張繼鵬　陳曦　翟南鳳

摘 要：本文基于P2P（Person-to-Person）平臺(tái)的發(fā)展現(xiàn)狀，創(chuàng)新性地提出對(duì)P2P風(fēng)險(xiǎn)控制和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的理論建議。風(fēng)險(xiǎn)控制方面采取O2O（Online To Offline）與P2P相結(jié)合，有效控制P2P平臺(tái)的信用風(fēng)險(xiǎn)等，創(chuàng)造管理學(xué)與金融學(xué)的融合。風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)方面利用CAPM模型（資本資產(chǎn)定價(jià)模型）進(jìn)行分析，大膽將所學(xué)知識(shí)與P2P平臺(tái)定價(jià)想聯(lián)系，實(shí)現(xiàn)課本理論知識(shí)與實(shí)體社會(huì)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題的接軌。研究重點(diǎn)在于融合不同領(lǐng)域的理論，促進(jìn)現(xiàn)存互聯(lián)網(wǎng)借貸平臺(tái)的健康可持續(xù)發(fā)展。

關(guān)鍵詞：P2P；風(fēng)險(xiǎn)控制；風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)；Eviews；CAPM模型

一、引言

隨著經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和網(wǎng)絡(luò)傳播技術(shù)的不斷進(jìn)步，應(yīng)運(yùn)而生出一種新興的產(chǎn)業(yè)，即傳統(tǒng)金融和互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)結(jié)合而成的互聯(lián)網(wǎng)金融。在設(shè)定的理想互聯(lián)網(wǎng)金融環(huán)境下，交易主體間的信息是透明公開(kāi)的，相互間的資金流通是自由、直接、無(wú)障礙的狀態(tài)，金融機(jī)構(gòu)不再發(fā)揮其中介的作用。P2P 借貸模式作為互聯(lián)網(wǎng)金融的一種主打業(yè)務(wù)，與第三方支付、阿里金融、眾籌等其他模式相比，更具有去中介化的代表作用。P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸加快了金融脫媒的步伐，提高了閑散資金的利用率。與傳統(tǒng)銀行貸款相比，它可以降低融資成本，為個(gè)人融資創(chuàng)造便利條件，同時(shí)可以有效促進(jìn)現(xiàn)有銀行體系的變革。

在中小企業(yè)長(zhǎng)期處于融資困境的背景下， P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸還可以顯著降低小微企業(yè)的融資成本，鼓勵(lì)小微企業(yè)的創(chuàng)立，符合當(dāng)下提倡創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的理念。P2P 也是一把雙刃劍，在為投資者帶來(lái)效益和為借款方創(chuàng)造便利的同時(shí)，也給社會(huì)留下了一些風(fēng)險(xiǎn)和隱患。因此本文以P2P的風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ)，結(jié)合現(xiàn)實(shí)，提出創(chuàng)新性的風(fēng)險(xiǎn)控制理論，進(jìn)而結(jié)合CAPM模型對(duì)P2P行業(yè)標(biāo)的資產(chǎn)收益率進(jìn)行定價(jià)分析。

二、文獻(xiàn)綜述

國(guó)內(nèi)外學(xué)者關(guān)于P2P行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)控制及風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的研究從未停下。研究伴隨時(shí)代發(fā)展，提出了一些創(chuàng)新性的、適合國(guó)情的、有實(shí)際意義的理論結(jié)果。但本科生由于專業(yè)知識(shí)的限制，對(duì)于此項(xiàng)目的研究成果并不多。

關(guān)于P2P的風(fēng)險(xiǎn)控制課題，國(guó)內(nèi)學(xué)者研究甚廣。浙江大學(xué)張日金運(yùn)用AHP層次分析法分析得出不同標(biāo)準(zhǔn)的平臺(tái)需要采用不同的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制；陳燦從資金池風(fēng)險(xiǎn)和假標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)看P2P的風(fēng)險(xiǎn)控制，提出擴(kuò)大擔(dān)保機(jī)制是有效控制風(fēng)險(xiǎn)的手段；王建靜結(jié)合“拍拍貸”研究網(wǎng)絡(luò)借貸風(fēng)險(xiǎn)的法律控制等。區(qū)別于其他學(xué)者的研究角度，本文研究風(fēng)險(xiǎn)控制，主要考慮是否可以結(jié)合O2O理念，達(dá)到金融與管理的完美結(jié)合。

國(guó)內(nèi)外關(guān)于P2P風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的研究也有很多。北京商報(bào)記者閆瑾提出風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)是P2P核心競(jìng)爭(zhēng)力；張晶蕾提出采取公開(kāi)競(jìng)標(biāo)的貸款定價(jià)方式對(duì)P2P平臺(tái)的優(yōu)化研究；Ashta在An analysis of european online micro-leading websites一文中創(chuàng)新性地提出了國(guó)外P2P行業(yè)的定價(jià)機(jī)制。本文則運(yùn)用所學(xué)知識(shí)進(jìn)行發(fā)散性的創(chuàng)新思維，將資本資產(chǎn)定價(jià)模型的可行性運(yùn)用于P2P風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)中。

本文同時(shí)研究風(fēng)險(xiǎn)控制和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)兩大內(nèi)容，避免單一因素研究時(shí)的不科學(xué)性。從而進(jìn)行p2p融資模式分析研究。

三、我國(guó) P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)的跑路、 詐騙等事件引起了社會(huì)各界對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注。 現(xiàn)階段， P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸存在的風(fēng)險(xiǎn)主要有： 其一是由于相關(guān)法律和監(jiān)管政策缺失而引發(fā)的政策法律風(fēng)險(xiǎn)和監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)， 其二是由于 P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)監(jiān)管不嚴(yán)和貸款者動(dòng)機(jī)不純而引發(fā)的洗錢風(fēng)險(xiǎn)，其三是由于P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)操作不規(guī)范和技術(shù)投入不足而引發(fā)的操作風(fēng)險(xiǎn)和網(wǎng)絡(luò)風(fēng)險(xiǎn)，其四是借款者和P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)道德缺失而引發(fā)的信用風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)是否控制得當(dāng)是P2P網(wǎng)絡(luò)借貸能否長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的關(guān)鍵。

（一）政策法律風(fēng)險(xiǎn)

P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)是一種網(wǎng)絡(luò)化的民間借貸中介?，F(xiàn)階段，我國(guó)有關(guān)P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸的法律法規(guī)有《民法通則》、《合同法》等，具體情況如現(xiàn)在還沒(méi)有具體的法律法規(guī)來(lái)專門約束與規(guī)范 P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)的業(yè)務(wù)活動(dòng)，這使得 P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)可能觸及“非法吸收公眾存款”和“非法集資”的法律紅線。不僅如此， P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)沒(méi)有明確的市場(chǎng)準(zhǔn)入制度，市場(chǎng)準(zhǔn)入制度的缺乏降低了互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)的整體質(zhì)量。

（二）監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)

銀監(jiān)會(huì)和中國(guó)人民銀行等部門對(duì) P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)予以了提醒， 銀監(jiān)會(huì)相關(guān)人員也發(fā)表了對(duì) P2P 監(jiān)管思路的看法， 這都顯示出了相關(guān)部門對(duì) P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸穩(wěn)健發(fā)展的關(guān)注。然而，監(jiān)管部門并沒(méi)有出臺(tái)有關(guān) P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸的具體監(jiān)管制度，甚至沒(méi)有明確表明 P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸的監(jiān)管主體。 脫離監(jiān)管的 P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)，使得國(guó)家難以全面地掌握相關(guān)的市場(chǎng)數(shù)據(jù)。缺乏監(jiān)管的市場(chǎng)雖說(shuō)是一個(gè)自由的市場(chǎng)，但如果沒(méi)有監(jiān)管主體去約束它，去引導(dǎo)它向更好的方向發(fā)展，這樣的 P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸將難以長(zhǎng)久發(fā)展。

（三）操作風(fēng)險(xiǎn)

P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)的操作風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在借款信息審核、資金管理、投標(biāo)保障和相關(guān)信息的披露上?，F(xiàn)階段，我國(guó)的征信系統(tǒng)處于不斷補(bǔ)充和完善的階段， P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的數(shù)據(jù)還沒(méi)有被納入征信系統(tǒng)，也沒(méi)有征信系統(tǒng)的使用權(quán)，這在一定程度上弱化了P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)對(duì)借款者信用的全面掌握，增加了借款信息審核的難度，提高了審核失敗的概率。不僅如此，我國(guó) P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)的資金管理制度還不完善，平臺(tái)自有資金和投資者資金沒(méi)有有效地分開(kāi)管理，很容易形成 “資金池”模式。由于缺乏監(jiān)管，沒(méi)有統(tǒng)一的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)的信息披露情況各不相同，信息披露情況的參差不齊很可能影響投資者對(duì)借款項(xiàng)目的判斷，從而增加投資風(fēng)險(xiǎn)。

（四）信用風(fēng)險(xiǎn)

P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸的信用風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于借款者和 P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)。對(duì)借款者來(lái)講，借款者在 P2P 網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)上融資時(shí)，要先提一系列的證明材料，但這些資料的可靠性與真實(shí)性難以評(píng)價(jià)，蘊(yùn)含著造假的可能性，這擴(kuò)大了到期違約風(fēng)險(xiǎn)。

四、風(fēng)險(xiǎn)控制的思路與方式

風(fēng)險(xiǎn)控制是指風(fēng)險(xiǎn)管理者采取各種措施和方法，消滅或減少風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生的各種可能性，或者減少風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生時(shí)造成的損失。在投資過(guò)程中風(fēng)險(xiǎn)的出現(xiàn)增加項(xiàng)目的費(fèi)用，減緩項(xiàng)目的進(jìn)度，并對(duì)項(xiàng)目的完成有重大影響，從而影響投資者的預(yù)期收益。因此，風(fēng)險(xiǎn)控制就變得極其必要。

首先，信用評(píng)估——指信用評(píng)估機(jī)構(gòu)使用專家判斷或數(shù)學(xué)分析方法，對(duì)個(gè)人和企業(yè)履約各種承諾能力和信譽(yù)程度進(jìn)行全面評(píng)價(jià)，并用簡(jiǎn)單明了的符號(hào)或文字表達(dá)出來(lái)，以滿足社會(huì)需要的市場(chǎng)行為。本文采取設(shè)立P2P線下調(diào)查機(jī)構(gòu)，對(duì)借款方的資產(chǎn)（主要考察其房產(chǎn)、車輛、銀行存款）和個(gè)人信用進(jìn)行評(píng)估，主要確定借款方的還款能力和可能性，從而有效減少平臺(tái)的壞賬率。

其次，從特定借款方角度出發(fā)，如商場(chǎng)、餐館等在利用P2P平臺(tái)融資的過(guò)程中，是否可以借用O2O模式進(jìn)行線上推廣，達(dá)到融資之余擴(kuò)大消費(fèi)的目的。初步思路：對(duì)于希望通過(guò)融資擴(kuò)建的特定借款方來(lái)說(shuō)，可以與P2P溝通協(xié)調(diào)，給予投資者一定收益率的同時(shí)，附贈(zèng)其余權(quán)力（如商場(chǎng)優(yōu)惠券等），從而刺激投資者參與實(shí)體消費(fèi)。一方面通過(guò)增加消費(fèi)者的方式擴(kuò)大融資者的現(xiàn)實(shí)收益，另一方面融資者在采取附贈(zèng)優(yōu)惠券等行為的同時(shí)，已經(jīng)明確了自身的還款義務(wù)。（切實(shí)保障借貸業(yè)務(wù)的完整運(yùn)作之后，消費(fèi)者才會(huì)考慮是否實(shí)地消費(fèi)等。）這也在一定程度上保障了平臺(tái)及投資者的利益。

五、模型建立

資本資產(chǎn)定價(jià)模型的實(shí)質(zhì)上可以看成單因素模型，即單個(gè)資產(chǎn)的收益率只跟行業(yè)基準(zhǔn)的收益率有關(guān)，于是我們可以建立如下模型：

六、 參數(shù)估計(jì)

我們采用P2P行業(yè)整體收益率作為CAMP模型中的基準(zhǔn)，以一星期shibor利率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，同時(shí)選取P2P行業(yè)龍頭陸金所平臺(tái)上單個(gè)項(xiàng)目作為研究目標(biāo)，參數(shù)估計(jì)結(jié)果如下圖：

從回歸結(jié)果來(lái)看，R2=0.788，相對(duì)顯著，說(shuō)明模型可以認(rèn)為是正確的，所以最終模型結(jié)果為：Eri-rf=-0.06+1.02rM-rf，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)約等于1，說(shuō)明了我們選取的樣本標(biāo)的走勢(shì)近似于大盤。

從回歸的結(jié)果來(lái)看，上訴中不僅僅是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)值是顯著的，同時(shí)常數(shù)項(xiàng)即我們常說(shuō)的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也是顯著的，其原因是，我們選擇的并不是資產(chǎn)組合而是單個(gè)標(biāo)的資產(chǎn)，因此非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)并不能被分散掉，但是非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的值并不是正的，本文認(rèn)為α為正并不是非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的原因，而是供求的原因，由于P2P的利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于正常的行業(yè)利潤(rùn)水平，因此很多居民爭(zhēng)相購(gòu)買，形成了資產(chǎn)“安全墊”，導(dǎo)致了上文中非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)被抵消，最終造成了P2P理論上風(fēng)險(xiǎn)的降低。

七、結(jié)論

通過(guò)本文的研究，在經(jīng)濟(jì)景氣的時(shí)期，由于違約率較低，且有明顯的安全墊效應(yīng)，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)顯著降低。然而系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的解釋能力相對(duì)較強(qiáng)，驗(yàn)證了CAPM模型應(yīng)用于P2P行業(yè)定價(jià)的可行性。由于研究范圍有限，對(duì)于得出的相關(guān)結(jié)論是否具有普遍意義尚需深入的考量。

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