黃曉亮

（江西銅業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)有限公司，江西 南昌 330077）

淺析股票發(fā)行制度改革對(duì)財(cái)務(wù)公司的影響

黃曉亮

（江西銅業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)有限公司，江西 南昌 330077）

為適應(yīng)紛繁復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，助力企業(yè)集團(tuán)的快速發(fā)展，財(cái)務(wù)公司也逐步深入涉足資本市場(chǎng)，但投資品種少、投資范圍小成為制約財(cái)務(wù)公司投資業(yè)務(wù)發(fā)展的首要問(wèn)題。如何拓寬投資渠道，在既要保證流動(dòng)性、又要兼顧收益性的前提下，采取多樣化金融創(chuàng)新模式，給企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司提出了更高的要求。目前許多大型企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司已相繼獲批并開(kāi)展有價(jià)證券投資業(yè)務(wù)，其投資收益已逐漸成為企業(yè)的重要利潤(rùn)來(lái)源。近年來(lái)隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的進(jìn)一步深化，資本市場(chǎng)的改革特別是注冊(cè)制改革也呼之欲出，文章對(duì)財(cái)務(wù)公司如何面臨新股發(fā)行制度的改革、在改革中可能會(huì)面臨的一些問(wèn)題進(jìn)行深入探討。

財(cái)務(wù)公司；資本市場(chǎng)；有價(jià)證券投資；注冊(cè)制改革；新股發(fā)行制度

1 引言

企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司作為金融市場(chǎng)的新興力量，近29年來(lái)經(jīng)歷了從無(wú)到有、從小到大的過(guò)程，財(cái)務(wù)公司行業(yè)也完成了從量變到質(zhì)變的蛻變。截至2015 年12月，已有逾200家大型企業(yè)集團(tuán)成立了財(cái)務(wù)公司，總資產(chǎn)規(guī)模已達(dá)到5萬(wàn)億元人民幣，企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司已在金融市場(chǎng)已逐漸發(fā)揮著舉足輕重作用。目前，企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司大多獲批了有價(jià)證券投資業(yè)務(wù)，并取得了可觀的經(jīng)濟(jì)效益，其投資收益已成為財(cái)務(wù)公司利潤(rùn)來(lái)源的重要組成部分（表1）。

表1　中國(guó)財(cái)務(wù)公司投資收益指標(biāo)排名（2012年）

縱觀全球主要資本市場(chǎng)，規(guī)?；⑹袌?chǎng)化、國(guó)際化、法制化既是其基本原則，又是其內(nèi)在的本質(zhì)訴求。我國(guó)在對(duì)金融體制改革和資本市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程逐漸推進(jìn)的大背景下，為有效平衡投融資比重，增加企業(yè)融資便利性，從根本上解決A股市場(chǎng)供不應(yīng)求的格局，股票發(fā)行注冊(cè)制改革呼之欲出。2015年12月27日，全國(guó)人大常委會(huì)審議通過(guò)了《股票發(fā)行注冊(cè)制改革授權(quán)決定》，這標(biāo)志著推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革具有了明確的法律依據(jù)。在注冊(cè)制實(shí)施之前，新股發(fā)行實(shí)施新制度也提出了更多的市場(chǎng)化要求，一系列實(shí)施辦法和交易細(xì)則相繼出臺(tái)，這為我國(guó)新股發(fā)行制度由核準(zhǔn)制轉(zhuǎn)變成注冊(cè)制做了必要的鋪墊。2016年1月5日，上海證券交易所和深圳證券交易所修訂了《首次公開(kāi)發(fā)行股票網(wǎng)下發(fā)行實(shí)施細(xì)則》，該細(xì)則是新股發(fā)行制度改革前瞻性的部署。給資本市場(chǎng)的利益格局產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，對(duì)于企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司而言，未來(lái)戰(zhàn)略決策和盈利能力的提升等諸多方面也提出了更高的要求。

2 新股發(fā)行市場(chǎng)現(xiàn)狀

歐美股票發(fā)行市場(chǎng)：新股發(fā)行基本上采用注冊(cè)制，以美國(guó)股市為例，美國(guó)采取了健全有效的退市機(jī)制，以絕對(duì)股價(jià)作為退市標(biāo)準(zhǔn)。如納斯達(dá)克市場(chǎng)是以股價(jià)為退市標(biāo)準(zhǔn)的有效機(jī)制，如果公司經(jīng)營(yíng)惡化股價(jià)下跌，一旦該公司股價(jià)連續(xù)30個(gè)交易日低于1美元，即采取強(qiáng)制退市措施。據(jù)統(tǒng)計(jì)，從2000年至2014年間NASDAQ上市公司三千多家，而退市公司數(shù)量為五千多家，退市公司數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于上市公司數(shù)量，美國(guó)上市公司數(shù)量逐漸減少（如圖1）。

圖1　納斯達(dá)克上市公司數(shù)量

我國(guó)股票市場(chǎng)市場(chǎng):由于我國(guó)股票市場(chǎng)無(wú)法貫徹有效的退市機(jī)制，我國(guó)上市公司數(shù)量越來(lái)越多，雖然從1994年7月以來(lái)到最近一次2015年7月，經(jīng)歷了9次暫停ipo［1］，空窗期最短為3個(gè)月，最長(zhǎng)為15個(gè)月，新股數(shù)量仍在不斷擴(kuò)容。據(jù)統(tǒng)計(jì)，自1992年至2014年間上市公司數(shù)量達(dá)2600余家，而退市公司僅有70余家（如圖2）。

圖2　中國(guó)股市上市公司數(shù)量（圖表來(lái)源：廣東衛(wèi)視）

3 新股發(fā)行制度改革對(duì)企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司的影響

財(cái)務(wù)公司盈利能力影響：根據(jù)上證發(fā)〔2016〕2號(hào)文網(wǎng)下發(fā)行實(shí)施細(xì)則規(guī)定，一是“取消了投資者在申購(gòu)委托時(shí)應(yīng)全額繳納申購(gòu)資金的規(guī)定，明確了投資者應(yīng)根據(jù)最終確定的發(fā)行價(jià)格與中簽數(shù)量繳納申購(gòu)款的要求及相關(guān)業(yè)務(wù)流程”［2］。新規(guī)則取消了打新預(yù)繳款。眾所周知，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是金融機(jī)構(gòu)尤其是企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)之一，財(cái)務(wù)公司的流動(dòng)性一旦出現(xiàn)困難，勢(shì)必傳導(dǎo)至所屬的企業(yè)集團(tuán)乃至影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)。在以往申購(gòu)新股過(guò)程中，尤其是參與網(wǎng)下配售股票，財(cái)務(wù)公司為增加獲配比率，往往在保證流動(dòng)性的前提下，將大量富余資金按照申購(gòu)上限頂格申購(gòu)。此次新規(guī)則出臺(tái)，首先降低了財(cái)務(wù)公司流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，有利于財(cái)務(wù)公司加強(qiáng)其資產(chǎn)端和負(fù)債端的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理，有效調(diào)配資金頭寸，在投資額度尚未飽和的前提下，財(cái)務(wù)公司可選擇收益性較好的資產(chǎn)進(jìn)行配置，而不是將大額的申購(gòu)資金凍結(jié)在預(yù)繳款中，從而有效提高資金的使用效率；二是新細(xì)則實(shí)施后，由于申購(gòu)資金門(mén)檻大幅降低，資本市場(chǎng)參與申購(gòu)?fù)顿Y者也大幅增加，從而大大降低了新股的中簽率。據(jù)統(tǒng)計(jì)2015年新規(guī)實(shí)施以前，新股中簽率約為千分之六左右，2016年新細(xì)則實(shí)施后新股中簽率不到萬(wàn)分之二，由于獲配數(shù)量大幅減少，從而對(duì)財(cái)務(wù)公司證券投資業(yè)務(wù)的盈利也隨之下降。

投資標(biāo)的市場(chǎng)研判要求提高：一方面，在注冊(cè)制即將實(shí)施前，我國(guó)股票市場(chǎng)仍處于“嚴(yán)進(jìn)難出”的格局， 新股上市發(fā)行條件門(mén)檻較高，其退市條件也有諸多的限制條件，無(wú)法貫徹有效的退市機(jī)制當(dāng)映出當(dāng)前股票市場(chǎng)機(jī)制并不健全，因上市條件較難，對(duì)于急于上市融資，又苦于排隊(duì)上市的公司來(lái)說(shuō)，在A股市場(chǎng)供不應(yīng)求的背景下，對(duì)于部分估值較低業(yè)績(jī)較差的公司的殼資源，反而具有比較高的投資價(jià)值，必然導(dǎo)致畸形和非理性的投資策略，這對(duì)財(cái)務(wù)公司基于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的把握與判斷提出了非常高的要求。另一方面，在注冊(cè)制實(shí)施后，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)僅對(duì)申報(bào)文件的真實(shí)性、全面性和準(zhǔn)確性作出了審查，而不對(duì)發(fā)行人的資質(zhì)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核和價(jià)值判斷，而由證券交易所進(jìn)行備案，符合條件即可發(fā)行上市。注冊(cè)制雖然有利于優(yōu)化資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，但也加速了市場(chǎng)分化，由市場(chǎng)對(duì)發(fā)行人股票的優(yōu)劣進(jìn)行判斷。面對(duì)大量良莠不齊的上市公司，這也要求財(cái)務(wù)公司對(duì)投資標(biāo)的研判，要有更加精準(zhǔn)的甄別能力和專(zhuān)業(yè)的市場(chǎng)分析。

4 財(cái)務(wù)公司應(yīng)對(duì)變革的思路

拓寬投資業(yè)務(wù)范圍：目前國(guó)內(nèi)許多財(cái)務(wù)公司都相繼申請(qǐng)了《企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司管理辦法》中的第二十九條業(yè)務(wù)，但批準(zhǔn)的“有價(jià)證券投資”業(yè)務(wù)范圍卻存在差別。如浙江新能源財(cái)務(wù)公司的“有價(jià)證券投資業(yè)務(wù)”無(wú)投資范圍限制，湖南華菱財(cái)務(wù)公司的“有價(jià)證券投資”業(yè)務(wù)投資范圍還包括“風(fēng)險(xiǎn)較低的其他投資品種”。而部分財(cái)務(wù)公司獲批業(yè)務(wù)范圍僅限于“有價(jià)證券投資（股票二級(jí)市場(chǎng)除外）”，建議在風(fēng)險(xiǎn)管理能力和水平相達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)，且近年來(lái)盈利良好、穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的前提下財(cái)務(wù)公司可考慮申請(qǐng)拓寬投資業(yè)務(wù)范圍，比如投資股票二級(jí)市場(chǎng)、開(kāi)展金融租賃業(yè)務(wù)［3］和利率互換等衍生產(chǎn)品業(yè)務(wù)，可增強(qiáng)財(cái)務(wù)公司在復(fù)雜的金融市場(chǎng)環(huán)境下的應(yīng)變手段，從而提升企業(yè)的盈利能力、管理利率風(fēng)險(xiǎn)的能力［4］。

適當(dāng)放寬監(jiān)管指標(biāo)：財(cái)務(wù)公司的整體風(fēng)險(xiǎn)水平低于商業(yè)銀行，但監(jiān)管卻嚴(yán)于商業(yè)銀行。財(cái)務(wù)公司應(yīng)在加強(qiáng)監(jiān)管的基礎(chǔ)上，參照商業(yè)銀行同等的標(biāo)準(zhǔn)，適當(dāng)放松有關(guān)監(jiān)管指標(biāo)如擔(dān)保比例、拆借比例和拆借期限等，對(duì)于同業(yè)拆借額度進(jìn)行區(qū)別對(duì)待，如信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和轉(zhuǎn)貼現(xiàn)不應(yīng)受到額度限制；適度擴(kuò)大財(cái)務(wù)公司業(yè)務(wù)范圍與品種，如提高財(cái)務(wù)公司債券的可發(fā)行范圍和規(guī)模；擴(kuò)大財(cái)務(wù)公司進(jìn)行資金運(yùn)作的手段和范圍，支持財(cái)務(wù)公司信貸資產(chǎn)證券化和集團(tuán)成員單位應(yīng)收賬款證券化，允許購(gòu)買(mǎi)品種多樣的金融理財(cái)產(chǎn)品；對(duì)于貨幣市場(chǎng)基金、銀行理財(cái)產(chǎn)品此類(lèi)高流動(dòng)性、低風(fēng)險(xiǎn)的品種應(yīng)明確作為現(xiàn)金管理工具而非有價(jià)證券投資品種等。

加強(qiáng)投研分析團(tuán)隊(duì)建設(shè)：隨著財(cái)務(wù)公司行業(yè)資產(chǎn)管理規(guī)模的逐漸增大，財(cái)務(wù)公司應(yīng)不斷完善投研人員選拔制度，構(gòu)建良好的投研制度體系。一是在吸收具有投研經(jīng)驗(yàn)的專(zhuān)業(yè)人士的前提下， 加強(qiáng)投研人員梯隊(duì)建設(shè)，逐步培養(yǎng)投資分析人員的綜合研究能力，夯實(shí)分析研究的基本功，積累交易人員的分析和操盤(pán)實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)。特別是在注冊(cè)制改革實(shí)施后，屆時(shí)在大量公司上市發(fā)行股票的背景下，如何考量一家公司的發(fā)展?jié)摿烷L(zhǎng)遠(yuǎn)競(jìng)爭(zhēng)力，應(yīng)提高趨勢(shì)分析能力，辯證的分析企業(yè)發(fā)展情況，而不是僅憑以往的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和傳統(tǒng)的分析方法；二是借鑒和吸取券商、基金公司等機(jī)構(gòu)的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，加強(qiáng)對(duì)行業(yè)的研究和企業(yè)的估值［5］。

完善交易機(jī)制：一是優(yōu)化投資類(lèi)別和投資品種，合理設(shè)定止盈和止損點(diǎn)，根據(jù)財(cái)務(wù)公司的投資規(guī)模和風(fēng)險(xiǎn)承受能力設(shè)定風(fēng)險(xiǎn)限額；二是根據(jù)技術(shù)指標(biāo)購(gòu)建財(cái)務(wù)公司股票池，以投風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行多層次劃分，選擇重點(diǎn)股票，做定期的跟蹤分析報(bào)告，把握好投資交易時(shí)機(jī)，提高財(cái)務(wù)公司的資產(chǎn)管理水平。

內(nèi)控制度的優(yōu)化：近年來(lái)由交易員操作失誤，或由不法分子利用虛假指令騙取投資交易的情況屢見(jiàn)不鮮，特別在當(dāng)前瞬息萬(wàn)變的金融市場(chǎng)中，一旦發(fā)操作風(fēng)險(xiǎn)［6］和道德風(fēng)險(xiǎn)生風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)往往損失慘重。財(cái)務(wù)公司應(yīng)致力于完善內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制，遏制住風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的源頭。為規(guī)避操作風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)，一是要優(yōu)化財(cái)務(wù)公司投資業(yè)務(wù)架構(gòu)設(shè)計(jì)：決策與交易分開(kāi)原則，財(cái)務(wù)公司設(shè)立投資審查機(jī)構(gòu)，為獨(dú)立的投資交易決策機(jī)構(gòu)，財(cái)務(wù)公司投資部為投資業(yè)務(wù)具體交易操作部門(mén)。二是財(cái)務(wù)公司投資業(yè)務(wù)，應(yīng)依據(jù)不相容職務(wù)分離原則，將交易流程劃分為前中后臺(tái)，交易人員不得兼職，并建立有效的復(fù)核體系；三是提高財(cái)務(wù)信息化水平［7］：安裝和部署有效的投資交易系統(tǒng)，并妥善保管各類(lèi)投資業(yè)務(wù)憑證和單據(jù)及電子密鑰證書(shū)，以電子手段和線下紙質(zhì)憑證來(lái)規(guī)避操作風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

5 結(jié)語(yǔ)

中國(guó)經(jīng)濟(jì)已已進(jìn)入升級(jí)轉(zhuǎn)型關(guān)鍵期，我國(guó)企業(yè)也面臨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的問(wèn)題，許多大型企業(yè)集團(tuán)紛紛著手發(fā)展金融板塊來(lái)助力自身主業(yè)的發(fā)展。而在當(dāng)前金融改革新常態(tài)和資本市場(chǎng)供給側(cè)改革深入推進(jìn)的大背景下，股票發(fā)行制度的改革尤其是注冊(cè)制改革的實(shí)施，從市場(chǎng)供應(yīng)源頭產(chǎn)生改變，根本上改變資了本市場(chǎng)的生態(tài)環(huán)境。企業(yè)IPO融資通道的便利，對(duì)改善融資結(jié)構(gòu)、提高資本市場(chǎng)直接融資比重具有重要作用。面對(duì)多層次的資本市場(chǎng)［8］，企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司的“轉(zhuǎn)型”與“創(chuàng)新”也成為擺在當(dāng)前的首要任務(wù)，在股票發(fā)行制度的改革背景下，怎樣資產(chǎn)進(jìn)行合理有效的配置，如何轉(zhuǎn)變投資理念、提高投資研判水平。這就要求企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司在金融創(chuàng)新方面不斷探索和前進(jìn)，在為集團(tuán)和所屬成員單位提供優(yōu)質(zhì)、高效的金融服務(wù)的基礎(chǔ)上深入開(kāi)展投資業(yè)務(wù)，在優(yōu)化內(nèi)控制度和風(fēng)險(xiǎn)控制的前提下，適時(shí)考慮向監(jiān)管部門(mén)申請(qǐng)拓寬投資業(yè)務(wù)范圍，增加利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，為企業(yè)帶來(lái)更加可觀的經(jīng)濟(jì)效益，財(cái)務(wù)公司也將在企業(yè)集團(tuán)的發(fā)展中擔(dān)當(dāng)更為重要的角色，并有力地助推企業(yè)集團(tuán)轉(zhuǎn)型升級(jí)和發(fā)展。

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［3］劉瀾飚. 金融租賃助力經(jīng)濟(jì)發(fā)展［J］. 中國(guó)金融， 2015（5）:55.

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Analysis on the Influence of the Reform of Initial Public Offerings on Finance Company

HUANG Xiao-liang
（JCC Finance Co.， Ltd， Nanchang 330077， Jiangxi， China）

In order to adapt to the complicated economic situation， and boost the rapid development of enterprise groups， financial companies have gradually deeply involved in capital market. Less investment varieties， limited range of investment category has become the most important problem restricting development of investment business of finance companies. How to broaden the investment channels？ Under the premise of ensuring flowability and profitability， the enterprise adopts diversified financial innovation model which puts forward higher requirements to the finance companies. At present， many large finance companies have been approved and conducted security investment business. Its investment income has gradually become a major profit sourcefor enterprises， which has brought considerable economic benefits to the enterprise. In recent years， with the further economic system and the capital market system reform，especially the registration system reform is almost certain. How to face the IPO system change and some of the problems that financial companies may face in the reform are discussed.

finance company；capital market；securities investment；registration system reform；initial public offerings （IPO）

F830.91

C

1009-3842（2016）03-0011-03

2016-04-28

黃曉亮（1982-），男，廣東新會(huì)人，經(jīng)濟(jì)學(xué)士，主要從事金融研究工作。E-mail:858996900@qq.com