宋奕青

盡管經(jīng)濟(jì)增長放緩，但娛樂圈并購的胃口卻沒有受到絲毫影響。

在資本市場持續(xù)井噴的并購重組熱潮中，上市公司、資產(chǎn)方、中介機(jī)構(gòu)，乃至提前買入的股民，都賺得盆滿缽滿。這場現(xiàn)行規(guī)則下大家最熱衷的游戲卻開始步入“雷”區(qū)。

不并購，無熱點(diǎn)

在A股上市公司稀缺帶來的紅利下，任何資產(chǎn)的證券化都會迎來大幅的溢價，因此，資本市場中再現(xiàn)一輪并購浪潮。A股影視類上市公司的動作更是讓人應(yīng)接不暇，僅是4月11日，便有光線傳媒和鹿港科技兩家上市公司停牌，而停牌的理由均涉及并購?fù)顿Y。

只用了短短數(shù)年，影視業(yè)從“邊緣”躍升為“支柱”。近年來，利好政策頻傳，業(yè)內(nèi)紛紛掀起新一輪的投資熱潮。老牌影視股華誼兄弟收購李晨、Angelababy等明星持股的東陽浩瀚引發(fā)關(guān)注，唐德影視隨即以7億元的高溢價，收購了范冰冰才注冊不久的愛美神公司51%股權(quán)。在這些掌握資金優(yōu)勢的上市公司爭相搶占資源的同時，4月11日，借《大圣歸來》出名的鹿港科技、以及老牌影視股光線傳媒兩家影視類上市公司也紛紛停牌，且停牌理由均與并購?fù)顿Y有關(guān)。

另一方面，面對新介入影視業(yè)的公司突飛猛進(jìn)搶占資源，老牌影視傳媒股光線傳媒也不甘落后，4月11日宣布因正在籌劃重大對外投資項(xiàng)目而停牌。根據(jù)公告，光線傳媒此次涉及的領(lǐng)域?yàn)榕c互聯(lián)網(wǎng)及文化行業(yè)相關(guān)，公司投資金額預(yù)估為10億元-20億元之間。

與此同時，阿里巴巴影業(yè)集團(tuán)發(fā)布公告稱，博納影業(yè)的私有化交易已于4月8日完成。交易完成后，阿里影業(yè)間接持有博納影業(yè)約8.94%股權(quán)。這標(biāo)志著，首家在美上市的內(nèi)地影視集團(tuán)終于選擇了回歸沖擊A股，說明投資者看好當(dāng)前中國影視產(chǎn)業(yè)。

不可否認(rèn)，中國電影總票房連續(xù)多年保持近30%的年增長率，增長速度全球第一，中國電影的繁榮期已經(jīng)開啟。在一位基金經(jīng)理看來，文化傳媒領(lǐng)域的熱度不減，并購、重組事件頻發(fā)，未來很長一段時間并購重組都將是文化傳媒行業(yè)的主要看點(diǎn)之一。

“明星”的游戲

今年3月28日，暴風(fēng)科技宣布收購稻草熊影業(yè)60%的股權(quán)，交易金額為10.8億元，而稻草熊影業(yè)正是吳奇隆擔(dān)任藝術(shù)總監(jiān)的公司，劉詩詩占股20%。暴風(fēng)科技復(fù)牌第一日便以漲停收官，使劉詩詩身家過億。

但這些被上市公司收購的明星公司多數(shù)均存在成立時間短、高估值等情況，這也帶來了高風(fēng)險。

對于這種現(xiàn)象，易凱資本創(chuàng)始人王冉稱，明星和導(dǎo)演成立公司或者入股影視公司，把個人收入的很大一部分（遠(yuǎn)超過正常經(jīng)紀(jì)公司分成比例）轉(zhuǎn)變?yōu)楣镜氖杖?，這收入幾乎可以直接轉(zhuǎn)化為利潤，利潤在資本市場上又立即被市盈率放大了很多倍賣給A股公司或投資人。

“在此情況下，對影視公司來說，本來的成本不僅不再是成本，而且變成了收入，這一進(jìn)一出，虧的轉(zhuǎn)為盈利，盈利的變成賺瘋。”王冉撰文表示道。

阿里影業(yè)副總裁徐遠(yuǎn)翔同樣認(rèn)為，目前很多影視公司并入上市公司所存在的業(yè)績對賭，編劇、導(dǎo)演或藝人不再收取片酬而是和公司資本綁定，這些都將產(chǎn)生極大風(fēng)險。

“很多公司為了賣一個好價錢，就每年按照一億、兩億的業(yè)績對賭，然而一旦出現(xiàn)自身財力問題或者投資項(xiàng)目巨大虧損，會給投資商帶來很大的金融壓力?！毙爝h(yuǎn)翔說道。

“火中取栗”嘗苦果

一個不爭的事實(shí)是，影視投資是風(fēng)險最高的。雖然我國每年出品數(shù)百部電影，但是真正上銀幕的卻只是一部分，能夠真正賣座的更是鳳毛麟角。有私募人士公開表示，上市的影視類公司之所以扎堆并購，主要是由于政策驅(qū)動，作為投資有利可圖?！巴顿Y方可根據(jù)自身的需求，進(jìn)行有計劃的轉(zhuǎn)型，獲者多元化擴(kuò)張等等。不排除是為了做市值，為了迎合投資者，從而達(dá)到炒作股價的效果。”

2016年以來已有近30家上市公司宣布并購重組事件失敗。其中不少“短命”重組，從宣布消息到重組終止，前后時間相隔只有一兩周，甚至只有短短幾天。

不久前，七匹狼發(fā)布公告稱，因未就收購方案達(dá)成一致，考慮到重大收購事項(xiàng)的不確定性，公司決定終止籌劃收購事項(xiàng)。此前一天，停牌兩個星期的金圓股份也發(fā)布公告，宣布決定終止重組。

七匹狼和金圓股份重組失敗并非近期資本市場的個別現(xiàn)象，越來越多的上市公司重組失敗，其重組失敗后遺癥也開始慢慢顯現(xiàn)。上市公司重組失敗后，股價往往隨之受挫，雪上加霜的是今年以來重組失敗的上市公司中，部分上市公司的大股東并未對公司股份不離不棄，反而遭到大股東大幅減持。

也有業(yè)內(nèi)人士說，中國影視產(chǎn)業(yè)中的資本泡沫嚴(yán)重，幾乎所有大型互聯(lián)網(wǎng)公司都在做影業(yè)，最終能勝出的也只是少數(shù)。

以近期披露年報的春秋鴻公司為例。老牌影視公司春秋鴻卻因在《王朝的女人·楊貴妃》上投資失誤，2015年巨虧1.16億元，并拖累凈資產(chǎn)變?yōu)?5259.23萬元。由于凈資產(chǎn)為負(fù)，春秋鴻已被股轉(zhuǎn)系統(tǒng)特別處理，股票簡稱改為“ST春秋”。對此，春秋鴻管理層坦言：“2015年度，我們在高風(fēng)險投資的電影投拍領(lǐng)域巨虧，這是公司自成立以來經(jīng)歷的最大考驗(yàn)?！?/p>

數(shù)據(jù)顯示，在美國上市的傳媒娛樂類公司中，從迪斯尼到時代華納，從維亞康姆到獅門影業(yè)，基本都是14-19倍的前一年市盈率、13～17倍的當(dāng)年市盈率、10～12倍的EV/前一年EBITDA以及9～11倍的EV/當(dāng)年EBITDA。相比之下，中國A股上市的影視類公司的當(dāng)年市盈率可以達(dá)到30-60倍，前一年市盈率更是高達(dá)50-90倍。

易凱資本創(chuàng)始人王冉撰文指出，如果不是A股的核準(zhǔn)制度導(dǎo)致的供需失衡，A股中傳統(tǒng)影視公司的估值水平應(yīng)該同美國同類公司大致相當(dāng)。即使考慮到中國影視行業(yè)在今天這個發(fā)展階段的增長性優(yōu)勢，他認(rèn)為在A股市場上25-35倍的前一年市盈率（假設(shè)每年30%的利潤率增長，相當(dāng)于19-27倍的當(dāng)年市盈率）對那些真正優(yōu)質(zhì)的影視公司來說是一個相對合理的中長期估值區(qū)間。

另一方面，隨著影視文化行業(yè)的火熱發(fā)展，大量資金涌入，導(dǎo)致電視劇的劇本費(fèi)用、演職員的勞務(wù)報酬、場景道具租賃費(fèi)用等成本不斷攀升。這意味著公司必須要有強(qiáng)大的籌資和資金運(yùn)轉(zhuǎn)能力，一但一部戲收入不及預(yù)期，那么對公司帶來的損失也就可以預(yù)見了。