曾繁榮++李晉杰

【摘 要】 針對(duì)我國新能源上市公司價(jià)值創(chuàng)造能力評(píng)價(jià)方法展開實(shí)證研究，引入EVA視角，并將EVA指標(biāo)與六種傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)相比較，進(jìn)而檢驗(yàn)EVA評(píng)價(jià)體系的有效性。文中選取了我國104家新能源上市公司的數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)EVA評(píng)價(jià)體系對(duì)于我國新能源上市公司的價(jià)值創(chuàng)造能力衡量具有良好的效果，這一結(jié)論為EVA價(jià)值評(píng)價(jià)理念在我國新能源領(lǐng)域的進(jìn)一步推廣應(yīng)用打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

【關(guān)鍵詞】 新能源； 價(jià)值創(chuàng)造能力； EVA

【中圖分類號(hào)】 F275 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A 【文章編號(hào)】 1004-5937（2016）16-0045-03

引 言

《中共中央 國務(wù)院關(guān)于加快推進(jìn)生態(tài)文明建設(shè)的意見》明確提出要加強(qiáng)開展能源節(jié)約、資源循環(huán)利用、新能源開發(fā)、污染治理、生態(tài)修復(fù)等領(lǐng)域關(guān)鍵技術(shù)攻關(guān)，在基礎(chǔ)研究和前沿技術(shù)研發(fā)方面取得突破。另外還特別強(qiáng)調(diào)要加快核電、風(fēng)電、太陽能光伏發(fā)電等新材料、新裝備的研發(fā)和推廣。這一文件的出臺(tái)，勢必會(huì)促進(jìn)我國新能源領(lǐng)域的大步發(fā)展，所以，針對(duì)我國新能源領(lǐng)域內(nèi)企業(yè)的特點(diǎn)，研究其價(jià)值創(chuàng)造能力的評(píng)價(jià)方法具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。早在2009年12月28日，國務(wù)院國資委就發(fā)布了《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》，該暫行辦法引入了經(jīng)濟(jì)增加值指標(biāo)對(duì)中央企業(yè)進(jìn)行業(yè)績考核，并明確了經(jīng)濟(jì)增加值的計(jì)算規(guī)則。這一考核辦法出臺(tái)以來，各方學(xué)者對(duì)于EVA評(píng)價(jià)體系應(yīng)用于我國央企經(jīng)營業(yè)績考核的有效性進(jìn)行了一定程度的研究，成果頗豐。本文旨在將EVA評(píng)價(jià)體系的應(yīng)用拓展到我國新能源公司價(jià)值創(chuàng)造能力評(píng)價(jià)方面，并對(duì)其有效性進(jìn)行檢驗(yàn)。

一、理論基礎(chǔ)和研究假設(shè)

1982年，斯特恩—斯圖爾特公司對(duì)“剩余收益”等早期的經(jīng)濟(jì)利潤指標(biāo)進(jìn)行改造和完善，并冠之以“經(jīng)濟(jì)增加值”這樣一個(gè)新的名稱。自從2001年EVA被引入我國以來，研究EVA指標(biāo)在評(píng)價(jià)企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力方面有效性的文獻(xiàn)還比較少。王國順和彭宏[1]在2004年對(duì)我國滬深兩市的1 051家上市公司進(jìn)行實(shí)證研究后得出結(jié)論：在我國證券市場，以EVA指標(biāo)衡量上市公司的績效是有限可行的，但在具體結(jié)合分析上市公司的實(shí)際經(jīng)營狀況，剔除虛報(bào)和水分后，該業(yè)績度量方法比較有效，值得推薦。李洪和張德明[2]等在2006年針對(duì)我國454家滬市A股上市公司進(jìn)行實(shí)證研究后表明：EVA、EPE和EPA指標(biāo)對(duì)于衡量公司績效是有效的。趙巖和陳金龍[3]在針對(duì)2010年EVA考核排名前30的央企進(jìn)行實(shí)證研究后得出：EVA與傳統(tǒng)財(cái)務(wù)績效評(píng)價(jià)指標(biāo)在評(píng)價(jià)央企經(jīng)營業(yè)績時(shí)，在絕對(duì)有效性上，評(píng)價(jià)結(jié)果表現(xiàn)出較大的差異性；在相對(duì)有效性上，評(píng)價(jià)結(jié)果具有一致性。另外，關(guān)于EVA指標(biāo)的有用性研究，一些學(xué)者認(rèn)為，EVA不論是相對(duì)信息含量還是增量信息含量都明顯好于傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)，如Stern（1995）、湯谷良和林長泉（2003）、胡玉明（2008）[4]?？v觀前人研究結(jié)果不難發(fā)現(xiàn)，EVA計(jì)算調(diào)整的主觀性較大是限制其推廣應(yīng)用的重要原因之一，但是反過來思考，如果能針對(duì)特定行業(yè)提出契合其行業(yè)特點(diǎn)的EVA計(jì)算調(diào)整方法的話，就能將這一價(jià)值指標(biāo)的劣勢轉(zhuǎn)化為優(yōu)勢。所以，本文從EVA系列指標(biāo)在評(píng)價(jià)我國新能源上市公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面的絕對(duì)有效性、相對(duì)有效性以及EVA與傳統(tǒng)指標(biāo)的內(nèi)在一致性方面展開實(shí)證研究，在已有研究成果的基礎(chǔ)上擬提出假設(shè)1—假設(shè)4。

假設(shè)1：新能源公司EVA評(píng)價(jià)指標(biāo)與六種傳統(tǒng)指標(biāo)存在顯著正相關(guān)關(guān)系，說明EVA評(píng)價(jià)體系在評(píng)價(jià)新能源公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面具有絕對(duì)有效性。

假設(shè)2：新能源公司EVA、EPA、EPE的排名情況與六種傳統(tǒng)指標(biāo)的排名情況顯著相關(guān)，說明EVA評(píng)價(jià)體系在評(píng)價(jià)新能源公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面具有相對(duì)有效性。

假設(shè)3：運(yùn)用EVA與運(yùn)用傳統(tǒng)指標(biāo)在評(píng)價(jià)我國新能源公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面具有內(nèi)在一致性。這一點(diǎn)也從另一個(gè)側(cè)面說明了將EVA價(jià)值評(píng)價(jià)體系運(yùn)用于評(píng)價(jià)新能源公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面的科學(xué)性和有效性。

假設(shè)4：運(yùn)用EPA相對(duì)指標(biāo)比運(yùn)用EVA絕對(duì)指標(biāo)在評(píng)價(jià)我國新能源公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面更具有優(yōu)越性。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文所用的數(shù)據(jù)均是選自WIND數(shù)據(jù)庫和國泰安數(shù)據(jù)庫，由于EVA的調(diào)整和計(jì)算過程不是文章研究的重點(diǎn)，所以不在此贅述。樣本中的104家上市公司主要集中于核能核電、太陽能發(fā)電和風(fēng)能發(fā)電領(lǐng)域，對(duì)于新能源行業(yè)有極好的代表性。本文選取了上述各公司2014年年度數(shù)據(jù)，為了消除異常數(shù)據(jù)對(duì)于研究結(jié)果的不利影響和保證所選數(shù)據(jù)的有效性，剔除了財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不全或無法獲取的公司和ST、*ST公司，最終得到80家公司數(shù)據(jù)。

（二）變量選取與初步分析

本文選取EVA體系指標(biāo)與傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力評(píng)價(jià)指標(biāo)為研究變量。傳統(tǒng)指標(biāo)主要包括：主營業(yè)務(wù)利潤率（OPE）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）、每股收益（EPS）、總資產(chǎn)凈利率（ROI）、總資產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）和銷售凈利率（NPM）。EVA評(píng)價(jià)體系指標(biāo)主要包括：經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）、單位資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)增加值（EPA）和單位凈資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)增加值（EPE）。上述各指標(biāo)計(jì)算公式如下：

主營業(yè)務(wù)利潤率（OPE）=主營業(yè)務(wù)利潤/主營業(yè)務(wù)收入×100%

凈資產(chǎn)收益率（ROE）=凈利潤/（年初凈資產(chǎn)+年末凈資產(chǎn)）/2×100%

每股收益（EPS）=凈利潤/（年初總股數(shù)+年末總股數(shù)）/2×100%

總資產(chǎn)凈利潤（ROI）=凈利潤/（年初總資產(chǎn)+年末總資產(chǎn)）/2×100%

總資產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）=凈利潤/（期初總資產(chǎn)+期末總資產(chǎn)）/2×100%

銷售凈利率（NPM）=凈利潤/營業(yè)收入×100%

經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）=稅后凈營業(yè)利潤-全部資本成本

單位資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)增加值（EPA）=EVA/（年初總資產(chǎn)+年末總資產(chǎn)）/2

單位凈資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)增加值（EPE）=EVA/（年初凈資產(chǎn)+年末凈資產(chǎn)）/2

考慮到六個(gè)傳統(tǒng)的價(jià)值創(chuàng)造能力評(píng)價(jià)指標(biāo)均是基于營業(yè)利潤計(jì)算出來的，這一點(diǎn)和EVA指標(biāo)的計(jì)算基礎(chǔ)相似，所以選用SPSS 20.0進(jìn)行相關(guān)分析來研究變量之間關(guān)系的密切程度。但是企業(yè)的EVA值屬于量綱數(shù)據(jù)，而六個(gè)傳統(tǒng)指標(biāo)屬于無量綱數(shù)據(jù)，兩者直接進(jìn)行相關(guān)分析會(huì)造成結(jié)果的不準(zhǔn)確，在此基礎(chǔ)上考慮到我國新能源上市公司在企業(yè)規(guī)模方面參差不齊，為了消除上述兩方面對(duì)于分析結(jié)果的不利影響，本文只研究EPA、EPE和其他六個(gè)傳統(tǒng)指標(biāo)之間的相關(guān)性。結(jié)果顯示：EPA與OPE的相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)的t統(tǒng)計(jì)量的顯著性概率為0.017<0.05，所以在0.05的顯著性水平上拒絕零假設(shè)，說明EPA與OPE有顯著的相關(guān)關(guān)系；同樣的，EPA與ROE、EPS、ROI、ROA、NPM之間的相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)的t統(tǒng)計(jì)量的顯著性概率均為0.000<0.01，說明EPA與另外五個(gè)傳統(tǒng)指標(biāo)也有非常顯著的相關(guān)關(guān)系。EPE的分析結(jié)果與EPA類似，所以在此不再贅述。以上結(jié)果說明EPA和EPE在評(píng)價(jià)我國新能源上市公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面具有絕對(duì)有效性，從而驗(yàn)證了假設(shè)一，同時(shí)也給接下來的一系列分析打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

上述相關(guān)分析還反映出一個(gè)現(xiàn)象，就是六種傳統(tǒng)價(jià)值創(chuàng)造能力評(píng)價(jià)指標(biāo)之間有顯著的正相關(guān)關(guān)系。為了簡化問題，可以運(yùn)用主成分分析方法從這六個(gè)指標(biāo)中提煉出若干綜合性指標(biāo)，以此來反映原來六個(gè)指標(biāo)所表示的主要信息，為下一步的回歸分析做好準(zhǔn)備。分別用變量X1、X2、X3、X4、X5和X6代表主營業(yè)務(wù)利潤率（OPE）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）、每股收益（EPS）、總資產(chǎn)凈利率（ROI）、總資產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）和銷售凈利率（NPM）。 KMO測度和巴特利特球體檢驗(yàn)結(jié)果顯示KMO值為0.792，巴特利特球體檢驗(yàn)的卡方統(tǒng)計(jì)值的顯著性概率是0.000，小于0.01，說明數(shù)據(jù)具有相關(guān)性，適合做主成分分析。另外，從特征根和方差貢獻(xiàn)表中可以看出前兩個(gè)變量已經(jīng)解釋了原來六個(gè)變量90.361%的方差。最終，根據(jù)得出的旋轉(zhuǎn)前的因子負(fù)荷矩陣計(jì)算出特征向量矩陣，得到主成分的表達(dá)式：

Y1=0.38X1+0.62X2+0.57X3+0.64X4+0.62X5+0.55X6

Y2=0.51X1-0.07X2-0.25X3-0.12X4-0.13X5+0.27X6

通過以上對(duì)于六種傳統(tǒng)指標(biāo)的主成分分析，得出了兩個(gè)新的主成分變量，這兩個(gè)主成分變量已經(jīng)涵蓋了原來六個(gè)傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)超過90%的信息，并且相互獨(dú)立不存在共線性問題，遂可以在多元回歸分析中當(dāng)作自變量使用。這兩個(gè)主成分變量由原始變量的線性組合構(gòu)成，進(jìn)一步分析六個(gè)原始變量在兩個(gè)主成分上的載荷區(qū)別可以發(fā)現(xiàn)，第一主成分Y1主要由凈資產(chǎn)收益率（ROE）、每股收益（EPS）、總資產(chǎn)凈利率（ROI）、總資產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）和銷售凈利率（NPM）決定，而第二主成分Y2主要由主營業(yè)務(wù)利潤率（OPE）決定。在此基礎(chǔ)上，分別以Y1和Y2的方差貢獻(xiàn)率為基礎(chǔ)設(shè)定權(quán)重，得出一個(gè)更為綜合的企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造評(píng)價(jià)指標(biāo)，表達(dá)式如下：

Y3=0.817Y1+0.183Y2

（三）關(guān)于排名的距離分析

本文將每一家樣本公司在總樣本內(nèi)的EVA指標(biāo)的排名和六個(gè)傳統(tǒng)指標(biāo)的排名運(yùn)用距離分析法，探究兩類指標(biāo)在評(píng)價(jià)新能源企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力方面的相似性，從而為假設(shè)二的驗(yàn)證提供支持。在此，主要考察EVA、EPA、EPE和Y3的排序距離分析，結(jié)果顯示樣本企業(yè)的EVA、EPA、EPE和Y3的排名具有一定的相似性，但并不是非常顯著，同時(shí)發(fā)現(xiàn)EPA和EPE排名與Y3排名的相似度較EVA排名與Y3排名的相似度更高，所以下文主要基于EPA和EPE進(jìn)行回歸分析。

（四）建立回歸模型

在上文初步分析的基礎(chǔ)上，為了進(jìn)一步驗(yàn)證新能源公司價(jià)值創(chuàng)造能力EVA評(píng)價(jià)的絕對(duì)有效性及其與傳統(tǒng)評(píng)價(jià)指標(biāo)的內(nèi)在一致性，擬建立下列兩個(gè)多元線性回歸模型：

EPE=α1+α2×Y1+α3×Y2+ξ1 （1）

EPA=β1+β2×Y1+β3×Y2+ξ2 （2）

此外，為了驗(yàn)證EPA作為無量綱指標(biāo)比單純的EVA值在評(píng)價(jià)新能源公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面更科學(xué)、更有效，擬建立如下兩個(gè)一元線性回歸模型：

Y3=γ1+γ2×EPA+ξ3 （3）

Y3=κ1+κ2×EVA+ξ4 （4）

其中α1、β1、γ1、和κ1是待估計(jì)參數(shù)（截距項(xiàng)），α2、α3、β2、β3、γ2和κ2是回歸系數(shù)，ξ1、ξ2、ξ3和ξ4是隨機(jī)干擾項(xiàng)。Y1和Y2是上文從六個(gè)傳統(tǒng)指標(biāo)中提煉出的兩個(gè)主成分變量，Y3是由Y1和Y2的線性組合構(gòu)成的一個(gè)更為綜合的企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力傳統(tǒng)評(píng)價(jià)指標(biāo)。

三、回歸結(jié)果與分析

1.EPA對(duì)于新能源公司價(jià)值創(chuàng)造能力評(píng)價(jià)的效果優(yōu)于單純的EVA值的一元線性回歸模型回歸結(jié)果及分析。模型（3）和模型（4）的回歸結(jié)果如表1和表2。

首先對(duì)比模型（3）和模型（4）的方差分析結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)：模型（3）的Sig值為0.000<0.05，說明模型（3）在整體上是合理的，但模型（4）的Sig值為0.716>0.05，說明模型（4）在整體上不合理。然后對(duì)比表1和表2可以發(fā)現(xiàn)：表1中常量和回歸系數(shù)項(xiàng)對(duì)應(yīng)的Sig值均為0.000，說明γ1和γ2顯著異于0，并且可以得出模型（3）的回歸方程為：Y3=7.762+235.17×EPA；而表2中回歸系數(shù)項(xiàng)對(duì)應(yīng)的Sig值為0.716，說明模型（4）中的κ2與0無差異，表明模型（4）構(gòu)造不合理。以上分析從更為直觀精確的角度說明了EPA相對(duì)指標(biāo)比EVA絕對(duì)指標(biāo)在評(píng)價(jià)新能源公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面更具有優(yōu)越性，從而驗(yàn)證了假設(shè)4。

2.EVA相對(duì)指標(biāo)在評(píng)價(jià)新能源公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面具有絕對(duì)有效性，并且與傳統(tǒng)評(píng)價(jià)指標(biāo)之間具有內(nèi)在一致性的多元線性回歸模型逐步回歸結(jié)果及分析。模型（1）和模型（2）的回歸結(jié)果如表3和表4。

以上運(yùn)用多元線性回歸中的逐步回歸法對(duì)于模型（1）和模型（2）進(jìn)行了回歸分析，兩個(gè)模型修正后的R2分別為0.666和0.637，說明兩個(gè)模型的擬合優(yōu)度均很好。從兩個(gè)模型的方差分析中可以看出，回歸平方和隨著逐步回歸的進(jìn)行均在不斷增大，這說明逐步回歸過程中模型的改進(jìn)促使已解釋變量越來越大；另外從兩模型的方差分析中也可以看出模型的F統(tǒng)計(jì)值的顯著性概率都小于0.01，說明兩個(gè)模型的總體回歸效果都是顯著的。從表3和表4中可以看到兩個(gè)模型逐步回歸的過程中變量逐步增加的情況。從兩個(gè)模型的所有解釋變量的t檢驗(yàn)情況來看，所有的解釋變量的系數(shù)都在0.01的水平上顯著異于0，說明Y1和Y2都可以作為解釋變量存在于模型（1）和模型（2）中，分別用來解釋EPA和EPE。這從另一個(gè)角度驗(yàn)證了假設(shè)1和假設(shè)3。兩模型的最終方程式為：

EPE=-0.015+0.004×Y1-0.021×Y2 （5）

EPA=-0.007+0.002×Y1-0.009×Y2 （6）

四、結(jié)論與啟示

本文針對(duì)EVA系列指標(biāo)在我國新能源上市公司價(jià)值創(chuàng)造能力評(píng)價(jià)方面的有效性進(jìn)行了實(shí)證研究，80個(gè)有效樣本企業(yè)的數(shù)據(jù)均選自WIND數(shù)據(jù)庫和國泰安數(shù)據(jù)庫，經(jīng)過上文分析得出如下結(jié)論：其一，EVA評(píng)價(jià)體系在評(píng)價(jià)新能源上市公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面具有絕對(duì)有效性；其二，EVA評(píng)價(jià)體系在評(píng)價(jià)新能源上市公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面的相對(duì)有效性有待進(jìn)一步的驗(yàn)證；其三，EVA評(píng)價(jià)體系與傳統(tǒng)評(píng)價(jià)指標(biāo)在評(píng)價(jià)我國新能源上市公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面具有內(nèi)在一致性；其四，運(yùn)用EPA相對(duì)指標(biāo)比運(yùn)用EVA絕對(duì)指標(biāo)在評(píng)價(jià)我國新能源上市公司價(jià)值創(chuàng)造能力方面更具有優(yōu)越性。

本文的研究成果為進(jìn)一步完善我國新能源上市公司價(jià)值創(chuàng)造能力評(píng)價(jià)體系提供了參考思路。

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