崔博
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球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐放緩之際,各大企業(yè)并購大潮早已是風(fēng)起云涌。2015年我國(guó)市場(chǎng)并購額超4萬億元,未來20年累計(jì)有望突破百萬億元,這些都預(yù)示著我國(guó)并購市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入了蓬勃發(fā)展的新時(shí)代。
2015年12月20日,寶能系杠桿收購萬科股權(quán)一事引起了大眾對(duì)并購市場(chǎng)的關(guān)注和熱情。證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人張曉軍關(guān)于“市場(chǎng)主體被收購和收購屬于市場(chǎng)化行為,在符合法律法規(guī)的前提下,監(jiān)管機(jī)構(gòu)不會(huì)去干預(yù)”的表態(tài),也借勢(shì)再次申明了證監(jiān)會(huì)對(duì)并購業(yè)務(wù)的監(jiān)管權(quán)。那么2016年,并購市場(chǎng)將走向何方?
我國(guó)并購規(guī)摸已超4萬億元
在產(chǎn)業(yè)升級(jí)的路上,對(duì)外我們需要國(guó)外的技術(shù)和品牌,在這樣的環(huán)境下,我國(guó)催生出跨境并購浪潮;對(duì)內(nèi)我們需要保證同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力、上下游的供應(yīng)鏈安全、企業(yè)的發(fā)展與擴(kuò)張,在這樣的環(huán)境下,我國(guó)國(guó)內(nèi)并購也迎來了大發(fā)展。
在我國(guó),建立在真正市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)基礎(chǔ)上的企業(yè)并購已有20余年,跨境并購開始的時(shí)間則稍短,最近幾年才開始火熱起來。目前,我國(guó)的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)經(jīng)過多年發(fā)展面臨調(diào)整和升級(jí),正在走上技術(shù)化、品牌化道路,并購不失為助力企業(yè)發(fā)展的一個(gè)良好選項(xiàng)。
我國(guó)并購市場(chǎng)發(fā)展速度極快,2015年并購金額便超過了4萬億元,全球同期并購額約為26萬億元。也就是說,我國(guó)并購金額與全球并購金額之比已超過1/7??梢圆豢鋸埖卣f,隨著我國(guó)企業(yè)規(guī)模的不斷增大,以及并購市場(chǎng)的不斷發(fā)展,在未來20年,我國(guó)并購市場(chǎng)金額或?qū)⑦_(dá)到百萬億元規(guī)模。
據(jù)投中集團(tuán)研究顯示,從2009年開始,我國(guó)并購市場(chǎng)交易規(guī)模便開始呈明顯上升趨勢(shì),交易規(guī)模由1977.7億美元增至2015年前11個(gè)月的6199.9億美元,折合人民幣約4萬億元,累計(jì)增幅達(dá)213.49%。
受經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和制度創(chuàng)新等利好因素的影響,2015年繼續(xù)了2014年以來的火爆態(tài)勢(shì)。2015年1-11月中國(guó)并購市場(chǎng)宣布交易案例數(shù)量8704起,與2014年全年比較上升11.66%。
商務(wù)部研究院對(duì)外合作部副主任白明對(duì)《經(jīng)濟(jì)》記者表示,并購對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展影響層次更深,其與經(jīng)濟(jì)基本面并無太大關(guān)系,“并購不一定會(huì)發(fā)生在某一具體時(shí)段內(nèi),企業(yè)并購主要是為了實(shí)現(xiàn)搶占市場(chǎng)或增加企業(yè)市值、維護(hù)產(chǎn)業(yè)鏈等目的”。
政策連出鼓勵(lì)行業(yè)并購
2015年中國(guó)并購市場(chǎng)迎來重大利好,早在2015年2月10日,銀監(jiān)會(huì)便印發(fā)了《商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險(xiǎn)管理指引》,將并購貸款期限提升至7年,并購貸款在并購交易總金額的占比上限提高至60%。清科研究中心分析師錢浩對(duì)《經(jīng)濟(jì)》記者表示,此舉為并購融資提供了極大方便,也令我國(guó)并購基金對(duì)并購市場(chǎng)的影響得以不斷加深。
2015年8月31日,證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部、國(guó)資委、銀監(jiān)會(huì)四部委聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于鼓勵(lì)上市公司兼并重組、現(xiàn)金分紅及回購股份的通知》,明確了要在并購重組監(jiān)管中進(jìn)一步簡(jiǎn)政放權(quán),擴(kuò)大并購重組取消行政審批的范圍,簡(jiǎn)化審批程序。
復(fù)旦大學(xué)金融研究中心主任孫立堅(jiān)向《經(jīng)濟(jì)》記者評(píng)論稱:“四部門明確了支付工具和融資方式的創(chuàng)新,提議推出定向可轉(zhuǎn)債作為并購支付工具,鼓勵(lì)國(guó)有控股上市公司依托資本市場(chǎng)加強(qiáng)資源整合,調(diào)整優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局,這些舉措都為并購市場(chǎng)趟平道路?!?/p>
“不僅是鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)并購,四部門還鼓勵(lì)企業(yè)通過并購貸款、境內(nèi)外銀團(tuán)貸款等方式支持上市公司實(shí)行跨國(guó)并購?!睂O立堅(jiān)說,這對(duì)我國(guó)并購市場(chǎng)是一劑強(qiáng)心針。
證監(jiān)會(huì)也不甘落后。2015年4月24日,中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了修訂后的《〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉第十四條、第四十四條的適用意見——證券期貨法律適用意見第12號(hào)》,同樣表明要擴(kuò)大募集配套資金比例,進(jìn)一步加大并購重組市場(chǎng)化改革力度。
證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人張曉軍認(rèn)為,政府部門便利企業(yè)報(bào)審募集配套資金,將進(jìn)一步發(fā)揮資本市場(chǎng)促進(jìn)企業(yè)重組的作用,加大并購重組融資力度,是能夠提升資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力的。
并購的優(yōu)勢(shì)不可比擬
企業(yè)并購能促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整,提高資源的宏觀配置效率。當(dāng)今科學(xué)技術(shù)日新月異,科技越發(fā)達(dá),社會(huì)分工越細(xì)密,生產(chǎn)社會(huì)化程度也越高。
華泰證券研究員謝皓宇向《經(jīng)濟(jì)》記者分析稱,新興產(chǎn)業(yè)部門不斷出現(xiàn),其利用科技進(jìn)步的后發(fā)優(yōu)勢(shì),搶占市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的最有利位置,通過并購集中全社會(huì)乃至全球范圍內(nèi)的生產(chǎn)要素,謀求規(guī)模經(jīng)營(yíng),以獲取最大可能的利潤(rùn),也能推動(dòng)全社會(huì)存量資產(chǎn)和閑置資產(chǎn)的有序合理流動(dòng)。
并購對(duì)夕陽產(chǎn)業(yè)有所幫助?!跋﹃柈a(chǎn)業(yè)為了在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中求得生存發(fā)展,必需通過各種方式進(jìn)行資本、人才、產(chǎn)品生產(chǎn)和技術(shù)開發(fā)的調(diào)整與協(xié)作聯(lián)合?!焙MㄗC券分析師汪立亭向《經(jīng)濟(jì)》記者表示,社會(huì)各產(chǎn)業(yè)部門經(jīng)過并購機(jī)制實(shí)現(xiàn)彼長(zhǎng)此消,從而實(shí)現(xiàn)調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和優(yōu)化資源配置的宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。
并購的效果不僅不一定能即時(shí)顯現(xiàn)?!捌髽I(yè)若想?yún)⑴c并購,首先要保障資金池。其次,并購時(shí)最好是選擇行業(yè)橫向、縱向,或是為企業(yè)多遠(yuǎn)化等目的才好,不然并購后將面臨的困難或?qū)?huì)一個(gè)接一個(gè)地到來。”白明表示。
同樣,并購也不是一本萬利的事情。資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)始終伴隨并購左右?!拔蚁氲搅艘粋€(gè)電視劇,上世紀(jì)80年代很火的電視劇《阿信》,是以日本八佰伴為原型拍攝的,這家原型公司便是由于并購擴(kuò)張導(dǎo)致資金鏈破裂,最后不得不申請(qǐng)破產(chǎn)了?!卑酌髡f。同理,前些年保時(shí)捷收購大眾,也是由于保時(shí)捷在收購中發(fā)生資金鏈斷裂,最終才反被大眾集團(tuán)收購的。
當(dāng)然,有很多機(jī)構(gòu)都能提供充足的資金和專業(yè)的規(guī)劃。清科研究中心分析師王天宇表示,當(dāng)前很多上市公司面臨主營(yíng)業(yè)務(wù)規(guī)模較小、盈利能力不高的問題,同時(shí)又承受著來自資本市場(chǎng)上眾多利益相關(guān)方對(duì)公司業(yè)績(jī)要求的壓力,因此通過并購保持增長(zhǎng)成為不二之選。
截至2015年第三季度,已有百余家上市公司參與設(shè)立并購基金,基金總規(guī)模超過千億元。上市公司參與VC、PE機(jī)構(gòu)的合作現(xiàn)已衍生出更多形態(tài),Co-GP(聯(lián)合投資管理)管理基金、新三板公司與機(jī)構(gòu)合作等案例的出現(xiàn),驗(yàn)證了并購基金進(jìn)入“蓬勃發(fā)展”期。從投資領(lǐng)域來看,該類并購基金投資范圍多與上市公司自身行業(yè)相關(guān),其中大部分是為上市公司并購重組“量身定制”;從運(yùn)營(yíng)模式來看,“上市公司+PE”仍然是該類并購基金的主要運(yùn)營(yíng)模式。
王天宇認(rèn)為,通過并購基金介入的方式,上市公司能夠享受到并購帶來的潛在收益,也能規(guī)避潛在的并購風(fēng)險(xiǎn)。如果上市公司直接進(jìn)行并購,對(duì)那些處于早期階段的項(xiàng)目,因項(xiàng)目失敗可能性較大,很容易對(duì)上市公司的經(jīng)營(yíng)造成不良影響。而在并購基金的輔助下,在項(xiàng)目達(dá)到一定的盈利能力后再由上市公司進(jìn)行收購,則有利于消除這種風(fēng)險(xiǎn)。此外,專業(yè)的投資團(tuán)隊(duì)也有助于加快并購速度。另外,還可以通過外部募資來解決一部分資金問題。
并購市場(chǎng)多點(diǎn)開花
2015年中國(guó)并購市場(chǎng)在行業(yè)分布上主要呈現(xiàn)以下特點(diǎn)。首先是廣義IT行業(yè)洗牌和資產(chǎn)重組加速,表現(xiàn)是幾大行業(yè)巨頭,如美團(tuán)與大眾點(diǎn)評(píng)、滴滴與快的、攜程與去哪兒網(wǎng)等都在2015年實(shí)現(xiàn)合并,資本寒冬的到來使得融資陷入困境,這也使得行業(yè)巨頭在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中大量“燒錢”補(bǔ)貼用戶的模式難以為繼,同時(shí)BAT等大公司也在頻繁進(jìn)行行業(yè)上下游產(chǎn)業(yè)鏈整合。
其次是上市公司逐漸樂于通過并購重組進(jìn)行市值管理?!?015年上半年二級(jí)市場(chǎng)的繁榮鼓勵(lì)了更多上市公司進(jìn)行重大資產(chǎn)重組,以實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展并推高市值。對(duì)于傳統(tǒng)行業(yè)上市公司,面對(duì)產(chǎn)能過剩和激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng),也樂于選擇通過優(yōu)先并購新興行業(yè)來實(shí)現(xiàn)跨界轉(zhuǎn)型,從而實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)和市值的增長(zhǎng)?!卞X浩說。
從具體行業(yè)類型來看,目前上市公司參與并購基金并投資的案例大量集中于醫(yī)療、文化、環(huán)保、移動(dòng)互聯(lián)等領(lǐng)域,興業(yè)證券研究員陳嵩昆預(yù)測(cè),隨著并購基金對(duì)上述行業(yè)頻繁投資和整合,醫(yī)療、文化、環(huán)保、移動(dòng)互聯(lián)行業(yè)有望成為上市公司并購重組市場(chǎng)的新熱點(diǎn)。
而據(jù)投中數(shù)據(jù)顯示,2015年前11個(gè)月,從具體完成交易案例數(shù)量來看,排名前三位的行業(yè)分別是制造業(yè)、IT和能源及礦業(yè)。從完成交易規(guī)模來看,房地產(chǎn)、交通運(yùn)輸和電信及增值位列前三位。從并購金額方面來看,房地產(chǎn)行業(yè)位居首位,這主要受益于長(zhǎng)合385.21億美元全資收購長(zhǎng)江實(shí)業(yè);排名第二的是金融行業(yè);排名第三的是汽車行業(yè),主要是中國(guó)石化78.67億美元收購倍耐力拉高了行業(yè)交易金額。
此外,《中國(guó)制造2025》也明確指出,要圍繞汽車、機(jī)械、電子、危險(xiǎn)品制造、國(guó)防軍工、化工、輕工等工業(yè)機(jī)器人、特種機(jī)器人,以及醫(yī)療健康、家庭服務(wù)、教育娛樂等服務(wù)機(jī)器人應(yīng)用需求,積極研發(fā)新產(chǎn)品,促進(jìn)機(jī)器人標(biāo)準(zhǔn)化、模塊化發(fā)展,擴(kuò)大市場(chǎng)應(yīng)用,突破機(jī)器人本體、減速器、伺服電機(jī)、控制器、傳感器與驅(qū)動(dòng)器等關(guān)鍵零部件及系統(tǒng)集成設(shè)計(jì)制造等技術(shù)瓶頸。這些無疑也將是并購熱點(diǎn)。
“由于政策暖風(fēng)頻吹,A股的多家上市公司對(duì)機(jī)器人市場(chǎng)寄予厚望,并紛紛加快了對(duì)該業(yè)務(wù)的布局。”錢浩透露,已有3家政府類產(chǎn)業(yè)基金聯(lián)手設(shè)立了機(jī)器人核心零部件合資子公司,邁出了海內(nèi)外資源整合的第一步。2016年,隨著新產(chǎn)能釋放,外延并購將逐步推進(jìn)。
鑒于國(guó)內(nèi)并購基金發(fā)展仍然處于初級(jí)階段,短期內(nèi)上市公司與VC/PE或券商合作設(shè)立并購基金進(jìn)行協(xié)同并購的模式仍是發(fā)展趨勢(shì)。隨著監(jiān)管政策促進(jìn)、上市公司自身業(yè)務(wù)整合需要,上市公司參與設(shè)立并購基金并投資的領(lǐng)域?qū)⑦M(jìn)一步拓寬、加深,我國(guó)并購基金或?qū)⒉饺肟焖侔l(fā)展期,未來數(shù)年內(nèi)協(xié)同并購基金有望成為我國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)的重要基金類型。
成熟模式不應(yīng)被簡(jiǎn)單復(fù)制
白明介紹稱,中國(guó)和美國(guó)在內(nèi)部市場(chǎng)、外部壞境都不盡相同,因而其并購歷史并不能成為我們的圣經(jīng),而其他國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)也只能用作參考,對(duì)于各國(guó)使用的模式?jīng)Q不能照搬。
縱觀全球,每次市場(chǎng)大起大落之時(shí),都是并購的好時(shí)機(jī)。美國(guó)是談到很多市場(chǎng)時(shí)都避不開的模板和話題,美國(guó)歷史上有5次并購大潮,其并購規(guī)模及金額,隨著美國(guó)企業(yè)的不斷成長(zhǎng)而逐漸增大。
美國(guó)的并購歷史比較早,是走在全球前列的,尤其在并購維持增長(zhǎng)這方面是全球領(lǐng)先的?!蔽痔刎?cái)務(wù)集團(tuán)創(chuàng)始人張志浩向《經(jīng)濟(jì)》記者表示,在其他發(fā)達(dá)國(guó)家,并購的歷史實(shí)際上都并非很長(zhǎng),歐洲、日本的并購都是在20世紀(jì)80年代開始才有了規(guī)模發(fā)展。
私募股權(quán)基金崛起后,在企業(yè)管理中,開始出現(xiàn)通過并購來維持企業(yè)增長(zhǎng)的商業(yè)模式,這也是近二三十年的事情?!八灾v并購的歷史,主要還是聯(lián)系美國(guó)并購的歷史?!睆堉竞迫缡钦f。
海通證券分析師汪立亭為《經(jīng)濟(jì)》記者梳理了美國(guó)的并購歷史?;仡櫭绹?guó)的5次并購潮,第一次發(fā)生在19世紀(jì)末到20世紀(jì)初,主要為同類企業(yè)橫向并購;第二次發(fā)生在20世紀(jì)20年代,主要為上下游企業(yè)的縱向并購,且形成了壟斷;第三次發(fā)生在20世紀(jì)60年代,主要為企業(yè)多元化并購;第四次發(fā)生在20世紀(jì)80年代,主要為企業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí),手段一般為分解重組垃圾債和杠桿收購等;第五次為20世紀(jì)90年代,主要為企業(yè)的全球一體化戰(zhàn)略性并購整合。
“我國(guó)并購行業(yè)已發(fā)展了20余年,美國(guó)并購行業(yè)已持續(xù)發(fā)展超過百年。我國(guó)市場(chǎng)相較于美國(guó)市場(chǎng),正處于猛追緊趕與創(chuàng)造創(chuàng)新的階段和檔口。美國(guó)5次并購潮,先后特征及操作手法大多都可以在現(xiàn)在的中國(guó)并購市場(chǎng)中發(fā)現(xiàn)?!蓖袅⑼ふf。
談到各國(guó)企業(yè)實(shí)施并購的不同之處,白明介紹稱,歐美成熟市場(chǎng)是股份制,并購操作較為簡(jiǎn)單,國(guó)內(nèi)由于制度等原因,使得我們的并購額尚不如西方一些發(fā)達(dá)國(guó)家,但發(fā)展迅速,占比也在逐年增加,在我國(guó)周邊的國(guó)家當(dāng)中,韓國(guó)之前FDI(直接投資)的情況較多,并購也是近年來才開始發(fā)展的,而就日本而言,其許多并購的效果也并不好,其并購行為目的更多是戰(zhàn)略性的?!氨热缛毡敬笞谏唐返牟①徍芏喽继潛p,但是其并購的目的是為保障上下游供應(yīng)的安全,雖然虧了,也相當(dāng)于吃了顆定心丸?!?/p>
據(jù)Dealogic最新的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù),今年以來,全球企業(yè)并購已經(jīng)累計(jì)達(dá)到約26.2萬億元,創(chuàng)下歷史紀(jì)錄。也有分析稱,目前各大市場(chǎng)可動(dòng)用現(xiàn)金都比較充足,各國(guó)市場(chǎng)貸款利率整體又維持在一個(gè)較低水平,是有利于并購操作的。
縱觀全球,美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段才出現(xiàn)了高度并購整合,大多數(shù)行業(yè)出現(xiàn)了“二八法則”這樣的市場(chǎng)格局,而歐洲和日本的行業(yè)格局就相對(duì)比較分散。歐洲比如德國(guó),至少有幾萬家家族企業(yè),這都是行業(yè)沒有高度整合的表現(xiàn)。
“不要把美國(guó)作為并購業(yè)務(wù)的復(fù)制對(duì)象,因?yàn)榇蠹颐媾R的經(jīng)濟(jì)格局、行業(yè)格局是不一樣的,不具有復(fù)制性?!卑酌魅缡钦f。