◎ 張萱萱（吉林股權(quán)交易所，吉林 130041）

區(qū)域性股權(quán)交易市場與“互聯(lián)網(wǎng)+”作為近年來在我國快速發(fā)展的新生事物，在經(jīng)濟發(fā)展的新常態(tài)下占據(jù)了重要位置。研究區(qū)域性股權(quán)交易市場與互聯(lián)網(wǎng)相結(jié)合對調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，促進經(jīng)濟發(fā)展有著更顯著的意義。

1 “互聯(lián)網(wǎng)+”發(fā)展現(xiàn)狀

2012年11月，易觀國際董事長兼首席執(zhí)行官于揚在第五屆移動互聯(lián)網(wǎng)博覽會的發(fā)言中首次提出“互聯(lián)網(wǎng)+”理念。2014年11月，李克強總理出席首屆世界互聯(lián)網(wǎng)大會時指出，互聯(lián)網(wǎng)是大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新的新工具。2015年3月，在全國兩會上，馬化騰提交了《關(guān)于以“互聯(lián)網(wǎng)+”為驅(qū)動，推進我國經(jīng)濟社會創(chuàng)新發(fā)展的建議》的議案，對經(jīng)濟社會的創(chuàng)新提出了建議和看法。他呼吁，需要持續(xù)以“互聯(lián)網(wǎng)+”為驅(qū)動，鼓勵產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新、促進跨界融合、惠及社會民生，推動我國經(jīng)濟和社會的創(chuàng)新發(fā)展。于是，”互聯(lián)網(wǎng)+”概念迅速風靡，為新常態(tài)下各行業(yè)都提供了新的發(fā)展契機。這相當于給傳統(tǒng)行業(yè)加了一對“互聯(lián)網(wǎng)”翅膀，助飛傳統(tǒng)行業(yè)。這其中，金融行業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)結(jié)合，就誕生了互聯(lián)網(wǎng)金融概念。短短兩年，互聯(lián)網(wǎng)金融已婦孺皆知。由于與互聯(lián)網(wǎng)的結(jié)合，誕生出了很多普通用戶觸手可及的理財投資產(chǎn)品，比如余額寶、 理財通以及P2P投融資產(chǎn)品等。

2 區(qū)域性股權(quán)交易市場發(fā)展現(xiàn)狀

區(qū)域性股權(quán)交易市場與互聯(lián)網(wǎng)金融一樣，都是近年來在我國快速發(fā)展的新生事物，是我國經(jīng)濟發(fā)展到一定階段后的必然產(chǎn)物。我國資本市場從20世紀80年代發(fā)展至今，已經(jīng)初步形成了由場內(nèi)市場的主板（含中小板）、創(chuàng)業(yè)板和場外市場的新三板、區(qū)域性股權(quán)交易市場共同組成的多層次資本市場體系。各地設立區(qū)域性股權(quán)交易市場的初衷是擴大當?shù)仄髽I(yè)通過資本市場獲得直接融資的機會，促進中小企業(yè)的規(guī)范化運作，扶持優(yōu)質(zhì)企業(yè)做大做強。但由于缺乏頂層設計、法律制度供給不足等客觀因素，區(qū)域性股權(quán)交易市場的發(fā)展在現(xiàn)階段處于一種比較尷尬的境地。一方面，區(qū)域性股權(quán)交易市場的投融資功能發(fā)揮不出來，優(yōu)質(zhì)企業(yè)很少來區(qū)域性股權(quán)交易市場掛牌交易；另一方面，投資人在市場上找不到好的投資機會，只好用腳投票，這又意味著市場上的資金減少，企業(yè)獲得融資的可能性進一步降低，從而加速企業(yè)離場，二者形成惡性循環(huán)。

3 區(qū)域性股權(quán)交易市場與互聯(lián)網(wǎng)結(jié)合的可行性與必要性

在中國深化金融體制改革的今天，區(qū)域性股權(quán)交易市場與互聯(lián)網(wǎng)的融合空間不容小覷。區(qū)域性股權(quán)交易市場與互聯(lián)網(wǎng)結(jié)合可以降低市場的參與門檻，讓市場參與者更加大眾化，資金量和專業(yè)性不再成為普通人參與金融活動的障礙，任何人都可以借助區(qū)域性交易市場的互聯(lián)網(wǎng)平臺，投資和推廣自己喜歡的創(chuàng)意和產(chǎn)品。這其中最有效的結(jié)合途徑就是區(qū)域性股權(quán)交易市場通過互聯(lián)網(wǎng)開展股權(quán)眾籌業(yè)務。

眾籌作為一種新興的、不同于傳統(tǒng)金融體系的投融資形式，以網(wǎng)絡為依托，借助社交平臺和信息網(wǎng)絡，實現(xiàn)投融資雙方需求的對接與撮合，是對傳統(tǒng)投融資行業(yè)的有效補充。傳統(tǒng)上缺乏有效融資渠道的個人和小型企業(yè)，可以借助眾籌平臺以較低成本獲得資金，支持其創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新行為，而普通民眾通過眾籌行為獲得直接參與投資的權(quán)利，享受投資收益。眾籌將金融的普惠和平等價值特性發(fā)揮出來，對促進社會的創(chuàng)新發(fā)展、解決中小微企業(yè)融資難題和促進金融改革有重要意義。但是，眾籌平臺交易的透明度不足、專業(yè)性有待加強、投資者經(jīng)驗欠缺，加之創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)本身的不確定性導致眾籌風險高的問題和投資者權(quán)益保護問題就成為眾籌發(fā)展過程中亟待重視和解決的問題。

股權(quán)眾籌是眾籌的重要形式。2014年11月，李克強總理在主持召開國務院常務會議時指出，要“建立資本市場小額再融資快速機制，開展股權(quán)眾籌融資試點”。2014年12月18日，中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布了《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》，該征求意見稿就股權(quán)眾籌監(jiān)管的一系列問題進行了初步界定。這標志著股權(quán)眾籌將走向規(guī)范化，意味著中國股權(quán)眾籌的發(fā)展將迎來新的機遇。201 5年7月1 8日，中國人民銀行聯(lián)合證監(jiān)會、銀監(jiān)會、保監(jiān)會等十家部門共同制定《關(guān)于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導意見》，對當下包括股權(quán)眾籌、互聯(lián)網(wǎng)借貸、互聯(lián)網(wǎng)支付等新興互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)態(tài)進行了初步規(guī)范。同時再次明確證監(jiān)會作為股權(quán)眾籌的監(jiān)管機構(gòu)。

在互聯(lián)網(wǎng)金融的大趨勢下，國內(nèi)多家區(qū)域性股權(quán)交易市場正積極探索股權(quán)眾籌業(yè)務。“浙里融”股權(quán)眾籌平臺是區(qū)域性股權(quán)交易市場探索股權(quán)眾籌的典型代表，也是我國現(xiàn)有的資本市場推出的首家互聯(lián)網(wǎng)金融平臺。該平臺由浙江股權(quán)交易中心創(chuàng)辦，2014年5月正式上線。截至2014年末，“浙里融”股權(quán)眾籌平臺累計上線14個項目，其中4個已經(jīng)成功募集，募集資金總額為3333萬元人民幣。

4 區(qū)域性股權(quán)市場與股權(quán)眾籌平臺結(jié)合的優(yōu)勢

伴隨著股權(quán)眾籌平臺的發(fā)展來看，要在實踐中解決股權(quán)眾籌平臺限制自身發(fā)展的問題，則要充分發(fā)揮區(qū)域性股權(quán)交易市場的作用。

4.1 有利于優(yōu)化多層次資本市場結(jié)構(gòu)

股權(quán)眾籌平臺在本質(zhì)上是主板市場、創(chuàng)業(yè)板市場、新三板市場和區(qū)域性股權(quán)交易市場也就是四板市場的自然延伸，也是我國多層次資本市場中的重要組成部分。股權(quán)眾籌平臺可為高層次的資本市場培育和輸送掛牌及上市企業(yè)資源，優(yōu)化多層次資本市場結(jié)構(gòu)。區(qū)域性股權(quán)交易市場作為與股權(quán)眾籌平臺層次最接近的資本市場，最易建立漸次有序的輸送機制。另外，區(qū)域性股權(quán)交易市場是由省級政府批準設立，且由省政府監(jiān)管，具有公信力。區(qū)域市場參與股權(quán)眾籌平臺建設可增強平臺的規(guī)范性，有利于保護投資者權(quán)益。

4.2 區(qū)域性資本市場為股權(quán)眾籌平臺提供穩(wěn)定可靠的項目資源

股權(quán)眾籌平臺在前期發(fā)展過程中，一定要保證平臺項目的質(zhì)量，因為只有這樣，才能使股權(quán)眾籌平臺穩(wěn)定的經(jīng)營下去，同時建立起股權(quán)眾籌平臺的信譽度以及品牌影響力。區(qū)域性股權(quán)交易市場作為初級資本市場以及我國多層次資本市場的重要組成部分，擁有大量的經(jīng)營穩(wěn)定、具有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∥⑵髽I(yè)。這些企業(yè)資源對于發(fā)展股權(quán)眾籌平臺具有重大意義，它能夠有效彌補股權(quán)眾籌平臺項目質(zhì)量缺陷的問題，為股權(quán)眾籌平臺提供優(yōu)質(zhì)融資企業(yè)資源。

4.3 區(qū)域性股權(quán)交易市場增強了股權(quán)眾籌平臺提供金融服務的專業(yè)性

在區(qū)域性股權(quán)市場中，有大量包括推薦機構(gòu)、會計師事務所、律師事務所、股權(quán)投資基金、小貸公司、擔保公司、銀行、券商等中介機構(gòu)，在對企業(yè)或項目的盡職調(diào)查過程中具有大量的經(jīng)驗。區(qū)域性股權(quán)交易市場與股權(quán)眾籌平臺結(jié)合在一起，會彌補股權(quán)眾籌平臺這方面的劣勢，讓股權(quán)眾籌平臺節(jié)省精力，專門做好網(wǎng)站平臺維護工作及網(wǎng)站宣傳推廣工作，而在項目發(fā)現(xiàn)、盡職調(diào)查、風險揭示、信息披露等方面的工作就可依靠區(qū)域性股權(quán)交易市場中的金融中介機構(gòu)來完成，從而充分發(fā)揮各方專業(yè)特長，提高股權(quán)眾籌平臺的運營效率。

4.4 區(qū)域性股權(quán)交易市場為股權(quán)眾籌平臺提供退出通道

股權(quán)眾籌平臺最大的限制性問題就是投資者退出轉(zhuǎn)讓的問題。區(qū)域性股權(quán)交易市場為很多未上市企業(yè)的股權(quán)交易、再融資、變現(xiàn)提供了非常好的渠道。股權(quán)眾籌企業(yè)一般為初創(chuàng)期的小微企業(yè)，短時間內(nèi)難以通過上市實現(xiàn)股權(quán)退出，而股權(quán)眾籌平臺對接區(qū)域性股權(quán)交易市場，將為眾籌資金提供一種新的退出機制，利用區(qū)域性股權(quán)市場成熟投資人群體以及專業(yè)的金融服務團隊，建立一條健康、高速、有效的退出通道。同時，股權(quán)眾籌企業(yè)在區(qū)域性股權(quán)交易市場掛牌可以提升企業(yè)品牌影響力，吸引到更多優(yōu)秀人才，讓股權(quán)眾籌企業(yè)可以走得更遠。

4.5 區(qū)域性股權(quán)交易市場可解決股權(quán)眾籌平臺的股權(quán)登記托管問題

《國務院關(guān)于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》（國發(fā)〔2014〕17號）中第四條提出“完善集中統(tǒng)一的登記結(jié)算制度?！钡谌粭l提出“完善市場基礎(chǔ)設施。加強登記、結(jié)算、托管等公共基礎(chǔ)設施建設?！笨梢?，登記托管及結(jié)算業(yè)務對資本市場發(fā)展意義重大。區(qū)域性股權(quán)交易市場均建有自己的登記托管機構(gòu)，在股權(quán)登記托管方面有成熟的經(jīng)驗。在這一大前提下，股權(quán)眾籌平臺與區(qū)域性股權(quán)交易市場的結(jié)合，有利于股權(quán)眾籌平臺登記托管業(yè)務的電子化、網(wǎng)絡化。各區(qū)域股權(quán)交易市場現(xiàn)有的登記結(jié)算功能相對成熟，股權(quán)眾籌平臺可利用各區(qū)域股權(quán)交易市場現(xiàn)有的登記結(jié)算功能，有效降低平臺建設成本，同時可保證資金與信息的安全性。

5 區(qū)域性股權(quán)市場參與股權(quán)眾籌平臺建設的方式

5.1 區(qū)域性股權(quán)市場自建股權(quán)眾籌平臺

優(yōu)點：自建平臺作為區(qū)域性股權(quán)交易市場的全資子公司，與區(qū)域性股權(quán)交易市場的關(guān)系密切，在業(yè)務決策時更偏向區(qū)域性股權(quán)交易市場，在利用區(qū)域性股權(quán)交易市場的優(yōu)勢進行發(fā)展的同時，也有利于帶動區(qū)域性股權(quán)交易市場發(fā)展；建立股權(quán)眾籌平臺可拓寬企業(yè)融資渠道，更好地為區(qū)域性股權(quán)交易市場的場內(nèi)掛牌企業(yè)服務，同時依托股權(quán)眾籌平臺的示范效應可提高企業(yè)在區(qū)域性股權(quán)交易市場掛牌的積極性。

缺點：股權(quán)眾籌平臺依附于區(qū)域性股權(quán)交易市場，不能完全實現(xiàn)公司化、市場化運作，影響市場化進程；區(qū)域性股權(quán)交易市場現(xiàn)有人員、技術(shù)有限，缺少技術(shù)支持，影響平臺建設效率。

5.2 與其他機構(gòu)合作共建

優(yōu)點：可與其他股東資源共享，利用其他股東的客戶資源、人才資源和技術(shù)資源等，使平臺迅速建設起來并投入運營；平臺運營由董事會和股東會決策，有利于公司市場化運作，提高運營效率。

缺點：平臺運營由董事會和股東會做決策，區(qū)域性股權(quán)交易市場作為股東之一，話語權(quán)受限，不能最大程度傾向于區(qū)域性股權(quán)交易市場。

5.3 依托其他股權(quán)眾籌平臺

優(yōu)點：區(qū)域性股權(quán)交易市場現(xiàn)有合格投資人有限，依托其他眾籌平臺可利用其現(xiàn)成的客戶資源，解決合格投資人來源問題；對區(qū)域性股權(quán)交易市場來說，不需新建系統(tǒng)，不需拓展客戶資源，資金投入較少，可迅速開展業(yè)務。

缺點：新建的眾籌平臺與區(qū)域性股權(quán)交易市場脫離聯(lián)系，且沒有實際合格投資人資源，不利于帶動區(qū)域性股權(quán)交易市場其他業(yè)務的發(fā)展。

6 區(qū)域性股權(quán)交易市場業(yè)務與股權(quán)眾籌業(yè)務結(jié)合的渠道

區(qū)域性股權(quán)交易市場可在以下幾個階段參與股權(quán)眾籌業(yè)務：

項目推薦階段：區(qū)域性股權(quán)交易市場積累了大量的企業(yè)資源，可推薦場內(nèi)的掛牌企業(yè)或擬掛牌企業(yè)通過股權(quán)眾籌平臺進行融資。

盡職調(diào)查階段：區(qū)域性股權(quán)交易市場有大量專業(yè)的中介會員機構(gòu)，擁有豐富的資本市場運作經(jīng)驗，股權(quán)眾籌平臺可利用區(qū)域性股權(quán)交易市場中介會員進行盡職調(diào)查工作。

投資：股權(quán)眾籌平臺設立專門區(qū)域性股權(quán)市場基金，由基金作為領(lǐng)頭人，并匯集個人投資者的資金，以有限合伙企業(yè)的方式參與到眾籌項目中；同時，區(qū)域性股權(quán)交易市場的合格投資人也可直接投資股權(quán)眾籌項目。

確權(quán)：股權(quán)眾籌企業(yè)在完成眾籌后股權(quán)直接在登記托管機構(gòu)托管，實現(xiàn)股權(quán)眾籌平臺與登記托管系統(tǒng)對接。投資者可以登記托管機構(gòu)的托管結(jié)果為憑證向發(fā)行人主張行使所有人權(quán)利，從而達到防范交易風險的目的。股權(quán)眾籌平臺及股權(quán)登記托管機構(gòu)可共同推動股權(quán)登記托管以及企業(yè)征信等基礎(chǔ)條件的完善，并于工商登記機關(guān)溝通簡化工商登記相關(guān)流程。

股權(quán)退出：股權(quán)眾籌企業(yè)在完成股權(quán)眾籌后即可在區(qū)域性股權(quán)交易市場掛牌，通過區(qū)域性股權(quán)交易市場的交易功能實現(xiàn)股權(quán)退出。

投后管理：股權(quán)眾籌平臺利用區(qū)域性股權(quán)交易市場完善的信息披露模式和信息披露平臺進行信息披露。

7 區(qū)域性股權(quán)交易市場業(yè)務與股權(quán)眾籌業(yè)務結(jié)合的發(fā)展方向

7.1 國家應盡快出臺股權(quán)眾籌業(yè)務的管理辦法，指導行業(yè)規(guī)范發(fā)展

截至目前，國家并沒有正式出臺股權(quán)眾籌行業(yè)的全面規(guī)范管理辦法。在沒有關(guān)于行業(yè)的規(guī)范性指導意見出臺之前，必然導致各平臺素質(zhì)良莠不齊，在業(yè)務上沒有統(tǒng)一標準進行參照，會妨礙行業(yè)的發(fā)展速度。因此，國家應盡快出臺相關(guān)的管理辦法，指導行業(yè)規(guī)范、健康發(fā)展，使股權(quán)眾籌在國家經(jīng)濟發(fā)展中發(fā)揮更大作用。

7.2 區(qū)域性股權(quán)交易市場業(yè)務同股權(quán)眾籌業(yè)務相結(jié)合，有利于雙方共同發(fā)展

區(qū)域性股權(quán)交易市場與股權(quán)眾籌市場都可定義為初級資本市場，都以服務中小微企業(yè)為宗旨。兩者有著緊密的聯(lián)系，在業(yè)務上也有很多結(jié)合點。兩者可通過在登記托管股權(quán)、盡職調(diào)查、合格投資人共享、信息披露平臺共享等方面發(fā)揮各自優(yōu)勢，相輔相成，實現(xiàn)共贏。

7.3 做好各類風險防范，保證市場規(guī)范、平穩(wěn)運營

股權(quán)眾籌業(yè)務作為“普惠金融”的代表，具有參與者廣泛的特點，因而也有更大的風險。股權(quán)眾籌平臺工作的重中之重應在信息披露、資金管理等方面控制風險，保證市場規(guī)范、平穩(wěn)運營，從而發(fā)揮市場功能。