陳杰

當前市場環(huán)境下，“結構性行情”、“行業(yè)分化”成了大家的一致預期，但是對于什么板塊將成為接下來“下重注”的對象，還存在很大的爭議。

我們調研的結果顯示，大家首先排除的是傳統周期性行業(yè)，但是對于選擇消費股還是新興成長股的爭議很大——選擇消費股的投資者認為，消費品行業(yè)有業(yè)績支撐，且增長穩(wěn)定，市場經過“風險教育”之后會更傾向于選擇這樣的板塊（即類似于2009年四季度到2010年底的市場特征）；而選擇成長股的投資者認為，創(chuàng)業(yè)板是本輪牛市的主線，只要市場情緒還在，那么創(chuàng)業(yè)板指數或還將再次走強。

對于這個問題，我們的看法如下：

消費品ROE改善的最高峰已經過去

從短期盈利增速來看，消費股確實出現了見底回升，但是從中期的盈利能力來看，消費品ROE改善的最高峰已經過去了。近期投資者對醫(yī)藥、白酒、食品等行業(yè)的關注度提高，因為從業(yè)績上來看，這些行業(yè)的從去四季度開始，業(yè)績增速開始出現見底回升，這與A股整體的糟糕業(yè)績趨勢形成鮮明對比。

但我們認為，消費品的這種業(yè)績改善可能是在此前長期下滑之后的短期周期性反彈（尤其是白酒和醫(yī)藥），而如果觀察更能代表中長期趨勢的ROE，消費品的ROE在2010年見到高點后，至今仍在持續(xù)下滑通道之中。原因主要在于其毛利率雖然在改善，但是固定資產周轉率卻在下滑。固定資產周轉率則是反映一個行業(yè)供需結構，其變化往往是中長期和結構性的。從這個角度也能佐證消費品現在的盈利改善是短期的周期性改善，而不是中長期的結構性回升。

新興服務板塊接棒成長股

我們認為，從長期來看，成長股投資是市場永恒的主題，市場無論牛熊都會分化，但其將永遠向成長股去分化。如果回顧A股成立以來能夠連續(xù)兩年以上表現很好的行業(yè)，那么在1995-1998年是家電股，1998-2001年是地產股，2005-2007年是周期股，2009-2010年是消費股，這是一種中長期視角的行業(yè)輪動，而這些行業(yè)之所以能夠替代“前任”，根本原因就在于市場意識到他們開始體現出了持續(xù)的成長性，并且盈利能力已經超越了“前任”。

因此，我們可以認為消費股事實上就是上一輪的成長股。目前消費股已經從成長股的行列中掉隊，我們要尋找接下來誰會接棒？

事實上，無論是周期股還是消費股，他們都屬于制造業(yè)，他們在歷史上的崛起都和中國以制造業(yè)為主的產業(yè)結構變遷息息相關。但是2013年以來，中國產業(yè)結構一個明顯的變化就是第三產業(yè)開始首次超越第二產業(yè)，成為國民經濟的第一大支柱產業(yè)，因此我們認為未來能接過成長股接力棒的行業(yè)將主要分布在新興服務業(yè)之中。

另一方面，新興服務業(yè)的公司大部分集中在創(chuàng)業(yè)板之中，數據顯示，創(chuàng)業(yè)板整體的ROE還未超過消費股，但是創(chuàng)業(yè)板市值前30%的龍頭公司ROE已經顯著超越了消費股，因此我們著重建議投資者關注創(chuàng)業(yè)板中的新興服務板塊，并且在新興服務板塊中選擇龍頭公司，尤其建議關注移動支付、互聯網傳媒、醫(yī)療服務、環(huán)保這四個細分領域的龍頭公司。