王柄根

《動態(tài)》：奧康國際（603001）最近公告了與SKECHERS（斯凱奇）中國大陸總經銷商簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議。據我所知，斯凱奇在美國市場是僅次于耐克的第二大鞋類品牌。這一協(xié)議對奧康國際未來的業(yè)績提升有多少的助力？另外，奧康國際目前價格是否有介入的價值？

孔銘：首先從二級市場來看，奧康國際此前最高一度超過55元，在暴跌中最低達到過21元附近，目前股價在30元下方，公司股本規(guī)模較小，每股凈資產已經是接近10元，應該說在價格“折讓”上還是有一定的吸引力的。

然后再看看這次公告的合作，斯凱奇旗下?lián)碛?000多個鞋款，覆蓋不同需要的消費者，主要分為兩大系列——休閑生活系列和運動功能型系列。我拿到的公開數據顯示，斯凱奇2014年銷售額達到24億美元，同比增長28.7%。2015年第一季度和第二季度銷售額分別為7.68億和8.01億，同比增長40.5%和36.35%。

也就是說奧康國際這次的合作對象是一個快速增長的企業(yè)，特別是斯凱奇近年在中國市場高速發(fā)展，產品大受歡迎。斯凱奇2007年進入中國市場，2008年底，斯凱奇在中國有91家店鋪，截至目前，在中國的店鋪數量已經達到了750家，呈現(xiàn)高速增長的態(tài)勢。這背后我認為主要是受益于公司極富特色的產品和對于跑步市場興起的精準把握。

由于目前是合作框架協(xié)議，具體去測算對奧康國際未來業(yè)績提升恐怕比較難，但合作的增長潛力無疑是巨大的。

《動態(tài)》：你談到斯凱奇已經在中國有了布局，那么奧康能做的進一步合作提升是什么？就奧康本身而言，它的業(yè)績增速是怎樣的狀況？

孔銘：可能會有投資者認為斯凱奇既然已經在中國有了750個點，未來空間會比較有限。但我的觀點恰好相反，因為中國的個人消費市場是巨大的，目前斯凱奇的布局顯然還不完備，并且在充分的激烈競爭市場中，市場份額的此起彼伏是相當常見的，關鍵看產品的市場接受度。

據我了解，奧康國際與斯凱奇的合作計劃是未來五年內將在中國境內開設約1000家斯凱奇專賣店。那么投資者也應該思考，為什么斯凱奇選擇了奧康作為合作對象？我們認為主要是基于奧康在二三線專賣店渠道擁有非常強的優(yōu)勢，而這也是斯凱奇未來在國內需要重點開拓的市場，斯凱奇目前以一二線購物中心和百貨渠道為主，除此之外兩家公司還會在品牌資源等方面展開全方位的合作。

事實上，斯凱奇目前在國內銷量大幅增長，加上400-800元的價格定位，還是有理由看好公司未來斯凱奇專賣店的發(fā)展的，這項合作有望成為奧康國際未來新的利潤增長點。

就奧康本身而言，它的業(yè)績高增速是可以觀察得到的，結合中報業(yè)績情況，公司全年凈利潤增速接近50%應該沒有問題。

《動態(tài)》：確實奧康國際給出了比較靚麗的中報，如果就中長線投資而言，有哪些因素支持奧康維持這樣的業(yè)績增速？

孔銘：如果從中長線持股出發(fā)，我總結奧康的競爭力在五個方面。第一，國際館模式效果顯著，全年預計新開店數在200家左右，其次，應收賬款逐步減少，資產減值損失預計較14年大幅減少，第三，員工持股計劃第一期實施完成，進一步提振信心和動力，第四，戰(zhàn)略投資蘭亭集勢，未來將共同打造傳統(tǒng)行業(yè)“互聯(lián)網+”戰(zhàn)略，第五，經銷斯凱奇，圍繞鞋行業(yè)不斷布局，發(fā)掘新的業(yè)績增長點。

投資者也可以仔細從奧康的中報中挖掘信息，公司上半年繼續(xù)加大渠道整合優(yōu)化力度，提升終端店面形象，重點放在整頓一些無形象和無效益的網點上，并且加大了暢銷款的推廣力度，進而大幅度的提升了直營和商場的銷售。然后，它也調整了營銷策略，加大了對線上平臺的部署，開展了各類專場的促銷活動，實現(xiàn)電商業(yè)務的穩(wěn)健增長。上半年團購銷售也有較大幅度的增長。

《動態(tài)》：奧康中報也顯示，公司的毛利率略有下滑，這似乎又是對凈利潤快速增長的一個“附注”，對此您怎么解讀？

孔銘：確實，細心的投資者會發(fā)現(xiàn)上半年奧康的毛利率為35.40%，較上年同期下滑1.62個百分點。而且這種下滑也容易引發(fā)擔憂，因為公司毛利率2014年下降幅度較大，較2013年同期下降4.57個百分點。

這種情況的出現(xiàn)，我們要具體分析是行業(yè)的因素還是公司自身的因素導致，我傾向于認為是行業(yè)和市場整體造成的。剛才我們提到過，由于各大鞋類品牌競爭加劇，公司繼續(xù)加大促銷力度，那么這很容易導致公司產品毛利率持續(xù)下滑。

如果把眼光放長遠一點，這種擔憂可以消除。前兩年部分店鋪加盟轉直營后，奧康國際承接的庫存還在打折消化中，對毛利率構成一定壓制。同時，公司直營店鋪正在推進類直營模式，合作方式有所變化，也對毛利率產生一定影響，未來隨著庫存消化，模式穩(wěn)定，毛利率有望保持平穩(wěn)甚至略有回升。

《動態(tài)》：服裝行業(yè)之前一直陷于去庫存的尷尬困境中，就奧康而言是否已經擺脫了這樣的行業(yè)困境，后面會不會得到持續(xù)改善呢？

孔銘：就投資來說，大家關注去庫存的情況，實際就是關注公司資產端各個項目的狀況。至少從半年報來看，奧康已經對應收款及庫存等資產端項目進行了一定的修復，并且經營性現(xiàn)金流也明顯改善。截至上半年末，公司應收賬款原值10.75億元，較去年末下降14%；賬齡1-3個月的占比35%（較去年末提升8%），賬齡1-2年及2年以上的占比分別為36%、6%（較去年末微增）。

公司存貨余額為8.5億，較去年末下降3.6%；產成品7.6億，較去年末下降7%，主要得益于去庫存力度加大。經營性現(xiàn)金流4.8億（去年同期僅0.2億元），明顯改善主要得益于應收賬款減少、應付賬款及盈利增加等因素所致。

應該說盡管資產端的修復并不十分的樂觀，但從大趨勢上它仍然走在持續(xù)改善的道路上。

《動態(tài)》：從交易的角度出發(fā)，奧康股價未來還有哪些刺激因素？

孔銘：我認為可以看跨境電商領域是否有超預期的拓展，奧康收購蘭亭集勢25.6%的股權，成為其第一大股東。蘭亭集勢是在紐交所上市的跨境電商，主營服裝、3C等產品的B2C出口。蘭亭在管理團隊、銷售規(guī)模和知名度上有一定優(yōu)勢。高管團隊在互聯(lián)網營銷以及IT技術方面的背景雄厚，同時，跨境電商行業(yè)是近年二級市場上的持續(xù)熱點。