溫信祥 徐昕

【摘要】在“一帶一路”開(kāi)放新格局下，人民幣走出去面臨新的歷史機(jī)遇，也必將發(fā)揮重要的推動(dòng)作用。美元、西德馬克等國(guó)際儲(chǔ)備貨幣崛起的經(jīng)驗(yàn)為人民幣國(guó)際化提供了參考借鑒，國(guó)際國(guó)幣體系改革和國(guó)內(nèi)金融改革為人民幣國(guó)際化提供了機(jī)遇，但同時(shí)，人民幣國(guó)際化也可能對(duì)境內(nèi)貨幣政策和金融穩(wěn)定構(gòu)成一定的挑戰(zhàn)。伴隨著企業(yè)“走出去”和銀行“走出去”，人民幣“走出去”也匯聚成潮流，將共同推動(dòng)著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的國(guó)際化。

【關(guān)鍵詞】“一帶一路” 人民幣國(guó)際化 人民幣離岸 國(guó)際貨幣體系 跨境結(jié)算

【中圖分類號(hào)】F832.6 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A

2009年以來(lái)，隨著我國(guó)逐步解除跨境交易中人民幣使用的限制，人民幣跨境使用快速發(fā)展，主要體現(xiàn)在跨境貿(mào)易和投資、外匯交易、國(guó)際支付和國(guó)際債券等方面。

從跨境貿(mào)易和投資看，2009年以來(lái)，人民幣作為跨境貿(mào)易投資的結(jié)算貨幣，其地位快速上升。2014年，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算量6.55萬(wàn)億元人民幣，同比增長(zhǎng)41.5%。其中，貨物貿(mào)易人民幣結(jié)算量5.9億元人民幣，同比增長(zhǎng)95%，貨物貿(mào)易人民幣結(jié)算占比提升至22.3%。2014年，商業(yè)銀行累計(jì)辦理人民幣跨境直接投資結(jié)算業(yè)務(wù)1.05萬(wàn)億元，其中對(duì)外直接投資1866億元，同比增長(zhǎng)1.2倍，外商直接投資8620億元，同比增長(zhǎng)94%。

從外匯交易看，國(guó)際清算銀行數(shù)據(jù)顯示，2013年人民幣場(chǎng)外日均外匯交易量達(dá)到1196億美元，較2010年增長(zhǎng)了近2.5倍，在全球外匯交易量中的份額達(dá)到2.2%，排名第9。外匯交易構(gòu)成上，人民幣現(xiàn)貨交易占日均交易量的28.4%，遠(yuǎn)期23.5%，掉期33.8%，期權(quán)14.3%。其中，現(xiàn)貨交易的占比相對(duì)較低，遠(yuǎn)期交易的占比相對(duì)較高。這一方面說(shuō)明人民幣“走出去”時(shí)間尚短，境外人民幣資金池尚不能充分滿足現(xiàn)貨交易的需求；另一方面也反映了人民幣“走出去”具有堅(jiān)實(shí)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，企業(yè)和機(jī)構(gòu)對(duì)利用人民幣外匯衍生品來(lái)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)有著強(qiáng)烈需求。

從國(guó)際支付看，環(huán)球銀行金融電信協(xié)會(huì)（SWIFT）的統(tǒng)計(jì)顯示，2014年12月，人民幣已成為全球第五大支付貨幣，僅次于美元、歐元、英鎊和日元，市場(chǎng)份額達(dá)到2.17%。2013年10月，人民幣在傳統(tǒng)貿(mào)易金融（信用證及托收款項(xiàng)）的占比升至8.66%，成為僅次于美元的第二大貿(mào)易融資貨幣。

從國(guó)際債券和票據(jù)看，國(guó)際清算銀行數(shù)據(jù)顯示，人民幣計(jì)價(jià)的國(guó)際債券和票據(jù)余額2014年三季度達(dá)到849.3億美元，同比增長(zhǎng)28%，較2006年底增長(zhǎng)了165倍。全球占比為0.4%，排名第九，超過(guò)了港幣、新加坡元和韓元，在新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體中位列第一。

但目前人民幣的國(guó)際化程度與我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力仍然不相匹配。從經(jīng)濟(jì)體量看，2013年我國(guó)名義GDP達(dá)到9.47萬(wàn)億美元，占全球經(jīng)濟(jì)的比重達(dá)13.3%，排名第二。從貿(mào)易規(guī)?？?，我國(guó)已成為全球第一大出口國(guó)和第二大進(jìn)口國(guó)。但目前人民幣的國(guó)際地位與我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力仍有不小的差距。從貿(mào)易計(jì)價(jià)結(jié)算看，2014年跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算量占比為22.3%，人民幣計(jì)價(jià)則更低，大幅低于美元、歐元、日元、澳元在本國(guó)貿(mào)易中的使用程度。從外匯交易看，人民幣全球排名第九。排名在中國(guó)之前的八個(gè)經(jīng)濟(jì)體，除美、歐外，經(jīng)濟(jì)體量和貿(mào)易規(guī)模均小于中國(guó)。人民幣國(guó)際化仍有巨大的潛力。

國(guó)際儲(chǔ)備貨幣崛起的經(jīng)驗(yàn)為人民幣國(guó)際化提供了參考借鑒。我們重點(diǎn)關(guān)注兩個(gè)問(wèn)題：一是從美國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模超過(guò)英國(guó)到美元成為第一大儲(chǔ)備貨幣，經(jīng)歷了超過(guò)80年的時(shí)間，為什么美元替代英鎊的過(guò)程如此漫長(zhǎng)？二是同為布雷頓森林體系瓦解后實(shí)現(xiàn)國(guó)際化的貨幣，為什么前西德馬克國(guó)際化相對(duì)成功，而日元國(guó)際化卻進(jìn)展不足？

美元取代英鎊。19世紀(jì)，英鎊逐漸崛起，取代西班牙銀元成為主要的國(guó)際貨幣。在金本位制度下，黃金和英鎊是國(guó)際貨幣體系的兩大支柱。但進(jìn)入20世紀(jì)之后，美元崛起，逐漸取代英鎊成為最主要的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣。20世紀(jì)20年代，美元在貿(mào)易信貸中的使用首次超過(guò)英國(guó)；1940年至1945年境外流動(dòng)資產(chǎn)中的美元總量由英鎊的1/2增加到英鎊的兩倍；1954年外匯儲(chǔ)備中美元的比例超過(guò)英鎊。

諸多有利條件造就了美元國(guó)際化的成功。一是美國(guó)經(jīng)濟(jì)貿(mào)易的快速發(fā)展。美國(guó)經(jīng)濟(jì)總量于1872年超越英國(guó)，其出口規(guī)模于一戰(zhàn)期間超過(guò)英國(guó)，足夠的經(jīng)濟(jì)規(guī)模是美元國(guó)際化的先決條件。二是中央銀行的建立增強(qiáng)了對(duì)美元的信心。1913年美聯(lián)儲(chǔ)成立之前，美國(guó)數(shù)次遭受金融風(fēng)暴（1907年的大恐慌，道瓊斯指數(shù)下跌50%，產(chǎn)出下降10%，失業(yè)率達(dá)到20%），由于缺乏強(qiáng)有力的最終貸款人，國(guó)際投資者對(duì)美元缺乏信心。中央銀行的成立有利于穩(wěn)定美元幣值，也為以美元計(jì)價(jià)的金融工具市場(chǎng)發(fā)展提供了基礎(chǔ)。三是美國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展推動(dòng)了美元國(guó)際化。Eichengreen和Flandreau（2010）認(rèn)為貿(mào)易承兌市場(chǎng)的建立尤為關(guān)鍵，它使得美元在貿(mào)易信貸中的使用在20世紀(jì)20年代就超越了英鎊。四是戰(zhàn)爭(zhēng)加速了美元取代英鎊的進(jìn)程。第一次世界大戰(zhàn)中，美國(guó)為英國(guó)和其他參戰(zhàn)國(guó)提供了大量貸款，由凈債務(wù)國(guó)迅速轉(zhuǎn)變?yōu)閮魝鶛?quán)國(guó)，在輸出美元的同時(shí)也使美元相對(duì)于其他貨幣更為堅(jiān)挺（Frankel，2011）。

但即便是有了上述有利條件，美元取代英鎊的過(guò)程也是相當(dāng)漫長(zhǎng)而艱難的。從美國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模超過(guò)英國(guó)到美元取代英鎊成為第一大儲(chǔ)備貨幣，經(jīng)歷了超過(guò)80年的時(shí)間。是什么原因?qū)е聡?guó)際貨幣體系的調(diào)整如此滯后于國(guó)際經(jīng)濟(jì)政治格局的變化呢？

目前流行的一種解釋是貨幣使用存在網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。這種觀點(diǎn)認(rèn)為，類似于語(yǔ)言，貨幣的價(jià)值部分取決于它的被接受程度。英語(yǔ)之所以是世界語(yǔ)言，在于它的廣泛使用，非母語(yǔ)的人可通過(guò)學(xué)習(xí)英語(yǔ)與世界上更多人進(jìn)行交流。國(guó)際交易中，使用范圍廣的貨幣就更有吸引力、更可能被接受。既有的國(guó)際貨幣會(huì)通過(guò)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)不斷鞏固自身的地位，而新興的國(guó)際貨幣需要克服巨大的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，才能取代現(xiàn)有的國(guó)際貨幣。因此，這個(gè)過(guò)程注定是漫長(zhǎng)的。

我們認(rèn)可貨幣使用的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，但用網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)解釋國(guó)際貨幣使用的“慣性”可能存在過(guò)分的簡(jiǎn)化，忽略了網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的存在是以經(jīng)貿(mào)、政治聯(lián)系和相應(yīng)的制度安排為基礎(chǔ)的。與其說(shuō)英鎊的全球網(wǎng)絡(luò)阻礙了美元取代英鎊，不如說(shuō)造就英鎊網(wǎng)絡(luò)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和制度安排的改變非常緩慢。

一是與英國(guó)的經(jīng)濟(jì)、政治聯(lián)系決定了對(duì)英鎊的依賴程度。英鎊的國(guó)際地位得益于“英鎊區(qū)”的支持，但不同的成員國(guó)對(duì)英鎊的依賴程度存在差異。英鎊體系由五個(gè)同心圓組成：核心是倫敦；最里面的同心圓由英國(guó)殖民地組成；其次是英國(guó)的自治領(lǐng)地（如印度和南非），享有部分貨幣自主權(quán)；第三個(gè)圓由日本和部分南美國(guó)家構(gòu)成，與英國(guó)有緊密的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系，且利用英鎊來(lái)支撐本國(guó)貨幣；外面兩個(gè)圓則是一些廣泛使用英鎊的國(guó)家。越靠近核心的“英鎊區(qū)”成員國(guó)與英國(guó)的聯(lián)系越緊密，比如，英國(guó)殖民地和自治領(lǐng)地，這些國(guó)家和地區(qū)接受英鎊的意愿較強(qiáng)，不容易脫離“英鎊區(qū)”，表現(xiàn)出的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)更強(qiáng)。

二是經(jīng)濟(jì)政治聯(lián)系及相應(yīng)的制度安排導(dǎo)致退出“英鎊區(qū)”困難。外圍國(guó)家（第三至第五個(gè)同心圓）最早離開(kāi)“英鎊區(qū)”。一方面，二戰(zhàn)爆發(fā)后，英國(guó)對(duì)英鎊流通采取了嚴(yán)格的管制，英鎊無(wú)論是幣值還是使用的便利性都大幅下降。而美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力增強(qiáng)，與這些國(guó)家貿(mào)易往來(lái)日益緊密，且?guī)胖蹈鼮榉€(wěn)定，外圍國(guó)家有動(dòng)力投向吸引力更高的美元。另一方面，這些國(guó)家使用英鎊是出于自愿，并未與英國(guó)簽訂任何協(xié)議，不存在制度限制，自然可輕易地轉(zhuǎn)向美元。

核心國(guó)家（殖民地和自治領(lǐng)地）脫離英鎊區(qū)卻是一個(gè)艱難而漫長(zhǎng)的過(guò)程。從殖民地看，自20世紀(jì)初開(kāi)始，英國(guó)就在殖民地設(shè)立貨幣發(fā)行局，以實(shí)現(xiàn)英國(guó)對(duì)當(dāng)?shù)刎泿诺目刂疲趁竦貨](méi)有貨幣自主權(quán)。從自治領(lǐng)地看，1931年英國(guó)放棄金本位之后，一些英國(guó)的自治領(lǐng)地和依附于英國(guó)經(jīng)濟(jì)的國(guó)家參與到與英國(guó)的貨幣合作和非正式的貨幣庫(kù)。二戰(zhàn)爆發(fā)后，這些“英鎊區(qū)”成員國(guó)的外匯儲(chǔ)備被正式聚集到一個(gè)儲(chǔ)備庫(kù)，其持有的硬通貨都賣給英格蘭銀行，但從儲(chǔ)備庫(kù)中提款受到嚴(yán)格限制。這種安排導(dǎo)致退出“英鎊區(qū)”的兩難：如果大量提取英鎊，勢(shì)必導(dǎo)致英鎊貶值，資產(chǎn)縮水；但如果仍留在“英鎊區(qū)”，英鎊持續(xù)走弱仍會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)縮水。最終，大部分成員國(guó)仍留在“英鎊區(qū)”，英鎊的國(guó)際地位得以維系。

但英國(guó)國(guó)力的衰落導(dǎo)致了英鎊區(qū)的最終瓦解。首先是1958年英國(guó)開(kāi)放資本管制，取消了儲(chǔ)備庫(kù)，為自治領(lǐng)地提取英鎊、脫離“英鎊區(qū)”提供了條件。然后是殖民地解放運(yùn)動(dòng)。享有貨幣主權(quán)的英國(guó)殖民地最初仍保留了對(duì)“英鎊區(qū)”的期望，主要是因?yàn)閷?duì)本幣信心不足、吸引外資以及爭(zhēng)取英國(guó)經(jīng)濟(jì)援助。但隨著英鎊持續(xù)走弱，尤其是1967年英鎊貶值重創(chuàng)了對(duì)英鎊的信心，大部分成員國(guó)不再將英鎊作為計(jì)價(jià)單位，并減持英鎊以避免外匯儲(chǔ)備的損失。“英鎊區(qū)”最終于1972年6月23日確定英鎊實(shí)行浮動(dòng)匯率之時(shí)正式結(jié)束。值得注意的是，不少“英鎊區(qū)”成員最終投向美元的懷抱，比如，1983年香港在嘗試浮動(dòng)匯率不爽之后，建立了與美元掛鉤的貨幣局制度。

在當(dāng)前的國(guó)際貨幣體系下，儲(chǔ)備貨幣的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)仍是以經(jīng)貿(mào)聯(lián)系和制度安排為基礎(chǔ)的。美元的國(guó)際地位得益于事實(shí)上的“美元區(qū)”的支持：其核心是美國(guó)，第一層次是美元化國(guó)家和匯率盯住美元的國(guó)家；第二層次是與美國(guó)經(jīng)貿(mào)往來(lái)密切的國(guó)家，如南美；第三層次是與美國(guó)直接經(jīng)貿(mào)往來(lái)相對(duì)較少，但在國(guó)際交易中廣泛使用美元的國(guó)家，如以韓國(guó)為代表的亞洲新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體?！懊涝獏^(qū)”成員并沒(méi)有和美聯(lián)儲(chǔ)簽訂任何合同，選擇美元完全是自發(fā)行為。但更靠近核心的“美元區(qū)”成員對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)及美元的依賴程度高，建立了與美元掛鉤的相關(guān)制度，退出“美元區(qū)”難度大，事實(shí)上為美元的國(guó)際影響力提供了重要支撐。

前西德馬克和日元的國(guó)際化。1973年，布雷頓森林體系崩潰，全球進(jìn)入了牙買加體系，也被認(rèn)為是無(wú)體系的國(guó)際貨幣體系，為傳統(tǒng)儲(chǔ)備貨幣之外的其他貨幣國(guó)際化提供了重要的時(shí)間窗口。前西德馬克和日元就是在這段時(shí)間開(kāi)始國(guó)際化。它們面臨的共同的有利條件一是美元的地位下降，為其他貨幣崛起留下了空間；二是戰(zhàn)后德國(guó)和日本經(jīng)濟(jì)快速?gòu)?fù)蘇，經(jīng)濟(jì)實(shí)力不斷增強(qiáng)，貿(mào)易和金融市場(chǎng)持續(xù)發(fā)展，為貨幣國(guó)際化創(chuàng)造了條件。聯(lián)邦德國(guó)在20世紀(jì)60年代末成為歐洲第一大經(jīng)濟(jì)體，日本在1978年成為全球第二大經(jīng)濟(jì)體。

但兩種貨幣貨幣國(guó)際化的結(jié)局卻大相徑庭。前西德馬克逐漸成為僅次于美元的全球第二大儲(chǔ)備貨幣，并成為歐洲主要的區(qū)域貨幣，為歐元的誕生奠定了基礎(chǔ)。相比而言，日元的國(guó)際化卻不那么成功，不僅在儲(chǔ)備貨幣地位上落后于馬克，在國(guó)際金融交易中日元取得的進(jìn)展也相當(dāng)有限。除了德國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較為穩(wěn)定、而日本經(jīng)歷“失去的十年”等經(jīng)濟(jì)基本面因素外，馬克和日元國(guó)際化的“一成一敗”還有兩個(gè)方面的原因。

第一，貨幣區(qū)域化程度的差異。貨幣區(qū)域化是貨幣在更大范圍實(shí)現(xiàn)國(guó)際化的基礎(chǔ)。馬克是歐洲主要的區(qū)域貨幣，“進(jìn)可攻、退可守”：進(jìn)可將影響力擴(kuò)大至其他國(guó)家和地區(qū)，退可借助歐洲的貨幣合作、貨幣安排維持在歐洲的地位。但日元卻未能成為亞洲、甚至東亞地區(qū)的區(qū)域貨幣。亞洲地區(qū)，美元長(zhǎng)期占據(jù)主導(dǎo)地位，近年來(lái)以人民幣為代表的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體貨幣崛起，導(dǎo)致日元面臨“前有美元、后有人民幣”“兩頭堵”的不利局面，抑制了日元的國(guó)際化進(jìn)程。

日元區(qū)域化落后與馬克相比主要有兩方面的原因：

一是歐洲經(jīng)濟(jì)一體化程度高于東亞地區(qū)。二戰(zhàn)后，歐洲很早就開(kāi)展了經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程，歐洲逐漸形成了統(tǒng)一的市場(chǎng)，這不僅促進(jìn)了德國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，也為馬克的使用提供了巨大的空間。而東亞地區(qū)經(jīng)濟(jì)一體化遠(yuǎn)落后于歐洲，日本經(jīng)濟(jì)起飛主要借助與歐美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)的經(jīng)貿(mào)往來(lái)。日本經(jīng)濟(jì)崛起后也沒(méi)有及時(shí)轉(zhuǎn)移戰(zhàn)略重心，對(duì)亞洲市場(chǎng)重視度不夠，還曾一度出現(xiàn)“脫亞入歐”的呼聲。

二是歐洲更愿意接受自己的貨幣，亞洲卻屬于事實(shí)上的“美元區(qū)”。雖然馬歇爾計(jì)劃為歐洲帶來(lái)了大量美元，但歐洲國(guó)家對(duì)美元的認(rèn)可度卻并不高。以法國(guó)為代表的歐洲國(guó)家希望通過(guò)挑戰(zhàn)美元的地位，限制美國(guó)在歐洲的影響力。1960年至1965年，戴高樂(lè)政府就曾將美元大量?jī)稉Q成黃金，并將黃金從紐約搬回巴黎，以削弱美元的地位。歐洲國(guó)家更認(rèn)可自己的貨幣，為馬克成為區(qū)域貨幣提供了巨大的空間。反觀日本，亞洲地區(qū)是事實(shí)上的美元區(qū)。區(qū)內(nèi)貿(mào)易大國(guó)，如中、韓在國(guó)際交易中大量使用美元。區(qū)內(nèi)兩大金融中心，新加坡是主要的美元離岸市場(chǎng)，香港實(shí)行與美元掛鉤的貨幣局制度。要撼動(dòng)美元的統(tǒng)治地位非常困難。

第二，政策導(dǎo)向的差異。德國(guó)和日本的政策制定者采取了不同的貨幣國(guó)際化政策。出于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定的考慮，德國(guó)對(duì)貨幣國(guó)際化的態(tài)度一度保守，在20世紀(jì)60至80年代初期曾主動(dòng)限制馬克國(guó)際化。主要顧慮在于馬克國(guó)際化需要馬克可兌換和國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)開(kāi)放，大量資本流入將加大央行保持物價(jià)穩(wěn)定的難度。且當(dāng)時(shí)德國(guó)金融市場(chǎng)的廣度和深度有限，跨境資本大進(jìn)大出將會(huì)導(dǎo)致馬克匯率急劇波動(dòng)，影響金融穩(wěn)定。直至20世紀(jì)80年代初，原聯(lián)邦德國(guó)依然限制非居民購(gòu)買國(guó)內(nèi)債券和參與貨幣市場(chǎng)，防止馬克大量流出境外。日本對(duì)貨幣國(guó)際化的態(tài)度則相對(duì)積極。日元國(guó)際化啟動(dòng)于1984年，起初是迫于美國(guó)的政治壓力，但之后被日本政府作為政策推行。日本政府將日元國(guó)際化定義為“日元在國(guó)際貨幣體系中地位的提高和日元在經(jīng)常賬戶交易和外匯儲(chǔ)備中的比重上升”。為實(shí)現(xiàn)這一戰(zhàn)略目標(biāo)，日本逐步取消了跨境資本流動(dòng)的限制，發(fā)展日元計(jì)價(jià)的金融市場(chǎng)和工具，包括建立在岸與離岸市場(chǎng)。

但馬克和日元的國(guó)際化進(jìn)程卻與政策導(dǎo)向大相徑庭。馬克國(guó)際化程度的提高最終迫使德國(guó)政府改變了限制馬克國(guó)際化的立場(chǎng)。一是馬克穩(wěn)定的幣值為其建立了良好的國(guó)際聲譽(yù)，市場(chǎng)對(duì)馬克計(jì)價(jià)資產(chǎn)的需求不斷增長(zhǎng)，抑制馬克的市場(chǎng)需求的難度不斷上升。二是德國(guó)金融市場(chǎng)的廣度和深度提升，資本項(xiàng)目開(kāi)放、推動(dòng)馬克國(guó)際化的條件逐漸成熟。從1985年開(kāi)始，德國(guó)央行逐步取消了資本管制，促成馬克的國(guó)際化。主動(dòng)推動(dòng)本幣國(guó)際化的政策在日元國(guó)際化過(guò)程中發(fā)揮了重要作用。但日本國(guó)內(nèi)的金融改革相對(duì)落后，逐步開(kāi)放資本項(xiàng)目后，大量資金出于規(guī)避管制和套利的目的實(shí)現(xiàn)跨境迂回流動(dòng)，對(duì)國(guó)內(nèi)的金融穩(wěn)定構(gòu)成威脅，反而在一定程度上抑制了日元的國(guó)際化進(jìn)程。

由此可見(jiàn)，政策導(dǎo)向?qū)ω泿艊?guó)際化進(jìn)程有重要影響，但并非決定性的。一方面，貨幣國(guó)際化與國(guó)內(nèi)金融改革，如資本項(xiàng)目可兌換、匯率市場(chǎng)化等緊密聯(lián)系，推進(jìn)這些改革能為貨幣國(guó)際化創(chuàng)造更好的條件，實(shí)現(xiàn)收益最大化、成本最小化。穩(wěn)健的宏觀政策框架和有序推進(jìn)的資本項(xiàng)目開(kāi)放為馬克國(guó)家化提供了重要支持。而相對(duì)滯后的金融改革使日元國(guó)際化的效果打了折扣。另一方面，貨幣國(guó)際化本質(zhì)上是市場(chǎng)選擇的結(jié)果。政策可以引導(dǎo)，可以創(chuàng)造更好的條件，但終究不能為市場(chǎng)代勞。

國(guó)際經(jīng)驗(yàn)對(duì)人民幣國(guó)際化的啟示。現(xiàn)階段，人民幣國(guó)際化目標(biāo)是成為區(qū)域貨幣。首先，短期內(nèi)人民幣成為全球儲(chǔ)備貨幣的可能性不大。人民幣要成為全球儲(chǔ)備貨幣，就必然挑戰(zhàn)美元的地位，需要克服美元的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，這個(gè)過(guò)程注定是漫長(zhǎng)、艱難，充滿不確定性的。其次，區(qū)域化是人民幣實(shí)現(xiàn)更大范圍國(guó)際使用的基礎(chǔ)。如果本幣在經(jīng)貿(mào)往來(lái)更為緊密的周邊國(guó)家都無(wú)法廣泛使用，就很難推廣到其他國(guó)家和地區(qū)。馬克國(guó)際化得益于其區(qū)域化，而日元區(qū)域化不足制約其國(guó)際化。人民幣應(yīng)首先立足于亞洲周邊國(guó)家和地區(qū)，推動(dòng)人民幣在大中華區(qū)、東盟地區(qū)、“一路一帶”的使用，力爭(zhēng)讓人民幣成為東亞，乃至亞洲地區(qū)的主要區(qū)域貨幣。

人民幣國(guó)際化政策應(yīng)順勢(shì)而為。政策并非貨幣國(guó)際化的決定性因素，但合適的政策能為貨幣國(guó)際化創(chuàng)造條件。比如，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的發(fā)展和開(kāi)放能顯著降低獲得、持有和使用本幣的交易成本，提升本幣的吸引力，提振本幣的國(guó)際需求。從人民幣國(guó)際化現(xiàn)階段的需求看，人民幣國(guó)際化需要與其他金融改革，如資本項(xiàng)目改革、匯率市場(chǎng)化協(xié)調(diào)推動(dòng)，并進(jìn)一步推動(dòng)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的發(fā)展和開(kāi)放，增強(qiáng)人民幣的可得性和使用便利性。

國(guó)際貨幣體系改革。國(guó)際貨幣基金組織（IMF）將于2015年對(duì)特別提款權(quán)（SDR）進(jìn)行五年一次的例行審查，人民幣將面臨加入SDR的重要機(jī)遇。如果人民幣能成功加入SDR，對(duì)提升人民幣的國(guó)際地位和完善國(guó)際貨幣體系改革將有重要的積極意義。

一是有利于人民幣成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣。國(guó)際貨幣在國(guó)際交易中充當(dāng)交易媒介、價(jià)值尺度和儲(chǔ)值工具的職能。其中，實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)值職能是貨幣國(guó)際化程度得到高度認(rèn)可的標(biāo)志，也是貨幣國(guó)際化的高級(jí)階段。目前人民幣國(guó)際化已取得重要進(jìn)展，人民幣國(guó)際化程度快速提升，如能順利加入SDR，將向外界釋放出“人民幣國(guó)際地位已為各國(guó)央行和IMF承認(rèn)”的信號(hào)，可進(jìn)一步提升人民幣的國(guó)際形象和影響力，增強(qiáng)對(duì)人民幣的信心，有利于人民幣發(fā)展成為新的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣。

二是有利于推進(jìn)國(guó)際貨幣體系改革。源于美國(guó)次貸危機(jī)的全球金融危機(jī)反映出當(dāng)前國(guó)際貨幣體系的內(nèi)在缺陷，擴(kuò)大SDR使用是國(guó)際貨幣改革的重要方向之一。適當(dāng)擴(kuò)大SDR貨幣籃子，特別是吸收新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣，可以提高SDR的穩(wěn)定性和吸引力，從而有利于拓寬SDR的使用范圍，增強(qiáng)SDR的作用，促進(jìn)儲(chǔ)備貨幣多元化，減輕現(xiàn)有國(guó)際貨幣體系的弊端。

三是推動(dòng)國(guó)內(nèi)金融改革，促進(jìn)人民幣國(guó)際化。目前，人民幣加入SDR的主要阻力是國(guó)際社會(huì)對(duì)人民幣“可自由使用”的認(rèn)可，主要表現(xiàn)在其他國(guó)家對(duì)我國(guó)進(jìn)一步推動(dòng)市場(chǎng)化改革、開(kāi)放市場(chǎng)和增強(qiáng)政策透明度的要求，這些要求本質(zhì)上與我國(guó)金融改革開(kāi)放的方向一致。通過(guò)對(duì)人民幣是否滿足“可自由使用”標(biāo)準(zhǔn)的討論，可促進(jìn)國(guó)內(nèi)明確人民幣與國(guó)際儲(chǔ)備貨幣各方面的差距，理解國(guó)際組織和其他國(guó)家的觀點(diǎn)訴求，了解人民幣國(guó)際使用的實(shí)際市場(chǎng)需求，更好地制定政策措施以縮小差距；特別是，有助于在相關(guān)金融改革，如利率市場(chǎng)化、匯率形成機(jī)制改革和人民幣資本項(xiàng)目可兌換上形成共識(shí)，推動(dòng)國(guó)內(nèi)金融改革開(kāi)放，為人民幣國(guó)際化的進(jìn)一步發(fā)展創(chuàng)造條件。

目前人民幣加入SDR也具備了很多有利條件。一是人民幣國(guó)際化取得了顯著進(jìn)展。2009年以來(lái)，人民幣國(guó)際使用范圍不斷擴(kuò)大，國(guó)際化程度不斷提升，人民幣國(guó)際地位也逐漸得到全球認(rèn)可。從發(fā)展趨勢(shì)看，人民幣已經(jīng)具備了成為主要國(guó)際貨幣的潛力。二是擴(kuò)大SDR貨幣籃子的必要性已成各方共識(shí)。目前SDR代表性、穩(wěn)定性不足，限制其在國(guó)際貨幣體系中發(fā)揮更大的作用。如果人民幣等新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體貨幣能加入SDR籃子，能顯著增強(qiáng)SDR的代表性和穩(wěn)定性，有利于擴(kuò)大SDR的使用。三是目前SDR籃子貨幣的選擇標(biāo)準(zhǔn)模糊。對(duì)人民幣加入SDR的主要障礙在于人民幣是否滿足SDR貨幣標(biāo)準(zhǔn)中的“可自由使用”。但現(xiàn)有的SDR貨幣標(biāo)準(zhǔn)對(duì)貨幣達(dá)到“可自由使用”標(biāo)準(zhǔn)的數(shù)值或位次并無(wú)具體門檻，人民幣加入SDR有充分的工作空間。

當(dāng)然，人民幣加入SDR也面臨一定的挑戰(zhàn)，盡管人民幣國(guó)際地位近年來(lái)大幅提升，但較籃子貨幣（美元、歐元、日元、英鎊）的差距仍然較大。主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體可能在人民幣是否滿足“可自由使用”上設(shè)置障礙，并借機(jī)對(duì)我國(guó)提出要價(jià)。但整體看，人民幣加入SDR已經(jīng)具備很多有利條件，只要采取合適的思路和策略，人民幣加入SDR工作能在成本最小化的同時(shí)實(shí)現(xiàn)收益的最大化。

國(guó)內(nèi)金融改革。國(guó)內(nèi)金融改革為人民幣國(guó)際化提供了重要支持。從主要國(guó)際貨幣發(fā)行國(guó)（如美國(guó)、英國(guó)、日本）看，跨境資本流動(dòng)相對(duì)自由、匯率形成機(jī)制市場(chǎng)化、利率市場(chǎng)化對(duì)本幣的國(guó)際化起到了重要的支撐。近年來(lái)，我國(guó)金融改革取得重要進(jìn)展，為人民幣國(guó)際化創(chuàng)造了良好的條件。2013年7月取消人民幣貸款利率下限，2014年3月人民幣兌美元匯率浮動(dòng)幅度擴(kuò)大至2%，目前85%左右的資本賬戶已實(shí)現(xiàn)可兌換。

部分跨境人民幣業(yè)務(wù)也在區(qū)域金融改革中取得突破。直接投資方面，昆山試驗(yàn)區(qū)、上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)、蘇州工業(yè)園和天津生態(tài)城等地的個(gè)人可使用人民幣進(jìn)行對(duì)外直接投資。債券發(fā)行方面，在蘇州工業(yè)園和天津生態(tài)城注冊(cè)并有實(shí)際經(jīng)營(yíng)和投資的企業(yè)可在新加坡發(fā)行人民幣債券。證券投資方面，在蘇州工業(yè)園和天津生態(tài)城設(shè)立的股權(quán)投資基金可以用人民幣對(duì)新加坡等東盟地區(qū)投資?？缇承刨J方面，上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)跨國(guó)企業(yè)集團(tuán)可開(kāi)展跨境雙向人民幣資金池業(yè)務(wù)，昆山試驗(yàn)區(qū)可開(kāi)展臺(tái)資企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部雙向人民幣借款業(yè)務(wù)。前海企業(yè)可從香港銀行借入人民幣資金，蘇州工業(yè)園區(qū)和天津生態(tài)城內(nèi)的企業(yè)或項(xiàng)目可從新加坡銀行借入人民幣資金。此外，上海自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)內(nèi)的居民可通過(guò)設(shè)立本外幣自由貿(mào)易賬戶實(shí)現(xiàn)分賬核算管理，并建立了分賬核算境外融資宏觀調(diào)控工作機(jī)制。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，人民幣國(guó)際化本質(zhì)上是資本項(xiàng)目自由化，而資本項(xiàng)目開(kāi)放需以匯率完全浮動(dòng)為前提，在人民幣匯率形成機(jī)制改革尚未完成的前提下推動(dòng)人民幣國(guó)際化是金融改革的時(shí)序錯(cuò)誤。這種觀點(diǎn)對(duì)警示金融改革風(fēng)險(xiǎn)有積極意義，但對(duì)人民幣國(guó)際化存在一定的誤解。

一是資本項(xiàng)目可兌換既不等同于貨幣國(guó)際化，也不是貨幣國(guó)際化的前提。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，20世紀(jì)中葉之前，英鎊曾是全球最主要的國(guó)際貨幣，但當(dāng)時(shí)英國(guó)資本項(xiàng)目并未實(shí)現(xiàn)完全可兌換。德國(guó)馬克國(guó)際化的初期，德國(guó)的資本項(xiàng)目也未實(shí)現(xiàn)完全可兌換。因此，貨幣國(guó)際化與資本項(xiàng)目可兌換并不等同，且資本項(xiàng)目可兌換不是貨幣國(guó)際化的必要條件。

二是金融改革并不存在機(jī)械照搬的順序。金融改革需要走很多步，不是一步完成的，和走路一樣，金融改革需要“左腳、右腳交叉走”，以實(shí)現(xiàn)各項(xiàng)改革的相互促進(jìn)、協(xié)調(diào)推動(dòng)。也許從改革完成的時(shí)間看，某些改革在另一些改革之前完成有利于降低風(fēng)險(xiǎn)，但從改革推進(jìn)的過(guò)程看，應(yīng)“成熟一項(xiàng)，推動(dòng)一項(xiàng)”。人民幣國(guó)際化并不必要等到所有條件完全具備時(shí)才能推進(jìn)。相反，人民幣國(guó)際化能為人民幣匯率形成機(jī)制改革、人民幣資本項(xiàng)目可兌換等金融改革創(chuàng)造更好的環(huán)境、爭(zhēng)取改革共識(shí)，以實(shí)現(xiàn)各項(xiàng)改革的協(xié)調(diào)推進(jìn)。

中國(guó)和周邊經(jīng)濟(jì)體經(jīng)貿(mào)往來(lái)密切。貨幣國(guó)際化的第一步往往是貨幣的區(qū)域化。日元和德國(guó)馬克的國(guó)際化經(jīng)驗(yàn)表明，與本國(guó)經(jīng)濟(jì)聯(lián)系緊密的地區(qū)更容易接受本幣作為國(guó)際交易的載體貨幣。人民幣國(guó)際化也起步于經(jīng)貿(mào)往來(lái)密切的周邊國(guó)家和地區(qū)。上世紀(jì)80至90年代，人民幣就在中國(guó)與周邊國(guó)家的邊境貿(mào)易中使用，目前超過(guò)3/4的跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算也集中在亞洲周邊國(guó)家和地區(qū)。

隨著中國(guó)與周邊經(jīng)濟(jì)體經(jīng)貿(mào)往來(lái)的進(jìn)一步密切，人民幣有望在區(qū)域經(jīng)濟(jì)扮演更重要的角色。目前，中國(guó)已成為澳大利亞、韓國(guó)、東盟等國(guó)家和地區(qū)的第一大貿(mào)易伙伴。2014年11月，中韓、中澳自由貿(mào)易區(qū)結(jié)束實(shí)質(zhì)性談判。2010年，中國(guó)—東盟自由貿(mào)易區(qū)正式啟動(dòng)，貿(mào)易區(qū)內(nèi)大部分產(chǎn)品的關(guān)稅降到零，非關(guān)稅壁壘大幅降低。中國(guó)與周邊經(jīng)濟(jì)體貿(mào)易聯(lián)系不斷緊密，將為人民幣在雙方貿(mào)易結(jié)算中的廣泛使用的創(chuàng)造需求。

“一帶一路”戰(zhàn)略創(chuàng)造金融合作需求?！耙粠б宦贰眹?guó)家級(jí)戰(zhàn)略計(jì)劃的推出，契合了新興市場(chǎng)和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、能源開(kāi)發(fā)方面對(duì)資金的需求，有利于人民幣跨境貿(mào)易和投資的發(fā)展。一方面，“一帶一路”計(jì)劃的實(shí)施需要穩(wěn)定的長(zhǎng)期資本，基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目的融資需求將推進(jìn)人民幣在資本項(xiàng)下輸出，推動(dòng)人民幣向外投資的發(fā)展。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，美國(guó)的馬歇爾計(jì)劃和日本的“黑字環(huán)流”都在本幣的國(guó)際化過(guò)程中起到了重要作用。另一方面，我國(guó)對(duì)外輸出基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和能源開(kāi)發(fā)等領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)和富余產(chǎn)能，既能降低國(guó)內(nèi)供需的結(jié)構(gòu)性矛盾，又為企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新、技術(shù)進(jìn)步積累資本，提升出口競(jìng)爭(zhēng)力，帶動(dòng)人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算的需求增長(zhǎng)，形成“資本項(xiàng)目下輸出，經(jīng)常項(xiàng)目下回流”的人民幣跨境格局。

電商國(guó)際化的需求。在全球化電子商務(wù)大發(fā)展的背景下，第三方支付在國(guó)際貿(mào)易中的地位不斷提升，人民幣的國(guó)際化結(jié)算將進(jìn)入新階段。近期，電商巨頭阿里巴巴首次對(duì)印度、印尼等發(fā)展中國(guó)家電商行業(yè)進(jìn)行投資，通過(guò)在線支付服務(wù)，更多海外商戶有機(jī)會(huì)向中國(guó)消費(fèi)者出售產(chǎn)品，中國(guó)賣家也可進(jìn)軍海外市場(chǎng)。由于從事電子商務(wù)的主要是中小企業(yè)和個(gè)人，采用人民幣計(jì)價(jià)結(jié)算以規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)、降低匯兌成本的動(dòng)力更強(qiáng)。而第三方支付的便利性和高效性，將使人民幣國(guó)際化進(jìn)程進(jìn)一步提速。

企業(yè)使用人民幣的需求。雖然近年來(lái)人民幣跨境結(jié)算業(yè)務(wù)取得顯著進(jìn)展，但企業(yè)使用人民幣的需求仍相對(duì)較低。與主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相比，我國(guó)企業(yè)在貿(mào)易投資中采用本幣計(jì)價(jià)結(jié)算的比例仍然偏低，比如，2012年我國(guó)貿(mào)易企業(yè)采用人民幣計(jì)價(jià)的比例僅為9.1%，而美國(guó)、德國(guó)、日本出口貿(mào)易中本幣計(jì)價(jià)分別達(dá)到80%、50%和30%以上。主要有兩方面的制約因素。一是我國(guó)企業(yè)在全球貿(mào)易分工體系中處于低附加值地位、貿(mào)易企業(yè)定價(jià)權(quán)較弱、外資企業(yè)占比高，推動(dòng)人民幣貿(mào)易計(jì)價(jià)結(jié)算能力不足，只能被動(dòng)接受貿(mào)易伙伴選擇的貿(mào)易計(jì)價(jià)和結(jié)算幣種。二是人民幣外匯交易市場(chǎng)的深度和廣度相對(duì)欠缺，人民幣衍生產(chǎn)品交易量小，不能完全滿足企業(yè)的避險(xiǎn)需求，難以挑戰(zhàn)國(guó)際交易依賴美元的慣性。

對(duì)貨幣政策的影響。在本幣國(guó)際化的背景下，數(shù)量型調(diào)控的貨幣政策框架效果會(huì)變差。人民幣國(guó)際化增加了境外人民幣需求，境內(nèi)貨幣政策將難以精準(zhǔn)調(diào)控基礎(chǔ)貨幣投放。如央行試圖通過(guò)擴(kuò)大貨幣供給增加境內(nèi)流動(dòng)性，基礎(chǔ)貨幣可能流出境外，導(dǎo)致貨幣政策的擴(kuò)張效果不如預(yù)期。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，美元國(guó)際化和離岸美元市場(chǎng)的發(fā)展也是導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)放棄數(shù)量型調(diào)控貨幣政策框架的重要原因。在人民幣國(guó)際化的背景下，如不能實(shí)現(xiàn)貨幣政策數(shù)量型調(diào)控為主向價(jià)格型調(diào)控為主的轉(zhuǎn)變，我國(guó)貨幣政策調(diào)控的效果、貨幣政策的獨(dú)立性將受到挑戰(zhàn)。

對(duì)境內(nèi)金融穩(wěn)定的影響。一是商業(yè)銀行體系的風(fēng)險(xiǎn)可能上升。人民幣國(guó)際化為境內(nèi)銀行更加廣泛地參與國(guó)際銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)提供了良好的平臺(tái)。但人民幣離岸市場(chǎng)業(yè)務(wù)的拓展，也會(huì)給境內(nèi)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)帶來(lái)新的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)，影響境內(nèi)微觀金融主體的穩(wěn)健性。二是跨境資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。人民幣國(guó)際化提升了人民幣資產(chǎn)的吸引力，境內(nèi)資本市場(chǎng)將面臨全球的人民幣投資需求，跨境資本流動(dòng)的規(guī)模大幅增長(zhǎng)，波動(dòng)放大，可能對(duì)境內(nèi)市場(chǎng)造成沖擊，影響金融穩(wěn)定。三是放大國(guó)際金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)向境內(nèi)傳遞。如果人民幣成為全球交易的載體貨幣，國(guó)際金融市場(chǎng)的波動(dòng)將改變境外人民幣的供需和價(jià)格，并通過(guò)跨境資本流動(dòng)、離在岸資金價(jià)格互動(dòng)等方式影響境內(nèi)市場(chǎng)，放大境內(nèi)市場(chǎng)對(duì)外部風(fēng)險(xiǎn)的敞口。

結(jié)語(yǔ)

2009年以來(lái)，人民幣跨境業(yè)務(wù)從無(wú)到有，從小到大，蓬勃發(fā)展，煥發(fā)出旺盛的生命力和巨大活力，反映了我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融實(shí)力提升和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求。未來(lái)，隨著我國(guó)金融改革開(kāi)放的深入、中國(guó)和周邊經(jīng)濟(jì)體經(jīng)貿(mào)往來(lái)日益密切、“一帶一路”重大戰(zhàn)略的逐步落實(shí)以及電商國(guó)際化的發(fā)展，人民幣“走出去”將面臨重要的機(jī)遇。

同時(shí)，人民幣國(guó)際化也可能對(duì)境內(nèi)貨幣政策和金融穩(wěn)定構(gòu)成一定的挑戰(zhàn)。除了建立健全風(fēng)險(xiǎn)防控體系外，關(guān)鍵在于通過(guò)國(guó)內(nèi)金融體制改革的深化增強(qiáng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融對(duì)外部風(fēng)險(xiǎn)的抵抗能力，包括強(qiáng)化金融機(jī)構(gòu)公司治理，拓展金融市場(chǎng)的廣度和深度，提升宏觀調(diào)控水平和金融監(jiān)管能力，協(xié)調(diào)推進(jìn)利率、匯率市場(chǎng)化改革等。

責(zé) 編∕馬冰瑩