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擁抱“十三五”的金融變革浪潮

中國即將進(jìn)入第13個(gè)五年規(guī)劃。這一階段是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，也是完成全面小康、落實(shí)百年中國夢的重要節(jié)點(diǎn)。中國金融體制也將在“十三五”期間掀起深刻的變革創(chuàng)新浪潮：進(jìn)一步擴(kuò)大金融業(yè)雙向開放，有序?qū)崿F(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換，推動(dòng)人民幣加入特別提款權(quán)籃子貨幣，最終成為可兌換、可自由使用的貨幣。這種金融變革和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型能否形成良性互動(dòng)？又能否形成更靈活和更富彈性的金融市場？

主持人：鐘偉

《中國外匯》副主編

嘉 賓：

溫 彬 中國民生銀行首席研究員

譚小芬 中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院教授

鐘偉：歡迎兩位參與本期的“圓桌”討論。在十三五期間，中國金融業(yè)的變革將加速，圍繞創(chuàng)新金融，互聯(lián)網(wǎng)金融，綠色金融和普惠金融，中國將努力擴(kuò)大金融業(yè)的雙向開放。那么未來五年，中國金融變革的主線是什么？是否會(huì)形成金融改革的進(jìn)程相對快于實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的格局？

溫彬：中國金融變革將以服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展為核心，圍繞深化改革和擴(kuò)大開放兩條主線推進(jìn)，在監(jiān)管、機(jī)構(gòu)、要素、市場和結(jié)構(gòu)五個(gè)方面實(shí)現(xiàn)市場化和國際化。變革的具體內(nèi)容包括：改革并完善適應(yīng)現(xiàn)代金融市場發(fā)展的金融監(jiān)管框架，建立股權(quán)和種類多元化的金融體系，發(fā)揮利率和匯率市場化的金融杠桿調(diào)節(jié)作用，拓展金融市場的寬度和深度，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，推進(jìn)資本項(xiàng)目開放和人民幣國際化。

技術(shù)和金融是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的兩大動(dòng)力。其中的金融作為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心，在引導(dǎo)資金流向、支持“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”和技術(shù)進(jìn)步方面，具有不可替代的作用。金融改革適度超前有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。當(dāng)前，實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型主要集中在三個(gè)方向：一是加快傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的升級(jí)；二是大力發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)；三是推進(jìn)中國企業(yè)“走出去”參與全球競爭和合作。為實(shí)現(xiàn)上述目標(biāo)，提高直接融資比重和加快人民幣國際化，是各項(xiàng)金融改革的重中之重。

譚小芬：目前來看，金融領(lǐng)域需要解決的問題有三個(gè)方面：一是鑒于以往以外匯儲(chǔ)備增長形成的外匯占款投放基礎(chǔ)貨幣的發(fā)行方式已發(fā)生轉(zhuǎn)變，未來需要思考運(yùn)用哪些新的方式進(jìn)行貨幣投放，以確保在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長的情況下，形成調(diào)結(jié)構(gòu)和促改革的動(dòng)力；二是隨著要素稟賦和技術(shù)水平的變化，中國經(jīng)濟(jì)增長速度、增長模式和增長動(dòng)力在發(fā)生變化，需要融資方式做出相應(yīng)的變革；三是創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的力量上升，互聯(lián)網(wǎng)的崛起對很多行業(yè)形成了沖擊。未來五年，人民生活水平和質(zhì)量的提高，以及生態(tài)環(huán)境的改善將成為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要目標(biāo)，而這些領(lǐng)域的變化都需要相應(yīng)的金融支持。

在這樣的背景下，未來五年中國金融改革的主線主要圍繞以下三個(gè)方面：第一，繼續(xù)引導(dǎo)資源配置的基準(zhǔn)價(jià)格進(jìn)一步市場化，包括：基準(zhǔn)利率體系的構(gòu)建及其相關(guān)金融產(chǎn)品的發(fā)展、金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)和財(cái)務(wù)硬約束以及更加富有彈性和透明度的匯率形成機(jī)制,以提高金融體系的效率。第二,進(jìn)一步發(fā)展多層次資本市場，特別是要提高直接融資中的股權(quán)融資比重，在化解高杠桿率風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)使資源配置更加市場化。第三，加強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力度，重點(diǎn)是構(gòu)建多元業(yè)態(tài)金融服務(wù)體系，包括普惠金融體系、科技金融體系、綠色金融體系以及互聯(lián)網(wǎng)金融體系。

近年來，中國金融改革與金融開放的進(jìn)程推進(jìn)較快，實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型相對略顯滯后，包括國有企業(yè)、財(cái)稅體系、土地、服務(wù)業(yè)等領(lǐng)域的改革進(jìn)展較為緩慢。如果不能積極主動(dòng)地化解此類風(fēng)險(xiǎn)，將會(huì)影響到今后的整體經(jīng)濟(jì)改革步伐。

鐘偉：人民幣已獲準(zhǔn)加入SDR貨幣籃子，這對人民幣在國際市場上的計(jì)價(jià)、交易和儲(chǔ)備等功能會(huì)帶來怎樣的影響?是否能給人民幣國際化帶來新的機(jī)遇？而在此進(jìn)程中又需要關(guān)注哪些風(fēng)險(xiǎn)？

譚小芬：人民幣加入到SDR籃子給中國帶來的直接影響和短期影響并不大。SDR在全球儲(chǔ)備資產(chǎn)中的比重僅約為2.5%，加入SDR并不意味著人民幣就能成為全球儲(chǔ)備貨幣。截至2015 年3月，IMF共創(chuàng)造2040億SDR并分配給IMF成員（相當(dāng)于2800億美元左右）。在新的貨幣籃子中，人民幣的權(quán)重為10.92%，其相對目前11.5萬億美元的全球外匯儲(chǔ)備總量實(shí)乃九牛一毛。到目前為止，SDR只具象征性的貨幣籃子，沒有國家會(huì)根據(jù)SDR的組成來進(jìn)行外匯儲(chǔ)備的配置，各國央行都是基于市場因素（而非進(jìn)入SDR）來決定是否增持人民幣儲(chǔ)備。因此，加入SDR給中國帶來的直接經(jīng)濟(jì)利益有限。

但是讓人民幣成為SDR籃子貨幣，對于人民幣國際化、中國資本賬戶開放和金融改革則具有重要的意義和影響。人民幣加入SDR籃子，意味著人民幣得到IMF眾多成員國的官方認(rèn)可，從而有助于增強(qiáng)持有人民幣的信心，提高人民幣的國際可接受性和金融便利性，也有利于人民幣在國際計(jì)價(jià)、國際交易中的使用，推動(dòng)國際社會(huì)對人民幣和人民幣資產(chǎn)的需求上升，引發(fā)如何才能增加優(yōu)質(zhì)的人民幣資產(chǎn)供應(yīng)以滿足這種額外需求的問題，推動(dòng)中國國內(nèi)金融市場發(fā)展。更長遠(yuǎn)來看，其有利于人民幣國際化的推進(jìn)。根據(jù)IMF對成員國的官方外匯儲(chǔ)備的調(diào)查，2013年，持有人民幣的國家有27個(gè)，占比僅為0.7%；2014年，持有人民幣的國家有38個(gè)，占比為1.1%。加入SDR籃子后，人民幣被作為官方儲(chǔ)備的持有額，無疑是上升潛力最大的。

人民幣加入SDR以后，中國金融市場改革和金融開放應(yīng)會(huì)繼續(xù)推進(jìn)。而這些改革措施的推出，如果和美聯(lián)儲(chǔ)加息周期的啟動(dòng)及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行周期疊加在一起形成互動(dòng)，可能引發(fā)大規(guī)模的短期資本流動(dòng)，增加中國的金融風(fēng)險(xiǎn)。對此，需要從戰(zhàn)略層面做好風(fēng)險(xiǎn)防范的預(yù)案，警惕風(fēng)險(xiǎn)，確保金融穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

溫彬：目前，人民幣在計(jì)價(jià)、交易和融資等方面的使用主要集中在雙邊貿(mào)易和投資。人民幣“入籃”，標(biāo)志著人民幣的國際認(rèn)可和接受程度提高，一方面會(huì)進(jìn)一步增加中國在雙邊貿(mào)易和投資中的使用比重；另一方面，也會(huì)吸引更多的第三方使用人民幣。從這個(gè)意義上講，“入籃”會(huì)擴(kuò)大人民幣使用的范圍和領(lǐng)域，有助于加快人民幣國際化進(jìn)程。特別是人民幣作為儲(chǔ)備貨幣功能的提升，會(huì)增加境外央行及其他機(jī)構(gòu)投資者對人民幣資產(chǎn)的需求，推動(dòng)我國資本市場深化、金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化和資本項(xiàng)目的開放進(jìn)程，但也會(huì)相應(yīng)增加我國應(yīng)對跨境資金流動(dòng)和沖擊的壓力。

鐘偉：十三五期間，人民幣匯率將更富有彈性，使市場機(jī)制發(fā)揮關(guān)鍵性作用，有序?qū)崿F(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換。當(dāng)下世界金融變數(shù)較多，如美聯(lián)儲(chǔ)加息懸而未決，世界經(jīng)濟(jì)深度調(diào)整后的復(fù)蘇進(jìn)程也嚴(yán)重分化。在這樣的背景下，人民幣匯率應(yīng)保持怎樣的態(tài)勢？為使人民幣成為“硬通貨”，又需重點(diǎn)在哪些金融領(lǐng)域放松管制？

溫彬：人民幣匯率水平主要取決于中國經(jīng)濟(jì)實(shí)力和對外開放程度。當(dāng)前，我國同時(shí)面臨經(jīng)濟(jì)下行和結(jié)構(gòu)調(diào)整的雙重壓力，短期看，保持弱勢人民幣一定程度上有利于穩(wěn)增長；但從中長期看，保持人民幣相對穩(wěn)定則更加有利于中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和人民幣國際化。

成為SDR“籃子貨幣”的衡量標(biāo)準(zhǔn)之一就是“可自由使用”，通常以該貨幣在全球外匯交易、國際銀行借貸、國際債券發(fā)行以及全球外匯儲(chǔ)備的占比來衡量。因此，人民幣的“可自由使用”是成為全球“硬通貨”的前提和基礎(chǔ)。目前，我國對資本項(xiàng)目管理主要采取渠道和額度“雙管控”的手段，如境外機(jī)構(gòu)投資者投資境內(nèi)資本市場主要有QFII、RQFII、滬港通和三類機(jī)構(gòu)等四種渠道。下一階段，應(yīng)重點(diǎn)在直接投資、證券投資、外債和外匯市場管理等方面進(jìn)一步擴(kuò)大雙向開放的規(guī)模和力度。

譚小芬：考慮到SDR籃子對匯率穩(wěn)定性的要求、中美貨幣政策的協(xié)調(diào)以及中國經(jīng)濟(jì)基本面相對較好等，人民幣兌美元匯率應(yīng)可保持相對平穩(wěn)。不過，鑒于美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)加息進(jìn)程后，美元匯率走勢的不確定性上升，人民幣匯率的波動(dòng)區(qū)間會(huì)有所加大。

2005年7月到2015年9月期間，人民幣對主要貿(mào)易伙伴一籃子貨幣的實(shí)際有效匯率升值了54.07%，名義有效匯率升值42.95%。由于美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期強(qiáng)烈，2015年前9個(gè)月，美元實(shí)際有效匯率升值9.20%，很多貨幣對美元大幅貶值。2015年9月，人民幣實(shí)際有效匯率相對于2014年9月升值了9.32%，人民幣對一些主要的新興市場貨幣的升值幅度更加明顯。由于我國經(jīng)濟(jì)基本面相對較好，外債占比相對較低，外匯儲(chǔ)備充足，抵御外部沖擊的能力較強(qiáng)，央行應(yīng)有能力維持人民幣匯率水平的相對穩(wěn)定。

為使人民幣成為硬通貨，中國需要重點(diǎn)在以下領(lǐng)域放松金融管制：一是進(jìn)一步開放債券市場，允許非居民企業(yè)發(fā)行人民幣債券；二是擴(kuò)大跨境雙向投資和人民幣的跨境使用，拓寬人民幣雙向流動(dòng)渠道，并適時(shí)推出QDII2，擴(kuò)大海外主體進(jìn)入國內(nèi)市場的范圍和額度，進(jìn)一步擴(kuò)大國內(nèi)外股票市場聯(lián)通渠道以及QFII、RQFII和QDII額度；三是擴(kuò)大匯率浮動(dòng)區(qū)間，逐步減少央行對外匯市場的干預(yù)，使人民幣匯率能真實(shí)反映市場的供求關(guān)系。

鐘偉：金融變革涉及到國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)和監(jiān)管框架的改革，國內(nèi)銀行業(yè)將面臨盈利能力弱化和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)上升的壓力，監(jiān)管體制則面臨從分業(yè)監(jiān)管到統(tǒng)一監(jiān)管的挑戰(zhàn)；而同時(shí)，資本市場或迎來更大的雙向開放的機(jī)遇。這些變革會(huì)給我國金融體制的效率帶來哪些影響？

譚小芬：近年來，銀行業(yè)綜合經(jīng)營的趨勢日益明顯，各類金融機(jī)構(gòu)間的業(yè)務(wù)合作非常普遍；與此同時(shí)，金融業(yè)務(wù)表外化趨勢日漸突出，互聯(lián)網(wǎng)金融等創(chuàng)新業(yè)務(wù)也迅速崛起。市場的創(chuàng)新發(fā)展正在不斷突破原有的監(jiān)管體制，金融風(fēng)險(xiǎn)更是在監(jiān)管覆蓋之外快速積累。特別是分業(yè)監(jiān)管框架已難以適應(yīng)目前金融業(yè)的發(fā)展，難以管控變化日益復(fù)雜的金融風(fēng)險(xiǎn)。未來五年，構(gòu)建統(tǒng)一的監(jiān)管框架是大趨勢：監(jiān)管體制要由分業(yè)監(jiān)管轉(zhuǎn)向統(tǒng)一監(jiān)管，監(jiān)管框架要由機(jī)構(gòu)性監(jiān)管轉(zhuǎn)向功能性的監(jiān)管。為此，需統(tǒng)籌協(xié)調(diào)推進(jìn)金融監(jiān)管改革，有效融合現(xiàn)有全部監(jiān)管資源，消除監(jiān)管的內(nèi)在阻力，降低監(jiān)管成本，充分發(fā)揮金融系統(tǒng)性監(jiān)管的優(yōu)勢，提高監(jiān)管運(yùn)行效率和金融體系效率；同時(shí)，要克服各監(jiān)管主體各自為政、監(jiān)管職能定位不準(zhǔn)、重疊與交叉監(jiān)管現(xiàn)象突出等問題，以保障金融安全，有效防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

溫彬：綜合經(jīng)營和資本項(xiàng)目開放是我國金融業(yè)未來發(fā)展的兩大趨勢。這在客觀上要求監(jiān)管體制進(jìn)行與之相適應(yīng)的變革。而這種變革會(huì)促進(jìn)金融效率的提升，表現(xiàn)在以下三個(gè)方面：一是可助力金融創(chuàng)新。分業(yè)經(jīng)營既限制了金融機(jī)構(gòu)盈利能力的提高，也不利于滿足客戶多元化和多層次的金融需求；綜合化經(jīng)營則可實(shí)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)的跨界互聯(lián)，推動(dòng)金融創(chuàng)新和效率改善。二是可優(yōu)化資源配置。在市場化和國際化的背景下，金融資源的配置效率將提高，進(jìn)而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。三是可推進(jìn)金融改革深化。混業(yè)經(jīng)營、統(tǒng)一監(jiān)管可以最大限度地發(fā)揮金融在配置資源中的作用，降低銀行體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，提高直接融資比例，優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)。

鐘偉：金融變革也涉及到轉(zhuǎn)變外匯管理和使用方式，例如放寬境外投資匯兌限制，放寬跨國公司資金境外運(yùn)作限制，放寬甚至逐步取消境內(nèi)外投資額度限制等?！笆濉逼陂g，中國外匯管理領(lǐng)域還會(huì)進(jìn)行哪些變革？中國在金融雙向開放的同時(shí)，又應(yīng)如何有效維持金融穩(wěn)定？

譚小芬：今后，中國外匯管理領(lǐng)域可能發(fā)生的變革包括以下幾個(gè)方面：一是減少對跨境外匯交易的限制，提高個(gè)人和企業(yè)的外匯可兌換限額，取消多數(shù)情況下外匯管理的事前審批，建立有效的事后監(jiān)管和宏觀審慎管理制度；二是放開資本市場準(zhǔn)入，進(jìn)一步采取措施方便海外機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入中國資本市場，放寬甚至取消境內(nèi)外投資額度限制，允許非居民在本國市場上發(fā)行除衍生品之外的金融產(chǎn)品；三是允許機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資境內(nèi)外證券、期貨市場以及擴(kuò)大本外幣兌換限額，提高跨境投資的便利性，為跨境投資拓寬渠道，包括啟動(dòng)合格境內(nèi)個(gè)人投資者境外投資試點(diǎn)，放開符合條件的機(jī)構(gòu)和個(gè)人從事境外投資，擴(kuò)大直至取消雙Q制度的限額；四是實(shí)施企業(yè)外債管理制度改革，逐步取消額度審批。

在這一進(jìn)程中，需要高度重視潛在的金融風(fēng)險(xiǎn)并采取切實(shí)可行的防范措施，比如建立跨部門的金融安全協(xié)調(diào)委員會(huì)，防范和應(yīng)對內(nèi)外風(fēng)險(xiǎn)共振和系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)；強(qiáng)化不同程度的壓力測試，避免出現(xiàn)應(yīng)對金融風(fēng)險(xiǎn)的政策真空。

溫彬：加強(qiáng)和改善外匯管理對支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和擴(kuò)大對外開放有著重要意義。其變革會(huì)集中在以下領(lǐng)域：促進(jìn)貿(mào)易和投資便利化；提高雙向開放程度；拓展金融市場的寬度和深度等。

隨著中國金融開放的深入，外部沖擊也將隨之加大。對此，需要未雨綢繆，做好應(yīng)對：一是做好政策儲(chǔ)備。要深入研究并適時(shí)推出“托賓稅”、無息存款準(zhǔn)備金、外匯交易手續(xù)費(fèi)等價(jià)格調(diào)節(jié)手段，以應(yīng)對跨境資金流動(dòng)沖擊。二是提高金融機(jī)構(gòu)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。銀行等各類金融機(jī)構(gòu)應(yīng)提高風(fēng)險(xiǎn)管理水平，強(qiáng)化資本約束和流動(dòng)性管理。三是加強(qiáng)市場監(jiān)管。金融市場互聯(lián)互通后，加大了貨幣市場、股票市場、債券市場、外匯市場、信貸市場，現(xiàn)貨和衍生品市場之間風(fēng)險(xiǎn)交叉?zhèn)魅镜目赡苄?，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要在宏觀和微觀審慎監(jiān)管的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)功能監(jiān)管，設(shè)立“防火墻”，防止風(fēng)險(xiǎn)的蔓延和擴(kuò)散。

鐘偉：謝謝兩位精彩細(xì)致的分析。十三五期間，金融改革有可能進(jìn)入創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵期，中國金融體系的雙向開放有望提速；人民幣匯率將更趨靈活、更趨市場化，并將在資本項(xiàng)目可兌換和國際化方面取得重大突破。此外，金融監(jiān)管體系亦將接受改革的洗禮，并將因此而更富有效率，成為防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的堅(jiān)強(qiáng)屏障。