【摘要】當(dāng)前在宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)存在的背景下，市場(chǎng)正在進(jìn)入拐點(diǎn)。一方面，是投資資產(chǎn)端的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的稀缺造成的“資產(chǎn)荒”；另一端，則是在各種因素的綜合作用下，傳統(tǒng)的類固收產(chǎn)品的剛性兌付正瀕臨“險(xiǎn)境”，剛性兌付遲早面臨被打破的風(fēng)險(xiǎn)。隨著整體經(jīng)濟(jì)下行，信托行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)隱患也在加大。而對(duì)于剛性兌付，只有在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)暴發(fā)后才會(huì)有公司去打破，轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新仍任重而道遠(yuǎn)。

【關(guān)鍵詞】剛性兌付 轉(zhuǎn)型 創(chuàng)新

一、引言

根據(jù)中國信托業(yè)協(xié)會(huì)公布的二季度末信托公司主要業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2015年7月份至2016年6月份，共有14718款信托產(chǎn)品到期，累計(jì)規(guī)模40978億元。風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目450個(gè)，規(guī)模1034億元。

隨著越來越多的信托產(chǎn)品被曝光到期出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，信托公司再以以往那樣剛性兌付信托產(chǎn)品也面臨越來越大的壓力。在這樣的背景下，針對(duì)部分出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的信托產(chǎn)品，逐步由信托公司拋出了類似“保本不保息”的最終兌付方案。

剛性兌付打破的關(guān)鍵在于信托公司盡職相關(guān)規(guī)定的落實(shí)，在此之前，保本微利式的兌付方案也僅能是簡單的過渡性的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目解決方法。

雖然保本保息的剛性兌付方式正逐漸被打破，但投資者轉(zhuǎn)讓受益權(quán)的受讓款金額究竟如何確定卻不易衡量。

二、關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)處置的現(xiàn)狀

我國《信托法》第25條第2款規(guī)定：“受托人管理信托財(cái)產(chǎn)，必須恪守職責(zé)，履行誠實(shí)、信用、謹(jǐn)慎、有效管理的義務(wù)?！?/p>

由《信托法》引申，當(dāng)受托人因處理信托事務(wù)不當(dāng)造成信托財(cái)產(chǎn)損失時(shí)，受托人以固有財(cái)產(chǎn)為限向信托受益人承擔(dān)責(zé)任，信托受益人享有對(duì)受托人類似債權(quán)的請(qǐng)求權(quán)。而在上述情形之外，信托受益人對(duì)受托人僅享有信托財(cái)產(chǎn)的剩余索取權(quán)，類似股權(quán)的權(quán)利。

但《信托法》規(guī)定較為抽象，目前并沒有在法律層面對(duì)受托人盡職方面有更明確的解釋，不好確認(rèn)受托人的受托管理職責(zé)及相應(yīng)的免責(zé)條件。

信托違約和銀行不良貸款一樣，都是正?，F(xiàn)象。強(qiáng)化市場(chǎng)化處置機(jī)制，理清責(zé)任糾紛處置機(jī)制，才是消化風(fēng)險(xiǎn)的有效途徑。

信托行業(yè)現(xiàn)行的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目處置方式主要有三種：一是信托公司通過處置信托計(jì)劃項(xiàng)目下資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)對(duì)信托計(jì)劃受益人的本金、收益兌付，信托計(jì)劃結(jié)束；二是由資產(chǎn)管理公司或者第三方機(jī)構(gòu)受讓信托計(jì)劃受益權(quán)，投資者獲得受讓款后退出，信托計(jì)劃繼續(xù)存續(xù)；三是信托公司以自有資金或關(guān)聯(lián)方資金受讓信托計(jì)劃受益權(quán)，投資者獲得受讓款后退出，信托計(jì)劃繼續(xù)存續(xù)。

包括今年爆出的“安徽中杭項(xiàng)目”和“黃氏裝飾城項(xiàng)目”在內(nèi)，眾多風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目均不約而同的選擇了由第三方機(jī)構(gòu)或自有資金受讓信托計(jì)劃受益權(quán)的方式，讓投資者獲得受讓款后退出信托項(xiàng)目，轉(zhuǎn)讓價(jià)款保本并兌付部分利息。

三、剛兌打破“陣痛期”或來臨

來自中國信托業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)顯示，因?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)低迷，違約率上升，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不斷加大，截至今年第三季度末，信托行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目有506個(gè)，比上季度末增加56個(gè)，規(guī)模達(dá)到1083億元，比去年同期增長31.51%，較上季度末環(huán)比增長4.74%。

事實(shí)上，2014年信托業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)就已引發(fā)社會(huì)關(guān)注。來自百瑞信托的統(tǒng)計(jì)顯示，2014年信托全行業(yè)兌付總規(guī)模達(dá)1.27萬億元，同比增長超過40%，全行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目規(guī)模也達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的781億元，環(huán)比增長24.77%。

對(duì)于大部分信托公司而言，肯定是不愿意打破剛性兌付的。這不僅對(duì)公司聲譽(yù)造成影響，更會(huì)影響其后續(xù)的產(chǎn)品銷售。但是，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)增長換擋，經(jīng)濟(jì)下行的壓力也正傳遞至信托業(yè)。盡管不愿意，但是相信如果到了某個(gè)臨界點(diǎn)，部分前期展業(yè)相對(duì)激進(jìn)的公司，如果業(yè)務(wù)集中出現(xiàn)兌付風(fēng)險(xiǎn)，超過其自身的承接能力，不排除信托業(yè)的剛性兌付被打破的可能。

至于監(jiān)管層面，央行去年發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報(bào)告2014》曾提出，應(yīng)在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，有序打破剛性兌付，順應(yīng)基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的釋放，讓一些違約事件在市場(chǎng)的自發(fā)作用下“自然發(fā)生”，增強(qiáng)投資者對(duì)于理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，樹立“賣者盡責(zé)，買者自負(fù)”的理念。

剛性兌付需要被打破。信托作為一項(xiàng)高收益投資，其對(duì)應(yīng)的必然是高風(fēng)險(xiǎn)。盡管主觀上并不愿意打破剛性兌付，但是對(duì)于整個(gè)信托行業(yè)而言，雖然會(huì)經(jīng)歷陣痛，但打破了剛性兌付，行業(yè)發(fā)展才會(huì)更為健康。雖然剛性兌付被打破僅僅是時(shí)間問題，不過整體上來看，信托業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力仍較強(qiáng)，同時(shí)信托項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)處置方式也更加市場(chǎng)化。當(dāng)前，信托公司開始通過并購、重組、法律追索、處置等不同方式，對(duì)信托項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行市場(chǎng)化化解，這樣既能提升主動(dòng)管理能力，又能逐步弱化“剛性兌付”；另一方面，充足的撥備和凈資產(chǎn)也成為信托業(yè)抵御出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的有力防線，從而大大降低了行業(yè)發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能性。

四、信托創(chuàng)新轉(zhuǎn)型任重道遠(yuǎn)

隨著整體經(jīng)濟(jì)下行，信托行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)隱患也在加大。而對(duì)于剛性兌付，只有在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)暴發(fā)后才會(huì)有公司去打破，轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新仍任重而道遠(yuǎn)。未來信托公司的業(yè)務(wù)會(huì)呈現(xiàn)分化局面。

傳統(tǒng)的地方融資平臺(tái)業(yè)務(wù)已經(jīng)抬頭，由于有地方政府的隱性擔(dān)保，暗含著風(fēng)險(xiǎn)的相對(duì)可控，一般信托公司更愿意做此類項(xiàng)目，加之對(duì)地方政府債務(wù)置換的推行，信托公司對(duì)地主融資平臺(tái)的熱情又回來了，而一直被各方推行的PPP業(yè)務(wù)卻進(jìn)展緩慢，鮮有公司愿意做此類業(yè)務(wù)。在證券投資方面，隨著A股單邊上漲行情的結(jié)束，證券投資類信托開始在收縮。

隨著整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境下行，信托行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)隱患也在加大，而對(duì)于剛性兌付，也只有在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)暴發(fā)后才會(huì)有公司去打破。剛性兌付實(shí)際上已是信托行業(yè)的‘明規(guī)則’了，沒有人會(huì)愿意第一個(gè)去打破這個(gè)規(guī)則，整個(gè)行業(yè)都在背負(fù)著包袱前進(jìn)。除了傳統(tǒng)的融資類業(yè)務(wù)，公司也在開展一些創(chuàng)新性業(yè)務(wù)，在主動(dòng)投資類業(yè)務(wù)上開始下力，包括一級(jí)市場(chǎng)的股權(quán)投資以及二級(jí)市場(chǎng)的證券類投資。

在創(chuàng)新業(yè)務(wù)方面，不少公司在嘗試養(yǎng)老地產(chǎn)、土地流轉(zhuǎn)、消費(fèi)信托、醫(yī)療信托以及資產(chǎn)證券化等領(lǐng)域。一些股東背景、資金實(shí)力較強(qiáng)的信托公司已經(jīng)開始創(chuàng)新業(yè)務(wù)的布局，包括在人才方面的儲(chǔ)備、對(duì)員工的激勵(lì)等方面都在做嘗試。目前，國內(nèi)整個(gè)資產(chǎn)管理行業(yè)有兩個(gè)大趨勢(shì)，一個(gè)趨勢(shì)是從通道類業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向主動(dòng)管理類業(yè)務(wù)；二是從借貸類業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向權(quán)益類投資。以前國內(nèi)信托以資金信托為主，未來信托業(yè)務(wù)會(huì)不斷多元化。同時(shí)隨著投資者的理財(cái)意識(shí)覺醒，理財(cái)觀念不斷先進(jìn)化，中國會(huì)逐步具備消費(fèi)信托、家族信托和公益信托發(fā)展的土壤。

未來信托公司的業(yè)務(wù)會(huì)呈現(xiàn)分化局面。目前已有一些信托公司的一些業(yè)務(wù)已經(jīng)開始走在前面了。比如中信信托的PPP業(yè)務(wù)、興業(yè)信托的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)、中融信托的股權(quán)類業(yè)務(wù)。未來證券類投資、權(quán)益類投資將會(huì)是業(yè)務(wù)重點(diǎn)。資本市場(chǎng)將成為投資的重點(diǎn)領(lǐng)域之一，自去年定增、并購、量化等產(chǎn)品已經(jīng)層出不窮了，甚至新三板市場(chǎng)，信托公司發(fā)行了不少產(chǎn)品。

業(yè)務(wù)創(chuàng)新、公司轉(zhuǎn)型落地實(shí)現(xiàn)仍然需要付出巨大的努力。比如一直在提倡的PPP模式，由于期限長，收益上又并無優(yōu)勢(shì)，信托公司參與的意愿并不強(qiáng)烈。事實(shí)上，傳統(tǒng)的地方融資平臺(tái)業(yè)務(wù)已經(jīng)的所抬頭，由于有地方政府的隱性擔(dān)保，暗含著風(fēng)險(xiǎn)的相對(duì)可控，一般信托公司更愿意做此類項(xiàng)目，加之對(duì)地方政府債務(wù)置換的推行，信托公司對(duì)地主融資平臺(tái)的熱情又回來了。地方融資平臺(tái)業(yè)務(wù)的回升又讓行業(yè)回到最初的問題上，“剛兌”是懸在信托行業(yè)頭頂上的“達(dá)摩克利斯劍”，投資又轉(zhuǎn)回到對(duì)收益的絕對(duì)保證上。在行業(yè)轉(zhuǎn)型的陣痛期，只有少部分信托公司主動(dòng)探索，大部分公司仍在觀望。即使是上半年火暴的證券投資，也只是在二級(jí)市場(chǎng)單邊走牛形勢(shì)下的市場(chǎng)紅利，一旦A股行情走勢(shì)發(fā)生轉(zhuǎn)變，這部分的資金又回到原來的業(yè)務(wù)上了。中國信托業(yè)協(xié)會(huì)最新發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，截至2015年二季度末，全國68家信托公司管理的信托資產(chǎn)規(guī)模為15.87萬億元。證券投資信托的規(guī)模為3.02萬億元，其中，股票投資規(guī)模為1.41萬億元，占比9.53%。在6月市場(chǎng)行情發(fā)生轉(zhuǎn)變后，證券投資的占比開始收縮。

五、結(jié)束語

對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)而言，打破剛性兌付是有益無害的，但是對(duì)于每一家單獨(dú)的信托公司而言，做第一個(gè)吃螃蟹的人卻需要冒極大的風(fēng)險(xiǎn)，個(gè)體的理性導(dǎo)致了集體的非理性，這也是我國長期以來的剛性兌付現(xiàn)象始終難以打破的原因。但是由于目前經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)難以扭轉(zhuǎn)，在風(fēng)險(xiǎn)積聚之下信托公司想要維持此前的做法也是非常困難的。剛性兌付問題不局限于信托行業(yè)，還包括銀行理財(cái)?shù)葮I(yè)務(wù)。

同時(shí)，剛性兌付的打破需要慢慢推動(dòng)，要加強(qiáng)對(duì)相關(guān)行業(yè)的監(jiān)管。事實(shí)上，國內(nèi)的理財(cái)、信托、資管領(lǐng)域?qū)τ谕顿Y者資金的投向并沒有得到有效的監(jiān)管，很多項(xiàng)目的資金流向并沒有流向最初設(shè)定的項(xiàng)目中，還有一些項(xiàng)目在產(chǎn)品設(shè)計(jì)時(shí)為營利而做監(jiān)管規(guī)避，而在業(yè)務(wù)端和銷售端又過于注重提成激勵(lì)，而造成從業(yè)人員對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)提示不到位。市場(chǎng)需要培育正常的投資理念，還做好投資者教育，機(jī)構(gòu)要有足夠的監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)揭示，投資者要有足夠的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知。預(yù)計(jì)未來剛兌會(huì)從社會(huì)影響較小的民間借貸如P2P網(wǎng)貸行業(yè)或村鎮(zhèn)銀行等后起的民營銀行率先突破，只有當(dāng)各方做好足夠的準(zhǔn)備才能去一步步破局取得進(jìn)展。

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作者簡介：于楠（1988-），女，北京人，中信信托有限責(zé)任公司，本科，公司職員，信托業(yè)務(wù)部門工作。