王又晨

(廈門(mén)大學(xué)東南亞研究中心 廈門(mén)361005)

前言

2008年，美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)并迅速轉(zhuǎn)化為信貸危機(jī)，美國(guó)信貸市場(chǎng)緊縮嚴(yán)重，經(jīng)濟(jì)深陷“去杠桿化”浪潮與“流動(dòng)性陷阱”之中。保羅·克魯格曼認(rèn)為，當(dāng)經(jīng)濟(jì)陷入流動(dòng)性陷阱且財(cái)政政策效果不明顯時(shí)，應(yīng)當(dāng)利用貨幣政策，包括量化寬松政策和非常規(guī)公開(kāi)市場(chǎng)操作。他指出，通常意義上的量化寬松政策僅要求中央銀行保持基礎(chǔ)貨幣高速增長(zhǎng)，這一措施對(duì)于改變市場(chǎng)預(yù)期極為有效［1］。為救贖陷入流動(dòng)性困境的金融機(jī)構(gòu)，避免經(jīng)濟(jì)陷入長(zhǎng)期衰退，從2008年11月開(kāi)始，美聯(lián)儲(chǔ)陸續(xù)實(shí)施了四輪量化寬松貨幣政策。表1顯示了美國(guó)前四輪量 化寬松政策的起始日期和具體內(nèi)容。

表1 美國(guó)前四輪量化寬松政策簡(jiǎn)介

美國(guó)世界第一的經(jīng)濟(jì)地位和美元世界貨幣的角色，讓美國(guó)貨幣超發(fā)成為了國(guó)際性事件，對(duì)全世界產(chǎn)生了重大影響。在當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇的大背景下，美聯(lián)儲(chǔ)的每一次量化寬松政策退出的消息都會(huì)引起金融市場(chǎng)尤其是新興經(jīng)濟(jì)體金融市場(chǎng)的恐慌，打擊市場(chǎng)信心。2014年10月30日，美聯(lián)儲(chǔ)在其貨幣政策決策聲明中宣布，從11月1日開(kāi)始將長(zhǎng)期國(guó)債和抵押貸款擔(dān)保證券的采購(gòu)額度從每個(gè)月150億美元降低至零，同時(shí)作出在“相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期”內(nèi)將利率維持在0－0.25%極低水平的承諾。這意味著史上最大規(guī)模的貨幣刺激政策 (美國(guó)第三輪量化寬松政策)宣告結(jié)束［2］。美聯(lián)儲(chǔ)的量化寬松措施向市場(chǎng)注入了大量的流動(dòng)性，據(jù)統(tǒng)計(jì)，從2008年末開(kāi)始的三輪量化寬松政策讓美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)大到了4.5萬(wàn)億美元，相當(dāng)于第一輪采購(gòu)之前的近六倍，而最新結(jié)束的第三輪量化寬松更是史上最大規(guī)模的貨幣刺激政策，單單這一輪就讓美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模擴(kuò)大了1.66萬(wàn)億美元［3］。

在美國(guó)量化寬松政策實(shí)施期間，相對(duì)于歐美國(guó)家，東南亞新興國(guó)家有著較為穩(wěn)定的金融環(huán)境、較快的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、外向型的經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式以及較大的利差，吸引了大量的外資前來(lái)“避難”。如今，美國(guó)第三輪量化寬松退出引起的美元回流必然會(huì)對(duì)東南亞新興國(guó)家的經(jīng)濟(jì)造成沖擊。唐納德·科恩(Donald Kohn)認(rèn)為，美國(guó)量化寬松政策退出對(duì)新興市場(chǎng)的影響是正面還是負(fù)面的，主要取決于市場(chǎng)預(yù)期，如果市場(chǎng)普遍認(rèn)為退出是世界經(jīng)濟(jì)恢復(fù)良好的表現(xiàn)，則政策退出利大于弊［4］。吉列爾莫·奧爾蒂斯 (Guillermo Ortiz)認(rèn)為，美國(guó)量化寬松政策的退出極大改變了市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨風(fēng)險(xiǎn)的看法，未來(lái)，全球金融市場(chǎng)的波動(dòng)性將大幅增加，尤其會(huì)給新興市經(jīng)濟(jì)體資本市場(chǎng)帶來(lái)壓力，造成其資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的上升［5］。徐璐、王振興等認(rèn)為，近十年來(lái)，新興市場(chǎng)積累了大量的美元外匯儲(chǔ)備，使得美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策和新興市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)性異常緊密。美聯(lián)儲(chǔ)收縮流動(dòng)性，會(huì)使先前涌入新興市場(chǎng)的資金撤離，導(dǎo)致新興市場(chǎng)貨幣貶值［6］。

值得注意的是，為減緩美國(guó)量化寬松政策退出對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的沖擊，美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì) (以下簡(jiǎn)稱(chēng)“美聯(lián)儲(chǔ)”)實(shí)施量化寬松政策退出將是一個(gè)緩慢逐步的過(guò)程。2015年10月28日，美聯(lián)儲(chǔ)就宣布，為進(jìn)一步鞏固美聯(lián)儲(chǔ)在實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)和保持物價(jià)穩(wěn)定目標(biāo)上所取得的進(jìn)展，美聯(lián)儲(chǔ)決定將聯(lián)邦基金利率維持在現(xiàn)有水平，暫不加息，但暗示會(huì)在12月的貨幣會(huì)議上考慮加息。這一消息表明美國(guó)量化寬松政策的退出計(jì)劃正在穩(wěn)步推進(jìn)但并未完全結(jié)束，因此，本文在對(duì)東南亞國(guó)家在美國(guó)第一、二輪量化寬松政策退出期間的經(jīng)濟(jì)狀況進(jìn)行分析的基礎(chǔ)上，試圖探討美國(guó)第三輪量化寬松政策完全退出給東南亞國(guó)家?guī)?lái)的潛在影響。

一 美國(guó)前兩輪量化寬松政策退出后東南亞國(guó)家的經(jīng)濟(jì)變化

美國(guó)實(shí)施量化寬松政策對(duì)東南亞國(guó)家最直接的影響是美元流動(dòng)性的溢出。目前在全球經(jīng)濟(jì)中，歐美發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展緩慢，利率低，而新興國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度較快，資本回報(bào)率較高，在國(guó)際流動(dòng)性過(guò)剩的情況下，東南亞新興國(guó)家成為國(guó)際投資資金的“避難所”。2008年末美國(guó)實(shí)施第一輪量化寬松政策后，東南亞各國(guó)的銀行間隔夜拆借利率普遍下降。其中，馬來(lái)西亞的銀行間隔夜拆借利率由2008年10月的3.5%下降到2009年3月的2%，此利率一直保持到了2010年2月，但在2010年5月美國(guó)第一輪量化寬松政策退出后逐漸攀升至2011年1月的2.73%［7］。越南的銀行間隔夜拆借利率在第一輪量化寬松期間由2008年8月的14.03%逐漸下降到2010年5月的6.13%，之后，隨著第一輪量化寬松政策的結(jié)束又上升至2010年12月的9.97%［8］;2011年7月美國(guó)第二輪量化寬松政策退出后，此利率也出現(xiàn)了連續(xù)多月的上漲。在經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)的新加坡，其銀行間隔夜拆借利率自2008年以來(lái)一直保持著接近0%的水平，美國(guó)量化寬松政策退出對(duì)其資金流動(dòng)性的影響并不顯著。但總的來(lái)說(shuō)，東南亞各國(guó)銀行間隔夜拆借利率相比于美國(guó)量化寬松政策實(shí)施之前依舊位于較低水平，美國(guó)前兩輪量化寬松政策退出給東南亞國(guó)家社會(huì)流動(dòng)資金充裕度帶來(lái)的沖擊是短期的且并不猛烈，東南亞國(guó)家出現(xiàn)的暫時(shí)的流動(dòng)性緊縮只是市場(chǎng)對(duì)信息沖擊的“本能反應(yīng)”，而不是“過(guò)激反應(yīng)”。

另一方面，美國(guó)量化寬松政策退出對(duì)東南亞國(guó)家貨幣匯率的影響不容小覷。1997年席卷亞洲的東南亞金融危機(jī)就始于泰國(guó)泰銖的大幅貶值。金融危機(jī)前，泰國(guó)實(shí)行與美元掛鉤的固定匯率政策。危機(jī)開(kāi)始后，泰國(guó)政府沒(méi)有足夠的外匯儲(chǔ)備保持泰銖和美元的固定匯率，被迫于1997年7月2日宣布泰銖與美元脫鉤，實(shí)行浮動(dòng)匯率制，泰銖匯率當(dāng)日狂跌20%，泰國(guó)貨幣危機(jī)迅速轉(zhuǎn)化為金融危機(jī)并席卷東南亞各國(guó)［9］。從理論上而言，在東南亞各國(guó)普遍實(shí)施浮動(dòng)匯率政策的今天，美國(guó)量化寬松政策退出造成的美元流動(dòng)性收緊會(huì)使美元相對(duì)升值，美國(guó)前兩次量化寬松政策退出后東南亞國(guó)家的匯率變化情況也證實(shí)了這一點(diǎn)。美國(guó)第一次量化寬松政策退出后，即2010年5月后，東南亞各國(guó)匯率較為穩(wěn)定，只有馬來(lái)西亞、緬甸、菲律賓、泰國(guó)的貨幣相對(duì)美元出現(xiàn)了小幅貶值，其余國(guó)家貨幣相對(duì)美元依舊保持緩慢增值的態(tài)勢(shì)。2011年7月，美國(guó)第二輪量化寬松政策退出后，東南亞各國(guó)的匯率波動(dòng)幅度和持續(xù)時(shí)間明顯增加。文萊元對(duì)美元匯率①本文匯率均以美元為基準(zhǔn)，即1美元兌換的文萊元數(shù)量。由2011年8月的1.2088升至12月的1.2957，后緩慢下降。印度尼西亞盾對(duì)美元匯率除了在第二輪量化寬松政策實(shí)施期間經(jīng)歷了一段升值期，自2011年8月開(kāi)始一直貶值至今。馬來(lái)西亞林吉特對(duì)美元匯率在2011年8月為2.9824，2012年6月貶至3.1783，第三輪量化寬松政策開(kāi)始后降至3.0785［10］。泰國(guó)泰銖、新加坡元、菲律賓比索對(duì)美元的匯率波動(dòng)情況與馬來(lái)西亞林吉特相似，都經(jīng)歷了一個(gè)先升后貶的過(guò)程。

在宏觀金融狀況方面，美國(guó)第一輪量化寬松政策退出的不利沖擊對(duì)東南亞新興國(guó)家造成的影響有限，各國(guó)的GDP增速和主要股票指數(shù)都保持穩(wěn)中有升的狀態(tài)。2011年7月至2012年9月，即美國(guó)第二輪量化寬松政策退出期間，除了新加坡的季度GDP增速出現(xiàn)下滑 (由2011年9月的6.7289%逐漸下降到2012年9月的1.1345%)外，其他國(guó)家基本穩(wěn)定。但是，在這段時(shí)間內(nèi)，東南亞的主要股票指數(shù)都經(jīng)歷了不同程度的先降后升的V型波動(dòng)過(guò)程:泰國(guó)SET股票指數(shù)在2011年7月到12月期間下降了約200點(diǎn)，隨后又反彈300多點(diǎn)，達(dá)到2012年9月的1200點(diǎn)。富時(shí)馬來(lái)西亞KLCI綜合指數(shù)由2011年7月的1500點(diǎn)逐漸下跌至12月的1400點(diǎn)，后又一路攀升至2012年9月的1600點(diǎn)。富時(shí)新加坡海峽時(shí)報(bào)指數(shù)在同時(shí)間段內(nèi)出現(xiàn)了較為強(qiáng)烈的反復(fù)波動(dòng)情況:從2011年7月的3100點(diǎn)下降到12月的2600點(diǎn)，后穩(wěn)步升到2012年4月的3000點(diǎn)，再快速下滑至6月的2700點(diǎn)，最后爬升到9月的3000點(diǎn)并逐漸穩(wěn)定下來(lái)［11］。

值得注意的是，美國(guó)第二輪量化寬松政策退出對(duì)東南亞國(guó)家貨幣匯率以及宏觀金融的影響要明顯大于前一輪，其原因可能在于兩次量化寬松政策的著重點(diǎn)不同。美國(guó)第一次量化寬松政策主要目的在于穩(wěn)定金融市場(chǎng)，幫助金融企業(yè)“脫困”，改善銀行負(fù)債狀況，創(chuàng)造流動(dòng)性的功能不明顯，影響范圍較為有限。第二次量化寬松政策的核心是購(gòu)買(mǎi)國(guó)債，美國(guó)政府直接向貨幣、資本市場(chǎng)注入大量流動(dòng)性并外溢至東南亞市場(chǎng)，因此，第二輪量化寬松政策的實(shí)施和退出對(duì)東南亞這一外向型經(jīng)濟(jì)區(qū)域造成了較前一輪更明顯的經(jīng)濟(jì)沖擊。

二 美國(guó)第三輪量化寬松政策退出對(duì)東南亞國(guó)家的影響

由上述美國(guó)前兩輪量化寬松退出后東南亞國(guó)家的經(jīng)濟(jì)情況來(lái)看，似乎政策退出的不利沖擊影響有限，東南亞國(guó)家經(jīng)濟(jì)雖出現(xiàn)暫時(shí)性的波動(dòng)，但最終慢慢平穩(wěn)，并沒(méi)有誘發(fā)嚴(yán)重的金融危機(jī)。按照這樣的趨勢(shì)，美國(guó)第三輪量化寬松政策似乎也會(huì)較為平靜地淡出人們的視線，但事實(shí)并沒(méi)有這么簡(jiǎn)單。2013年8月，東南亞股市、債市、外匯出現(xiàn)大跌。數(shù)據(jù)顯示，MSCI東南亞股票指數(shù)8月以來(lái)下跌11%，印尼和菲律賓的基準(zhǔn)股指8月以來(lái)分別累計(jì)下跌12.3%和11.1%，創(chuàng)下2008年10月以來(lái)的最大單月跌幅［12］。此次東南亞金融市場(chǎng)暴跌的深層次原因在于量化寬松政策退出預(yù)期上升，意味著東南亞過(guò)去幾年所依賴(lài)的量化寬松的廉價(jià)資金即將枯竭，加上經(jīng)濟(jì)前景惡化，促使資金大量外逃［13］。

僅僅受美國(guó)第三輪量化寬松退出預(yù)期加深的影響，東南亞金融市場(chǎng)便出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，那么2014年11月量化寬松政策正式退出的影響更加不容小覷。原因有三:首先，從政策規(guī)模來(lái)看，第三輪量化寬松政策歷時(shí)25個(gè)月，按其每月400億美元貸款抵押支持證券的購(gòu)買(mǎi)額，政策期間美國(guó)總計(jì)向市場(chǎng)投放了10，000億美元流動(dòng)性，堪稱(chēng)史上最大規(guī)模的刺激政策。其次，第三輪量化寬松政策與第二輪相似，都由美聯(lián)儲(chǔ)直接干預(yù)證券市場(chǎng)，購(gòu)買(mǎi)證券，投放流動(dòng)性，其政策外溢性增強(qiáng)。最后，前兩輪量化寬松政策退出后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)并無(wú)明顯好轉(zhuǎn)，國(guó)際市場(chǎng)上始終存在對(duì)新一輪刺激政策的期待，因此新興市場(chǎng)中刺激政策退出壓力釋放得并不徹底，大量國(guó)際流動(dòng)資金依然隱藏其中。但2013年以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，失業(yè)率下降，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)也基本恢復(fù)到危機(jī)前水平，美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本上已經(jīng)走出危機(jī)陰霾。因此，第三輪量化寬松政策的結(jié)束標(biāo)志著美國(guó)貨幣政策的轉(zhuǎn)向，意味著美國(guó)將回歸貨幣政策正?；?。在這種復(fù)雜的背景下，美國(guó)第三輪量化寬松政策的退出效應(yīng)加上前兩次政策退出的殘余效應(yīng)，必然會(huì)給東南亞新興國(guó)家經(jīng)濟(jì)帶來(lái)巨大沖擊。

(一)貨幣貶值壓力急增

量化寬松政策實(shí)施期間，流動(dòng)性過(guò)剩使美元處于弱勢(shì)地位，美國(guó)國(guó)內(nèi)利率長(zhǎng)期保持在0－0.25%的極低水平，大量美元流動(dòng)性溢出美國(guó)，涌入與美國(guó)有較大利差的東南亞新興市場(chǎng)。第三輪量化寬松政策結(jié)束后，美元流動(dòng)性收緊，美元升值預(yù)期加強(qiáng)將加大東南亞國(guó)家貨幣的貶值壓力:從2015年1月到10月，泰銖兌美元的平均匯率已經(jīng)由32.77升至35.57，泰銖兌美元的貶值幅度接近9%［14］;而印尼盾兌美元?jiǎng)t于2015年8月一度跌破14067，達(dá)到1998年?yáng)|南亞金融危機(jī)以來(lái)最低值［15］。但東南亞國(guó)家貨幣的貶值壓力不僅僅來(lái)自于美元的走強(qiáng)，更來(lái)源于各國(guó)內(nèi)部的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)狀況。首先，東南亞主要國(guó)家如印尼、泰國(guó)等都是典型的外向型經(jīng)濟(jì)，對(duì)外開(kāi)放度較高，貿(mào)易占GDP的比重較高，美國(guó)實(shí)行量化寬松政策以來(lái)，廉價(jià)的外來(lái)資金和本幣的升值惡化了其經(jīng)常項(xiàng)目狀況。2011年12月至2014年6月，印尼經(jīng)常項(xiàng)目一直處于逆差狀態(tài)，經(jīng)常項(xiàng)目差額占GDP的比重由最開(kāi)始的－1.08%波動(dòng)上升到－4.263%，數(shù)額高達(dá)91億美元。泰國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目狀況自金融危機(jī)來(lái)波動(dòng)加劇，2013年6月逆差達(dá)到6.6億美元，占GDP的6.676%，超過(guò)了國(guó)際上認(rèn)可的5%的警戒線，2014年以來(lái)泰國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目狀況好轉(zhuǎn)，但逆差壓力依然突出［16］。其次，印尼、馬來(lái)西亞、泰國(guó)的外債問(wèn)題也不容忽視。2013年，馬來(lái)西亞外債占GDP比重達(dá)到驚人的70.598%，印尼達(dá)到30.583%;泰國(guó)外債規(guī)模自金融危機(jī)以來(lái)不斷擴(kuò)大，2014年6月其外債占GDP 的比重高達(dá)39.23%［17］。

巨額的經(jīng)常項(xiàng)目逆差和外債都是東南亞新興國(guó)家國(guó)內(nèi)資金緊張的表現(xiàn)，當(dāng)國(guó)際上流動(dòng)性充裕時(shí)，外資流入增加，國(guó)家可以利用資本項(xiàng)目的順差彌補(bǔ)經(jīng)常項(xiàng)目逆差，但在美國(guó)量化寬松刺激政策結(jié)束、美元回流、流動(dòng)性收緊的背景下，一方面，本幣貶值，外債尤其是美元外債加重，外債沉重的國(guó)家的違約風(fēng)險(xiǎn)增加;另一方面，國(guó)家進(jìn)口能力削弱，外資流入減少甚至出現(xiàn)資本外逃，巨額逆差難以扭轉(zhuǎn)。兩方面困境交雜在一起很可能導(dǎo)致金融動(dòng)蕩，國(guó)際市場(chǎng)對(duì)這些國(guó)家貨幣的信心大跌，造成巨大的貨幣貶值壓力。為穩(wěn)定貨幣，國(guó)家必須要運(yùn)用外匯儲(chǔ)備，但東南亞國(guó)家普遍外匯儲(chǔ)備量較小，很可能“回天乏力”，若此時(shí)再遭受?chē)?guó)際投機(jī)者的攻擊，東南亞國(guó)家便存在著重蹈1998年亞洲金融危機(jī)時(shí)貨幣體系崩潰的風(fēng)險(xiǎn)。

(二)國(guó)際流動(dòng)資金外逃

美國(guó)量化寬松政策實(shí)施以來(lái)，國(guó)際流動(dòng)資本加速流入東南亞新興經(jīng)濟(jì)體，尋找投資投機(jī)機(jī)會(huì)，推高了資本流入國(guó)的股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)，刺激了東南亞國(guó)家資產(chǎn)泡沫化。國(guó)際貨幣基金組織研究表明，自2009年量化寬松政策推出到2013年，累計(jì)流入新興市場(chǎng)的資本接近4萬(wàn)億美元［18］。美國(guó)第三次量化寬松政策結(jié)束后，美國(guó)國(guó)債和美元資產(chǎn)抵押證券的需求將大量減少，從而推動(dòng)美國(guó)長(zhǎng)期利率的上升，再加上對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期，原本“藏匿”在東南亞新興國(guó)家的國(guó)際資本一旦認(rèn)為東南亞市場(chǎng)無(wú)利可圖便會(huì)大量外流。據(jù)相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2013年至今已有超過(guò)950億美元資本流入美國(guó)股票交易所交易基金 (ETF)，而新興發(fā)展中國(guó)家的ETF則流出84億美元，預(yù)估近期還會(huì)有加速流出之勢(shì)［19］。2015年10月1日，國(guó)際金融協(xié)會(huì)發(fā)布的《新興市場(chǎng)資本流動(dòng)報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示，今年外國(guó)投資者投資于新興市場(chǎng)的資金降至5480億美元，低于2008至2009年國(guó)際金融危機(jī)期間的同類(lèi)資金額度;而新興市場(chǎng)私人資本流出額則高達(dá)10890億美元，意味著新興經(jīng)濟(jì)體將面臨5410億美元資本凈流出［20］。東南亞國(guó)家作為新興經(jīng)濟(jì)體的重要組成部分，其承受的資本外流壓力不容小覷。國(guó)際資本逆轉(zhuǎn)，熱錢(qián)流出過(guò)多會(huì)導(dǎo)致東南亞國(guó)家融資成本上升，資產(chǎn)泡沫破滅，資產(chǎn)價(jià)格大幅波動(dòng)，股票和房地產(chǎn)價(jià)格面臨大幅下降的風(fēng)險(xiǎn)，威脅金融市場(chǎng)穩(wěn)定。特別是對(duì)于印尼、泰國(guó)等經(jīng)常項(xiàng)目赤字和外債規(guī)模較大的國(guó)家而言，由于國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄不足、外匯儲(chǔ)備有限的困境限制了政府的調(diào)控能力，國(guó)家的經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩將會(huì)加劇。

(三)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型難度加大

2012年來(lái)，泰國(guó)、印尼、文萊、馬來(lái)西亞的GDP增長(zhǎng)率都有所下降:泰國(guó)由2012年的7.67%降至2013年的1.77%，印尼由6.26%降至5.78%，文萊由0.95%降至－1.75%，馬來(lái)西亞由5.64%降至4.69%。而新加坡的GDP增長(zhǎng)率由2011年的6.06%降到2.5%后恢復(fù)緩慢，2013年為3.85%［21］。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織的預(yù)期，2014至2016年?yáng)|南亞新興國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景并不樂(lè)觀:新加坡的GDP增長(zhǎng)率將繼續(xù)在2－3%徘徊，印尼2014年預(yù)期GDP增長(zhǎng)率為5.16%，到2017年才有望恢復(fù)到6%;馬來(lái)西亞和菲律賓都將會(huì)在5%左右徘徊［22］。2014年，印尼實(shí)際GDP增長(zhǎng)率為5.02%，馬來(lái)西亞實(shí)際 GDP增長(zhǎng)率為5.99%，菲律賓實(shí)際GDP增長(zhǎng)率為6.13%［23］。

在當(dāng)前美國(guó)量化寬松政策結(jié)束，國(guó)際上流動(dòng)性減少，國(guó)內(nèi)貨幣供應(yīng)量減少，國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展預(yù)期不利的背景下，東南亞國(guó)家內(nèi)企業(yè)融資成本增加，利潤(rùn)下降，投資需求減少，嚴(yán)重的會(huì)引發(fā)通貨緊縮。值得注意的是，東南亞新興國(guó)家正處在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的重要時(shí)期，長(zhǎng)期以來(lái)，泰國(guó)、菲律賓、印尼等國(guó)通過(guò)出口導(dǎo)向戰(zhàn)略和貿(mào)易順差積累了大量資本，但貿(mào)易逆差的出現(xiàn)甚至惡化使得國(guó)家發(fā)展資金來(lái)源渠道收窄，單純利用外資流入的經(jīng)濟(jì)發(fā)展方法不可持續(xù)，美國(guó)第三輪量化寬松的結(jié)束惡化了東南亞國(guó)家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的外部條件，增加了難度。

(四)東南亞地區(qū)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)的聯(lián)動(dòng)性

由于地理位置、發(fā)展道路、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)上的相似性，東南亞國(guó)家之間的經(jīng)濟(jì)相關(guān)性非常強(qiáng)，一國(guó)的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)往往會(huì)非常迅速地傳導(dǎo)到其他國(guó)家。例如在1998年的亞洲金融危機(jī)中，泰銖的崩潰引起了一系列的連鎖反應(yīng)，最終形成了一次席卷東南亞的金融風(fēng)暴。所以，如果美國(guó)量化寬松政策退出對(duì)任何一個(gè)東南亞國(guó)家造成較為嚴(yán)重的沖擊，該效應(yīng)都可能被成倍地放大，引發(fā)整個(gè)亞洲甚至世界范圍的危機(jī)。

三 東南亞國(guó)家應(yīng)對(duì)美國(guó)量化寬松政策退出的具體措施

美聯(lián)儲(chǔ)公開(kāi)表示，量化寬松政策的退出會(huì)是一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程，這為東南亞新興國(guó)家采取措施降低未來(lái)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)提供了必要時(shí)間。2013年下半年開(kāi)始，為應(yīng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)狀況的好轉(zhuǎn)及量化寬松政策退出預(yù)期的不斷升溫，部分東南亞國(guó)家已經(jīng)及時(shí)采取了相應(yīng)措施，以期降低量化寬松政策退出帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

首先，針對(duì)美國(guó)量化寬松政策退出帶來(lái)的本幣貶值壓力，為保持本國(guó)貨幣幣值穩(wěn)定，抑制資本外逃，部分國(guó)家加強(qiáng)了對(duì)貨幣和資本市場(chǎng)的管理。2013年，印尼的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)較大，印尼盾全年貶值幅度達(dá)26%，通脹率也一度飆升至8.79%。印尼中央銀行自2013年6月來(lái)連續(xù)5次加息，累計(jì)加息175個(gè)基點(diǎn)，基準(zhǔn)利率已升至7.5%，并加強(qiáng)了對(duì)銀行外匯交易的管制。進(jìn)入2013年第四季度，印尼經(jīng)濟(jì)開(kāi)始恢復(fù)，出口貿(mào)易方面出現(xiàn)數(shù)額較大的順差，赤字占GDP比例有所下降［24］。新加坡金融管理局加強(qiáng)了對(duì)操縱利率、匯率行為的懲罰力度，有19家銀行受到處罰。2013年柬埔寨外匯儲(chǔ)備為41億美元，為歷年來(lái)最高數(shù)字。

值得注意的是，雖然量化寬松政策退出短期內(nèi)給新興國(guó)家發(fā)展帶來(lái)了負(fù)面沖擊，但長(zhǎng)期而言，國(guó)際熱錢(qián)的流出為新興國(guó)家擺脫高通貨膨脹和控制資產(chǎn)價(jià)格泡沫提供了機(jī)遇。例如，泰國(guó)財(cái)長(zhǎng)表示，外資暫時(shí)或部分撤離并不值得擔(dān)心，因?yàn)橥赓Y流出恰好有助于抑制泰銖持續(xù)走強(qiáng)，政府無(wú)需再采取其他措施穩(wěn)定泰銖匯［25］。

其次，為了改變長(zhǎng)期以來(lái)外向型經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式對(duì)出口和外資的依賴(lài)，東南亞國(guó)家紛紛開(kāi)始調(diào)整國(guó)家中長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略，加快經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，加大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以刺激內(nèi)需。新加坡提出未來(lái)十年七大經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略，越南出臺(tái)經(jīng)濟(jì)振興總藍(lán)圖，印尼重點(diǎn)發(fā)展“六大經(jīng)濟(jì)走廊”和8個(gè)領(lǐng)域的18項(xiàng)主要產(chǎn)業(yè)，馬來(lái)西亞擬投資4440億美元實(shí)施12項(xiàng)國(guó)家關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域和131項(xiàng)計(jì)劃，泰國(guó)將投資2萬(wàn)億泰銖(約合686億美元)進(jìn)行55個(gè)項(xiàng)目的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。在鼓勵(lì)與支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)調(diào)整和技術(shù)改造的同時(shí)，各國(guó)重視培育和扶持新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，如印尼的創(chuàng)意經(jīng)濟(jì)、綠色能源和再生能源，新加坡的生物醫(yī)藥、航天產(chǎn)業(yè)，泰國(guó)的汽車(chē)工業(yè)等［26］。

最后，東南亞地區(qū)的經(jīng)濟(jì)一體化步伐也在加快，東南亞各國(guó)致力于完成到2015年建成東盟經(jīng)濟(jì)共同體這一宏偉目標(biāo)。東盟官網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至2013年，東盟已經(jīng)完成了共同經(jīng)濟(jì)體建設(shè)藍(lán)圖規(guī)定措施的80%。印尼、新加坡、文萊、泰國(guó)、馬來(lái)西亞和菲律賓已取消了99.65%的貨物進(jìn)口關(guān)稅，柬埔寨、老撾、緬甸和越南也已將98.86%的貨物進(jìn)口關(guān)稅降至5%以下［27］。

結(jié)語(yǔ)

總體來(lái)看，從2008年金融危機(jī)爆發(fā)到2014年，東南亞國(guó)家基本上已經(jīng)走出衰退和停滯，開(kāi)始了緩慢復(fù)蘇，其經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿χ档檬澜绮毮?，但東南亞地區(qū)較為開(kāi)放自由的經(jīng)濟(jì)模式和自身經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的薄弱性使其容易受世界大國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響。美國(guó)前兩輪量化寬松政策退出后，東南亞主要國(guó)家的經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了暫時(shí)性的波動(dòng)，匯率和股票指數(shù)一度下行，但后來(lái)都逐漸恢復(fù)，東南亞國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展勢(shì)頭依舊強(qiáng)勁。然而，美國(guó)第三輪量化寬松政策退出與前兩次不同，不僅在規(guī)模上遠(yuǎn)超前兩次，且意味著美國(guó)貨幣政策的正?；|南亞國(guó)家在面臨貨幣貶值、貿(mào)易惡化等不利外部條件的同時(shí)，其經(jīng)濟(jì)體內(nèi)部存在的國(guó)際收支不平衡、外債負(fù)擔(dān)沉重、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型等問(wèn)題也日漸突出。內(nèi)外兩方面因素交織在一起，東南亞地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展道路可能到達(dá)重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)?？梢哉f(shuō)，美國(guó)第三輪量化寬松政策的退出對(duì)于東南亞國(guó)家而言既是挑戰(zhàn)，也是機(jī)遇。東南亞各國(guó)需要積極準(zhǔn)備，勇敢面對(duì):加強(qiáng)金融監(jiān)管，防范金融危機(jī);抓住機(jī)遇“去杠桿化”，“去泡沫化”;實(shí)施結(jié)構(gòu)性改革以尋求可持續(xù)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)路徑;加強(qiáng)區(qū)域和國(guó)際合作以穩(wěn)定國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)，增強(qiáng)政府信譽(yù)。

【注 釋】

［1］Paul Krugman，“Thinking about the Liquidity Trap”，Journal of the Japanese and International Economies，Vol.14，pp.221－237．

［2］［3］徐嵐:《美國(guó)QE3正式落幕》，《信息時(shí)報(bào)》2014年10月31日。

［4］Donald Kohn，“U.S.Monetary Policy:Slowly Moving toward the Exit in an Interconnected Global Economy”，At the Bank of Thailand－IMF Conference，November 1，2013．

［5］〈墨〉吉列爾莫·奧爾蒂斯著，彭春輝譯《量化寬松政策退出對(duì)新興市場(chǎng)的挑戰(zhàn)》， 《中國(guó)金融》2013年第17期。

［6］［13］徐璐、王振興、吳志貴:《美聯(lián)儲(chǔ)退出量化寬松對(duì)新興市場(chǎng)的影響》， 《合作經(jīng)濟(jì)與科技》2013年第12期。

［7］［8］［9］［10］CEIC全球經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)，http://webcdm.ceicdata.com/cdmWeb/，2014年10月31日。

［11］泰國(guó)SET、富時(shí)馬來(lái)西亞、富時(shí)新加坡海峽時(shí)報(bào)股票指數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)自東方財(cái)富網(wǎng)站，http://quote.eastmoney.com/center/global.html#global_3，2014年10月28日。

［12］吳家明:《東南亞股市8月表現(xiàn)12年來(lái)最差》，《證券時(shí)報(bào)》2013年8月30日。

［14］新浪外匯，http://finance.sina.com.cn/money/forex/hq/USDTHB.shtml，2015年11月3日。

［15］田原:《一年內(nèi)印尼盾對(duì)美元匯率跌幅近20%》，《經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)》2015年8月31日。

［16］印尼、泰國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目數(shù)據(jù)來(lái)自CEIC全球經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)，http://webcdm.ceicdata.com/cdmWeb/，2014年 10月30日。

［17］馬來(lái)西亞、泰國(guó)外債數(shù)據(jù)來(lái)自CEIC全球經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)，http://webcdm.ceicdata.com/cdmWeb/，2014年 10月30日。

［18］馬素紅:《金融風(fēng)暴刮向新興市場(chǎng)，會(huì)否殃及中國(guó)?》，《中國(guó)經(jīng)濟(jì)報(bào)告》2014年第3期。

［19］張茉楠:《應(yīng)對(duì)美國(guó)量化寬松退出之策》，《中國(guó)經(jīng)濟(jì)報(bào)告》2013年第10期。

［20］October 2015 Capital Flows to Emerging Markets，Institute of International Finance，https://www.iif.com/publications/capital－flows，2015－11－04．

［21］泰國(guó)、印尼、文萊、馬來(lái)西亞、新加坡GDP數(shù)據(jù)來(lái)自CEIC全球經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)，http://webcdm.ceicdata.com/cdmWeb/，2014年10月30日。

［22］World Economic Outlook Database，http://www.imf.org/external/ns/cs.aspx?id=28，2014－10－30．

［23］World Economic Outlook Database，http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2015/02/weodata/index.aspx，2015－11－04．

［24］《2013年印尼經(jīng)濟(jì)放緩》，新華網(wǎng)，http://news.xinhuanet.com/fortune/2014－02/05/c_119216417.htm

［25］［26］《東南亞縱橫》編輯部:《東南亞地區(qū)形勢(shì)2013—2014年回顧與展望》，《東南亞縱橫》2014年第1期。

［27］《東盟經(jīng)濟(jì)共同體藍(lán)圖加快實(shí)現(xiàn) 規(guī)定措施已完成近 80%》，人民網(wǎng)，http://finance.people.com.cn/n/2013/1209/c1004－23780853.html