fā)了各類資本要素特別是人力資本的活力，在這過程中，由于國企強調(diào)效益優(yōu)先，并不追求基金投資的主導(dǎo)權(quán)，讓強強聯(lián)手、攜手共贏成為可能。

資源配置最有效的方式

“基金投資是解決資源配置最有效的方式?！焙Ｍㄩ_元投資公司董事長張向陽對《上海國資》表示。

他解釋，國企自身投資主要是解決兩個問題，一是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，比如國內(nèi)鋼鐵企業(yè)，技術(shù)落后需要先進技術(shù)產(chǎn)業(yè)幫助企業(yè)升級，一是通過投資獲取渠道、品牌、技術(shù)資源。比如汽車零部件企業(yè)，進入一個陌生市場的供應(yīng)商名單難度很高，那么通常收購一家已經(jīng)在名單上的企業(yè)，是很好的降低成本拓展市場的方式。

專家認(rèn)為，與國企此前常見的設(shè)立投資公司對外投資的做法相比，通過參與發(fā)起設(shè)立基金，吸引各類社會資本和專業(yè)團隊參與投資，對企業(yè)更為有利。

這與基金的組織架構(gòu)和特性相關(guān)?！皬募s束機制、業(yè)績考核、費用控制、投資決策、資金效率和激勵機制等制度設(shè)計方面衡量，基金投資要優(yōu)于國有投資公司?！鄙虾？苿?chuàng)集團基金管理部總經(jīng)理陳剛對《上海國資》表示。他介紹，在約束機制方面，基金管理公司所涉約束較硬，一方面是法律約束，另一方面是投資方對其回報要求；而投資公司所受約束彈性較大，因為僅僅受到來自大股東的紀(jì)律或制度約束。

“在業(yè)績考核和費用控制方面同樣如此，比如基金投資的業(yè)績考核指標(biāo)是IRR（內(nèi)部收益率），計算標(biāo)準(zhǔn)化，但投資公司的業(yè)績考核通常沒有那么嚴(yán)格，由集團掌握?！标悇偙硎尽?/p>

兩者最明顯的區(qū)別則在于資金使用效率。

“單個基金的投資，很少滾動投資，都是一輪投資，且投資期限明確，通常為4—5年。但投資公司以滾動投資居多，很少期限約束。這導(dǎo)致了兩者對于資金的態(tài)度?！标悇偨榻B。

基金化投資有力，改變國有資本惰性，但工具利用亦有講究，對于國企出資人來說，并不可怠慢。

控制投資方向

“國有資本參與基金投資，一是選好管理團隊，二要有完整嚴(yán)肅的契約管理，三是投資文化要匹配。”上海浦東新區(qū)國資委副主任唐為民表示。他認(rèn)為，在這當(dāng)中，契約化管理最為重要。

所謂基金契約，相當(dāng)于公司章程，指的是基金管理人、投資人為設(shè)立投資基金而訂立的用以明確基金當(dāng)事人各方權(quán)利與義務(wù)關(guān)系的書面法律文件，業(yè)內(nèi)通常稱為投資協(xié)議。協(xié)議的達成是投資人與基金管理團隊合作的基礎(chǔ)。

“無論是創(chuàng)投基金還是股權(quán)基金，因其架構(gòu)是所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)，即出資和投資決策的徹底分離。其追求高度專業(yè)化和責(zé)權(quán)利高度一致，因此契約關(guān)系是基金運行的必備條件?！标悇偙硎?。

投資協(xié)議一般包括的核心部分是，基金成立的目的、當(dāng)事各方、基金運作原則、收益率、終止條件、退出轉(zhuǎn)讓方式、風(fēng)險控制與監(jiān)督以及其他事項。

“對于國有企業(yè)來說，理想的投資協(xié)議，既要保證基金投資的進取心又要保證投資的穩(wěn)重性。”相關(guān)市場機構(gòu)介紹。

據(jù)《上海國資》了解，選擇合適的專業(yè)管理團隊對基金的運營至關(guān)重要。

“經(jīng)過我們長期跟蹤觀察，越專業(yè)的投資團隊，投資領(lǐng)域越專注，其收益率也越高，如果什么領(lǐng)域都想投，什么階段都想投，這樣的風(fēng)險會很高?！标悇偙硎?。

為加大基金運作的專業(yè)性，一些國企開始探索以母子基金方式搭建基金架構(gòu)（見圖1）。上海申能集團今年7月成立了全資的上海申能誠毅股權(quán)投資有限公司。公司作為集團股權(quán)管理的平臺，也是母基金和投資孵化平臺中心，作為股權(quán)投資母基金，再出資設(shè)立若干專業(yè)子基金，從而圍繞集團主業(yè)構(gòu)建基金生態(tài)圈。據(jù)誠毅投資總經(jīng)理楊波介紹，母基金通過一系列協(xié)議安排，成立若干子基金，通過獨立的專業(yè)運作，圍繞集團能源產(chǎn)業(yè)鏈和創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)鏈進行投資，從而提升集團的整體產(chǎn)業(yè)價值。

圖1?。耗富穑‵OF）架構(gòu)

避免誤區(qū)

事實上，國有企業(yè)投資基金化能形成氣候，亦與目前市場專業(yè)經(jīng)營團隊成熟有關(guān)。經(jīng)過十多年的探索，投資專業(yè)團隊也開始逐步形成。特別是2013年以來，隨著經(jīng)濟增長下行，資本市場波動加劇，投資的專業(yè)價值更是凸顯?！盎鹜顿Y領(lǐng)域，管理團隊必須依靠專業(yè)性取勝?！闭\鼎基金董事長、CEO陳智海對《上海國資》表示。

作為上海城投旗下的投資基金，誠鼎基金自成立以來，一致秉承專業(yè)追求，目前管理基金規(guī)模已突破300億元，品種覆蓋母基金、PE基金、定增基金和PPP基金等。

陳智海認(rèn)為，目前國企有投資基金的需求，市場亦已培育了本土化、專業(yè)性投資團隊?！翱梢灶A(yù)計，兩者結(jié)合，未來發(fā)展會有極大空間?！?/p>

事實上，目前比選基金管理團隊亦有一套成熟的規(guī)則?！盎鹪O(shè)立，很講究投資某行業(yè)的時機，更關(guān)注基金的退出安排。如上海國際集團旗下的金浦產(chǎn)業(yè)投資基金，對投資的每個項目都設(shè)立有回購條款?！?/p>

但優(yōu)秀的管理團隊與國企出資人如何良性互動？

團隊激勵當(dāng)然極為重要，這方面其實已獲得國企投資人的接受。實際上更容易忽略的是，國企出資人在參與基金方面，一個常見的誤區(qū)是喜歡沿襲以前管理國有投資公司的模式。

這在實踐中并不少見。

“在國企出資人這一端，較為常見的錯誤是，謀求過度控制權(quán)，比如希望占有管理公司太多的股權(quán)進而謀求在投資決策中占有多數(shù)席位，甚至?xí)笸顿Y簽字權(quán)或者直接指定投資項目，這樣做的后果是，管理人難有作為，甚至導(dǎo)致優(yōu)秀的管理人出走?！标悇偨榻B。

另外，不少投資人追求短期效益，比如壓縮基金期限，忽視長短期項目組合，甚至刻意壓低管理費和業(yè)績獎勵?！斑@樣的管理公司是無法聘用到高端人才的，管理質(zhì)量會嚴(yán)重下降，且促使GP缺少耐心，加大風(fēng)險集聚?！?/p>

他認(rèn)為，國有出資人應(yīng)該嚴(yán)格按照投資協(xié)議和基金設(shè)立框架運營，減少干預(yù)。

而作為基金的管理人，常犯的毛病是片面追求規(guī)模?！斑^度追求規(guī)模，比如希望單個基金規(guī)模越來越大，比如前一支基金尚沒投完，就匆匆募集下一支。這樣做的后果是，因過于關(guān)注規(guī)?；?qū)е鹿芾砣瞬粚Ｗ?，并且容易為募資妥協(xié)太多，比如失去投資決策權(quán)或者讓渡業(yè)績獎勵，從而為基金的健康發(fā)展埋下隱患。”