李興然

近期，廣東東江畜牧股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“東江畜牧”）日前預(yù)披露了IPO招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）.公司擬公開(kāi)發(fā)行股數(shù)不超過(guò) 5000 萬(wàn)股，共計(jì)募集資金不超過(guò)40722.50萬(wàn)元，用于投入種豬繁育基地建設(shè)項(xiàng)目和豬飼料項(xiàng)目。招股書(shū)顯示，近年來(lái)公司營(yíng)業(yè)收入雖逐年上漲，但凈利潤(rùn)卻是逐年下滑，營(yíng)業(yè)成本逐年上升。

此外，公司3家全資子公司2014年度凈利潤(rùn)均為負(fù)數(shù)，近年來(lái)公司其他應(yīng)收款期末余額增長(zhǎng)較快，另截至 2014 年末，公司預(yù)付款項(xiàng)前五名單位期末余額合計(jì)占總額的比例為 99.80%，比較集中。種種跡象表明，公司未來(lái)發(fā)展?jié)摬匚C(jī)。

凈利潤(rùn)逐年大幅下滑

從招股書(shū)的合并利潤(rùn)表來(lái)看，公司營(yíng)業(yè)收入雖逐年上漲，但同比增幅明顯下降，凈利潤(rùn)更是逐年下滑。2012年-2014年，公司的營(yíng)業(yè)收入分別為46926.39萬(wàn)元、55516.65萬(wàn)元、56943.78萬(wàn)元，2013-2014年同比增幅分別為18.31%、25.71%；公司的凈利潤(rùn)分別為12589.21萬(wàn)元、12289.06萬(wàn)元、4256.90萬(wàn)元，2013-2014年同比增幅分別為-2.38%、65.36%。

對(duì)此，公司解釋說(shuō)，2014年度凈利潤(rùn)較2013年度下降65.36%，主要是由于2014年度商品豬和仔豬銷售單價(jià)較2013年度下滑所致。2014年公司商品豬銷售單價(jià)為13.62元/千克，較2013年的商品豬銷售單價(jià)14.67元/千克，下降7.16%；2014年公司仔豬銷售單價(jià)為459.37元/頭，較2013年的仔豬銷售單價(jià)508.42元/頭，下降9.65%；雖然2014年度公司出欄生豬58.31萬(wàn)頭，較2013年同期的53.50萬(wàn)頭增加8.98%；但最終公司2014年度凈利潤(rùn)較2013年仍然下滑65.36%。

記者注意到，公司營(yíng)業(yè)收入增幅逐年下滑或許跟營(yíng)業(yè)成本逐年上升脫不了干系，從報(bào)表中可以發(fā)現(xiàn)，2012-2014年公司營(yíng)業(yè)成本分別為31539.88萬(wàn)元、40338.00萬(wàn)元、48066.50萬(wàn)元，年均同比增幅約為20%左右，2013年更是高達(dá)27.90%。

同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)明顯

從招股書(shū)中可以看到，公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)對(duì)生豬銷售價(jià)格的敏感系數(shù)較大，2012年、2013年、2014年公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)對(duì)主要產(chǎn)品銷售價(jià)格變動(dòng)的敏感系數(shù)分別為3.6212、4.3696、11.6397，呈現(xiàn)逐年大幅上升的態(tài)勢(shì)。如果生豬市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)大幅下滑，將會(huì)對(duì)公司造成重大不利影響，甚至?xí)?dǎo)致公司出現(xiàn)虧損。

事實(shí)上，公司在招股書(shū)中也表示存在兩個(gè)競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)：一是公司養(yǎng)殖規(guī)模仍相對(duì)較小。雖然2014年生豬出欄規(guī)模達(dá)到了58.31萬(wàn)頭，但與同行業(yè)企業(yè)（如溫氏集團(tuán)、牧原股份、雛鷹農(nóng)牧）相比，公司生豬養(yǎng)殖規(guī)模仍相對(duì)較小。根據(jù)公開(kāi)資料，溫氏集團(tuán)2014年生豬存欄量保守估計(jì)有1200萬(wàn)頭，牧原股份2014年生豬存欄量介于150-200萬(wàn)頭之間，雛鷹農(nóng)牧約份2014年生豬存欄量約為210～240萬(wàn)頭；二是融資渠道單一，限制了公司規(guī)模的快速擴(kuò)大。作為規(guī)模化的生豬養(yǎng)殖企業(yè)，公司需要大量資金建設(shè)養(yǎng)殖場(chǎng)、購(gòu)置生產(chǎn)設(shè)備，而銀行借貸和公司自身利潤(rùn)積累難以及時(shí)滿足公司發(fā)展所需資金，長(zhǎng)期以來(lái)受限于融資渠道單一，公司規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大受到一定制約。

有業(yè)內(nèi)人士指出，這兩個(gè)競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)對(duì)東江畜牧的發(fā)展有著致命的威脅，公司融資渠道單一導(dǎo)致公司規(guī)模不能快速擴(kuò)大，從而制約了公司的規(guī)模效應(yīng)，在豬肉銷售價(jià)格波動(dòng)不定的背景下，使得公司在近年來(lái)和其他同行的差距進(jìn)一步拉大。事實(shí)上，在生豬和豬肉產(chǎn)業(yè)鏈中，供給端最為脆弱，供給方議價(jià)能力最低：肉價(jià)下跌，收購(gòu)生豬的企業(yè)和豬販立即壓價(jià)，養(yǎng)殖企業(yè)和養(yǎng)殖戶最先受損；而肉價(jià)上漲，養(yǎng)殖企業(yè)和養(yǎng)殖戶最終獲利并不多。

公司方面并非沒(méi)有注意到這種情況，對(duì)此也是早有計(jì)劃。招股書(shū)顯示，本次ipo募集的資金將投資于兩個(gè)項(xiàng)目：一是陜西省洛南縣紙房種豬繁育基地建設(shè)項(xiàng)目；投資額為20390.98萬(wàn)元；二是用于年產(chǎn) 55 萬(wàn)噸豬飼料項(xiàng)目，投資額為20331.52萬(wàn)元，兩個(gè)項(xiàng)目共計(jì)投入資金40722.50萬(wàn)元。然而，募集資金投資項(xiàng)目從投入到產(chǎn)生效益，需要一定的建設(shè)期，如果期間公司的盈利能力沒(méi)有大幅提高，則公司存在凈資產(chǎn)收益率和每股收益下降的風(fēng)險(xiǎn)。令投資者擔(dān)心的是，公司近年來(lái)增收不增利，公司在招股書(shū)中也沒(méi)有提出其他較有可行性的新業(yè)務(wù)，盈利能力要在短時(shí)間大幅提高也相當(dāng)有難度。

3家全資子公司凈利潤(rùn)均為負(fù)

值得一提的是，公司擁有3家全資子公司，分別為汕頭市新東江食品有限公司、廣東東江飼料科技有限公司、陜西東江畜牧有限公司，無(wú)其它控股、參股子公司。但截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，三家全資子公司凈利潤(rùn)均為負(fù)數(shù)。

從合并資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)看，2012-2014年末，公司應(yīng)收賬款分別307.00萬(wàn)元、576.24萬(wàn)元、985.83萬(wàn)元，公司其他應(yīng)收款期末余額分別為64.73 萬(wàn)元、428.78萬(wàn)元和 1212.93萬(wàn)元，增長(zhǎng)較快。此外，截至 2014 年末，公司預(yù)付款項(xiàng)前五名單位期末余額合計(jì)占總額的比例為 99.80%，比較集中。

不得不提的是，記者從公司飼料外購(gòu)及自產(chǎn)自供情況中統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，2012-2014年公司飼料總數(shù)量為95482.91噸、108552.41噸、122451.86噸，而公司外購(gòu)飼料所占比例則依次為8.05%、10.61%、12.12%，不僅沒(méi)有下降反而逐年上升。有分析人士指出，外購(gòu)飼料不僅成本高，而且萬(wàn)一出現(xiàn)掉鏈子的情況，將嚴(yán)重影響公司的正常經(jīng)營(yíng)。

值得投資者關(guān)注的是，畜牧業(yè)類公司在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中受到多重因素的制約，其中不可忽視的環(huán)保政策對(duì)公司股票的影響，東江畜牧也不例外。生豬養(yǎng)殖過(guò)程中會(huì)有污染物排放，其排放標(biāo)準(zhǔn)需符合國(guó)家環(huán)保監(jiān)管的相關(guān)要求。隨著我國(guó)對(duì)環(huán)境保護(hù)問(wèn)題的日益重視，國(guó)家制定了更嚴(yán)格的環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)范，將會(huì)對(duì)公司的未來(lái)發(fā)展產(chǎn)生負(fù)面影響。

東江畜牧能否突破阻礙，叩開(kāi)上市之門(mén)，本刊記者將持續(xù)關(guān)注。