萬(wàn)蓉

此前我們?cè)崾具^(guò)，悲觀(guān)絕望的A股有望形成9月份構(gòu)筑階段底、4季度展開(kāi)修復(fù)性乃至報(bào)復(fù)性反彈的行情格局。行情的主要驅(qū)動(dòng)因素是市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的持續(xù)下降，以及寬松性政策的繼續(xù)加碼。顯然，10月以來(lái)A股的反彈就是以此為雙輪驅(qū)動(dòng)的，在此背景下，明年A股存在再瘋一次的可能。策略上，建議靜與動(dòng)兩種風(fēng)格相結(jié)合，關(guān)注高含權(quán)的次新股等投資主題。

驅(qū)動(dòng)一：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率持續(xù)下降

10月下旬的第一個(gè)周末，市場(chǎng)再次迎來(lái)“雙降”，一年期存款利率降到了1.5%、一年期貸款基準(zhǔn)利率降到了4.35%。這必然會(huì)進(jìn)一步促使債券和理財(cái)產(chǎn)品收益率的進(jìn)一步下降，“債市?！比詴?huì)繼續(xù)飛舞。在“雙降”后的第一個(gè)交易日，各短中長(zhǎng)端的Shibor利率均應(yīng)聲告跌，十年期國(guó)債收益率已跌破標(biāo)志性的3%。在寬松政策持續(xù)加碼的背景下，在資產(chǎn)配置荒的市場(chǎng)環(huán)境下，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率仍會(huì)繼續(xù)下降，進(jìn)而會(huì)進(jìn)一步刺激市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升，風(fēng)險(xiǎn)偏好提升的累積效應(yīng)則會(huì)逐漸驅(qū)動(dòng)和強(qiáng)化股市的回暖。

在以往“高利率、缺資金”的資金荒時(shí)期，利率水平揭示的市盈率指標(biāo)對(duì)市場(chǎng)參考意義不大。但在如今資本棄實(shí)從虛、社會(huì)流動(dòng)性充裕、資產(chǎn)配置荒的新環(huán)境下，利率水平揭示的市盈率指標(biāo)對(duì)市場(chǎng)估值水平將有著重要的參考意義。特別是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益的持續(xù)下降，倒逼了投資資本風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升，而創(chuàng)業(yè)板是風(fēng)險(xiǎn)收益類(lèi)資產(chǎn)的代表。顯然，風(fēng)險(xiǎn)偏好提升選擇風(fēng)險(xiǎn)收益率資產(chǎn)是創(chuàng)業(yè)板強(qiáng)勁反彈的核心因素。這樣也能較好地解釋A股“估值貴”的問(wèn)題。很明顯，只要無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益持續(xù)處于低水平，則A股估值貴的問(wèn)題將是市場(chǎng)的常態(tài)。

驅(qū)動(dòng)二：寬松性政策繼續(xù)加碼

綜合來(lái)看，當(dāng)前的A股行情中，可見(jiàn)上證綜指3600點(diǎn)、創(chuàng)業(yè)板2600點(diǎn)左右即6月份災(zāi)害性下跌以來(lái)行情的重要阻力區(qū)，但也是行情估值水平的合理中樞區(qū)，后期行情圍繞此阻力區(qū)和估值中樞位必有反復(fù)性的拉鋸震蕩。但此反復(fù)震蕩還不會(huì)成為行情新的頭部目標(biāo)，一方面，行情反彈至此區(qū)域僅是完成了災(zāi)害性下跌后的合理修復(fù)，而非新的趨勢(shì)性行情的形成，更未形成新的風(fēng)險(xiǎn)累積;更主要的是，1.5%的一年期存款利率已經(jīng)低于1.6%的9月份CPI，“負(fù)利率”在時(shí)隔多年之后再次顯現(xiàn)，并且是“利率比物價(jià)指數(shù)降得快”;同時(shí)，宏觀(guān)環(huán)境決定著仍有繼續(xù)寬松的必要，且利率與存準(zhǔn)率仍有續(xù)降的需求與空間，因而根本不存在政策轉(zhuǎn)向的后顧之憂(yōu)。

另一方面，在經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷已經(jīng)嚴(yán)重影響到明年就業(yè)形勢(shì)的情況下，四季度宏調(diào)政策可能會(huì)進(jìn)一步“放大招”。我們預(yù)期，年內(nèi)A股在應(yīng)對(duì)年終結(jié)賬與贖回、年末市場(chǎng)利率翹尾、1月份禁售解禁、美元加息預(yù)期等一系列不利因素之后，在負(fù)利率和資產(chǎn)配置荒的背景組合下，明年A股存在再瘋一次的可能。

基于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的增強(qiáng)，當(dāng)前時(shí)期的基本策略是靜與動(dòng)兩種風(fēng)格，“靜”的策略是買(mǎi)入估值合理、之前有產(chǎn)業(yè)資本曾被套、大股東進(jìn)行了規(guī)模性增持、后有定增與并購(gòu)方案、成長(zhǎng)性預(yù)期強(qiáng)新興產(chǎn)業(yè)股，可忽視期間的震蕩波動(dòng)，靜待市場(chǎng)溫度再度逐漸瘋起來(lái);“動(dòng)”的策略分兩種：一是在震蕩勢(shì)中以逆勢(shì)交易為主，二是把握和交易投資主題此起彼伏的輪動(dòng)節(jié)奏。投資主題方面，隨著歲末年初的來(lái)臨，高含權(quán)的次新股在散亂的行情結(jié)構(gòu)中或能逐漸脫穎而出。