周小球

減產(chǎn)超預(yù)期以及進(jìn)口政策超預(yù)期是驅(qū)動國內(nèi)糖價上漲的主要邏輯，我們認(rèn)為，雖然短期糖價受到諸如銷售數(shù)據(jù)不佳等因素的負(fù)面影響，但是驅(qū)動糖價上行的長期邏輯仍將延續(xù)，糖市堅定地走在“牛途”中。

減產(chǎn)超預(yù)期未變

2014/2015榨季國內(nèi)食糖產(chǎn)量最終定格在1053萬噸，同比下降279萬噸，消費(fèi)量預(yù)估為1500萬噸，產(chǎn)需缺口近450萬噸。巨大的產(chǎn)需缺口需要通過進(jìn)口來彌補(bǔ)，我們認(rèn)為全榨季進(jìn)口量在430萬噸左右。

另外，預(yù)計2015/2016榨季全國食糖產(chǎn)量為900萬噸，產(chǎn)需缺口擴(kuò)大至550萬噸。一方面，需要通過擴(kuò)大進(jìn)口來彌補(bǔ)缺口；另一方面，國儲糖也存在拋儲的可能。總的來看，2015/2016榨季進(jìn)口量將被動擴(kuò)大至550萬-600萬噸，而這有利于國際糖價的企穩(wěn)回升。

進(jìn)口政策也不會變

雖然食糖產(chǎn)量大幅度下降，但是由于進(jìn)口糖價仍低于國內(nèi)成本，國內(nèi)制糖行業(yè)面臨全行業(yè)虧損的風(fēng)險。目前，制糖行業(yè)適時在進(jìn)口方面進(jìn)行了自律協(xié)議，大大降低了進(jìn)口糖對國內(nèi)的沖擊，國內(nèi)價格開始真實反映國內(nèi)大幅減產(chǎn)的基本面。

我們認(rèn)為，自律協(xié)議應(yīng)該繼續(xù)進(jìn)行下去，其有利于定價權(quán)的回歸，甚至?xí)Ｗo(hù)國內(nèi)產(chǎn)業(yè)。這樣一來，進(jìn)口量會隨著產(chǎn)需缺口的擴(kuò)大而增加，但是，進(jìn)口節(jié)奏和總量會受到限制。

8月以后糖廠惜售情緒或加重

雖然未來1-2個月現(xiàn)貨市場不會出現(xiàn)供應(yīng)短缺的情況，但是8月以后糖廠惜售將更加突出。屆時，現(xiàn)貨價格繼續(xù)上漲是大概率事件。

2014年6-9月，糖廠累計銷售食糖456萬噸，而本榨季截至5月底的工業(yè)庫存僅為435萬噸。也就是說，如果糖廠按照正常的進(jìn)度去銷售，那么最終將沒有任何結(jié)轉(zhuǎn)庫存，供應(yīng)總體上難以滿足市場的需求?？紤]到下榨季仍將減產(chǎn)，制糖成本上升，糖廠惜售將更加明顯，現(xiàn)貨價格低于某一個價格時，糖廠停止報價將是常態(tài)。因此，我們認(rèn)為現(xiàn)貨價格長期堅挺，一旦市場利空信息被消化，價格將再次上漲。

去庫存階段，糖價往往取決于供應(yīng)端的情況，市場價格由邊際成本最高的價格決定，國內(nèi)糖價低于廣西和云南的生產(chǎn)成本是不正常的?；谏鲜雠袛?，我們將未來6個月主產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨價格預(yù)期上調(diào)至5800-6100元/噸，將未來12個月主產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨價格預(yù)期上調(diào)至6500-6800元/噸。

（作者單位：國泰君安期貨）