吳晶晶（阜陽師范學(xué)院　信息工程學(xué)院，安徽　阜陽　236000）

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上市公司環(huán)境信息披露市場效應(yīng)的實證分析
——以安徽省上市公司為例

吳晶晶
（阜陽師范學(xué)院信息工程學(xué)院，安徽阜陽236000）

摘要：環(huán)境信息作為企業(yè)信息的重要組成部分，將在資本市場中充分發(fā)揮有效的信號傳遞機制，不同類型的環(huán)境信息披露勢必影響投資者對企業(yè)的價值判斷，進而對股價和股票交易量產(chǎn)生相應(yīng)的影響.我國的資本市場能否對環(huán)境信息披露產(chǎn)生反應(yīng)，本文擬對此問題進行實證分析并就分析結(jié)果提出相應(yīng)的對策建議.

關(guān)鍵詞：上市公司；環(huán)境信息披露；市場效應(yīng)

近年來，我國企業(yè)的環(huán)境污染惡性事件在媒體上頻頻曝光，使得越來越多的投資者將關(guān)注點聚焦在企業(yè)的環(huán)境信息和環(huán)境績效上.為了滿足投資者的決策需求，也迫于政府出臺的相關(guān)法律法規(guī)關(guān)于環(huán)境信息披露要求的壓力，我國的很多企業(yè)開始主動進行環(huán)境信息披露并積極探索完善的環(huán)境信息披露機制.環(huán)境信息作為企業(yè)信息的重要組成部分，將在資本市場中充分發(fā)揮有效的信號傳遞機制，不同類型的環(huán)境信息披露勢必影響投資者對企業(yè)的價值判斷，進而對股價和股票交易量產(chǎn)生相應(yīng)的影響.究竟我國的資本市場能否對環(huán)境信息披露產(chǎn)生反應(yīng)？正面的環(huán)境信息披露是否引起股票價格的上漲，而負(fù)面的環(huán)境信息披露是否引起股票價格的下跌？本文擬對此問題進行實證分析.

1　研究方法及樣本選取

1.1研究方法

本文采用事件研究法來考察上市公司正、負(fù)面環(huán)境信息披露后的資本市場效應(yīng).事件研究法是通過比較事件發(fā)生前后股票收益率的差異并加以統(tǒng)計檢驗，進而揭露信息披露對股票價格的影響程度.事件研究法的實施步驟簡述如下：首先，確定要考察的事件并根據(jù)一定標(biāo)準(zhǔn)選取與該事件有關(guān)的研究樣本；其次，確定事件的考察期間即事件窗，并選取事件窗前的一段時間作為估計窗；然后，計算股票的超額收益率、累計超額收益率等并對其加以統(tǒng)計檢驗.最后，對實證的結(jié)果進行分析，發(fā)現(xiàn)問題并提出對策.

1.2研究樣本

由于我國上市公司的數(shù)量太多，對所有上市公司的環(huán)境信息披露進行完整收集非常困難，所以本文主要選取安徽省80家上市公司2013年-2015年自愿披露或強制披露的環(huán)境信息事件進行統(tǒng)計分析，見微知著，考察環(huán)境信息披露后我國的資本市場將作出如何反應(yīng).

本文羅列的所有環(huán)境信息披露事件均來自筆者的手工收集，筆者通過查閱安徽省環(huán)保廳網(wǎng)站和權(quán)威媒體網(wǎng)站上公布的環(huán)境信息事件，選定有環(huán)境信息披露事件的上市公司，并將事件披露前后發(fā)生了其他重大事件的上市公司剔除，最后獲得23個對公司聲譽不利的負(fù)面環(huán)境信息披露事件（見表1），以及22個對公司發(fā)展有利的正面環(huán)境信息披露事件（見表2）.

2　實證分析過程

2.1確定樣本的時間條件

根據(jù)已有學(xué)者的研究經(jīng)驗，本文將研究的事件窗定義為事件發(fā)生的前5個交易日到事件發(fā)生的后5個交易日，估計窗定義為事件窗前的120個交易日.

表1　負(fù)面環(huán)境信息披露事件內(nèi)容

2.2數(shù)據(jù)收集和指標(biāo)計算

本文中所涉及上市公司的股票價格信息來源于大智慧股票交易軟件客戶端，而計算指標(biāo)中的股票價格均采用每日收盤價.

首先，根據(jù)搜集的樣本公司股票i在第t日的收盤價Pit計算出該股票在事件窗和估計窗內(nèi)每日的實際收益率Rit=Pit/Pi（t-1）-1；其次，將股票在估計窗的日平均收益率作為正常收益率ERi；然后，計算第i只股票在事件窗內(nèi)第t日的超額收益率AR-it=Rit-ERi，再在此基礎(chǔ)上分別計算正、負(fù)面事件的股票在事件窗內(nèi)的平均超額收益率ARit并進行統(tǒng)計顯著性檢驗.最后，分別計算正、負(fù)面事件的股票在事件窗T段時間的累計平均超額收益率并進行統(tǒng)計顯著性檢驗.

表2　正面環(huán)境信息披露事件內(nèi)容

2.3實證研究結(jié)果

1.負(fù)面環(huán)境信息披露

根據(jù)前述計算公式計算了各個負(fù)面環(huán)境信息披露事件在事件窗內(nèi)每日的超額收益率ARit，并以此為基礎(chǔ)計算了負(fù)面環(huán)境信息披露事件組成的樣本總體的平均超額收益率AARt，AARt的計算結(jié)果及t統(tǒng)計檢驗值見表3和圖1.

根據(jù)上圖和上表，負(fù)面環(huán)境信息披露事件組成的樣本總體在負(fù)面環(huán)境信息披露后的第2天以后才出現(xiàn)較大幅度的下跌，且僅持續(xù)到第4天.而t統(tǒng)計檢驗的結(jié)果也顯示負(fù)面環(huán)境信息披露事件組成的樣本總體在負(fù)面環(huán)境信息披露后沒有產(chǎn)生顯著的負(fù)的平均超額收益率，即說明負(fù)面環(huán)境信息披露事件給股票價格帶來的負(fù)面影響不明顯.

另外，本文計算了負(fù)面環(huán)境信息披露事件組成的樣本總體的累計平均超額收益率CAART，計算結(jié)果和統(tǒng)計檢驗結(jié)果見表4和圖2.

表3　

圖1　負(fù)面環(huán)境信息披露前后的AARt

表4　

圖2　負(fù)面環(huán)境信息披露前后的CAART

根據(jù)上表和上圖，負(fù)面環(huán)境信息披露事件組成的樣本總體在負(fù)面環(huán)境信息披露后其CAART向負(fù)方向平穩(wěn)下滑.而從t統(tǒng)計檢驗的結(jié)果可以看出，負(fù)面環(huán)境信息披露事件組成的樣本總體在事件窗各時間段的累計平均超額收益率不顯著，即股票市場反應(yīng)不是很強烈.

2.正面環(huán)境信息披露

根據(jù)前述計算公式計算了各個正面環(huán)境信息披露事件在事件窗內(nèi)每日的超額收益率ARit，并以此為基礎(chǔ)計算了正面環(huán)境信息披露事件組成的樣本總體的平均超額收益率AARt，AARt的計算結(jié)果及t統(tǒng)計檢驗值見表5和圖3.

表5　

圖3　正面環(huán)境信息披露事件前后的AARt

根據(jù)上表和上圖，正面環(huán)境信息披露事件組成的樣本總體在正面環(huán)境信息披露后其AARt小幅下跌后大幅上升.而從t統(tǒng)計檢驗的結(jié)果可以看出，正面環(huán)境信息披露事件組成的樣本總體在正面環(huán)境信息披露后的大部分時間不顯著.

另外，本文計算了正面環(huán)境信息披露事件組成的樣本總體的累計平均超額收益率CAART，CAART的計算結(jié)果及t統(tǒng)計檢驗結(jié)果見表6和圖4.

根據(jù)上表和上圖，正面環(huán)境信息披露事件組成的樣本總體在正面環(huán)境信息披露后其CAART也呈正方向平穩(wěn)上升.根據(jù)t統(tǒng)計檢驗的結(jié)果，正面環(huán)境信息披露事件組成的樣本總體在事件窗各時間段的累計平均超額收益率并不顯著，即目前我國股票市場基本上不能夠?qū)φ姝h(huán)境信息披露做出反應(yīng).

表6　

圖4　正面環(huán)境信息事件前后的CAART

3　研究結(jié)論及對策建議

3.1實證研究結(jié)論

第一，從上述實證分析的結(jié)果可以看出，我國上市公司無論是在正面環(huán)境信息披露后，還是負(fù)面環(huán)境信息披露后，公司的股價并沒有顯現(xiàn)出明顯變化.這一方面可能是因為我國資本市場發(fā)展水平較低，效率還不是很強，公司披露的環(huán)境信息對股票價格的影響有限；另一方面則可能是因為目前我國上市公司尚沒有形成完善的環(huán)境信息披露機制，公司環(huán)境信息披露的質(zhì)量較低，無法有效發(fā)揮信息的信號傳遞效用.

第二，盡管負(fù)面環(huán)境信息披露之后，股票的收益率出現(xiàn)了一定程度的下跌反應(yīng)，但反應(yīng)時間較為滯后且持續(xù)性短，這一方面說明資本市場對環(huán)境事件信息披露的反應(yīng)有一定的滯后期，投資者對于環(huán)境事件披露需要一段時間消化和反應(yīng)；另一方面也說明了資本市場上的投資者可能認(rèn)為環(huán)境污染事件不會對公司的盈利能力和股票內(nèi)在價值產(chǎn)生負(fù)面影響，他們更加關(guān)注的是公司的盈利而非一時的環(huán)境信息披露.

3.2相關(guān)政策建議

1.規(guī)范上市公司的環(huán)境信息披露行為

完善的信息披露制度有利于減少企業(yè)和投資者的信息不對稱現(xiàn)象，提高資本市場的有效性，促進市場經(jīng)濟的健康發(fā)展，因此有必要構(gòu)建我國上市公司的環(huán)境信息披露機制.我國會計學(xué)者應(yīng)在充分調(diào)研的基礎(chǔ)上，以已有的《上市公司環(huán)境信息披露指南》等規(guī)定為參考，通過與企業(yè)聯(lián)合試點，廣泛征求社會各界意見，統(tǒng)一環(huán)境信息披露的披露內(nèi)容和計量形式、指標(biāo)要素的構(gòu)成等，全面構(gòu)建我國上市公司環(huán)境信息披露的框架，規(guī)范上市公司的環(huán)境信息披露行為.

2.努力提高投資者的環(huán)境關(guān)注度

企業(yè)的環(huán)境信息披露最終是為投資者進行投資決策服務(wù)的，因此投資者對環(huán)境信息的需求更能直接地影響到企業(yè)的信息披露積極性和主動性.所以，政府相關(guān)部門及社會媒體應(yīng)持續(xù)加強對環(huán)境保護重要性知識方面的宣傳，引導(dǎo)投資者提高對企業(yè)環(huán)境行為的關(guān)注程度，使投資者用更長遠的目光來綜合評價企業(yè)價值，而不能只顧一時的經(jīng)營利潤.

3.持續(xù)深化資本市場改革

提高資本市場的有效性有利于信息傳導(dǎo)作用更充分得發(fā)揮，有利于促使上市公司股票價格對環(huán)境信息的披露更為敏感，一旦企業(yè)發(fā)生了重大環(huán)境污染事故，其股價將會大幅下跌，這就給企業(yè)帶來壓力，督促企業(yè)在組織生產(chǎn)經(jīng)營活動時不能為了追求利益而無視環(huán)境污染.

為進一步推動我國資本市場又好又快地永續(xù)健康發(fā)展，要健全多層次的資本市場體系；進一步擴大資本市場對外開放力度以提高資源配置效率；充分保護投資者的利益以保障投資者的知情權(quán)、參與權(quán)、監(jiān)督權(quán)等基本權(quán)利；持續(xù)推行股票注冊制改革以促進市場的自我平衡機制發(fā)揮作用.

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基金項目：安徽省教育廳2014年高校省級人文社會科學(xué)重點項目:上市公司環(huán)境信息披露的資本市場效應(yīng)問題研究——以安徽省為例（SK2014A350）研究成果

收稿日期：2015-12-10

中圖分類號：F276.6

文獻標(biāo)識碼：A

文章編號：1673-260X（2016）04-0092-04