吳英晶， 李勇建

(1.南開大學 商學院,天津 300071； 2.呼倫貝爾學院,內蒙古 呼倫貝爾 021008)

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供應商回購承諾下的銷售商存貨質押融資決策

吳英晶1，2， 李勇建1

(1.南開大學 商學院,天津 300071； 2.呼倫貝爾學院,內蒙古 呼倫貝爾 021008)

研究由一個供應商和銷售商組成的供應鏈。銷售商為中小企業(yè)，在受資金約束時無法通過自身信用獲得所需融資，此時供應商可以為銷售商貸款提供擔保以提高其融資授信額度。本文采用銷售商違約后剩余質押物的回購率來衡量供應商對融資風險的分擔程度，對參與各方的存貨質押融資決策進行了深入研究。結果表明：供應商的回購承諾提高了銀行利潤，在一定條件下提高了銀行的質押率；并且，有回購承諾的融資決策在市場前景樂觀情況下可以有效緩解銷售商的融資困境。

供應鏈；回購承諾；資金約束；存貨質押；融資決策

0 引言

作為我國社會發(fā)展的重要力量，中小企業(yè)以其技術、地理、成本及吸納生產力的優(yōu)勢在供應鏈中發(fā)揮著越來越大的作用，成為供應鏈和社會經濟發(fā)展中不可替代的一員。但與此發(fā)展不平衡的是，與大企業(yè)相比由于自身規(guī)模限制，大多數中小企業(yè)無法進行股權融資，而在現有宏觀金融體系下，也很難獲得外部融資[1]，融資難、融資貴，依然是制約中小企業(yè)發(fā)展的瓶頸。國務院發(fā)展研究中心的報告指出，能夠從市場獲得資金的企業(yè)仍然只占少數，相對于大企業(yè)，中小企業(yè)的融資成本相對較高，據統(tǒng)計中小企業(yè)平均融資成本大約在10%～15%之間[2]。在眾多融資方式中，由于存貨質押融資具有更加關注存貨自償性的特點，在不影響企業(yè)正常運營的情況下，利用質押存貨的銷售回款形成封閉賬戶償還貸款本息，降低傳統(tǒng)融資方式對質押物的要求，更能發(fā)揮中小企業(yè)快速發(fā)展的優(yōu)勢[3]。因此，具有部分資金約束的中小企業(yè)，如何利用存貨質押和供應鏈的整體信用，實現存貨質押融資的最優(yōu)策略成為迫切需要解決的問題。

與本文相關的研究主要為兩個方面：資金約束企業(yè)運營決策問題和回購契約問題。資金約束問題在多數企業(yè)發(fā)展中是不可避免的，即使是大企業(yè)很多時候也面臨資金約束而不能實施最優(yōu)的運營決策[4]。早期，Hadley和Whitin[5]，Rosenblatt[6]和Sherbrooke[7]研究了資金約束為預算外生確定或已知情況下的庫存決策。其后，很多學者開展了融資和運營的聯(lián)合決策研究，Elisa和Lorenzo[8]，Xu和Birge[9]，Buzacott和Zhang[10]等分別研究了不同融資和庫存聯(lián)合決策，Xu和Birge[11]考慮了資金約束下管理者的激勵因素對運營決策影響。Dada和Hu[12]研究發(fā)現融資決策減少了最優(yōu)訂購量，但線性貸款計劃可以實現渠道協(xié)調。隨著供應鏈研究的深入，很多學者開始關注從整個供應鏈出發(fā)解決中小企業(yè)的融資問題，Jing等[13]研究發(fā)現生產商成本決定了供應鏈內、外部融資的優(yōu)劣。魯其輝等[14]指出供應鏈應收賬款融資在一定條件下使供應鏈和融資機構獲利。馬中華等[15]、李毅學[16]研究了物流監(jiān)管決策對中小企業(yè)存貨質押融資影響，于輝[17]研究了倉單質押模型。以上研究從不同角度分析資金約束企業(yè)的運營和融資決策，在一定程度上解決了企業(yè)資金約束實際問題。但以往的文獻只關注研究資金約束企業(yè)的融資決策，并沒有考慮基于供應鏈信用的融資模式。在競爭日益趨于供應鏈整體競爭的今天，金融業(yè)也開始重視供應鏈整體授信的金融模式。本文將研究當銷售商違約時，供應商承擔回購固定比例的質押物的融資決策問題。

回購在供應鏈管理中發(fā)揮了重要的作用，但是國外學者的研究大多集中在回購與運營決策的集成研究上，很少研究回購對融資決策的影響，如Pasternak[18]證明單一銷售商有資金約束時，供應商承擔全部回購策略可以達到協(xié)調；在多個銷售商的供應鏈中，供應商的部分回購策略可以達到協(xié)調。Padmanabhan[19]研究表明回購可以同時增加銷售商和供應商的利潤及競爭能力；當需求不確定且供應商成本較低時回購活動更有效。國內學者則關注回購對融資和運營決策的影響。周建亨[20]研究指出由供應商、銷售商、銀行三方組成的供應鏈中回購可以實現最優(yōu)購入量。易雪輝和周宗放[21]研究了供應商回購剩余商品模式下存貨質押融資。

以上文獻極大幫助了回購對各方運營決策的影響，研究學者對于單個企業(yè)融資運營綜合決策進行研究，也關注到了回購承諾下的運營決策，但對回購承諾作為風險共擔機制對融資運營決策的影響研究并不多。更進一步，沒有探討回購決策對存貨質押融資質押率的影響。在實踐中，回購承諾在質押融資中被廣泛應用，如深圳發(fā)展銀行[22]針對兗州煤礦開展的回購承諾下的煤炭經銷商的質押融資業(yè)務。中國農業(yè)銀行[23]推出的回購擔保融資業(yè)務，即銀行向銷售商提供信用支持，幫助銷售商購買供應商的商品，同時供應商向銀行承諾在銷售商不能及時償還銀行債務時，由供應商回購商品，并將回購款項歸還銀行以償還銷售商貸款債務[23]。這種融資模式被廣泛用于汽車金融服務、網絡業(yè)務和大宗機電設備采購融資業(yè)務中。

中小企業(yè)2013年度報告中指出，由于貸款手續(xù)繁瑣、時間過長、綜合費用過高，迫使一部分小企業(yè)寧愿高息民間借貸，也不愿到金融部門獲得貸款。小企業(yè)的融資困難更多表現為資金的可得性壓力(低質押率)，而不是高成本的壓力(高利率)[2]。與周建亨[20]研究回購承諾對融資利率影響不同，本文更加注重分析供應商的回購承諾對存貨質押融資決策的影響。類似李毅學等[24]研究，考慮到在實踐中，中小企業(yè)在銷售額達不到還款額度時，中小企業(yè)依然有一定的概率利用其它收入來償還貸款的情況，也引入銷售商主體違約概率來衡量銷售商的主觀違約情況，但本文分析的是供應商只在銷售商違約時承擔回購責任情景下，銷售商主體違約概率對銷售商運營決策、供應商回購決策和銀行存貨質押融資決策的影響。

基于上述研究背景及現有文獻的不足，本文是以銷售商存貨質押融資為研究對象，考慮銷售商主體違約概率外生和供應商回購承諾前提下，建立了報童性質的銷售商、供應商和銀行的存貨質押融資模型，重點研究了銷售商主體違約概率對各方決策的影響，及供應商參與回購對銷售商存貨質押融資的有效性分析。

1 問題描述和模型建立

1.1 問題描述和參數定義

考察由單供應商和有資金約束的單銷售商組成的二級供應鏈系統(tǒng)。相對于銷售商，供應商具有較高的銀行信用額度，銷售商無法通過自身信用獲得銀行融資以實現最優(yōu)的購入量。出于供應鏈整體協(xié)調目的，供應商承諾銀行，當銷售商違約時承擔剩余質押物的回購責任，幫助銷售商獲得融資。決策過程為：銷售商基于庫存質押物量決策最優(yōu)貸款再購入量；供應商根據銷售商的購入量和其主體違約概率對最優(yōu)回購承諾比例進行決策；最后，銀行綜合考慮供應商的回購承諾比例以及銷售商的最優(yōu)貸款再購入量和主體違約概率，決策貸款最優(yōu)質押率。運作和決策過程如圖1所示：

圖1 運作和決策過程

基本假設如下：

決策成員均是風險中性的。存在資金約束的銷售商以單一售價銷售單一商品，市場需求隨機，銷售商承擔融資再購入貨物的處置權和質押物的倉儲監(jiān)管費用；銀行擁有質押物的處置權，質押物的銷售收入為封閉賬戶管理，當銷售商還款利潤大于不還款利潤時，肯定還款；當還款利潤小于不還款利潤時，以主體不違約概率償還貸款；供應商以固定批發(fā)價格向銷售商批發(fā)商品，銷售商違約時，需要承擔以批發(fā)價格回購固定比例的剩余抵押物。由于以批發(fā)價格回購固定比例的剩余抵押物等價于以低于批發(fā)價格一定比率的價格回購全部剩余抵押物，因此回購方式不影響各方決策；在競爭市場條件下，銷售商的售價、供應商的批發(fā)價格、銀行的利率由總的供需決定，單個企業(yè)決策對其影響較小。故本文假設銷售商的售價、供應商的批發(fā)價格、銀行的利率為常數，不受銷售商的融資決策影響。

主要參數和變量定義如下：

q0為銷售商貸款質押存貨量，即銷售商利用自有資金購入商品形成的初始庫存量，全部用來作為存貨質押融資的質押物；q為銷售商融資再購入量，是銷售商利用存貨進行質押獲得的貸款后再購入的商品量；p為銷售商的銷售價格；rf為銀行無風險利率；v為存貨的殘值；s為單位倉儲監(jiān)管費用，且srf；β為貸款質押率；c為供應商的進貨成本；w為供應商的批發(fā)價格；θ為供應商回購比例；α為銷售商的主體違約概率。

則1-α是銷售商主體不違約概率。銷售商主體不違約概率是衡量銷售商的信用度指標，為銷售商不還款利潤大于還款利潤時，銷售商償還銀行的貸款本息的概率。在金融實踐中，債務人的信用也被用來衡量貸款的風險，2008年，我國銀監(jiān)會[25]發(fā)布的《商業(yè)銀行信用風險內部評級體系監(jiān)管指引》等5個監(jiān)管規(guī)章中就明確指出，商業(yè)銀行應通過內部評級確定每個債務人及債項的風險等級、每筆風險暴露的違約概率、違約損失率和違約風險暴露等風險參數。在關于存貨質押融資的部分研究中也考慮了主體不違約概率的影響，如文獻[21]和[24]。

1.2 銷售商違約風險

在本研究問題中，供應商的回購承諾部分分擔了銀行的貸款風險，一旦銷售商違約，就有可能會導致供應商和銷售商的供應鏈關系斷裂，從而會阻斷銷售商的商品供應。由于在供應商回購承諾時銷售商的違約成本高于沒有回購的情況，因此，有回購時銷售商的主體違約概率通常會低于沒有供應商參與的情況。但是作為追求利潤最大化的企業(yè)，當銷售商銷售季節(jié)結束后還款利潤低于不償還貸款利潤時，銷售商還會以主體違約概率的可能性選擇不還款，此時銀行和供應商共同承擔銷售商的違約風險。

2 目標函數描述

銷售商、供應商與銀行都是基于期望利潤做出決策，參與方的利潤都受銷售量和銷售商是否違約的決策影響。

2.1 銷售商利潤函數

銷售商利潤與銷售量有關，商品的銷售情況不同導致銷售商的違約風險不同，銷售商的利潤函數為：

(1)當0≤ξ

(2)當q≤ξ<ξn時，如果銷售商違約，則可獲得再購入商品銷售收入，同時支付質押物的購買和倉儲監(jiān)管成本；如果銷售商還款，則獲得全部銷售收入和處理全部商品殘值收入，并支付質押物的倉儲監(jiān)管費用和銀行貸款本息。銷售商以α概率違約時利潤函數為：πr21(q)=pq-(s+w)q0；以1-α的概率還款時的利潤為：πr22(q)=pξ+v(q0+q-ξ)-wq(1+r)-(s+w)q0；

(3)當q+q0>ξ≥ξn時，銷售商一定可以還款，因此可以得到全部銷售收入和處理全部商品殘值收入，并支付商品的監(jiān)管費用和銀行貸款本息。銷售商的利潤為：πr32(q)=pξ+v(q0+q-ξ)-wq(1+r)-(s+w)q0。

(4)當ξ≥q+q0時，銷售商一定可以還款，因此得到全部銷售收入，并支付質押物的倉儲監(jiān)管費用和銀行貸款本息。銷售商的利潤為：πr42(q)=p(q0+q)-wq(1+r)-(s+w)q0。

進一步，可得銷售商的期望利潤：

(1)

2.2 供應商期望利潤

銷售商還款決策影響供應商的利潤，如果銷售商還款，則供應商不承擔回購責任，此時供應商的利潤為：Πs1(θ)=(w-c)(q0+q)；

因此，供應商的利潤函數也為分段函數：

可得供應商的期望利潤函數：

(2)

2.3 銀行的期望利潤

銀行的利潤同樣也是分段函數，如果銷售商還款，供應商不承擔回購責任，銀行獲得全部貸款本息；或者當ξ1<ξ時，供應商補償貸款不足后，銀行也可以獲得全部貸款本息。此時銀行的利潤為：Πb1=(r-rf)wq。

如果銷售商違約，銷售商的違約損失由供應商和銀行共同承擔。供應商承擔回購固定比例的剩余質押物，銀行獲得質押物銷售收入、供應商承諾比例回購收入及回購后剩余質押物殘值。銀行的利潤與供應商回購率和銷售商是否違約有關，即銀行的利潤函數為：

則銀行的期望利潤為：

(3)

3 決策分析

本節(jié)分別對銷售商的再購入決策、供應商的回購決策和銀行的存貨質押率決策進行討論，得出各自的最優(yōu)決策。

3.1 銷售商的再購入決策

銷售商的再購入決策是銷售商利用存貨進行質押獲得貸款后再購入的商品數量。本節(jié)研究銀行的質押率決策給定情形下，銷售商的最優(yōu)再購入決策，并進一步分析初始質押物數量與最優(yōu)質押率的關系。

首先我們考慮銀行的質押率決策給定情形下，銷售商的最優(yōu)再購入決策。

定理1 有資金約束的銷售商進行質押融資時，主體違約概率滿足

的銷售商有最優(yōu)再購入量q**，且滿足：

由定理1可以發(fā)現，當有資金約束的銷售商的主體違約概率滿足

且進行質押融資時，最優(yōu)購入量滿足：

(5)

最優(yōu)購入量與商品需求分布、商品銷售價格、批發(fā)價格、質押商品的存貨監(jiān)管費用及殘值有關。而主體違約概率滿足

的銷售商期望能獲得的再購入量越多越好，這時的銷售商為惡意的融資者，銀行會將這類貸款人排除在外。因此，本文只研究第一類銷售商。同時，定理1也驗證了銀行對債務人評級的重要性。

下面分析銷售商最優(yōu)質押率與質押物的關系。將q**=β**q0，代入(5)式，很容易得到：

(6)

綜上，銷售商貸款質押存貨量與期望得到的最優(yōu)質押率負相關。這是因為質押物越多，銷售商自有資金缺口越小，銷售商達到最優(yōu)購入量的需求越小，其所期望得到的最優(yōu)質押率越小。

定理2在給定銀行質押率β和初始質押物q0情況下，銷售商最優(yōu)再購入決策為：

由定理2可知，當銀行提供的質押率β低于銷售商的最優(yōu)再購入決策對應的質押率β**時，銷售商將用盡銀行提供的質押率，以實現相對較大的利潤；當銀行提供的質押率高于銷售商的最優(yōu)再購入決策時，基于利潤最大化，銷售商將只購買到最優(yōu)再購入量。

由定理2可以進一步得到銷售商主體違約概率與最優(yōu)再購入量的關系，結果如下：

性質1 銷售商最優(yōu)再購入量隨其主體違約概率增加而增加。

因為融資再購入的商品為銷售商支配，再購入的商品量越大違約后銷售商利潤越高。所以銷售商的最優(yōu)再購入商品量隨著主體違約率的增加而增加。

3.2 供應商回購決策

供應商為風險中性，在接到有自身優(yōu)勢的銷售商申請后，作為核心企業(yè)的供應商，為了提高整個供應鏈的競爭力，有意愿提供回購。依據帕累托最優(yōu)定理，只要供應商參與回購后，銷售商的利潤變大，且供應商的利潤不減少，供應商就有意愿參與回購。故，供應商回購承諾前提條件是參與回購后的利潤不低于不承諾回購時的利潤。在此約束條件下，供應商決策剩余質押物的回購比例?？傻萌缦陆Y論：

由定理3可以看出，供應商的回購比例與銷售商的主體違約概率成反比，銷售商的主體違約概率越高，供應商承擔的風險越大、回購比例越低。如果α=0，銷售商肯定不違約，供應商的回購比例達到最大θ=1，此時，銷售商肯定還款。

綜上，供應商參與回購更多的是出于供應鏈整體利益的考慮。因此，并不是供應鏈內所有的中小企業(yè)都可以獲得供應商的回購承諾，只有在供應鏈內有一定優(yōu)勢如具有技術、成本優(yōu)勢，并且具有較好的信用的中小企業(yè)，才可能獲得供應商通過回購承諾等方式參與融資。

3.3 銀行的貸款質押率決策

一般來說，出于風險規(guī)避性，銀行不會提供超過1的質押率。為了防止貸款資金挪為他用，銀行也不會提供超出銷售商期望達到最優(yōu)再購入量的貸款。

圖2 質押量與銀行最優(yōu)質押率關系(情況1)

圖3 質押量與銀行最優(yōu)質押率關系(情況2)

性質2 銀行的最優(yōu)質押率隨銷售商的主體違約概率增加而減少。

從性質2可以看出，無論市場的需求情況如何，銷售商的主體違約概率越高，銀行的貸款風險越大。這也合理解釋了銀行在進行貸款審核時，需要對貸款人和債項全面審核后才會做出貸款決策。

4 供應商回購承諾對銀行最優(yōu)質押率的影響

從性質3可以看出，當供應商參與回購動機是基于市場銷售前景的良好預期，或銷售商的滯銷損失較大、商品售價較高、主體違約概率較大時，供應商回購承諾有利于銷售商獲得銀行提供更高的質押率。相反，當銷售商滯銷損失較小，或主體違約概率較小時，銷售商購入決策會更加謹慎，出于自身銷售利潤增加動機的供應商回購承諾無效。

5 結論與展望

本文研究了銷售商主體違約風險和供應商回購對銷售商存貨質押融資策略影響，得到以下結論：

(1)只有主體違約概率滿足一定條件時，銷售商才能獲得供應商回購承諾的存貨質押融資。銷售商期望得到的最優(yōu)質押率隨著銷售商主體違約概率的增加而增加；而銀行確定的最優(yōu)質押率隨著銷售商主體違約概率的增加而減少。

(2)在市場銷售前景較好，且銷售商的主體違約概率較高時，供應商回購承諾有利于銷售商得到銀行更高的質押率；在市場銷售前景不好時，出于增加自身銷售利潤動機的供應商回購承諾無效。

本文的研究對象較為簡單，僅對單銷售商和單供應商組成的供應鏈系統(tǒng)進行研究，下一步研究的方向是考慮單供應商和多個銷售商的情景。此外，本研究是在一定的假設限定條件下開展的，如商品銷售價格固定，批發(fā)價格與回購比率無關等，但在現實生活中，商品銷售價格常隨著需求的變化而變化，供應商的批發(fā)價格也會隨其承擔貸款風險的不同而發(fā)生改變。因此，在后續(xù)的研究中將放松這些限制，使研究更具有價值。

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Loan-to-Value Ratio Decision on the Retailer’s Inventory Financing under Supplier’s Buy-Back Guarantee

WU Ying-jing1，2, LI Yong-jian1

(1.Business School, Nankai University, Tianjin 300071, China; 2. Economics and Management School, Hulunbuir College, Hulunbuir 021008, China)

In this paper, a supply chain consisting of a supplier and a retailer is considered. Being a small and medium-sized enterprise, the retailer can’t obtain enough financing by its own credit when facing funding constraints. However, the line of the retailer’s credit can be raised through the supplier’s loan guarantee. By measuring the degree of financing risk-sharing by the buy-back ratio of unsold pledge, partners’ inventory financing decisions are intensively analyzed in this study. The results show that, the buy-back guarantee of the supplier not only increases profit of the bank, but also raises the loan-to-value ratio when certain conditions are satisfied; meanwhile, the retailer’s funding dilemma can be effectively alleviated by the supplier’s buy-back guarantee when the market conditions are optimistic.

supply chain; buy-back guarantee; funding constraints; inventory financing; financing decision

2013- 08- 05

國家自然科學基金資助項目(71372100,71302005);國家社科基金重大項目(13&ZD147)

吳英晶(1976-)，女，內蒙古呼倫貝爾人，博士生，副教授，研究方向：物流與供應鏈管理。

F830.56；F274；F224

A

1007-3221(2015)03- 0060- 08