羅文波

受監(jiān)管層調(diào)理“慢?！奔皩Α皟扇凇北O(jiān)管力度的加大影響，主板藍(lán)籌近期處于調(diào)整，創(chuàng)業(yè)板雖然依然迭創(chuàng)新高，但受監(jiān)管層各種“窗口指導(dǎo)”傳聞的影響，創(chuàng)業(yè)板近期震幅明顯加大。在藍(lán)籌、創(chuàng)業(yè)板“兩頭”受壓下，投資者迫切關(guān)注下一個(gè)能夠接替“神創(chuàng)”的板塊在哪里？

當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們重點(diǎn)推薦中小板，尤其是其中的兩頭——50億市值以下的“類創(chuàng)業(yè)板”和200億市值以上“成長性低估值洼地”。

下個(gè)“神創(chuàng)”板特征：估值洼地+高成長

我們在5月以來一直強(qiáng)調(diào)，本輪牛市是資金而非業(yè)績驅(qū)動牛市，資金的來源主要是固定資產(chǎn)投資快速下降與信貸和貨幣增速相對平穩(wěn)所釋放的流動性。

最新經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，4月固定資產(chǎn)投資增速以及社會融資增速雙雙再創(chuàng)新低，表明投資需求的仍在持續(xù)坍塌，預(yù)計(jì)貨幣寬松政策將繼續(xù)超預(yù)期。因此，資金的供給與需求增速的剪刀差將繼續(xù)擴(kuò)大，A股整體流動性寬裕有望延續(xù)。在資金持續(xù)寬裕背景下，前期相對漲幅較低的板塊及個(gè)股，在一定的題材“風(fēng)口”催化下，都有追漲的潛力。

從結(jié)構(gòu)性特征來看，短期監(jiān)管加強(qiáng)，資金流速邊際放緩將促使成長股“王者歸來”。在資金驅(qū)動的牛市趨勢不變下，投資者不愿意降低倉位，而更愿意在保持整體倉位水平不變的情況下進(jìn)行結(jié)構(gòu)性換倉。因此，市場呈現(xiàn)藍(lán)籌、成長互為犄角，交替上攻的結(jié)構(gòu)性行情。而資金的邊際流入速度則決定大小盤風(fēng)格轉(zhuǎn)換。

經(jīng)過梳理我們發(fā)現(xiàn)，監(jiān)管層對資金限制的輕重是決定市場風(fēng)格偏向大還是小的主要影響因素。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)下，一方面，在四月份大盤股連續(xù)拉升情況下，中小市值的股票進(jìn)行了一定程度的調(diào)整，另一方面，在目前監(jiān)管層調(diào)理“慢?！焙蛧?yán)控“兩融”的背景下，資金的邊際流入速度受到一定阻礙。

因此，從結(jié)構(gòu)性上來說，短期的風(fēng)格仍將繼續(xù)偏向成長，增量資金的進(jìn)攻重心仍將是高成長性的“類創(chuàng)業(yè)板”，和漲幅相對較低的“成長性估值洼地”。

中小板200億市值以上部分：高內(nèi)生增長力

我們梳理了自2014年7月本輪牛市以來，創(chuàng)業(yè)板、主板與中小板的市場結(jié)構(gòu)，把市值分成50億以下、50-100億、100-200億、200-500億以及500億以上，通過比較中小板和主板、創(chuàng)業(yè)板的相對估值漲幅可以發(fā)現(xiàn)幾個(gè)有別于大眾的認(rèn)識：

1）主板的泡沫化程度要普遍高于中小板和創(chuàng)業(yè)板：其中，又以主板50億市值以下的泡沫最厲害。這主要是2014年9月份以后的殼資源的炒作與并購預(yù)期的驅(qū)動。而主板50-100億200-500億之所以出現(xiàn)如此高的價(jià)格業(yè)績比，主要是業(yè)績回落的原因。

2）中小板整體相對漲幅小于創(chuàng)業(yè)板，這其中，200億以上中小板相對漲幅明顯落后于其他板塊，是明顯的估值洼地。（見表一、表二）

從行業(yè)分布上看，中小板與創(chuàng)業(yè)板行業(yè)結(jié)構(gòu)較為類似，以計(jì)算機(jī)、醫(yī)藥生物等高成長性行業(yè)為主。從業(yè)績增速上看，中小板中200億市值以上部分，2014年業(yè)績同比增速為37.62%，是所有子板塊中業(yè)績增速最快的。因此，我們說中小板，特別是其中200億以上市值部分，是具備高內(nèi)生性增長的成長股龍頭。

中小板50億市值以下部分：“類創(chuàng)業(yè)板”

創(chuàng)業(yè)板估值之所以能夠不斷創(chuàng)出新高，其背后最重要的原因之一就是，創(chuàng)業(yè)板2014年以來通過不斷地外延并購場外資產(chǎn)，維持了較快的業(yè)績增速，從而支撐了其高估值。

與創(chuàng)業(yè)板相比，中小板外延并購的提升空間還很大。我們以商譽(yù)的平均增加值增速側(cè)面衡量并購活動的旺盛程度，可以發(fā)現(xiàn)2014年創(chuàng)業(yè)板整體商譽(yù)增速達(dá)到156.58%，而中小板整體商譽(yù)增速只有118.67%，相對創(chuàng)業(yè)板仍有一定的提升空間。

這其中，中小板中50億以下市值部分，從市值上說，同創(chuàng)業(yè)板大部分股票類似，市值小、想象空間大。同時(shí)，其2014年商譽(yù)平均增速只有124.44%，與創(chuàng)業(yè)板同市值公司235.14%的增速相比，其外延并購成長至少還有一倍以上的提升空間。

我們認(rèn)為，隨著創(chuàng)業(yè)板外延并購助推估值不斷創(chuàng)出各種“神話”及其所造就的財(cái)富效應(yīng)，中小板，特別是50億市值以下的“類創(chuàng)業(yè)板”公司通過“學(xué)習(xí)效應(yīng)”復(fù)制這種“外延并購助推估值提升”路徑應(yīng)是大概率事件。

資金博弈視角：中小板成資金新的突破口。

站在資金博弈的視角，我們的觀點(diǎn)亦可得到驗(yàn)證。首先，在A股整體流動性維持寬裕下，牛市格局難改，場內(nèi)資金不會輕易離場；其次，在監(jiān)管層調(diào)理“慢牛”的基調(diào)下，“兩融”監(jiān)管的加強(qiáng)使得資金邊際流速受影響，以主板為代表的藍(lán)籌短期難以發(fā)力，資金仍將繼續(xù)圍繞成長小票做文章；第三，創(chuàng)業(yè)板由于近期暴漲，已經(jīng)吸引各方密切關(guān)注。不斷有各種“泡沫將破”及監(jiān)管層“窗口指導(dǎo)”的傳聞放出，創(chuàng)業(yè)板波動性明顯加大。

在這樣的背景下，場內(nèi)及增量資金迫切需要尋找到一種前期漲幅相對較低、不那么“引人注意”，同時(shí)，又極具成長性的“類創(chuàng)業(yè)板”股，作為新的進(jìn)攻焦點(diǎn)，以跑贏指數(shù)，同時(shí)適當(dāng)規(guī)避輿論及監(jiān)管的風(fēng)口。中小板——特別是其中200億以上市值的“成長性估值洼地”和50億以下市值的“類創(chuàng)業(yè)板股”，以及次新股有望成為復(fù)制“創(chuàng)業(yè)板神話”新的焦點(diǎn)板塊。